机构专用的“精准指标”告诉我们：为啥“抱团股”必须换一批？

最近券商公开了一个的“精准指标”，机构就是在这个指标的帮助下，精准躲过在2015年中、2018年初的大顶。最难得的是，这指标不带半点玄学，完全基于客观数据。

不仅如此，2019年的“春节躁动”、2020年春节开盘后的果断抄底、随后抱团股长达一年的大行情，这些一般投资者抓不到、机构却抓得死死的机遇，都在这个“精准指标”的掌控之中。

这个指标还告诉我们，为什么最近一些顶流基金经理认为，今年的“抱团股”必须换一批？

文章有点长，先上核心结论：

核心结论

1、“精准指标”告诉我们：一年前机构选择白马股，是因为它们性价比最高。一年后机构舍它们而去，是因为它们性价比最低。美债的作用只是“推波助澜”。

2、我们能获取的数据不足以自制“精准指标”，但有一种巧妙的方法，不但能曲线救国，还更精准。

3、放在全年的维度，白马股不具备大级别的机会。但放在4月份，乃至第二季度，却是有大的机会。

4、新一批的“抱团股”不会在基金一季报浮出水面，指望“抄作业”的人只能抄在山顶上。自己动手，方可丰衣足食。

一个机构专用的“精准指标”

最近天风展示了一个“精准指标”，以10年期国债收益率与沪深300股息率之差，绘制曲线，并对它做一个布林带化的处理。成型就是这么个样子：

当股债收益差到达2倍标准差（深蓝色的上轨），反映的是债券收益率比股市的股息率高很多，投资股市的性价比极低，这时候机构就会毫不犹豫地卖出股票，换成债券。这种情况出现在2015年中、2018年初。

同理，当到达-2倍标准差的时候（浅黄色的下轨），就是股市性价比极高的时候，曾经出现在2014年跨年大水牛的启动点、2016年跨年价值牛的底部启动点、2018年长熊的终点。

乃至后面的2020年春节后开盘暴跌即见底、2021年春节前“抱团股”瓦解，这个指标都给出了精确的转折点，背后的主宰还是股债收益差。

美债收益率的剧烈波动、中美的货币释放，这些让人误以为的“决定因素”，其实即使没有发生，股市的大方向也不会变，这些因素只是加速了股市的运行。

2012年以来，股市从庄家当道，到游资崛起，再到机构横行、外资搅局；从炒消息、到炒技术，再到价值投资、炒逻辑、跟风抱团；规律的变化可谓翻天覆地。但是并没有逃出“精准指标”的魔掌，可见这个指标很纯粹，抓住了股市的核心规律。

无论国内还是国外的机构，这些专业投资者大多都是根据股市和债市收益率之间关系的变化，来调节股债组合的比例：股市的性价比高，就把一部分债券换成股票；股市性价比低，就把一部分股票换成债券。

而在大多数时间里，股市是由机构主导的，是机构之间理性博弈的结果，所以说这个“精准指标”的核心思路非常科学。更巧妙的是，经过布林带式的处理，2012年以来的几乎每一轮大顶和大底，都被简单粗暴地提前识别。

遗憾的是，这个指标在我们能接触到的软件里都没有现成。对于机构来说，国债收益率和板块股息率都是必备的数据源，有了这思路，在他们的系统里就可以轻易做出来。但对于一般投资者，先不说布林带化的处理还是有点门槛，光是沪深300的股息率，只要不是wind的会员，根本无从下手。

这就是机构为什么敢展示出来——秀了肌肉，还不怕被小散们掌握“先进武器”。

改良版的“精准指标”

“精准指标”有两个痛点：沪深300股息率数据的获取、布林带化的处理。这决定了它只能是机构专用的指标。

由于对投研的沉迷，以及天生不服气的执着，竟然让我成功做出了一个改良版的“精准指标”——不但解决了数据源的问题，还绕过了布林带化的小门槛。

（以下内容，对于特别讨厌数学的小伙伴，可能会引起不适，请直接跳到下一部分）

首先，既然股息率的角色是衡量股市收益率，那么我们完全可以用另一个更经典的股市收益率指标来替换——PE（市盈率）的倒数。

沪深300的PE数据在很多低成本的软件，甚至一些免费的网站上都有提供。然后稍微处理一下，倒数之后就是沪深300的收益率。

然后，把“收益差”的思路改一下，换成“收益比”。因为在正常时候，在机构眼中，股市的风险是债市的两倍，所以他们要求股票的收益率也是债券的两倍。

举个简单粗暴的栗子：债券收益率是5%，那么股票的收益率要有10%以上，机构才愿意买；而如果债券收益率是10%，那么机构对股票收益率的要求就是20%，而不是15%。

