（报告出品方/作者：山西证券，张晓霖）

1.主题公园发展现状分析

1.1 主题公园发展经历四个阶段

主题公园是根据某个特定主题或内容，集诸多娱乐活动、休闲要素和服务接待设施于一体的现代旅游 目的地。随着我国经济近年来高速发展，主题公园行业也迎来蓬勃发展势头。从区域分布上来看，目前大 型主题公园主要集中在以广州、深圳为核心的珠三角，以上海、苏州为核心的长三角和环渤海地区，以及 长沙、武汉、成都等中西部新一线城市同样分布规模较大的主题公园。这种分布与我国区域经济发展水平 和国内旅游市场结构基本相符。纵观国内外经营状况出色的大型主题公园，都囊括增长持续、结构合理的 客源市场。

我国主题公园发展主要经历四个阶段。第一代主题公园以游乐园、园林、影视剧拍摄基地为主。80 年 代初期，一些简单的游乐场开始在当时经济较为发达的珠三角地区涌现。同时，以历史或文学为主题建设 的园林开始出现，如因拍摄《红楼梦》建设的大观园，日后开放营业开启影视基地二次利用模式。第二代 主题公园以微缩景观、影视城辅以表演为主。1996 年横店影视城和杭州宋城景区同时开业，此后宋城推出 千古情系列，我国主题公园开始真正具备“主题”。第三代主题公园孕育现代化主题文化。各大主题公园在 更新游乐设施的基础上，加强娱乐和文化的融合，逐渐具有“IP”意识，如 1998 年深圳欢乐谷将游乐设施融入卡通元素；2007 年华强方特将特种电影融入主题乐园。第四代主题公园打造全产业链+新科技+大 IP。 国际品牌不断融入，推动本土 IP 意识不断增强，宋城形成千古情系列、华强方特坐拥熊出没系列。在政策 导向下，地产商陆续进入主题公园产业，如万达、恒大、融创等集团在城市商业综合题基础上，将室外主 题公园、酒店住宿、演艺、商业娱乐融为一体，塑造新型文化旅游城。

主题公园通常围绕某个或多个主题、配以人工设计景观和设施而建。从游客游览层面可以把主题公园 分为四大类：观光型（如：世界之窗、三亚蜈支洲岛）；体验型（如：欢乐谷）；参与型（如：宋城千古情、 横店影视城）；全域型（如：迪士尼、环球影城）。我们根据目前国内市场主题公园内容特征，将主题公园 分为下面六大类。

1.2 当前主题公园发展特征：规模扩张进程提速

在目前国内持续拉动内需的发展背景下，主题公园是联动旅游产业链上游基础交通和下游游客以及园 内酒店、餐饮等的重要着力点。主题公园产业链分为主题公园延伸出的内部闭环和由配套产业提供支持的 外部闭环两大产业链组成。其中，内部产业链由主题公园自身所延伸出的餐饮、酒店、商业以及其他消费 领域；外部包括以 IP 变现为主的衍生品销售、动漫、游戏、APP 等。

对标欧美等发达国家，人均 GDP 在 6 千-3 万美元期间是个人娱乐消费增长最快阶段。2012 年中国人 均 GDP 接近 4 万人民币，超过 6 千美元，2015 年全国已有北京、上海、天津等 10 个省市进入“GDP 人均 1 万美元俱乐部”，2018 年中国人均 GDP 达到 6.46 万元，我国正在逐步进入文化娱乐消费增长快车道。

2018 年我国消费对 GDP 贡献达到 76.2%，消费升级全面爆发。根据马斯洛需求层次，居民消费需求 逐渐由 needs 向 wants 转变，由温饱、健康安全向品质生活、身份表达和成长发展转变，文化娱乐消费占比 进一步提升。2019 年我国居民人均教育、文化和娱乐消费达到 2513 元，占人均消费支出比重 11.7%。在文 化娱乐消费快速增长的同时，线下文化娱乐消费观念也随之转变升级，个性化、定制化成为主流。主题公 园游客参与感、互动感较强，满足个性化消费的线下娱乐方式发展。

