美年健康“天雷滚滚”，业绩崩塌的背后隐现债务危机？

提要：美年健康还能健康吗？

出品 / 商业大咖研究院

作为A股“体检第一股”的美年健康，从借壳江苏三友那一刻起，就一直备受大资金青睐。据了解，在美年健康的持股机构中，基金持仓家数为69家。

其中，由“顶流”公募基金一哥张坤操盘的易方达中小盘持有1.87亿股；易方达蓝筹精选持有1.06亿股，分别位列其十大股东的第五位和第九位，可谓是非常“上档次”了。①

那么，为什么这样一只“集万千宠爱于一身”的明星股会突然崩盘？美年健康暴跌背后，究竟隐藏着什么秘密？

01、盈利水平持续下滑，靠卖资产扭亏保壳

数日前，美年健康的年报和一季度报彻底为我们解开了，这个既不神秘又意料之中的秘密。

据其2020年年报显示，美年健康全年实现营收78.15亿元，同比下降8.33%；实现归母净利润5.54亿元，同比增长了163.93%，实现扭亏为盈。①

值得注意的是，该公司2019年归母净利润还是亏损8.6亿，到2020年却突然盈利，面对这一情况，我们分析财报发现2020年扭亏为盈的主要原因是卖公司。如果美年健康2020年再度亏损，那公司股票将被“ST”警示。

根据2020年年报可知，卖公司扭亏为盈主要指：实现盈利的方式并非主营业务创收，而是系美年健康出售美因基因的股权产生的投资收益。②

据悉，2020年该公司投资收益共计12.43亿元，占利润总额比例约158%。2020年12月，美年健康通过转让美因基因20.06%的股权，由此增加了约10.4亿元的净利润。①

本来股份的转让属于正常的商业行为，虽然获取的收益使得账面好看，但是稍微仔细读财报，还是很明显的可以看到扣非后亏损高达6亿元，未必能够上升掩饰亏损的高度。

而这一点，我们可以从其今年一季度报获悉。据悉，今年一季度，美年健康实现营收13.32亿元，同比增长148.92；实现净利润为亏损4.24亿元。

此外，需要特别说明的是，该公司毛利率呈现逐年下降的趋势。2018-2020年，公司的毛利率分别为47.56%、43.81%、37.05%。到了今年一季度，更是进一步下降到15.83%。可见，美年健康的甩包袱行为并未彻底解决公司盈利水平暴跌且持续亏损的尴尬。①

02、商誉堆积占近半净资产，后续商誉仍存减值隐患

然而，在尴尬的背后，却是美年健康面临的最大问题，即商誉减值的问题。

从美年健康的发展史来看，其能从一家地方小型体检机构成为如今的体检行业巨头，靠的正是疯狂的并购。

2011年，美年健康产业与沈阳大健康合并，成立“美年大健康”，其中体检占其主营收入的九成以上。

从2011年开始，美年健康开始大肆并购快速布局，先后收购了深圳瑞格尔、北京绿生源、武汉一博、常熟汉慈、贵州康源、安徽博瑞康等小型体检机构，迅速进入当地市场，到了2017年，美年健康更是并购了被誉为体检行业“老三”的慈铭体检，市场规模激增。③

但并购是一把双刃剑，顺风时确实能够推你一把，助你快速发展；逆风时也会将你拖入深渊，而目前美年健康正是被之前的并购拖入了深渊之中。

由于目前基础医疗设施的逐步完善，大家更乐意到正规的医院进行体检，再加上近两年美年健康口碑不佳及疫情的影响，其之前并购时承诺要实现的利润大都无法实现，商誉减值风险大增。③

如2020年，本来预计全年主营业务仅小幅亏损，但加上了商誉减值后，扣非净利润亏损达到6亿，业绩再度暴雷。截至2020年底，美年健康合并报表商誉账面价值为43.32亿元。

也就是说，即便计提了3.27亿元的商誉减值之后，公司的商誉账面价值依旧高达40.05亿元，占净资产的比重为46.08%。

要知道，从2009年至2018年，美年健康的净利润总和仅有24.18亿元。也就是说，即便过去十年的净利润加起来也仅为商誉规模的60%左右。

2015年，美年健康作价55.43亿元借壳上市，并且签订业绩对赌协议。根据协议显示，2015-2018年期间，公司净利润不低于2.23亿元、3.31亿元、4.24亿元和4.88亿元。尽管公司完成了对赌协议，但紧随其后公司的经营业绩便大变脸。②

很明显，公司为了完成赌协议，留下了严重的后遗症。假如公司经营业绩继续不及预期的话，那么商誉这颗雷就有可能进一步爆炸。

03、债务风险显现，流动性危机近在咫尺

事实上，摆在美年健康面前的除了商誉减值风险之外，其债务风险也是“雷声滚滚”。

数据显示，2018年—2021年一季度，美年健康资产负债率分别为55.39%、56.9%、52.59%、57.16%，可以说是逐年提高。①

截至2020年底，公司短期借款为19.38亿元，一年内到期非流动负债为20.2亿元，而公司账面上的货币资金仅有35.35亿元。此外，公司还有14.41亿元的长期付款。也就是说，公司极有可能陷入无法偿还借款的流动性危机中。

这样一来，美年健康为其债务支出的利息费用将大幅增长。2017-2019年，美年健康的利息费用分别为1.05亿元、2.49亿元和4.11亿元，年复合增长率98%，即便2020年这一数据也为3.73亿元，可以说极大程度的侵蚀了公司净利润。①

当然，公司可以通过借新债还旧债，或者通过上市公司的地位增发新股的方式缓解公司现金流危机，但这种做法无异于饮鸩止渴，用一个更大的危机取代当下的危机。

与此同时，美年健康还存在较高的股东质押情形。据财报显示，公司整体股东质押比为15.28%。在公司前十大股东中，上海天亿资产、北京世纪长河和上海麒钧投资的质押率分别为73.77%、58.92%和45.58%。此外，上海维途投资和上海美馨投资的质押率分别为99.96%和46.03%。②

也就是说，除去阿里巴巴和三家基金，其他几乎大多数股东都将手里的股份质押了。需要特别强调的是，上海天亿资产和北京世纪长河背后的实际控制人分别为公司董事长俞熔和副董事长郭美玲。

由此可见，美年健康已经陷入了非常缺钱的困境。

在此情形下，美年健康股价也是一路大跌，其从今年高点已经下跌43%，这一跌幅直接导致公募一哥张坤掌控的基金净值大幅缩水。至今，在投资圈的业内人士也没搞懂张坤大肆狂买美年健康的股票是何动机？

注：

① 相关数据来自东方财富网

②《美年健康大跌真凶：业绩增长逻辑不畅、商誉减值风险、流动性危机》，粒场财经，2021年4月15日

③《扣非净利润巨亏6亿，股价大跌27%！美年健康还“健康”吗？》，侃见财经，2021年4月12日