私募看后市：反弹空间受压制，A股震荡磨底期还要持续多久？

受政策预期变化、PPI走高、外部不确定因素等综合影响，上周市场表现相对低迷，并未延续前期的反弹趋势，上证指数周跌1%。市场成交进一步回落，上周一低至6600亿元左右。

风格上，成长风格依然跑输，创业板指、中小板指和中证100均跑输大盘，中证500录得正收益跑赢市场。板块上看，钢铁、煤炭等顺周期行业仍有较好表现；餐饮旅游、食品饮料等板块表现不佳。

虽然行情总体冷淡，但投资者跑步入场的热情依旧未减。最新数据显示，3月份，A股新增投资者247.74万个，单月新增数量创出5年多新高。截至3月末，A股投资者总数高达1.84亿。进入4月以来，A股依旧维持震荡格局，赚钱效应较差，后市行情又会如何演绎呢？

（以下观点及内容均来源于第三方私募公司及券商）

01

于翼观点 | 盈利上行、估值承压，低估值板块表现结构性行情

上周，上证指数、深成指及创业板指数分别下跌-0.97%、-2.19%、-2.42%。清明节后，上周反弹力度较大的白酒、医药等核心资产回调，以茅指数为代表，4个交易日跌幅-3.57%，该类资产依然存在估值压力。分板块来看，钢铁行业库存超预期下降、全球钢价持续新高以及国内价格反弹，进一步确立下游需求景气超预期，整个板块上涨5.6%，表现强势。此外，一季度盈利大概率超预期的有色、煤炭等板块表现也相对领先，涨幅分别3.43%、2.59%。

短期来看，在去年同期疫情影响低基数基础上，一季报预计将呈现比较多的盈利增长及景气复苏的线索，当核心资产“拔估值”变得相对困难时，被低估的盈利价值以及被低估的成长价值成为新方向。除上述提及的三个板块，近期的半导体行情也一定程度反应了这一定价逻辑变化。

当前仍处于一季报的业绩预期博弈期，我们关注三条主线：一是民航、酒店、旅游、餐饮、银行等前期疫情冲击大的消费服务等具备性价比的板块；二是家电、轻工、机械、电气设备、汽车及零部件等需求呈现继续改善的板块；三是以军工和半导体为代表的高景气、国家安全及自主可控板块。

未来随着各方对宏观经济增长预期从较高水平回落到正常水平，市场参与者的关注重点也将从短期因素转变为长期因素。从投资角度看，中国经济社会长期转型的方向，例如消费转型、老龄化医疗等系我们持续关注领域，长线资金也将回归到相应行业及板块中，其长期配置价值将凸显。

02

汐泰观点 | 短期控制好风险，长期依旧积极

上周市场有所回落，但还在此前的震荡趋势中，反映一方面经济复苏但另一方面流动性边际收紧的综合影响，局部的高估值也需要时间消化。3月PPI和CPI同比分别达到0.4%和4.4%，强于预期，与大宗商品涨价和上游涨价向下游传导有关，总的来说还是在反映经济复苏。 展望后市，我们的观点基本维持不变。

短期看，全球利率上行和国内流动性边际收紧对估值水平的影响，以及中美摩擦升级的潜在风险，是当前对市场整体产生负面影响的主要因素。但我们认为流动性总量上依然非常充足，资金价格也是从极低水平正常回升，因此大概率估值水平的下修是有限的。而国际形势的不确定，尽管很难预判，但中美进入战略竞争状态已经是共识，不同于18年中美贸易战刚开始时市场预期很少。此外，随着市场之前已有较大幅度调整，已经越来越多好公司估值进入合理水平。短期控制好风险，长期依旧积极，我们中长期看好市场的判断不变，基于中长期视角寻找可持续成长公司的投资方法依然不变，继续寻找市场蛋糕重新切分、消费升级、技术进步、效率提升等驱动的成长性机会，投资主赛道依然是大消费（医疗教育、消费、服务）、科技和制造升级。

03

券商观点

中金策略：市场磨底期可能还有1-2个月时间

我们从二月初开始提示市场进入“中期调整”，近期我们提示市场步入缓慢盘整的“磨底期”，急跌阶段可能已经结束，但市场彻底见底可能仍需要时间。

近期市场整体估值已经有明显回调，但结构性估值仍不具备很强吸引力，情绪上也可能还有进一步降温的空间，按照历史中期调整的节奏初步判断市场磨底期可能还有1-2个月的时间。但看长期无须过度悲观，投资者需要保持耐心、静待市场见底。在业绩期紧跟业绩进行自下而上选择行业和板块。

