中报 | 万科想要老实“耕地”

万科的中报，应该是出乎了大多数人的预料。

尽管也对万科利润下滑有所预期，但都没想到负增长会有两位数。

报告披露，2021年上半年，万科实现营业收入1671.1亿元，同比增长14.2%；实现归属于上市公司股东的净利润110.5亿元，同比下降11.7%；每股基本盈利0.95元，同比下降14.1%；全面摊薄的净资产收益率为4.98%，较上年同期下降1.41个百分点。

增幅下跌，意味着业绩增长乏力。作为行业标杆房企，万科近些年业绩表现一直较为稳健，虽然利润增速向来都是微涨，却也极少出现利润倒退的现象，而上一次可能要追溯到2008年金融危机之际。

首席执行官祝九胜在中报会上坦言，这次成绩没考好，但没有忘记长期要成为一个“好学生”的志向。

万科不断地强调稳健，但市场担忧情绪依然浓重。行业收紧之势已是事实，对于未来如何增长，管理层在会上未给予过多指引，仅仅表示农民就该“老老实实地种地，老老实实地耕地”。

祝九胜更是多次强调，农民不预测天气。

脚踏实地，不把规模和速度当成唯一目标，是万科目前的路径。其所能做的，便是 “在规模和效益之间、在短期和长期之间、在风险和收益之间反复权衡，特别是在风险和收益方面的权衡，稳健是这么多年一贯的风格，所以稳字当头是当前的应对。”

01

多元化贡献之问

业绩贡献不足、拖累利润表现

不可置否，整个行业的规则正在发生变化，没有人能预料下一个风口准确会在哪，也不知道政策走向会如何。该聚焦主业还是多元发展，不管是龙头房企还是中小房企，都还在岔路口徘徊。

即便是万科，在走了七年的多元化之路后，也开始做出一些反思。2014年，万科开始提倡开发经营服务并重。

但新业务依然发展缓慢，上半年营业收入中，分业务类型看，来自房地产开发及相关资产经营业务的营业收入为1575.3亿元，占比94.3%，其余多元化业务营业收入仅占比5.7%，而当中，来自物业服务的营业收入为85.7亿元，占比5.1%。

可想而知，其余诸如租赁住宅业务、商业开发与运营业务、物流仓储服务业务等并无多大贡献。

祝九胜称新业务、新赛道有很多值得检讨的地方，“比如说万科当时对完成这个过程所需要的时间、所碰到的难度、所需要建立的能力，当时是严重估计不足，或者是严重低估，”其坦承，当年是有些乐观了。

在祝九胜看来，经营类、服务类的业务底层逻辑都需要构建，从更大意义上说都是一些新业务，都需要找到解题的方式、方法。

他转而将话题引至多元化业务真正贡献是有限的，“即使所有的经营服务业务做得很好，都成功了，它对传统的销售规模和利润的贡献恐怕还是有限。”这些业务能形成的是一家公司的企业价值，或者是中长期估值。

也的确，目前多元化业务非但没有带来太多收益，还拖累了利润表现。祝九胜解释，这部分多元化业务万科会计政策相对稳健，是按历史成本计价，不光不能重估，而且带来每年的折旧和摊销，累计下来也是一个量变到质变的过程。

但一般而言，拥有500亿以上规模投资性房地产的房企，都是采用公允价值计量，均进行评估增值。

此前也有业内分析称，印力一直不并表大概也是这个原因，持有物业不进行评估增值就纳入集团合并报表的话，会徒增资产和负债。截至上半年，万科（含印力集团）累计开业的商业项目建筑面积988.8万平方米，同比增长18.3%。

报告期内，商业（含非并表项目）业务营业收入36.29亿元，同比增长19.0%。其中，印力管理的商业项目营业收入24.53亿元，同比增长21.6%。

尽管表现不佳，但万科仍十分重视多元化业务的发展，今年更是明确要加速转型发展。其中，为了让商业业务突破发展， “老臣”王海武还出任印力集团总裁。

而在业绩介绍环节，董秘朱旭还特别推介万科泊寓在各地的项目。截至报告期末，租赁住房业务泊寓共有房源19.2万间，上半年在16个重点城市新开业0.6万间，累计开业14.8万间，规模位列集中式公寓全国第一。

02

销售规模增长之问

增长有限，投资审慎

针对中期净利润同比下滑，祝九胜提及三个方面的原因，除了上述的转型业务影响之外，还包括销售规模增长有限，以及毛利率下降。

1-6月，万科房地产开发业务实现合同销售面积2191.7万平方米，同比增长5.5%；实现合同销售金额3544.3亿元，同比增长10.6%。上半年合同销售金额中，住宅占86.7%，商办占9.1%，其它配套占4.2%。