逐渐由单一游乐场向综合型度假区转变。从国内主题公园类型来看，目前游乐场/器械类主题公园占据 半壁江山，但无论是传统单一器械类游乐场（如：欢乐谷），还是以旅游演艺为核心的景区（如：宋城千古 情），或是海洋动物主题景区（如：长隆、海昌等），均通过扩建场馆、叠加街区场景、开发新项目以及配 套旅游设施，向休闲度假业态过渡。从景区盈利能力来看，综合体旅游目的地显著提升客单价、游客停留 时间。从客流规模占比来看，经济发达的华东地区占比最高，其次为华南地区，经济欠发达的西北地区、 东北地区占比较低，中国主题公园地域分布特征明显，与经济发达程度成正比。

主题公园呈现集团化、异地扩张规模化。单体大型综合主题公园通常建在一二线城市市郊，辐射周边 3 小时车程游客，以本地居民和短途游、周边游客流为主。规模化的集团品牌主题公园具有更强的引流效应， 高体验游乐设施、具有 IP 内容的演艺表演和园区完备的综合服务增加游客重游次数。目前国内主题公园市 场呈现华侨城、长隆、华强方特三大集团鼎力局面，其余以华北东北地区大连圣亚、长三角及重点旅游城 市宋城、以及海昌海洋公园占领市场份额。

主题公园竞争将呈现本土与国际品牌齐开花，文娱+与多种形式相融合格局。自 2016 年迪士尼落地上 海，环球影城、六旗、乐高、梦工厂等海外主题公园巨头纷纷瞄准中国主题公园市场的广阔发展空间加速 布局。外资进入提升国内游客对主题公园的关注及消费热情、提高游客对主题公园门票价格接受上限、多 样化消费模式帮助传统旅游市场摆脱单一门票依赖。未来主题公园行业具备长期增长动力，自身内容特色、 IP 产业化、差异化运营将成为国内主题公园竞争关键。随着国内民族品牌主题公园崛起，本土原创品牌从 最开始番禺野生动物园、世界之窗、华侨城、欢乐谷等，如今已经逐渐发展成长隆系、万达系、海昌系、 宋城系等品牌家族，占据国内重要经济增长极区域，与海外品牌共同构筑全新主题公园竞争格局。

1.3 我国主题公园主要运营模式

1.3.1 旅游+地产

主题公园具有较强的外部投资属性和内部社交属性。主题公园发展早期，不少地方政府将其作为重点 招商对象，提供税费减免等优惠政策，房地产企业通过“旅游+地产”开发模式获得较低成本土地资源，在 周边辅以住宅弥补主题公园开发运营成本。典型代表是华侨城和万达。

地产企业投资初期以主题公园建设运营为主，旨在以较低价格拿地。主题公园运营一段时间、具有一 定人气后，推出住宅等高周转业态以回笼资金，同时补贴重资产、投资回报周期较长的文化旅游项目。主 题公园及周边旅游资产可以提升地产开发价值，地产快速资金回笼又反哺旅游项目运营。

1.3.2 旅游+演艺

主题公园+旅游演艺模式，解决单一观光类景区因缺少夜游项目导致对游客吸引力降低的痛点。延长游 客在景区中停留时间，增强自然景区“快进慢出”全域旅游体验，增加游客在景区及周边消费点，实现接 待游客人数和实现旅游收入量价齐飞。道略演艺统计主题公园演艺票房占据市场主要份额；从演出主题来 看，目前千古情系列营收第一，占全国旅游演出营收票房 30%左右；从区域来看，形成长江三角洲、珠江 三角洲与西南区域三大旅游演艺圈。

可复制性强是主题公园演艺最大的特点。宋城演艺主题公园核心基本为一到两个室内秀场上演“千古 情”系列演出，搭配表现地域文化标志性广场、室外秀场、民俗商业街、游乐街、儿童乐园等，在三亚等 具有鲜明特点旅游目的地城市配套水上乐园，所有项目尽可能在有限空间拉长游客体验，辅以标准化游玩 板块，同时根据目的地地域文化风情打造不同核心地标内容。打响知名度后，宋城采取“轻+重资产”相结 合项目发展模式，在条件较好的一线景区和旅游目的地以自有资金投资为主（例如张家界千古情、漓江千 古情），合作模式为辅（例如西安千古情）；在二线以下城市采用高利润、高周转、复制快、低风险的轻资 产文化管理输出模式，收取项目经营管理费提供品牌授权、剧目编创等一揽子服务，例如宁乡炭河千古情、 黄帝千古情等。

