近日，重阳投资董事长王庆博士做客东东有鱼直播间，和东东有鱼金融产品部总监叶帆展开精彩对话，分享重阳投资经久不衰的秘诀以及着眼于长远、深耕于价值的投资理念。

王庆博士曾先后担任国际货币基金组织经济学家、摩根士丹利大中华区首席经济学家、中国国际金融有限公司投资银行部执行负责人。2010-2011年，王庆博士带领的摩根士丹利经济研究团队连续两年被《机构投资者》杂志评选为亚洲区第一名。2013年初王庆博士加入国内知名百亿私募重阳投资，并伴随这家老牌百亿私募一路走到了今天。

重阳经久不衰的秘诀:价值投资接力法

东东有鱼：大家对重阳投资都比较熟悉，您能够跟我们分享的重阳经久不衰的秘诀是什么？

王庆：重阳投资已经成立20年了，作为一个私募基金管理人，和公募基金以及其他资管机构一样，它的核心都是受人之托、代客理财。重阳能够经历这么长时间，且享有一定口碑，其实就是守好了本分，没有辜负客户对管理人的信任，帮大家理好财，挣到钱。

关键就是第一时间长，第二让客户挣到钱。这两者本身是相关的，因为总结中国资本市场的规律，如果能坚持长期投资，基本上收益效果都不会太差。

作为重阳来讲，之所以能够获得客户的认可，也是因为客户能够跟重阳一起走的时间长，伴随着中国经济的发展、资本市场的发展和我们投研能力的进化，自然就能为客户创造长期收益。

而投资者能够跟重阳一起走下去，关键在于投资人的投资体验。我们总结出来8字诀，“价值投资、绝对收益”，“价值投资”是手段，“绝对收益”是目的，同时也是一种体验。

绝对收益就是不管市场风格如何变化，不管市场涨跌，都要力图给客户带来正收益，这样客户的体验就好。客户体验好，就能够坚持长期投资。我们经常说做时间的朋友，坚持长期投资才能把这句话变为真正的现实。

价值投资大家都有各自的理解，很多人理解价值投资就是买入一个好公司，长期持有，在一只股票挣很多钱。而重阳投资坚持的是价值投资接力法。

我们经常听到一些投资传奇，在一只股票上挣了8倍钱，但实践中非常难做到，既需要能力也需要运气，而且更多的是幸存者偏差。

我们一方面坚持价值投资，另一方面我们提出了价值投资接力法。价值投资接力法，就是坚持正确的方法，坚持系统化的投资纪律。比方说在一只股票上挣一倍，接力抓到三只，这种难度要远小于在一支股票挣8倍，而且可复制，积小胜为大胜。重阳要赚的是上半场的钱，而不是下半场的钱，尤其不赚最后一部分的钱。这就是重阳坚持的价值投资接力法，是我们在实践中具体践行价值投资的体会。

东东有鱼：重阳在业界的口碑就反映了您说的理念。没有人指望重阳一年能赚90%或者100%，但是当市场回撤或者市场没有特别确定方向的时候，重阳的业绩往往就脱颖而出，这也是我们所看到的重阳今年优秀的业绩。能否给我们举一些案例呢？

王庆：追求绝对收益，就是我们的出发点是不亏钱。只要坚持做到以不亏钱为目的，守好风险控制好回撤，长远来看，获取收益实际上是自然而然的事情。有一种说法，当把下行风险控制住了，上行的空间自然而然就打开了。所以我们在实践中特别注重对风险的控制，尤其对基金产品净值波动的控制。

比如2015年的大牛市，尤其是股灾发生前，市场非常疯狂，但显然风险也在大幅累积。我们从绝对收益层面上来讲，在这样的市场环境下，既不可能空仓，同时又不能罔顾风险，置客户资金于险境。所以那时候我们就采取了对冲，一方面做多股票，一方面做空股指期货，这样做一个保护，相当于买了一个“保险”。

在市场最疯狂的时候，也许业绩表现并不靓丽，但是当股灾泡沫破裂的时候，我们买的“保险”就起作用了，市场大跌我们的净值反而上涨。这就很典型，原本我们的目的是为了控制风险，但在实践中这种控制风险的办法反而带来了相当可观的收益。

从资管业态上来讲，可以简单说有两类，一类是追求相对收益的业态，一类是绝对收益的业态。追求相对收益，比方说公募基金，它是要排名的，要试图战胜指数、战胜同行。这种打法是“宁愿做错，不能错过”。绝对收益的目标是不管市场环境如何变化，都要给客户挣到钱，坚持的是“宁可少赚，不能大亏”，如果能够持续地取得绝对收益，那么复利下来的话效果也非常可观。