也就是说，用“收益比”代替“收益差”，理论上应该更科学。所以，也不排除机构真正用的是“收益比”指标，而不是秀出来的“收益差”指标。

经过替代和改良之后，结果出乎意料的漂亮：

除了2015年最后一小波疯狂赶顶，2012年以来的股债收益比被精准限制在0.3~0.6倍的区间，这个区间实际上就是机构主导的上下限。2012年以来每一轮大牛市都启动于0.3，止步于0.6；每一轮大熊市都止步于0.3。

要注意的是，指标里的10年期国债收益率是我国的，不是美国的。美债收益率虽然疯狂，虽然号称对A股核心资产有定价权，但也走不出0.3~0.6的国内股债收益比区间，走不出这个指标基于的最纯粹的逻辑。

如果对比一下前面的“精准指标”，你还会发现这个改良版的股债收益比指标，不但每一个大顶大底都跟“精准指标”同步，而且看起来更直观，甚至更精准！

白马股再无机会？

在上面的股债收益比指标图里，一些敏锐的小伙伴可能已经感到不妙：股市正从0.6开始往下掉，那岂不是，今年股市凶多吉少？

首先我们要注意到，上面的股债收益比指标用的是沪深300的收益率。股市的两大风格板块是白马风格和成长风格，两者是轮动主导的关系。沪深300代表的是白马风格。

在庚子鼠年里，白马股从地板升上天堂，不管美债怎么走，今年也没什么拔估值的空间。乐观情况下（今年是我国的第一个百年，乐观情况是大概率事件），股债收益比能维持在高位，到年底还维持在（或者回到）0.6附近。估值水平不变，而一年下来，业绩平均增长15%左右，那么股价也就还能涨15%左右。

也就是说，有那么一撮投资者可能遭遇这样的悲剧：今年年底刷财媒的时候看到，自己买过的某基金，虽然今年出现过30%以上的回撤，但一年度下来，还是实现了15%的正收益。而作为这家基金曾经的持有者，15%的正收益半点没拿到，30%的回撤却是照单全收了……

下表是一些头部基金在去年的总申赎数据。这种可怕的边际换手率，折射出来的是追涨杀跌，拿基金当股票炒的氛围。这也注定了悲剧并不会只发生在少数人身上。

尽管放在全年的维度，白马股的机会确实不大，但是得益于大幅的回撤，这让阶段性的机会倒是不小。

从年初计算，年度涨幅只有15%左右，甚至如果从春节前高点开始计算，年底只能勉强回本。但从大幅回撤后的低点向上仰望，空间可就大了。

这种“金坑”如果回头看，谁都恨得牙痒痒，都会说“早知道***”之类的话。但每一次“金坑”，无一例外都是一片悲观的市场氛围，至少不可能乐观。如果指望身边的亲友、活跃的大V、浮夸的财媒都给你信心的话，那你永远都买不到这种“金坑”的机会。

这就是为什么五星基金总能不断创新高；为什么总是在基金大幅回撤后买入的少数人，才可以在基金里赚到可观的收益。

可能很多人会说，可惜现在没钱了，钱都套在基金里。这也正是为什么巴菲特能成为股神：他最不可复制的优势不是独一无二的投资眼光，也不是躲开所有风险的敏锐嗅觉，而是源源不断的现金流、永远留一手的现金管理——当很多人都看到暴跌后机会的时候，只有他，还有钱抄底。

白马股的阶段行情，最有可能就是集中在第二季度，原因有三个：

1、很多有头有脸的基金，虽然在春节后的抢跑行情中卖掉了一部分“抱团股”，但大多都在季末（3月底）接回去大部分，使得一季度持仓公布的时候，自己的十大重仓股不至于大幅变化。因为风格漂移的基金是不受欢迎的，特别是春节后某中小盘基金重仓“茅五泸”上了头条之后，头部基金就更重视这一点。

头部基金接回“抱团股”的直接影响还不大，大的是连带影响：一方面，后面还有一大堆的中小基金跟着混饭吃；另一方面，接回去了如果不顺便拉一波，做事效率就太低了，这不是机构投资者的风格。

2、近10多年来释放的流动性都被楼市吸血，偶尔才有较大规模流入股市的时候，所以虽然股市的绝对估值不低，但是对比实体经济增速，股市的涨幅是极不相称的。

在这一轮前所未有的对楼市截流力度之下，虽然进入楼市的资金是不可逆的，不能直接流入股市，但是资金偏好会从楼市转向股市。也就是说，原本无处安放的、准备杀进学区房的增量资金，现在就会倾向于流入股市。

3、白马风格和成长风格是轮动主导的关系。去年疫情冲击下，受冲击更少、更快恢复的是白马股，而成长股在去年一季度的业绩受明显冲击，二季度达到谷底。所以今年二季度成长股的边际业绩改善也将到达高潮，也即成长股逆袭，成长风格从白马风格手中完全夺过主导权的窗口。