1.3.3 IP+科技赋能

IP、科技赋能的综合性运营模式更加强调流量与变现能力两大要素。影视媒介创造出 IP 形象，影视娱 乐、网络媒体、互动交互等途径加强线上传播，提升 IP 关注度、丰富 IP 形象、扩大 IP 传播度和话题讨论 范围。主题公园打造线下平台，获取线上流量。科技元素增强游客体验感，提升线下主题公园变现能力。

华强方特目前已在国内多地投入运营“方特欢乐世界”“方特梦幻王国”“方特东方神画”“方特水上乐 园”等品牌 20 多个文化科技主题乐园，文化内容产品及服务包括特种电影、动漫产品、主题演艺、文化衍 生品，形成线上线下互补、优势联动的全产业链。公司以特种电影起家，电影技术包括环幕 4D 电影、悬挂 式球幕电影、全景式 AR 环境剧院以及室内升降式穹顶影片等众多类型。“熊出没”是华强方特重点打造的 数字动漫原创，也是公司内部自主研发的最大 IP，系列《熊熊乐园》《探险日记》等动画片收视率高居央视 少儿频道榜首，大电影《熊出没》累计贡献票房 27 亿，天猫、京东旗舰店零售多种 IP 周边商品。

1.3.4 综合型休闲度假目的地

与观光旅游相比，休闲度假旅游产品更加强调休闲生活和高品质的旅游服务。休闲度假目的地是集游 乐设施、酒店、餐饮等传统旅游要素为一体的综合度假产品，游客可以实现不出景区体验全套旅游服务。 综合型度假目的地重游率较高，游客对其认同的度假地具有一定忠诚度；游客旅游目的地指向集中，在园 区内停留时间较长，产生重复消费，带动客单价增加。

广州长隆拥有长隆野生动物世界、长隆欢乐世界、长隆水上乐园、长隆国际大马戏、广州鳄鱼公园和 长隆酒店等多家主题公园和酒店。在香江酒店、长隆香江野生动物世界、长隆高尔夫练习中心、国际马戏 城、欢乐世界及长隆水上乐园等成功运营后，广州长隆成为集主题公园、综合服务、巡游表演、特技剧场、 生态休闲于一体的超大型主题游乐度假区。多家子公司功能上差异定位、优势互补，使“长隆”品牌形成 更大整体竞争优势。丰富的产业链有助于长隆集团旗下度假区实现规模经济效益，形成整体板块的“洼地 效应”。2020 年广州长隆接待游客超 2000 万人次，珠海长隆接待游客破千万人次。

2.主题公园驱动因素分析：消费需求提升，供给投资增加

2.1 高人口密度+消费升级打开主题公园广阔市场空间

一线城市高人口密度奠定主题乐园客群需求根基，世界著名主题公园多分布在人口密度与人均 GDP 较 高区域。迪士尼乐园坐落在洛杉矶、巴黎、东京、香港等地，均为人口密度与人均 GDP 较高地区。我国一 线城市人口稠密、适宜主题公园落地。在世界重要国家中，中国的人口密度为 144 人/平方公里，位列直接 主要国家第 13；在 2020 福布斯杂志公布的世界城市稠密度排行榜中，中国有 5 个一线城市人口密集跻身世 界前 20，为主题公园落户和开园发展奠定良好客群基础。

