9月首周，各主要市场指数多表现平淡。受煤炭价格上涨和北交所成立等消息刺激，资金抛弃宁组合涌向周期和金融板块，资金的跷跷板效应非常明显。题材炒作方面风力发电、央企大基建、火力发电和磷化工概念表现相对活跃，光伏、半导体、锂电和先进制造等板块回调。全周上证指数1.69%，深成指-1.69%，创业板指数-4.76%。

9月2日晚间，证监会宣布，将深化新三板改革，设立北京证券交易所。北京证券交易所的设立意味着以服务中小企业为己任的新三板将站上改革新起点，中国资本市场改革发展又迈出关键一步。

中报收官，前期热门赛道进入休整阶段，未来如何去看？最核心的是增长的方向在哪？

于翼观点 | 关注结构性机会和半年报调仓带来的分歧

上周A股指数区间震荡为主，非银、休闲服务和军工板块涨幅居前，食品饮料、电气设备和汽车板块跌幅居前；恒生指数维持区间震荡，恒生科技指数连续第二周反弹，开始出现外资买盘。上周经过锂电和电子板块高位整理、医药集采利空、白酒行业监管趋严的消息面扰动落地后，市场风险得到一定释放。产业资本减持对科技行业做多情绪有一定影响，但是不改产业趋势景气和下游应用生态的蓬勃发展。锂电、光伏和电子板块出现回调和一定的资金分歧，消费与食品等下游需求板块经过大幅调整，估值逐步回落至合理区间。

宏观层面，8月制造业和非制造业PMI显著弱于市场预期，结构上体现为内外需求走弱，带动生产回落，库存累积。除短期极端天气和疫情管制影响外，趋势上前期紧信用对总需求的抑制开始逐渐显现，后续稳增长压力可能会持续放大。从投资端来看，严监管地产投资走弱趋势已显，后续静待专项债发行放量带动基建投资的企稳。

上周A股中报披露结束，已披露的公司中Q2业绩呈现十分明显的结构性分化，工业/消费/医药/TMT/大金融Q2盈利同比增速差异很大。细分板块来看，半导体板块业绩亮眼，延续了去年下半年的业绩景气度，功率半导体、MCU、电源驱动芯片等细分板块表现更为突出；消费电子端，大部分业绩不理想，收入较去年同期低基数有一定增长，而净利润受原材料涨价表现不佳。

上周重点政策和产业更新包括：9月2日晚，北京证券交易所设立的消息重磅发布，将以现有的新三板精选层为基础组建、由创新层公司产生；此举有利于中小企业上市融资，进一步调动创新层公司冲击精选层的积极性；近期已有多个地方将氢燃料电池车发展列入“十四五”规划，备受关注的首批氢燃料电池汽车示范应用城市群也在近日正式揭晓；在政策支持和双碳战略大背景下，氢燃料电池再站产业风口，对锂电池是有益的补充。

汐泰观点 | 利用好下跌机会，政策和情绪更多影响短期

上周沪深300和上涨指数分别涨0.3%和1.7%，但创业板显著回调下跌4.8%。成长股出现全面回调，其中医药消费跌幅小一些，新能源等板块调整较多。新能源板块从基本面角度看仍然很强，但是之前上涨较多，同时其他板块相对跌幅较大，过大的相对收益使得新能源板块的资金出现了分歧。

今年大部分好的企业表现不佳更多的是技术因素。去年涨幅过大，业绩增长不能完全跟上，就要停下休息，新能源、军工是凭借超强的行业景气拉动了股价。但整体上，去年是大年，今年是小年。

展望后市，宏观上我们没有看到有大的不可预测的风险，中观上行业变化也不大，回调更多的是情绪和风险偏好的变化。市场总体我们不认为短期有持续性下跌基础（尤其目前新能源基本面仍然看不到问题）。所以企稳后仍然会存在机会，而其他板块大幅下跌后也存在错杀的情形。

总之，慢牛格局没有改变，大部分行业和个股长期逻辑也没有变，政策和情绪更多影响短期，跌下来或许是好事情，尤其对新资金。而压力测试也是对持仓的基本面和资金面很好的考察机会，利用好下跌机会做好各方面重新梳理工作，会为后续投资起到积极作用。