行业建议：重结构、轻指数，自下而上。市场磨底期恰逢业绩披露高峰期，除关注业绩外，建议选股从两个思路出发：

1）估值相对合理且基本面仍在复苏的行业（泛消费行业，如轻工家居、家电、汽车、酒店旅游，以及部分供需结构相对好的周期行业等）；

2）行业保持高景气趋势，高增长足以对抗政策转紧对估值的压制（半导体等科技硬件、新能源汽车产业链中上游、新能源光伏等）。

中信证券：工业板块将成为新的市场主角

平静期内政策继续保持平稳，不会因阶段性扰动因素转向；国内信用周期见顶，但宏观经济复苏依旧有韧性；上市公司一季报期既是工业周期板块自身景气兑现的窗口，也是国资企业治理水平持续提升的起点，工业板块将成为平静期内新的市场主角，对市场形成有力支撑。

首先，预计4月政治局会议将保持宏观政策平稳，工业品价格大幅上升不会影响未来货币政策基调。其次，宏观基本面维度，预计3月社融增速放缓，但结构继续改善；投资依旧维持高增长，制造业投资全年延续性更强；消费稳步复苏，出行服务相关行业恢复更快。最后，上市公司基本面维度，节后至今工业周期板块盈利增速上修幅度远超“核心资产”，市场依旧对工业周期板块一季度盈利高增长预期不够充分，预计工业板块单季对非金融板块盈利增速贡献达到70个百分点，从配角转为主角，并且国企公司治理层面的改善可能带来超预期的利润释放和分红。配置上，建议继续积极调仓，转战平静期内的四条新主线。

华泰证券：股指性价比高，市场仍在右侧

Q2，A股港股的机会成本仍高，预计指数维持横盘震荡，下行风险约5%；Q2末~Q3，美债利率和美元指数大概率减压，预计盈利驱动A股港股上行空间10%~15%左右。上行空间10%~15%、下行风险5%，意味着股指当前性价比高、市场仍在右侧，建议震荡中指数加配中证500、行业加配周期、制造，等待融资盘压力消化和三类潜在资金加配。

预计下半年A股的盈利驱动仍较强：1）从历史周期时长和疫情节奏考虑，本轮经济短周期的顶点或不早于三季度；2）本轮经济特点突出，出口强劲为内需政策预留空间、制造业投资高增长或提升货币流通速度、服务业修复显著滞后则可能拉长经济修复时间；3）疫情特殊性之下，当前原材料价格传导能力弱于趋势，下半年随全球疫情的减压和在建产能的投入，成本端压力有望边际降低；4）PPI同比在年内或呈“M型”，下半年9~10月有第二个高点，水平或与上半年高点相当，意味着下半年A股仍有盈利驱动。

招商证券：美股在未来3个月，将会出现大级别调整

当前美股迭创新高而A股陷入调整，A股当前主要反映的是宏观流动性回归中性，微观流动性层面，当前边际增量资金放缓，从增量转为存量博弈的格局。但是，A股基本面仍然非常强劲，尤其是受益于全球经济改善的中国优势制造，未来持续超预期的概率较大。在前期调整后，A股呈现结构性行情为主，β转α的特征，精选今年业绩高增长，估值相对合理，又有成长逻辑的个股，将会在今年获得正收益。美股方面，不断创新高的原因跟去年7月之后A股不断创新高的原因类似，流动性尚未持续收紧，而经济却在加速恢复，基本面和流动性形成的共振，但是从美联储最近的扩表速度明显放缓来看，美股在未来3个月之内，也可能会出现类似A股春节之后那样级别的调整。届时，A股反而会相对抗跌。

行业主线方面，疫情后中国制造业的“微笑曲线”已现。中国优势制造将会成为未来五年最重要的投资主线之一。而碳中和碳达峰将会对部分行业和领域带来新增投资需求和业绩改善动力，也是贯穿今年全年的投资主线。

兴业证券：短期市场维持震荡格局，当前是调仓换仓、布局的重要时间窗口

经济持续复苏，通胀数据略超预期，流动性收紧预期再次成为市场焦点。基本面与流动性预期的赛跑，阶段性谁成为领跑者，是当前市场上、下的主要触发剂。虽然CPI略超预期，但距离货币快速收紧仍有较长距离。短期市场维持震荡格局，当前是业绩兑现期、景气观察期、基本面改善较强、2021年业绩确定性较强，利用震荡格局优化持仓结构、调仓换仓、布局的重要时间窗口。当然，国际关系层面的中美、中欧之间最新进展、4月的政治局会议是对当前市场节奏值得重点关注的方向。