我国旅游行业正处在高速发展阶段，消费者出游需求不断释放。人均 GDP8000 美元是主题公园发展分 水岭。当人均 GDP 达到 8000 美元时，将步入成熟的休闲度假旅游经济，休闲游需求将剧增。美国在 1971 年人均 GDP 达到 8000 美元，迪士尼乐园开始在美国大规模扩张；日本人均 GDP 在 1977 年达到 8000 美元， 1983 年东京迪士尼乐园开业。中国人均 GDP 在 2011 年突破 5000 美元，2016 年超过 8000 美元。随着人均 GDP 不断上升，国内旅游人数和收入逐渐创新高，在 2019 年（疫情前正常水平）分别达到 60.06 亿人次和 5.72 万亿元，同比增长 8.4%，11.7%，10 年复合增长率分别为 12.19%和 18.93%。目前我国人均 GDP 已经 达到 10000 美元，正处于主题公园快速发展的关键时间窗口。

需求升级，观光游向休闲度假游转型，带动主题公园发展。随着人均 GDP 不断上升，国内休闲度假游 市场规模持续扩大，2016 年已经达到 6000 亿左右，在旅游消费中占比不断提升。同时随着城市化进程不断 加快以及居民可支配收入增长，未来休闲度假型旅游在居民出游目的中占比会持续提升，并逐渐向二三线 城市渗透。

2.2 周边游+亲子游需求增长，主题公园成为直接受益目的地

据全国第七次人口普查数据显示，1-15 岁约有 2.3 亿人，约占到总人口 16.6%。2016 年全面二胎政策 正式实行、2021 年 5 月国常会放开三胎政策为亲子游进一步发展提供充足客群。亲子游具有高频特性，出 游频率以每年 2-3 次和每季度 1-2 次为主，带来较大消费空间。同时亲子游具有较高客户粘合度，重游率可 观。主题公园契合亲子游内容，将成为受益最大的旅游目的地。

疫情黑天鹅带动周边游保持高速增长，主题公园成为上佳选择。周边游目的地区别于传统旅游自然景 区大山大海，消费者选择周边休闲放松型目的地，主题公园是缺乏传统自然景区地区的重要旅游补充。据 易观智库统计，在线周边游近几年一直保持 50%-65%高速增长。2015 年中国在线周边游市场规模为 112.7 亿元，同比增长 62.2%，占中国在线度假旅游市场 20.5%，周边游市场持续火热推动主题公园进一步发展。 2020 年新冠疫情席卷全球，中国通过前期严防严控和后期快速推进疫苗接种，疫情基本得到有效控制。国 际疫情经过几轮反复未来趋势尚不明朗，叠加严格隔离政策，消费者出游需求近几年基本落实在国内，为 国内周边游、中长线游壮大市场。疫前出境游旅客消费画像具有高频次、高客单价、注重品质等特点，这 类游客近两年出游需求也将全部转向国内。主题公园作为周边游重要目的地疫后接待量迅速恢复。

2.3 主题公园独特优势，受天气、季节因素影响小，保持全年需求旺季

季节性是旅游活动普遍特征。每年四季度和一季度由于天气寒冷被认为是旅游淡季，二、三季度有小 长假和学生暑假通常游客接待量有明显高峰。极端天气同样影响出游活动，比如夏天南方强降水天气带来 洪涝灾害，以及 7-8 月高温天气、12-1 月北方冬季降温等对自然景区游客量产生较大影响。从过往历史数 据来看，黄山旅游、长白山、张家界、西藏旅游等自然景区旅游上市公司营收具有较强季节性波动。主题 公园基本设有室内游玩项目，给游客提供室内室外多重游玩体验，不会产生明显季节性变化。我们统计迪 士尼乐园、环球影城季节性收入波动不大，全年盈利水平稳定，特别在异常天气较多年份盈利成长稳定性 更加突出。

2.4 投资增加、需求下沉，主题公园存量空间可观

主题公园投资增加，内资龙头公司崛起。2003-2013 年间，国家计委办公厅印发关于加强主题公园建设 审批管理的通知，主题公园新项目建设受阻，相反原有的主题公园项目或通过审批成功落地的项目迎来发 展良机，抓住政策窗口期不断做大做强，例如华侨城欢乐谷在这十年间高度扩张。同时国外主题公园巨头 加速在中国市场布局，安吉 HelloKitty 主题乐园 2015 年开园，上海迪士尼乐园 2016 年开园，环球影城落户 北京通州，乐高乐园进驻上海，梦工厂牵手中冶集团进军中国。

