聚焦 | 下半场赛道，城投“抱团”进行曲能持续吗？

编辑丨前海创汇

未来城投之路，我们会一同见证。

从2020年下半年以来，市场就普遍产生了2021年城投或将打破刚兑的担忧。

因此今年的城投债格外备受关注。

如今2021年已过半，城投市场依旧“不负众望”，从未出现过债券的实质违约，稳稳站住了“城投信仰”。

进入下半年，叠加上半年中央对防范债务风险重视以及各地政府的响应与表态，投资者信心或有所增强，城投债市场发行也有望进一步爆发。

发行火爆，“抱团”进行曲

从整体发行情况来看，2021年上半年的城投债发行市场，延续了2020年的火爆行情，发行总规模28720.05亿元，同比增长了20.44%。

同时城投债走出了一个“V”型曲线。前4个月，城投债发行量处于近年来高点；5月，随着防范化解地方政府隐性债务风险相关政策的陆续出台引发市场担忧，加上季节性因素影响，城投债发行额降至1829亿元；进入6月，随着城投债的审核逐步理顺，监管思路开始明晰，城投债发行明显回暖。

来源：同花顺iFinD

城投债上半年还有一个重要关键词就是“抱团”。

在“永煤事件”等国企违约风险事件频发、政策一再强调降低政府债务率，加强对地方政府隐性债务的管控背景下，城投债市场投资者风险偏好整体收紧，由此出现了区域分化和机构抱团现象，市场资金大多涌入了优质区域。

来源：Wind，中泰证券研究所

各省、各评级城投的债券估值和净融资表现出现分化。具体来看，优质区域城投债发行规模相较去年同期上升幅度非常大，江苏和浙江城投债发行量相较去年增加1620.07亿元和941.38亿元。而偏弱资质区域的城投债市场受到了较大冲击，河南、天津和云南的城投债发行量同比分别下降385.70亿元、366.45亿元和352.15亿元。

城投下半场赛道的关键词

对于2021下半年，市场普遍预期是，随着年报季和监管磨合期度过，债券注册审批环节顺畅度改善，不管是政策环境还是城投债的自身发展，都有向好的趋势，更有以下几个关键点值得关注：

1、再融资压力下降

对于城投下半年的风险防范，首当其冲的就是到期再融资压力。而数据显示，2021年城投债到期高峰为3、4月份，3月到期规模接近5000亿元，4月也超过4000亿元，截至目前到期高峰已经平稳渡过，下半年的城投再融资压力显著下降。

2、地方政府支撑意愿较强

在政府强调隐性债务化解的进程中，城投的历史使命尚未结束，其重要性反而在监管的高度重视下一次又一次被拔高。

不仅城投监管政策转向了防风险为主，各地对城投和国企债务接续问题也在高度重视，提出了地方财政金融风险由党政的主要领导来负责，即党政机关领导负责制。

在这样的制度下，随着地方政府与城投平台关系进一步理顺，下半年地方政府主动暴露风险的意愿并不强烈，主流城投平台债券兑付风险仍然较低。为防止城投债券违约对区域融资的影响，地方政府仍有很强的动力保障城投债务的合理接续。

3、政策收紧下，新增债质量提高

虽然5月城投债的低发行量对市场产生了一定冲击，但这一轮城投政策的收紧与之前不一样的点在于，更加重视对于城投发债的管控，直接导致城投债发行总量受控和新增债质量提高，对城投债实际上也是一项长期利好。

政府方面，各级地方政府已经建立起了债务率监测体系，统一按照118号文的要求计算政府债务率、综合债务率，评定风险等级档次，债务管控日趋严格。地方政府对城投平台的高效发展也会更加“上心”，将致力于提高城投“造血能力”，增强信用风险的“免疫能力”，完成城投市场的精致化、精细化、效率化管理；

银行方面，对城投债的“配置”要求也更高。长三角、大湾区、成渝双城等地评级AA+以上，并通过内评系统的城投债更容易获得投资。

4、城投的地产业务有望崛起

在展望城投下半场表现时，还有一个利好因素我们不能忽视。

自全面贯彻“房住不炒”的政策后，为了遏制地产金融化的势头，央行陆续出台了多项政策，当前各地房贷进一步收紧，除一二线城市因供需不平衡仍然表现良好外，三四五线城市已经呈现了较为明显的收缩。这使得目前的地产市场格局出现了明显变化：大型房企受限于融资管控，开始不得不放弃下沉业务；三四五线城市的房地产市场，慢慢成为了当地城投的舞台。

目前城投行业身处于新一轮转型，各地城投均在拓展新的业务模式与方向。在这样的背景下，既有需求、又能覆盖城投的基础设施投资的地产开发业务，将成为未来的主要拓展方向；并且，城投的特殊性使得资金的监管与地产市场的调控变得相对容易，“房住不炒”的目标或许依靠城投来取得真正的实现，城投业务的崛起自然也是水到渠成。

被这些关键词围绕的城投下半年，城投债又该如何选择？

广发证券首席固收分析师刘郁直接指出，随着市场上“资产荒”情况进一步加剧，优质区域的优质城投仍会受到投资者的追捧。因此，2021下半年城投债的投资准则：不要轻易扩大可投范围，在原有甚至更小范围，即优质城投范围内寻找性价比。