中金策略：稳增长预期升温，配置更加均衡

上周市场最显著的变化是8月PMI有所回落，“增长下行”被更广泛地预期，同时市场对“稳增长”的预期升温，资产价格呈现为债市利率回落，股市明显分化，地产、基建等老经济有所表现，前期景气度较高且涨幅较大的成长板块明显回调。

在增长预期重设的背景下，我们在八月初开始强调“关注部分老白马”、配置略均衡的部分逻辑在初步兑现且仍然适用。从历史经验看，在经济增长下行相对明确，而政策逆周期调节仍未明显发力或宽松程度不够的阶段，指数层面表现往往相对平淡，部分“稳增长”相关的板块可能有阶段性表现。下一步市场探讨的重点将是“政策稳增长将在何时以何种方式、何种力度和节奏出现”，进而影响市场节奏和结构表现。

目前中国增长偏弱的核心特征之一是“消费偏弱”，与以往下行周期中消费整体展现韧性不同，在“房住不炒”、纠正发展不平衡、稳杠杆等约束下，也意味着政策面临新挑战和需要“新思路”，其中保障性租赁住房可能是潜在着力点之一。

我们建议短期配置进一步均衡，景气成长赛道短期把控节奏；可适度增配估值整体不高、悲观预期边际改善的优质“老白马”。中线来看，从产业趋势、中报资本开支和盈利高增长等基本面情况，宏观政策稳中趋松以及产业政策仍支持科技创新和产业升级的角度，中期风格仍会“偏向成长”，部分优质公司的调整可能带来逢低吸纳的机会。

国君策略：金九银十，续演拉升行情

大势研判：震荡不长久，此后是拉升。7月下旬以来，市场在两轮政策风险冲击中预期紊乱，出现一定程度调整。本周市场在逐步卸去风险担忧的包袱后再次触及3600点，我们认为分子端盈利承压预期充分之下，下半年宽松节奏的超预期以及背后无风险利率下行将是驱动后市继续拉升的核心力量。

对于行至高位的科技成长而言，资金对其高景气持续性、微观竞争格局的边际变化愈发敏感，但考虑主赛道景气向上趋势延续，总量需求修复较弱之下，盈利优势仍旧突显，当前时点需追寻主线趋势之下的熵增机会。无风险利率下行，产业趋势具备领先优势的赛道仍为进攻首选，投资重点仍聚焦于高景气与性价比，持续推荐光伏，新能源车两条超级赛道配置机会。周期板块中的景气方向则在钢铁、铝、玻璃等供需格局有改善的赛道。但需要注意的是，顺周期板块中，考虑下半年基建地产投资数据预期尚待修复，水泥、工程机械等典型顺周期品种在需求预期低迷，同时水泥供给过剩格局未见实质性改善的约束条件下，当前仍需进一步观察，最佳投资时点未现。

中信策略：风格均衡转向切换的四个信号在逐步显现

交易信号、政策信号、经济信号以及上市公司行为信号的逐步显现并积累，预示着市场风格均衡将逐步转向风格切换，9月是布局四季度行情的最佳窗口，配置上，建议继续在成长制造和价值消费间保持均衡，且重心逐步向后者转移。

l 交易信号上，市场流动性依旧维持紧平衡，增量资金流入有限，北上、量化及融资的成交贡献均保持稳定，中小市值公司及热门赛道板块成交更为活跃，散户数量明显增加，机构大幅调仓和散户频繁交易共同驱动成交放大，加速市场风格均衡化。

l 政策信号上，行业政策误读的纠偏仍在持续，预计8月经济数据走弱加速投资者形成经济疲软的一致预期，驱动稳经济政策预期升温，预计保价稳供从预期引导逐步转向实际举措。

l 经济信号上，商品价格快速上涨以及散点疫情等阶段性扰动在四季度或趋于衰减，国内经济增长进入常态化波动阶段，三季度或是全年经济低点，预计9月起开始逐月回升，9月数据的验证将打消投资者对经济持续衰退的预期。