一线城市主题公园数量趋于饱和，二三线城市迎来发展。目前我国主题公园主要分布在北京、长三角、 珠三角等经济发达地区，一线城市主题公园市场不仅逐渐趋于饱和状态，还要面对诸如迪士尼、环球影城 等国际巨头加入，运营商纷纷加码二三线城市。华强方特在重庆涪陵、四川绵阳和自贡建有方特乐园项目； 以海洋动物为特色的海昌海洋公园分别在重庆、成都开放加勒比海水世界和海昌极地海洋公园；时代华纳 与梦工厂将在珠海投资 2000 亿修建主题公园；好莱坞影视公司派拉蒙母公司计划在佛山修建以动画 IP 尼克 为主题的乐园。从上述已经建成和正在建设的主题公园选址来看，土地及运营经费较为便宜的二三线城市， 叠加消费需求爆发等因素，未来主题公园布局将呈现下沉趋势。

2.5 政策助力主题公园产业健康发展

政策变化是主题公园建设的风向标。近年来我国经济结构转变和拉动内需政策逐步实施，以及我国旅游 业发展中心在疫情催化下向国内游转变，作为旅游业细分行业的主题公园也将直接获益于旅游产业的政策扶持，迎来新的发展机遇。为鼓励主题公园发展，有关部门相继出台一系列政策。国家政策主要集中在引 导主题公园产业规范建设、健康发展。

3. 国际主题公园巨头相继落户上海北京

3.1 迪士尼乐园抢占先机布局中国市场

从全球范围来看，迪士尼、环球影城在主题公园行业具有较强优势，居于寡头地位。国际知名主题公 园 IP 内容供给商和园区运营管理逐渐进入中国市场，在唤醒国内主题公园体验消费的市场热情同时，也促 使消费者从单纯的器械性游乐场消费转向高频次、高客单价、长停留时间的主题公园度假模式转变。国内 一些客群辐射半径小、游玩设施单一、体验深度不足、重游率低下的主题公园或将在大浪淘沙之后被市场 淘汰，进一步提升行业集中度，市场规模化和品牌认可度高的主题公园产品具有更强生命力。

迪士尼集团创立于 1923 年，业务涉及电影、主题公园、地产、娱乐多个领域，IP 集群化是迪士尼最 大的特点。单个卡通人物形象并不能产生较大的经济效益，“IP+故事”模式能够借助故事性，丰富 IP 形 象，同时增强场景之间的联系，将主题公园的外延产业比如餐厅、酒店、停车场等场景都能与动画、电影 各个场景匹配，同时推动衍生品开发。目前公司拥有四个业务部门：传媒网络，乐园、体验与产品，影视 娱乐，直接面向消费与国际业务。疫情之前，迪士尼主题公园业务是公司收入的主要来源，2019 年占公司 主营收入 36.66%，2020 年主题公园业务收入显著下滑至总营收 23.08%。

迪士尼主题公园的经营建立在其影视内容和传媒渠道上，以内容为支撑的主题公园开设在美国加州/奥 兰多、日本东京、法国巴黎、中国香港（持股 47%）和上海（持股 43%）。迪士尼主题公园的收入来源主 要为门票收入、食品饮料和纪念商品销售收入、酒店过夜收入、邮轮旅游收入以及俱乐部的租赁和销售收 入，其中游乐园门票收入占总收入两成左右，依靠丰富的文化内容吸引顾客群，并以泛产业链衍生产品销 售、酒店经营等收入实现盈利。

成熟经营的主题公园内部服务类型多元化，对门票收入依赖较低。对比国内外主题公园主要营业收入， 国际知名主题公园如迪士尼、环球影城等营收项目丰富，除主题公园外辅以 IP、传媒、影视娱乐等业务贡 献业绩。国内主题公园处在依赖公园本身创造附加价值阶段，其他业务贡献营收能力仍有较大发展空间。