这条导火索将是第二季度的业绩预告潮。换言之，二季度是白马股启动阶段行情的最后机会。

白马股今年没有大机会，成长股就有吗？

在制作股债收益比指标的时候，我们用沪深300来代表股市。

在股市整体大起大落的阶段，无论白马股还是成长股，都是一荣俱荣、覆巢无完卵的关系，沪深300确实可以代表整体股市。但是在相对稳定的阶段里，白马股与成长股的风格轮动、此消彼长的关系很明显，沪深300只能代表白马股自己。

去年的抱团大行情的就是最新鲜的栗子：白马股从自己的相对估值底部一路刷上顶部，才有那风光无限的局部牛。反观成长股，除了新能源和汽车等少数景气产业，几乎都没什么涨幅。

既然用沪深300的收益率数据可以制作代表白马风格的股债收益比指标，同样道理，也可以用创业板的收益率数据，制作代表成长风格的股债收益比指标。

可以看到，除去2015年那一段最任性的脉冲式牛市（这种板块成立初期的疯狂，只能沉淀为永久的历史），创业板的股债收益比长年波动于1~3倍的区间。

在这个指标图里，我们还可以看到成长股跟白马股的一个最大区别：白马股由于业绩增速不快，机构要求的收益率是高于国债的，所以股债收益比小于1，甚至只要到达0.6，股票在债券面前就完全丧失投资价值。

成长股被看重的不是基于PE的收益率，而是高速的业绩增长，所以股债收益比大于1。一旦创业板的收益率与国债持平，机构就会像饿狼一样扑向创业板。例如2012年底、2019年初。

更重要的区别是，白马股在春节前已经冲击到自己的上限0.6，即使已经大幅回撤，也还在区间的上半部；而成长股在春节前距离自己的上限还有一大段距离，节后的被动回撤还让股债收益比回到自己区间的下半部。加上高速的业绩同比增长，股债收益比就会更低，空间也更大。

虽然说高位不等于不能涨，低位也不意味着不能跌。但是站在理性而冷酷的机构投资者角度，还没触碰到极限的时候，他们可以接受更贵、但是有趋势的投资品；一旦触碰到极限，他们就更倾向于转移到有空间优势的投资品，因为趋势随时会消失。这时候是所谓“高低切换”的最好契机。

所以说，今年的“抱团股”肯定要换一批：一方面是白马股内部的去劣存优，另一方面是向成长股的倾斜。

春节前，就有机构提出寻找200亿市值的新战场，还得到陆续的机构附和。在这种思路上，机构说的是真话，因为这确实是机构理性博弈的结果（在白马股达到上限后，做“高低切换”）。而且即使这种思路提出来，也不怕一般投资者抄作业，因为根本没具体方向可抄。

到了第四季度，或许我们就能一眼看出新一批的“抱团股”在哪里。因为大基金先布局，中小基金抄作业的格局，在过去一年已经形成，这种惯性会延续。但是我们不用指望在基金的一季度持仓数据里抄作业。中小基金有办法抄作业，一般投资者却没有。

我们能看到的只有各大基金的10大重仓股，后面的都看不到。即使基金没有故意把它们藏在后面，这种低位挖出来的潜力股，基金也不会配得太多，往往是后面市值大涨，才涨进了10大。就像巴菲特手上的比亚迪。

就如我在3月23日推送的文章所说：自己动手，方可丰衣足食。文章里我还直接给过答案，用半导体类比环保：先有环保行业的库存周期，再有所谓的“碳中和”概念。同样，半导体的库存周期已经万事俱备，只欠一条点燃情绪的导火索。

这个答案在3月23日给出，当时在评论区得到的反馈是：很多人赞同这种逻辑，但表示真心不敢买，有的甚至说还套在蔡总的产品里。看到这种评论氛围，第二天我当机立断增配了两家半导体抱团股。（这并不是我在利用评论区的小伙伴们，这是我给自己设计的一种反人性修炼，并不是盲目与大众反着走，请勿模仿）

果然没让我等多久，先是特斯拉涨价（给汽车电子腾空间），再是3月底各大基金年报发布，蔡总的一席话终于完成了导火索编织的最后一步，半导体总算被点燃了。

跟“碳中和”一样，半导体不是一时的炒概念，晶圆紧缺不是今天才突然冒出来，背后是坚实的行业景气基础。而在不明真相的很多短线客眼中，在走到第二波甚至第三波的时候，才会惊觉这又是一个持续性意外强的概念。

如果确实想偷懒，只想今年安逸跑赢市场一点点，那也不是没有捷径：例如在白马股这一波超跌反弹后，把手上的沪深300ETF，换成创业板ETF，然后静静等待年终结算。

这一期就聊到这吧。有疑问或者指正的，都欢迎在评论区留言交流！