硬核金融知识（第2期）：A股有必要“去散户化”吗？

前段时间，也就是创业板注册制刚落地，资金炒作一片混乱的时候，小伙伴们又开始担忧“去散户化”要来了。不过，股民永远是健忘的，只要股市还是有涨有跌，没什么伤疤是不能抚平的，也没什么担忧是不能过去的。

半个月前，价值君没有像老师们一样蹭热讲“去散户化”的问题，那时候更多人希望看，但是也更容易随着情绪的平复一并忘记。现在都冷静下来了，想看的人虽然已经不多，但是现在看，印象会深刻得多。

所以价值君认为值得花更多时间把这个问题客观、系统地讲清楚，给小伙伴们更全面的参考依据，判断自己的风险资金适合留在股市，还是交给基金打理。

这一期专题要讲清楚两个问题：

1、A股正在“去散户化”吗？

2、我们的风险投资资金应该摆在哪？

要弄清楚这两个问题，我们有必要先了解一个硬核金融知识：

股市的三种形态（三个阶段）

从起步到成熟，股市要经历三种形态（或者说是三个阶段），每一个国家的股市都不例外。很多股民在接受野队教育的时候，都被告知“股价反映的是所有信息”，其实这只是存在于股市的第三阶段。而且很不巧，中国股市并不处于第三阶段。

第一种形态是弱有效市场，股价只反映过去的信息。股市的起步期，投资者参与程度低，机会比钱多，所以大部分股票对基本面的反应很缓慢。就好比50人的村子来了5000只蛤蟆，大家都不急着抓，于是蛤蟆满大街跳。

这种形态的市场，无论你是掌握内幕消息，还是会分析财报和基本面，只要有足够的耐心，很容易就能获得超额收益。（所谓超额收益，就是跑赢市场平均水平，也可以理解为跑赢指数）

第二种形态是半有效市场，股价能迅速反映所有公开信息。现在村子里已经有2000人居住，5000只蛤蟆只够一顿午餐的份儿，敢跳上大街的蛤蟆，一瞬间就被抓了，想多吃两只的人只能去挖那些躲起来的蛤蟆。

股市发展到第二阶段，有足够的成交量基础，大部分股票的公开信息都会迅速反映在股价上，不掌握内幕消息的话，很难获取超额收益。所以金融机构总是处于有利地位，享受来自散户身上的超额收益。

举一个比较常见的栗子，你通过财报分析，发现某绩优股被明显低估。这可能是稍纵即逝的好机会，也可能是存在利空内幕的坑，对于一般散户来说，这只是一个胜率50%的机会，毫无意义。只有掌握内幕消息，才可以稳抓这种超额收益的机会。

第三种形态是强有效市场，股价迅速反映所有信息。这时候村里来了大批的高科技捕蛙机器人，蛤蟆躲哪里都被一下子抓到。任何人都别想比别人多抓到蛤蟆。

股市发展到第三阶段，市场只剩下机构投资者，所以即使是内幕消息，也会迅速反映在股价上。

同样是通过财报分析，发现绩优股被明显低估，这时候你可以断定存在利空内幕，所以股价才会明显低于业绩估值。但是推断出来也没用，因为股价已经反映一切，不存在超额收益的空间。

以上介绍的就是有效市场假说的核心内容，是一个很重要的金融基础知识。掌握之后，我们就很容易理解股市为什么要“去散户化”。

股市为什么要“去散户化”？

股市总是处于三种形态之一，每个国家的股市都不例外。处于一种形态的时间可以很长，但终究要向下一种形态发展，这规律也是每个国家的股市都不例外。

弱有效市场要向半有效市场发展，也就是从第一阶段到第二阶段的发展（简称一到二的发展），毕竟没有一个国家希望自己成立的股市门可罗雀。股民在第一阶段市场获得超额收益的难度是最低的，投资者有充足的动力成为股民。随着向第二阶段市场的发展，交易量越来越大，这里面很大一部分是新增股民。

所以一到二的发展阶段，是一个“散户化”的过程。2016年前的A股，就是“散户化”的过程，牛市的股民增量远多于熊市的股民减少量，股市震荡的阶段，股民也是不断增加的。

发达国家的股市告诉我们，半有效市场是要向强有效市场发展的，也就是二到三的发展。这个发展过程，散户要遭受来自市场的360度无死角毒打，即使如韭菜般坚韧的内心，也会被一寸寸彻底摧毁。由于公募基金稳定跑赢指数，而散户总是“赚了指数不赚钱”，长时间下来，除了少数有资产配置专业知识，而且知行合一的投资者，绝大部分散户终将缴械投降，把风险投资资金乖乖交给基金打理。

所以二到三的发展过程，是一个“去散户化”的过程。即使在震荡市，散户也被折腾得心力交瘁，甚至在牛市也很难赚到钱，熊市就更不用说。把大部分散户都“去掉”后，剩下的都是机构投资者，也就顺理成章进入第三阶段。21世纪以来的美股，就是处于第三阶段，也就是强有效市场。