主题公园推动城市旅游及相关产业效果显著。以上海迪士尼为例，2011-2016 年建设期间，项目固定资 产投资对上海市 GDP 年均拉动 0.44%，年均拉动新增就业 6.26 万人次。2016 年上海迪士尼开业，上海实现 旅游业增加值 1689.7 亿元，占 GDP 比重上升至 6.2%，此后 5 年旅游产业增加值占 GDP 比重稳定在 6.3%左右。旅游业增加值同比增幅由 2011-2015 年复合增长 2.1%提升至 2016 年同比增长 6.9%。2016 年上海市 共接待旅游人次 3.05 亿人次，同比增长 7.42%，远高于 2011-2015 年复合增长 3.04%。

3.2 环球影城：以影视为特色构建主题公园

区别于迪士尼充斥梦想和卡通幻想的童话世界，环球影城致力于打造电影真实场景体验+游乐场项目模 式。康卡斯特（COMCAST）是一家全球性媒体和科技公司，旗下主要业务包括 Comcast Cable、NBC Universal、 Sky News。NBC 环球旗下业务分四部分，分别为有线网络、广播电视、电影娱乐和主题公园。主题公园业 务主要包括好莱坞环球影城、奥兰多环球影城、日本大阪环球影城、新加坡圣淘沙环球影城，位于北京通 州环球影城将于近期开业。电影娱乐业务主要包括 Universal Pictures、照明娱乐、梦工厂动画、Focus Features。

3.2.1 环球影城财务状况：业绩增长稳定

主题公园收入主要来自环球影城游客消费。2019 财年 CMCSA 实现营收 1089.42 亿美元（+15.27%）， 归母净利润 130.57 亿美元（+11.3%）；其中环球影城主题公园实现营收 5.93 亿美元（+4.4%），占 NBC 环球 营收 17.25%。游客消费包括门票销售、园区提供的食物、饮料等商品消费。游客的消费很大程度上取决于 园区整体经营环境。2020 年主题公园营收下降主要受疫情影响公园临时关闭，大阪环球影城从 2 月下旬开 始关闭，奥兰多和好莱坞环球影城从 3 月中旬开始关闭。奥兰多和大阪主题公园在 6 月起允许一定数量游 客入园。

盈利能力较为稳定。主题公园费用主要包括园区运营，包括维修保养和相关管理费用，食品、饮料和 商品成本，劳动力成本，以及销售和营销成本。2020 年费用下降主要由于公园关闭和营销相关成本降低导 致运营成本下降，部分被北京环球影城度假村的开业前期成本抵消。在北京环球影城度假村开业前，公司 预计承担大量额外的开业前期成本。环球影城 ROE 自 2014 年后基本维持在 15%-16%，最高在 2017 年达到33%；ROA 稳定在 4%-5%，2017 年受净利润增加所致达到 12.15%。ROE 基本与迪士尼相近，ROA 落后于 迪士尼。

3.2.2 环球影城运营模式：自主经营&合资经营&授权第三方经营

在全球观光人数最多的十大娱乐和主题乐园中，迪士尼集团景区占据 8 席，环球影城上榜 2 家。相比 于迪士尼乐园，环球影城在自营主题乐园的数量、占地面积和观光人数方面均落下风。目前全球 6 家迪士 尼乐园均为自营，奥兰多环球影城占地面积最大，但也仅为奥兰多迪士尼乐园 1/4 左右。大阪影城也受东京 迪士尼乐园分流影响。

目前环球影城已建成的主题乐园共 5 家，分别采用全资自主经营、与其他公司合资经营、授权给第三 方使用 IP 经营。其中 NBC 环球全资自主经营 2 家：佛罗里达州奥兰多乐园、加州好莱坞乐园。与其他公 司合资、环球控股 2 家：日本大阪环球影城，为 NBC 环球与日本 USJ 公司共同所有，环球控股 51%；在北 京建成的第 5 家主题乐园，由 NBC 环球占股 30%与多家北京市属国企共同出资建成。授权给第三方使用环 球影城名字和部分 IP 项目，不参与具体经 1 家：新加坡圣淘沙名胜世界由 Genting 公司全资独有，环球影 城仅授权。西班牙地中海环球影城授权经营官方尚未认可，不纳入研究范围。