资管市场一直存在着两大痛点，一个痛点是多数股民不赚钱；另一个痛点是基金赚钱基民不赚钱。

很多基金产品净值都很好看，但是基民赚不到钱，原因是什么呢？有时候基金产品净值波动很大，波动大就容易出现基民像炒股票一样买基金，在基金净值涨的最快的时候冲进去，追涨杀跌。要解决这个问题，就需要以绝对收益为目标，想办法控制好基金的波动。一种理想的情况，基金产品净值是一条平滑的直线，这时候基金的净值和投资者的收益是完全一样的，这当然很难做到，但我们要努力向这个目标靠齐。。

作为专业投资人，面对一个波动的市场，给客户带来真正的服务，用专业创造价值，追求绝对收益，可以让投资人体验更好。投资者体验好，大家自然就愿意做到长期投资了。

很多投资人做不到长期投资，主要是因为投资体验比较差，因为追涨杀跌趋利避害是人性，我们要尽量帮助投资人创造条件避免出现这种情况。市场可以波动，基金尽量少波动，带来好的体验，大家自然就长期投资，收益也就不会差了，因为我们的经济在增长，资本市场在壮大，我们上市公司的盈利能力也在提升。

2021下半年市场趋势和投资机会

东东有鱼：今年市场也是涨涨跌跌，不是特别有方向性，但是重阳今年表现非常优秀，想请您分享下对下半年市场行情的分析和判断。

王庆：对下半年市场的判断离不开对上半年的回顾，上半年市场的明显特点就是结构上的又一次极致分化，说“又一次”是因为在年初实际上有过一次分化，也就是抱团股瓦解之前的状况。

过去两三个月又形成了新的类似抱团股的现象，比如新能源、半导体等新的赛道。从这些板块的交易量上来讲，已经超过整个市场交易量的20%，跟年初抱团股的体量几乎差不多。年初有“茅指数”，现在叫“宁指数”。当然这背后有行业深层的逻辑，比如说景气度、发展空间、政策支持等方面的原因。

展望下半年市场，首先我们认为市场整体上系统性风险不大。从2018年以来市场明显呈现结构性牛市，背后反映的是不同行业景气周期的变化，也反映了资本市场对不同行业的一种优胜劣汰，这说明市场整体来讲是健康的。

下半年有结构性风险，也孕育着结构性机会，比如说“茅指数”已经调整了，有些资质不错的公司在经历调整后，估值变得合理了，业绩跟估值比较匹配了，这里面会有新的机会。

其次，除了大家关注的景气度好的行业，实际上有些没有被充分研究的中小市值公司，尤其是制造业等细分行业的龙头公司，估值业绩比较匹配，有可能是未来的核心资产。还有一些被贴成所谓传统行业、旧经济的标签，实际上内部也在孕育着新的变化。

东东有鱼：市场上没有大的系统性风险，这个支撑来自哪里？

王庆：首先从大的基本面上来讲，无论中国经济还是全球经济，都在经历疫情之后的修复。

第二点就是流动性的问题。一个层面是前不久央行全面降准，市场狭义的流动性已经过了最紧的阶段，未来可能会放松。另一个层面是过去尤其是2019年打破刚性兑付以来，原来具有刚性兑付特征的固定收益产品收益率在下降，同时在“房住不炒”的政策下房地产投资价值在降低，这里面释放了大量资金。这些资金是一种结构性的力量，所以资本市场资金总是不缺。

在这两类流动性的作用下，再加上刚才讨论的因素，还有当前的估值水平，整体上来讲没有大的系统性风险。

东东有鱼：下半年您认为有什么值得关注的投资机会？

王庆：重阳做价值投资的特点是偏逆向，不跟风，不追热点，尤其是不参与“抱团股”最后的疯狂。所以我们感兴趣的三个方面也是刚才提到的三点，一个是调整后内部分化的茅指数，有一些估值调整到位了。一个是没有被市场充分研究的细分行业的龙头，还有一些所谓传统经济中，业绩比较稳健，孕育新的转型方向的企业。这三类是我们考虑布局的。

这样布局下来，整个组合的性价比很好，注重风险收益比，下行空间有限，因为它们都不是市场特别热的点，同时上行空间是打开的，因为它的业绩成长性没有被市场充分理解。总的来说，我们在构建投资组合，一方面坚持价值投资，一方面注重绝对收益。

东东有鱼：现在您觉得有哪些主要的风险点？

王庆：系统性风险似乎不大，但是黑天鹅事件是无法预知的，所以我们做投资一定要心存敬畏，要遵循基本的投资纪律性。比如说平衡配置，在行业上、风格上、组合建构上均衡配置。这样，即使出现所谓的黑天鹅事件，也能够处在相对有利的位置。

