春节后的市场瞬息万变，波动加剧赚钱难度陡升。而“雪球结构”凭借收益结构清晰、运作透明等特点，再次获得投资者的关注；只需对相应指数走势、涨跌幅度进行跟踪，省时省力，还有机会获得高票息。为什么雪球结构再获关注？当前是配置雪球的好时点吗？今天我们就再次聚焦雪球。

在之前的文章中，我们跟大家科普过雪球结构：《最近备受追捧的“雪球”产品是什么？| 财富叶话》。目前国内基本各大券商都有自己的雪球收益凭证发行，以挂钩中证500指数为例，一个典型的雪球产品结构要素如下：

简单来看，只要不跌破敲入价，投资者都能按照约定获得一个较高的年化收益。而这个年化收益往往远远超过同期的固收和类固收产品。

但是，在经历过2020年的普涨行情后，当下核心资产估值相对较高，股市剧烈震荡，风险和不确定性加大，市场上挂钩宽基指数的雪球结构产品还能投吗？

估值分析

从价值的投资角度来说，如果某只股票当前市盈率低估，那么我们低买高卖，后期赚钱的可能性较大。如果处于高估，其吸引力就值得商榷了。这话，放到指数估值中也是一样的。指数估值代表的是所有股票估值的集合。拉长时间轴，我们可以比较指数历史估值和当前估值的大小来判断当前市场是否高估，后期是否还有下跌空间。

中证500指数横跨沪深两市，市值规模介于大盘指数沪深300与小盘指数中证1000之间是一条覆盖中小盘股的基准指数。相对沪深300，指数弹性更好，个股分散更均衡。目前中证500市盈率为26.52倍，低于近5年来中位数，处于近10年来23.63%分位值。也就是近10年来，76.37%的交易日的市盈率要比当前高。

中证500自上市以来市盈率（WIND）

从市净率来看，目前中证500市净率为2倍，低于近10年来中位数，处于19.53%分位值。也就是近10年来，80.47%的交易日的市净率要比当前高。

中证500自上市以来市净率（WIND）

与其他宽基指数的对比中，我们也可以看到沪深300、创业板指处于明显的高估位置，中证500的估值优势更加明显。

因此，整体来看，中证500目前估值处于相对低位，具备一定的配置价值投资安全边际。

当前点位分析

雪球结构会设有安全垫，容忍标的资产价格一定幅度下跌，只要不触发敲入事件，到期就能获得约定票息收入。另外，即使发生敲入也不意味着最终一定面临亏损。目前市面上常见的雪球结构会设有25%的安全垫。

如果产品成立之后，中证500指数就一直下跌，且跌破了安全垫，跌到当初产品成立时中证500指数的75%，一直到2年产品期限结束，仍然没有涨回来，那么产品就会发生亏损了（但投资者也可以继续选择持有挂钩中证500指数的收益互换等金融衍生品，转为中证500指数增强策略）。

那么按目前中证500的点位来说，这种可能性有多大呢？

上市15年来，中证500指数下跌25%的情况相对少见，仅在四次剧烈熊市下出现，当时原因均是国民经济遭受外部环境或者宏观政策调整阵痛。那么站在当前时点往前看，未来我们的经济环境是否还会发生大的变化，或许大家心中都会有判断。

我们截取了近5年中证500指数的走势，最低点在2018年10月18中美贸易战之时，中证500点收盘价最低4018.46。目前中证500指数在6200点附近，若按照雪球产品25%的安全点，对应的安全垫点位是4650点。过去5年内，只有2018年10月-2019年2月的86个交易日以及2019年8月7日、8月9日共计88个交易日的收盘价低于4650点，海外疫情爆发后的最低点仍高于安全垫。

而我们看到当前全球经济正在复苏，拜登上台后中美格局也许不会有奇迹般的好转，但可预测性会变强。国内经济基本面有支撑，经济政策以稳为主逐步转向。此外，2019年-2020年的龙头股上涨，基金抱团的现象导致板块龙头公司股价涨幅较大。随着对创新、成长型股票的政策环境支撑，预计未来中小盘股会有一定的表现机会。那么您觉得，2年内中证500跌破到中美贸易战那个点位的概率有多大呢？

历史数据回测

根据某友商的统计，自2005年以来，假设每个交易日投资于此类中证500指数挂钩的雪球结构产品，在两年的观察期内，下跌保护25%的雪球获胜概率即未发生亏损概率超过85%；第三个月就敲出的概率达57.2%。若短时间内就敲出后，投资者也可以继续投资下一期的雪球产品，真正的让雪球滚起来。

收益凭证安全吗？

雪球，其实是一种收益凭证，指证券公司以自身信用发行的，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数。一种是按照合同约定支付固定收益的“固定收益凭证”；另一种是按照合同约定支付与特定标的资产表现挂钩的浮动收益的“浮动收益凭证”。雪球结构就属于浮动收益凭证。

券商收益凭证是一种表内负债，券商对收益凭证具有法定责任，本息兑付以证券公司的信用作担保。一般来说，券商收到投资人的资金后就计入表内负债，对应偿付金额是与挂钩标的（比如指数）的未来的表现相关的。所以基于综合竞争力、风险抵御能力、风控质量等等因素，能常规发行雪球的都是头部大券商，其违约风险较低。

也有很多投资者不太理解证券公司发行雪球产品到底是怎么赚钱的。雪球产品的实质——就是投资者向券商卖出了一个“带触发条件的看跌期权”，券商给的“固定收益”，其实就是支付给客户的期权费，只不过是带有条件的给。在实际操作中，券商是会将资金拿去二级市场去建仓，低买高卖，对冲风险。只要满足合约敲入的条件，投资人就会拿到约定的投资收益；而券商在低买高卖的过程中，靠自身投资能力来赚钱。

如果你投资的范围超过你的认知范围，这本身就是一种风险。雪球产品再次火热，我们仍建议投资者要先对产品结构有清晰了解，雪球并非“固收产品”，不要当成一款固收产品来配置。如果您有一个预判——未来的市场可能上涨或震荡，但大幅暴跌的可能性比较低，希望在震荡市中获得不错的收益，那么雪球产品值得考虑。如果您已经是雪球结构的“资深玩家”，那就让您的财富雪球“滚”起来吧。

不务天时，则财不生；不务地利，则仓廪不盈。雪球产品或已迎来布局良机，市场经历“倒春寒”之际，与其在“抄底”和“斩仓”中纠结，不如学习了解新的策略，在跌宕中获得期待的回报。

文中数据来源：wind