3.2.3 环球影城 IP 模式：购买授权&原创内容

迪士尼乐园和环球影城在 IP 娱乐项目化方面策略不同。迪士尼乐园中所有项目都是基于自身 IP，这也 成为迪士尼乐园筑起的门槛和壁垒，让消费者无法在除迪士尼乐园之外的主题公园中看到米老师、唐老鸭、 迪士尼公主等各种 IP 人物。环球影城主题乐园中游乐项目、景点、商品更多是通过第三方 IP 授权或者与 第三方共同开发合作的方式获得。以奥兰多环球影城中的 IP 项目为例，环球影城自有娱乐项目多基于场景 化比较强、科幻色彩浓厚的 IP，比如侏罗纪公园、E.T.等，在注资照明娱乐工作室（小黄人），母公司康卡 斯特收购梦工厂动画公司之前，环球自身动画 IP 屈指可数。从下表中可以看到，环球影城所购买的主题乐 园的授权多以动画为主，如 20 世纪福克斯获得授权辛普森、从漫威获得部分漫威英雄授权。

收购助力环球影城筑起强大 IP 壁垒。自 IP 概念大火之后，环球及母公司康卡斯特意识到 IP 缺乏可能 成为主题公园的掣肘。IP 授权时，通常会严格细分使用权限的边界。哈利波特魔法世界主题乐园的使用授 权授予环球影城，但华纳兄弟保有其他哈利波特 IP 的权益。例如将哈利波特的拍摄地改造成可以参观的制 片工厂，与授权主题乐园并不冲突，游客同样可以看到哈利波特魔法学校、购买魔法棒等。在这样的操作 中，环球影城中哈利波特 IP 就丧失其独特性。反观迪士尼，全世界只有在迪士尼乐园中可以看到正版艾莎公主，但游客可以在华纳兄弟摄影棚和环球影城主题公园中都坐上正版的霍格沃茨列车。

基于此，2016 年环球影城母公司康卡斯特以 38.7 亿美元收购梦工厂动画公司。梦工厂动画知名作品有 《怪物史莱克》系列、《马达加斯加》系列、《功夫熊猫》系列以及《驯龙高手》《疯狂原始人》等。至此， IP 制造的上游梦工厂，和商业化变现的下游环球影城主题乐园都归属康卡斯特旗下。随着收购顺利完成， 环球影城娱乐设施开发和使用 IP 将更加便利

3.3 北京通州环球影城主题公园开业在即

3.3.1 园区计划引入中国元素，合资公司中方持股 70%

北京环球度假区是主题公园旅游目的地综合体，建成后将是全球规模最大的环球影城主题公园。北京 环球影城主题公园位于北京市东南部通州梨园，通州文化旅游区内，是世界第五个、亚洲第三个环球影城。 总面积超过 4 平方公里，共计投资超过 500 亿美元，包括主题乐园一期、二期以及水上乐园和度假酒店。 首期占地 159.57 公顷，包括环球影城好莱坞主题公园、北京环球城市大道以及两家度假酒店。环球影城园 区包括 7 大主题景区、37 个骑乘娱乐设施及地标景点、24 种表演演出；环球城市大道是集零售、餐饮、娱 乐为一体的综合商业体，包括 80 个主题餐饮门店及 30 个售卖特色商品的零售门店；2 家度假酒店为全球首 家以环球品牌命名的环球影城大酒店，以及首旅集团旗下诺金品牌的首家度假酒店：诺金度假酒店-北京环 球度假区，共计提供 1200-1400 间客房。一期每年接待游客量预计为 1200 万人次-1500 万人次。二期占地 165.83 公顷，计划建设包含中国元素的主题公园，引入中国文化和孙悟空等 IP；三期计划建设水上乐园。

中方在北京环球影城项目中占据主导。北京环球度假区由北京国际度假区有限公司开发、建设、运营。 北京国际度假区有限公司是北京首寰文化旅游投资有限公司和康卡斯特 NBC 环球下属业务板块——环球主 题公园及度假区共同所有的合资公司，股权比例分别为 70%、30%。北京首寰文化旅游投资有限公司由 5 家国有企业共同设立，其中首旅集团占股 52.92%，所属上市公司首旅酒店、王府井、全聚德将在园区内布 局度假酒店、免税店、烤鸭店等旅游服务业态。