“去散户化”并不是股市的必然选择，但如果一国股市要从半有效向强有效发展，“去散户化”就是必然选择。

成为强有效市场，是中国股市的目标吗？

在半有效的市场，机构可以利用内幕消息的获取优势，几家机构抱团就可以向散户征收智商税。前段时间的乐歌股份事件，就是一次公开暴露。这是半有效市场的最大弊端。

在强有效市场，机构投资者拥有同等的专业知识，同等的信息获取能力，同等的数据处理能力，谁也骗不了谁，大家都老老实实做资产配置和价值投资。

强有效市场就是股市的完美形态吗？美股这两年的样子告诉我们——并不是。

虽然个人投资者不用再担心被股市毒打，但是连内幕都不能赚取超额利润的市场，机构也丧失了发掘成长黑马的动力。大家抱团在那一小撮大白马，舒舒服服就能跟上市场，谁还愿意多花成本去调研小公司呢？这种氛围下，股市慢慢就失去了最重要的功能——价值发现。

处于第三阶段的美股，问题非常明显：中小企业要从股市获得融资，效率大不如前。每年都有大量的公司在美股退市，直接原因当然是业绩亏损。但是业绩亏损的一部分原因，也正是他们无法在股市融到资金。机构没有调研发掘第二代FAANG的动力，于是美国近20年来也没有孕育出第二代的FAANG。

还有另一个问题就是，由于没有散户缴纳智商税，机构无法获得超额收益，基金普遍跑不赢指数。而这时候，散户开始发现，在那一小撮大白马里面，根据自己生活体验，选一两只买入，是有可能跑赢指数的，而且可能性还不小。

于是“散户化”的浪潮，在这两年的美股悄悄兴起，特别是新一代的年轻投资者，他们更多选择直接进入股市，而不是通过基金。一些大白马（例如FAANG）最近纷纷送股，摊薄股价，就是为了迎合这新一代散户的需求。

美国的路摆在面前，第三阶段虽然比第二阶段成熟，但也有很严重的弊端——发展到极致，反而失去了初心。还好市场是有自救功能的，现在美股已经自发重启“散户化”，向第二阶段回滚。

既然前人走过的弯路我们都看在眼里，肯定就不会步后尘再走一次。不然也不会有中国特色的社会主义，不会有震惊世界的经济增长速度。在股市发展的方面，我们也肯定倾向于摸索一条中国特色的道路。

第二阶段和第三阶段都各有缺点，而且是两个极端的缺点，那么第二阶段和第三阶段之间，就存在一个比较好的平衡点，很大程度上避免了第二阶段和第三阶段的极端缺点，把股市的功能最大化。这个平衡点，我们暂且叫做2.5阶段。

美股现在从第三阶段向第二阶段回滚，目标显然不是完全回滚到第二阶段，也是在寻找中间的这个平衡点，希望回滚到2.5阶段的位置。

A股正在“去散户化”吗？

如果是二到三的发展路线，“去散户化”是毫无疑问的。但我们不希望走美国的弯路，所以第二阶段的A股并不是奔着第三阶段去的，而是以2.5阶段为目标。

所以为了突破第二阶段的瓶颈，“去散户化”要做，但是力度不能太狠，也不能做得太彻底。如果说美股的“去散户化”是把90分以下的散户全部去掉，只留下90分以上的专业牛散。那么我们很可能就只去掉60分以下的散户，留下一半左右善于资产配置的或者掌握一定专业知识的散户。

就像这一轮的低价创炒作事件，既给了机构资金操作空间，又提高了对操纵的容忍底线。对散户来说，胆大的固然撑死，后知后觉的贪婪者也不至于损失惨重，但该吃的教训也一分不少。这种“度”的拿捏，就是体现出谨慎的“去散户化”态度。

我们的风险投资资金应该摆在哪？

只去掉60分以下的散户，这个目标说起来简单，做起来却很难把握。“去散户化”就像大盘行情一样：用力太轻，推不出趋势；一旦用力过猛，趋势太强想停都停不下来。再加上外围国家不时制造麻烦，如果从“身在局中”的角度去观察，政策指导方向的规律就更不明显。

我们只要把握大的方向、大的目标就足够了，中间的小变化不需要太在意。所以自己的风险资金该摆在哪？原则很简单：

1、自认不具备60分以上的专业知识或者资产配置理念，也不愿意花时间去学习的话，就老老实实把风险资金交给公募基金打理，稳定获取跑赢市场的年化收益。

值得一提的是，有两类基金建议回避：一类是私募，虽然最近放宽了私募基金的生存环境，但是这个行业依旧龙蛇混杂，私募的坑甚至比个股更多、更大。另一类是被动基金，也就是指数基金。美国投资者喜欢买指数基金，是因为美股是强有效市场，主动基金普遍跑不赢指数。但是A股是半有效市场，跑赢指数的主动基金一捞一大把，中国投资者没必要学美国人去买指数。

2、自认具备60分以上素质，或者愿意花时间提高专业知识的话，可以把风险资金在股市和基金之间动态配置。作为压舱石的一部分资金放在基金，追求超额收益更大化的另一部分资金直接投资股市，根据自己的成长阶段和能力去决定两部分资金的比例。

第2期的分享就到这里，讲得不清楚的地方，欢迎留言探讨。如果特别希望学习哪些知识，也欢迎给价值君留言，后面的专题尽可能会加入小伙伴们最希望学习的内容。本专题每周更新！