文/程继明 贺春阳

我们选取了2005年5月底-2020年5月底，15年来涨幅（前复权）排名前20名公司，并剔除掉2005年5月以后上市的公司。

涨幅超过100倍共有6只：长春高新涨幅216倍名列榜首，恒生电子156倍、恒瑞医药132倍、通策医疗121倍、贵州茅台112倍、三安光电112倍。

图1：近15年涨幅排名前20名牛股 数据来源：东方财富Choice数据

牛股特征一：行业分布集中，吃药喝酒风靡一个时代

近15年涨幅排名前20名的公司主要集中在医药制造，酒、饮料和精制茶制造业，计算机、通讯制造及软件服务业，合计占比达到65%。

其中，医药制造业，计算机、通讯制造及软件服务业合计占比将近一半。都属于高新制造企业，具有高研发投入，科技含量高的特点。从前二十牛股的行业分布可以看出，市场对高科技类公司格外受青睐。

图2：近15年涨幅排名前20名牛股行业分布

牛股特征二：高盈利、高增长，内生增长是牛股的精髓

涨幅前20名的牛股ROE均值近十年始终保持在20%左右，其中最高的为贵州茅台34%。（见图1）

图3：近15年涨幅排名前20名公司ROE均值与全部A股非ST公司ROE均值比较

前20名牛股营业收入复合增长率均值（10年）达到24%。而全部A股营业收入复合增长率均值（10年）为15%。牛股均值高于全部A股均值近10个百分点。

而净利润复合增长率牛股相对于全部A股优势更加明显。前20名牛股10年净利润复合增长率高达26%，竟然超过了营业收入复合增长率。而全部A股净利润复合增长率均值（10年）为-16%。差距一目了然。

图4：近15年涨幅排名前20名公司与全部A股非ST公司净利润复合增长率、营业收入复合增长率均值比较

特征三：商誉极低，优秀的公司几乎与并购绝缘

明说资本对2005年到2020年，15年来A股累计涨幅TOP20名股票（见图5）的商誉做了一个分析，发现除个别公司因产业协同发展并购而产生较大商誉外，其他公司商誉极低。

其中，商誉为0的公司有：长春高新、恒瑞医药、泸州老窖、片仔癀、新和成、山西汾酒、苏泊尔。

无并购、不商誉。看来，15年累计涨幅前20名排行榜，已很鲜明地告诉我们结论：在A股，优秀的公司不是并购出来的。

截至2019年，全部A股非ST公司共3663家，存在商誉的共2023家，占比高达55%。其中商誉净资产占比超过50%的共78家。近些年由于溢价并购确认大额商誉，随后又大额确认减值的事件屡屡发生，商誉减值已成为A股业绩"头号杀手"。

图5：15年涨幅排名前20名牛股商誉占比情况

注：闻泰科技2019年新增商誉214亿，为收购安世控股形成，年报中针对此收购目的表述为"闻泰科技现有技术和产品有望与安世半导体实现协同发展"。

数据说明：涨幅数据（前复权）选取期间为2005.05-2020.05，商誉占比=商誉/净资产，商誉及净资产数据为2019年年报数据。

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