安信证券：焦点从一季报超预期转向通胀超预期，战略上仍需以防御为主

中美大幅超过市场预期的PPI数据以及后续通胀压力成为部分机构关注的焦点。一季报是这个阶段A股最大的利好支撑，而从时间上看，A股一季报业绩预告即将于4月15日前披露完毕，这意味A股一季报预期行情已进入尾声阶段，近期相当多“核心资产”相关品种的反弹表明其已一定程度反应了一季报利好，部分率先反弹的“核心资产”品种甚至已经开始走弱，市场甚至对核心资产一季报低预期的反应要比超预期敏感得多，显示一季报之后市场对后续利好及当前估值水平的支撑缺乏信心。与此同时，虽然短期中国CPI压力不大，但一系列言论显示中国的政策当局在密切关注通胀问题，尤其是大宗商品和房地产价格问题。因此，如果大宗商品和重点城市房地产价格继续上涨，市场将担忧宽松政策加速退出，信用收紧步伐加快，从而对企业盈利和A股估值造成负面影响。预计通胀上行及边际收紧担忧将成为下一阶段市场的焦点，这将使得A股进一步面临估值修正压力。

A股在完成估值修正以前，战略上仍需以防御为主，整体配置结构要侧重于估值与盈利增长速度及空间匹配度高的品种，对于股票估值的容忍度需要比去年显著苛刻，并且选股需要向中小盘价值成长股进行延伸和下沉，因此，投资者需要考虑的是利用这轮反弹去调整仓位和结构。当前行业重点关注：银行、钢铁、社服、航空、煤炭、家居等。主题关注：碳中和、疫情修复服务业等。

方正证券：低价股获得持续超额收益概率不大，持续2-6个月

历史上共出现四次市场调整而低价股逆势上涨的行情，2007年10月、2010年12月开始的低价股行情发生在牛转熊的初期，2016年10月、2020年7月开始的低价股行情发生在牛市的中途调整期。当前低价股行情是三重驱动因素的共振，分别是抱团瓦解以及估值割裂导致的风格切换，碳中和的催化剂以及业绩的反转。

拉长时间来看，低价股获得持续超额收益的概率不大，阶段性行情持续时间在2-6个月，跑赢万得全A的幅度在10%-20%之间，持续时间长的低价股行情需要业绩的共振。业绩的持续性将是决定低价股行情能走多远的核心因素，一季报是试金石，后续关注经济进入旺季后商品价格的演绎以及出口景气的持续性。

国盛证券：反弹空间受到压制，弱化指数预期

反弹空间受到压制，弱化指数预期。1）PPI超预期上行，或带动货币收紧预期再度升温，冲击市场风险偏好。参考历史，自2002年有PPI环比数据以来，在PPI环比超过1%后，市场较难出现明显涨幅。尤其是本次PPI环比出现1.6%的历史大幅跳升，至少阶段性会影响市场对于货币政策的预期和风险偏好。2）4月10日市场监管总局对阿里巴巴开出182.28亿元反垄断罚单，也对资本市场、尤其是对大的互联网平台公司形成冲击。因此，在3月底以来各板块轮番向上的修复后，当前随着PPI超预期等因素，或对反弹空间形成压制，因此弱化后续指数空间的预期。

但整体上，国盛证券并不认为市场存在系统性风险，继续抓分子端、找结构性机会。1）首先，国内经济复苏仍在继续，带动企业盈利持续向好。3月制造业PMI由50.6升至51.9，远超预期的51.2。其中，生产指数、新订单指数分别高于上月2.0和2.1个百分点，显示制造业产需双旺。并且从当前发布的一季报的情况来看，各行业盈利也仍在继续修复。2）其次，本轮PPI超预期上行主要由上游大宗商品价格快速上行拉动。但近期随着美欧疫情反弹、全球经济复苏预期回落，3月以来大宗商品价格已在逐步回落。考虑到PPI相对大宗商品价格存在1个月左右的时滞，预计4月PPI环比有望回落。3）货币也不会出现系统性的收紧。4月8日金稳会，在提出关注大宗商品价格、保持物价基本稳定的同时，继续强调“放水养鱼”、激发市场活力。4）此外，近期海外不确定性也有所消退。2月以来，以美债长端利率为表征的远期贴现率快速上行，带动全球市场、尤其是科技及高估值白马板块波动调整。但近期美债利率已在逐步趋稳回落，带动纳斯达克指数反弹，道指、标普500指数更再创历史新高。因此，当前市场并不存在系统性风险。后续建议顺着一季报业绩、国内政策刺激以及涨价等线索，寻找结构性机会。

来源：于翼资产、汐泰投资、WIND、券商中国

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