规模微涨，祝九胜直言，这几年来，万科开发业务、销售业务的增速相对都有限，而且上半年的结算收入增长了11.9%，增速跟同行相比是比较低的水平。

中报显示，上半年万科实现房地产开发业务结算面积1115.4万平方米，同比增长6.2%，实现结算收入1443.3亿元，同比增长11.9%。而开发业务的结算均价为12940元╱平方米，相较去年同期的12285.7元╱平方米有所上涨。

对于规模与能力的平衡，管理层一致认为，万科先能力后规模，假设规模长到一定的层次，能力没有及时地跟上，没有及时地迭代、提升，追求规模的基础可能就不是那么稳妥。

毛利率表现同样不是非常理想。与去年同期相比，万科中期毛利率从税后的24%降到了18%，未扣税的毛利率从32%降到了23%。

关于毛利率是否触底，祝九胜在中报会上回应，确实短期来看很难预测准，如果从更长远的角度做一些符合逻辑、符合原理的推断，整个行业处于毛利率下降的趋势，但后面一定要回到平均回报水平。

而且，万科地售比一直在上升，开发业务毛利率会呈现下降趋势。地价占比在不断地升高，从2017年到2020年，万科地价占售价之比涨了17个百分点，后面会逐步体现在以后的结算收入和结算利润上。

管理层预测，万科未来这两年还是有一定的毛利率的压力。因为基于以上分析，万科销售增长对毛利下降对冲是有限的，甚至是不足以对冲利润率下滑。

按照结算周期而言，万科在2017年开始拿的高价地对利润影响才刚刚开始，接下来处境也会比较难一些。

上半年，万科在拿地方面还是持审慎投资态度。具体而言，新获取项目95个，总规划建筑面积1505.9万平方米，权益规划建筑面积1101.4万平方米。项目总地价1126.3亿元，均价为7480元╱平方米，权益地价总额约886.5亿元，新增投资金额92%位于一二线城市。

从各区域全口径地价占比来看，上海区域、南方区域占比超过60%。

截至报告期末，万科在建项目和规划中项目的总建筑面积约1.61亿平方米。其中在建项目总建筑面积约1.13亿平方米，权益建筑面积约6738.8万平方米；规划中项目总建筑面积约4782.6万平方米，按万科权益计算的建筑面积约3043.5万平方米。

03

现金流之问

在手资金充裕、充当业内白衣骑士

万科在财务方面向来谨慎，负债压力也特别小。上半年，万科回归并保持绿档，扣除预售监管资金和受限资金的现金短债比为1.67倍，剔除预收账款的资产负债率69.7%，净负债率 20.2%。据悉，净负债率已经是连续20年低于40%。

截至报告期末，万科有息负债金额为2687.1亿元，较年初增加101.9亿元，占总资产的比例为13.7%。

其中，有息负债以中长期负债为主，其中一年内到期的有息负债合计843亿元，占比为31.4%；一年以上有息负债1844.1亿元，占比为68.6%。

而持有货币资金（含受限存款）1952.2亿元，远高于一年内到期的流动负债的总和843亿元。

关于手持现金近2000亿元，祝九胜称，万科胆子小，一直是稳健为主、行稳致远、稳字当头，因此长期帐面上的现金都会比较多。

“当然我们也不能让它硬趴在帐上”。其实可以看到，万科近年一直在业内充当白衣骑士，比如去年入股泰禾，为其纾困，但随后一直推进不快。

万科在中报会上透露，一直有一个小组密切地联系，在帮泰禾把关一些专业问题，也给他们一些建议，符合条件的仍然会履约。

年初，有媒体报道称，泰禾与万科成立资产管理公司将由万科主导，并以万科的人员为班底组建，但人员编制是独立的性质，既不属于万科，也不属于泰禾。

另外，上半年，万科与恒大、蓝光发展、华夏幸福之间也有些收并购传闻。

首先是关于与恒大合作传闻，祝九胜回应，万科确实和恒大过往就有一些项目层面的合作，在最近这几个月有接触，也有一些探讨，但目前没有实质性的合作。

而万科和蓝光，其表示，确实有在项目层面的收并购，目前收购了3个项目，并且蓝光没有留股权，项目正处于正常的开发节奏当中。

5月底，蓝光将旗下无锡和骏房地产有限公司53.16%的股权转让给了常州万科，已经完成了工商登记。不过当时传闻为，万科60亿元收购蓝光4个地产项目，分别是江阴蓝光雍锦园、常州牡丹蓝光晶曜、江阴蓝光中央铭邸、常州蓝光黑钻。

至于华夏幸福，他透露，“最近一年多，连项目层面的合作和谈判都没有。”

万科还是足够谨慎，不让自身陷入太多风险。因而祝九胜也再次重申：活下去比什么都重要。