l 行为信号上，今年前8个月上市公司回购金额和数量已超过过去3年每年的总量，行业层面主要集中在消费、医药、以及部分低估值板块。

广发策略：“供需缺口”仍在，布局结构性扩产

新一轮产能扩张周期启动，中报数据进一步得到验证。预计“供需缺口”仍在，建议继续关注“性价比”较优的“结构性”扩产细分领域。

成长股盈利能力存在下行压力。成长股的盈利能力继续改善，但毛利率连续3个季度回落（大宗涨价之前就开始回落）。成长龙头的盈利能力高位盘桓，但毛利率也已经连续2个季度回落。创业板和科创板细分行业中，电子、电气设备、医药、有色的中报业绩弹性较高。

行业比较：低需求与高成本夹缝中的业绩详解。1.十二大新兴赛道：营收与净利润增速高增速的是半导体、光伏、CXO、医疗器械、新能源汽车；产业趋势看，光伏、医疗信息化、医美和半导体的营收增速连续四季度增长；研发强度看，医疗信息化、5G、半导体最高。2. 涨价周期品：“供给收缩”支撑高景气，三个观察信号对后续盈利趋势做出指引，从产能收缩、ROE历史新高的角度高景气是化纤/化学原料/钢铁/玻璃/工业金属。3. 设备制造业：成本与需求双重挤压下的应对，通过向下游提价、产能扩张收敛、控制费用等方面减震冲击，通用机械/电源设备/军工更佳。4. 消费及服务业：必需消费承压、可选消费有改善迹象（纺服、汽车），服务业仍在底部（旅游、物流相对更优）。

安信策略：逢调整布局新能源上游、军工、专精特新“小巨人”、新基建

中报季行情结束后，前期热门赛道进入休整阶段，而随着稳增长预期的提升，基建链、金融地产链等低估值板块近期表现强势，市场表现为风格再平衡和“高低切换”、“大小切换”的状态。A股投资从年度角度看，最关键的是高景气度投资，这是由资金风险偏好、预期收益率、考核期等多方面因素决定，看一个季度到半年左右维度，以宁组合为代表的新能源车产业链尤其是上游、光伏产业链尤其是上游，军工等依然具备显著景气优势。短期在交易层面，可以适度关注低估值板块中受益于政策宽松的方向。

1） 高景气：继续看好，逢调整布局：新能源上游（包括相关有色、化工等）、军工、专精特新“小巨人”、新基建。2） 低位置，关注的交易性方向：钢铁、煤炭、券商、建筑、地产等。

海通策略：独乐乐走向众乐乐，携手迈向新高度

最近A股已经连续33个交易日成交额破万亿元，最近一周成交额均值达到1.5万亿元，而前28个交易日均值为1.3万亿元，可见近期市场成交额开始放大。这是市场向上突破的特征之一，即从独乐乐走向众乐乐，携手迈向新高度。

核心结论：①7月以来市场几乎每日成交万亿以上，上证走平、行业涨跌分化明显，公募和外资均明显调仓。②宏观政策转向宽松，上市公司ROE望继续回升至22Q1，微观资金持续流入，新一轮上涨渐渐展开。③市场从独乐乐走向众乐乐，兼顾硬科技和基建相关制造，并重视洼地的金融地产。

招商策略：类“资产荒”再现，四大逻辑把握投资机会

2021年7月的数据综合评估，经济逐渐进入到“类资产荒”的状态，房住不炒以及资管新规过渡期结束，使得“含权理财”——包含权益类资产的理财和基金产品需求量将会持续增加。但综合考虑业绩趋势、当前流动市值、支持实体经济的力度、以及前期行业和风格表现等一系列因素我们认为，A股出现普涨普跌的概率仍然较低，市场仍然以结构性，细分行业和赛道的机会较多。

参照历史资产荒下投资逻辑和本轮的特征，预计“财富管理”“流动性驱动”“稳增长升温”“绩优现金牛”等四个投资逻辑及对应资产将会迎来机会。对应行业可以称之为“券商军工计算机”“建筑地产和电力”加绩优现金牛公司，风格方面，在整个类资产荒状态下，大盘价值和小盘成长呈现轮番表现的特征。综合来看，四季度大盘价值占优的概率更大。

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