如果说结构性风险，就是刚才提到的，新的抱团现象的形成，新的热门板块的形成，新的拥挤交易的形成，背后本身就意味着可能的风险。这个风险我们才经历过，3月份就发生了抱团股的解体，所以这块风险值得警惕，但是什么时候爆发很难判断。当整个市场的投资者行为有了极致性的变化，市场交易结构变得脆弱的时候，哪怕蝴蝶扇一下翅膀，都有可能会引起市场的调整。

“君子不立于危墙之下”，我们的投资人是相对高净值的客户，在有了一定财富积累的情况下，很重要的目的是财富的保值和增值，先保值再增值。

复利的前提：注重风控、避免大亏

东东有鱼：相对于别的投资机构，重阳的优势和自己的特点有哪些？

王庆：相对同行来讲，首先重阳成立时间比较长，2001年成立，2014年我们发行了我国第一支法律意义上的私募证券投资基金，叫“重阳A股阿尔法对冲基金”，我有幸是基金的第一个投资人。

另外就是我们团队比较稳定，重阳核心投研团队的平均从业时间是23年，员工公司司龄平均数是9年。稳定意味着什么呢？历史业绩对未来有没有参考价值，很大程度上取决于团队是否稳定。

再次，我们20年来经历了市场风风雨雨，目前活下来了，活得还挺好，也是因为我们的风控合规标准比较高。风控有两个意义上的风控，一个是事前风控，一个事后风控。事后风控是比较标准化的，相对个性化的是事前风控，如果选错了一个投资标的，不管风控标准多高，还是会有很大风险，如何把风险控制在萌芽状态，属于对投资的理解问题，我们对事前风控极为重视。

逆向投资、价值投资、对股票市场估值安全边际的重视等等，系统做下来，事前的风险就可以控制住，这样做也许不一定能够经常抓住大牛股，但是至少可以避免爆雷。复利的前提一是要长期，二是不能大亏。大亏一次就很难补回来。避免大亏，积小胜于大胜，做时间的朋友，最终实现财富的保值增值，所以合规风控很重要。

最后一点，我们一直认为我们提供的是一种服务，帮助投资人财富保值增值的服务。这不仅体现在基金产品的收益率上，还体现在过程中的服务，包括如何与客户沟通，如何把观点及时有效地传达给客户等等。基金产品只是一个载体，我们给投资人提供的是一种综合的专业服务。

东东有鱼：您对投资收益的下降如何看待？比如固收类、银行理财类产品收益都有所下降。

王庆：第一是市场有效性在增强，中国市场越来越成熟，市场越有效，就越难得到超额收益。

第二，市场的平均收益也在下降，包括固定收益，甚至非标和股票资产，因为所有的证券投资，根本的收益来自于实体经济的投资回报率，而实体投资回报率在全球范围内来讲都在下降。

在这样的环境下，如果还想和过去一样获得高收益，最后很可能会冒很大的风险，欲速则不达，当你有了清醒的认识之后去参与投资，抱有合理的预期，反而有可能会实现超预期的回报。

东东有鱼：对风险控制的理念您是如何建立起来的呢？

王庆：从自身经验来讲，我也经历过一些大的风险事件，比如当年美国次贷危机的时候，当时我在大摩工作，雷曼宣布破产，引起全球资本市场大幅震荡，那天我正好在纽约出差，也看到了血雨腥风的样子，感受了到金融市场的残酷。

像刚才我们讨论2015年股灾，二季度市场其实已经非常疯狂了，股指期货的定价反映的无风险收益率是25%。这意味着什么？如果10年期国债收益率到了25%的话，所有资产都会崩盘，可见当时市场价格有多大的风险。如果从财富的保全和绝对收益思路去考虑，我们肯定要去买个“保险”，一方面做多股票，另一方面做空股指期货来对冲风险。正是因为我们基于绝对收益控制风险的方法，在市场崩盘时，却获得了可观的收益。

东东有鱼：作为普通的投资者该如何去应对风格轮动的结构化市场呢？
王庆：市场有机会的时候，往往是鸡犬升天，买啥都涨。即便是普通的个人投资者也能赚到钱，但现在的环境，有行业和板块的轮动，想要把握住机会，就需要对行业、对市场风格有很深的理解和研究。现在看起来机会很多，但实际上对于非专业投资者来说，把握不住的机会就不是自己的。所以，现在市场中专业的力量体现得越来越充分。

东东有鱼：感谢王庆博士今天非常精彩的分享。