3.3.2 主题公园进驻有望加强区域内旅游资源溢出效应

主题公园可以带来较大溢出效应，北京环球影城这类拥有 IP 矩阵的旅游度假综合体，可以产生的辐射 效应是普通景区的 10-15 倍。2019 年北京实现旅游收入 6224.6 亿元（+12.03%），接待旅游总人次 3.22 亿 （+3.87%），在接待人数方面略低于上海，旅游产业创造收入能力高于上海。北京市核心旅游区集中北京文 旅产业众多优质 IP， 从客群身份来看，亲子家庭和学生群体占比较大，是热门亲子游目的地和研学旅行目 的地。

北京市休闲娱乐产业规模持续增长。2019 年北京市文化产业规模达到 10703 亿元，其中与旅游产业密 切相关的休闲娱乐产业规模达 99.8 亿。北京市核心旅游区年度游客客均收入贡献自 2014 年开始一直处于稳 步增长中，2019 年客均收入 30.05 元/人，达到近十年来最高水平。在国有景区门票降价、免票背景下，客 均收入提升主要得益于旅游景点整体服务水平提升，以及旅游商品所带来的销售转化率提升。

环球影城和迪士尼的客户群体具有一定差异性。迪士尼产品的形态对于年轻群体、家庭客户适应度更 高，环球影城项目刺激性更强。两大主题公园坐落京沪，分流效应不会太明显，会更加丰富游客对于主题 公园的休闲体验。

3.3.3 一期开业有望实现年接待客流 1500 万人次

距离北京环球影城所在地车程不超过 1 小时的居民，主要为北京城区、通州、顺义和大兴居民，以及 小部分天津和廊坊居民；车程在 1-2 小时居民，主要为北京北部、西部市郊居民，天津主要地区以及唐山、 保定居民；其余游客包括国内外地、国外以及港澳台居民均需过夜。美国本土环球影城主题乐园游客量基 本为 1000 万人次/年，水上乐园为 200 万人次/年。

我们类比正在运营的环球影城和迪士尼乐园，环球影城普遍面积小于迪士尼乐园（奥兰多环球影城由 佛罗里达环球影城和环球影城冒险岛两部分组成），接待游客基本与迪士尼乐园持平，环球影城每公顷游客 承载量大于迪士尼乐园。

考虑开业初期以及疫情防控下存在控制客流可能，我们取上述 7 家主题公园游客承载平均数 13.7 万人 次/公顷，作为北京环球影城开业初年接待客流量中性情况估算指标，中性水平+10%、15.07 万人/公顷作为 乐观情况估算指标，中性水平-10%、12.33 万人/公顷作为悲观情况估算指标。北京环球影城一期预计开放 120 公顷，由此推算开业之后年均客流量在 1480-1808 万人次，开业初年中性估算在 1500 万人次。随着后 续二期、水上乐园建成投入使用，北京环球影城年均客流有望突破 3000 万人次。

环球主题公园周边交通基础设施正在加紧布局，三条地铁直通园区。轨道交通方面，北京地铁 7 号线 东延终点设置在环球影城站，线路全长 16.6 公里，设置车站 9 座。八通线南延终点设置环球影城站，全长 4.5 公里，设置花庄和环球影城 2 座车站，两站均可与 7 号线东延实现换乘。花庄站可以实现八通线南延线、 7 号线东延线、城际铁路 S6 的一站三线换乘，是环球影城与京津冀、首都/大兴机场紧密联系的重要交通枢 纽。道路交通方面，东六环西侧路（施园街-张采路）位于环球主题公园和东六环之间，全长 2.4 公里，采 用四幅路形式，双向六车道。

4.风险提示

宏观经济波动； 酒店行业供需变化； 景区门票下降风险； 疫情对旅游行业影响超预期风险； 行业系统性风险； 突发事件或不可控灾害风险。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

「链接」