房企股价被低估，行业发展逻辑待重构？

根据港交所公开披露信息显示，2021年6月18日，融创中国(01918.HK)董事会主席兼执行董事孙宏斌斥资7865万港元，在公开市场增持290万股融创中国股票。

这也是半年内，他对公司股票的第4次增持，并且也是金额最大的一次，总斥资超2.3亿港元，累计增持854万股。当天，融创中国股价大跌，最低跌至26.1港元/股，最大跌幅为7.4%，最终收盘27.25港元/股，创下2021年度单日最大跌幅。

通过梳理，我们发现，短时间内频繁又大手笔增持的不止融创一家，还有碧桂园联席主席杨惠妍，二人增持次数虽然不多，但耗资都过亿。另外，据不完全统计，林峰、许世荣、李嘉诚、黄若青、许健康、张松桥、罗康瑞等也都自掏腰包增持了自家股票。

受疫情影响，地产股被市场看低。此后，又受“三道红线”、“集中供地”、“房贷新规”等影响，地产股更是持续走低。房企老板们的增持是“抄底”还是“护盘”？

“抄底”还是“护盘”

这一次“增持”，孙老板不仅亲自上阵，还带上了一众公司高管。

6月18日当天，融创中国执行董事兼行政总裁汪孟德也斥资775万港元增持融创中国股票28.9万股。

此外，近期，融创中国管理层也进行了现金行权。其中，融创中国执行董事、执行总裁兼华北集团总裁迟迅，执行董事、执行总裁兼上海集团总裁田强，执行董事、执行总裁兼西南集团总裁商羽，分别现金行权200万股、180万股、150万股，总出资额达到2448.6万港元。

对于此次孙宏斌拉上高管“增持”，融创方面在回复媒体时表示：孙宏斌、汪孟德双双增持融创中国股票这一系列动作，彰显了融创管理层对公司业务未来发展前景的坚定信心，以及对公司长期价值的高度认可。

在股价连连下挫的形势之下，孙宏斌的“护盘”之心已无需赘述了。

把时间线拉长，我们可以看到，在2020年1月时融创中国的股价一度涨至49.55港元/股，去年同期也一直维持在35港元/股左右。另外，内房股平均市盈率在8倍左右，融创中国只有3.03倍，远低于行业均值，确实存在“被低估”的情况。

融创高管积极“护盘”表达对公司发展的信心之外，当然也有“抄底”的意味。

纵观孙宏斌的四次增持，本次增持股价最低。据乐居财经统计，今年以来，已经有近10家机构给出融创中国买入评级，其中中泰国际证券给出46.9港元/股的目标价，第一上海证券有限公司给出42.2港元/股的目标价，东北证券股份有限公司给出47.4港元/股的目标价，西南证券股份有限公司给出42.96港元/股的目标价……

据统计，今年以来，房企护盘行为依旧踊跃。

据粗略统计2021年至今，大股东增持的房企数量不少于30家。仅5月，就有滨江集团、建业地产、九龙仓集团等多家房企大股东实施增持计划。6月以来，除融创、碧桂园增持以外，中国奥园公司主席郭梓文增持公司138万股股份，平均价为6.73港元/股；吴亚军家族信托也斥资9000万港元于6月3日-4日于公开市场以平均价45港元/股增持龙湖200万股普通股。

老板们频频“增持”都因自家股票被低估？

应该没有哪个老板不觉得自家股票被低估了吧。

旭辉控股董事局主席林中曾说过：“我永远都是认为我的股价是被低估的，尤其是疫情以后，整个行业股价都是被低估的，股价问题有短期和中长期问题。”

中国恒大总裁夏海钧也曾表示：“恒大现在效益这么好，股价还这么低，恒大当然会选择一个在市场不稳定情况下，做一些股票回购。”

地产行业具有明显的周期性，受政策影响极大。受疫情影响之后，“三道红线”、“集中供地”、“房贷新规”等等政策接踵而来，地产股一降再降，很多优秀房企股价处于历史底部，即便基本面无虞、业绩表现亮眼。

以万科为例，年初的股价还在34元/股，现在已经跌到了24元/股，足足下跌了30%。万科A可是曾经市值冲上4000亿元的房企。

再比如中海，股价最高点也曾达到21.95元/股，市值曾突破过3000亿港元，如今基本都在19元/股附近徘徊。

这类基本面良好的房企都未能在股价上有相应表现，其他规模与盈利水平都不出色的中小房企日子就更难过了。

再看市盈率，地产股也普遍低于其他行业。2020年上半年，房地产上市企业市盈率均值为12.1倍，沪深上市房企市盈率均值为19.5倍，在港上市房企平均市盈率仅为5.3倍。

在被持续低估的形势之下，房企老板高管们真金白银的“增持”，自然是显示对公司长远发展充满信心的表现之一。

房地产行业走到了重构发展逻辑时刻

有券商表示，“企业增持根本目的并不是短期刺激股价表现，是为了提振资本市场信心，也是市值管理重要手段之一。”

用大股东增持和回购股票方式维护市值不是不可以，但在目前“弱”市场里可能效果并不明显；且房企资金大部分来自贷款，如果用非标、信托等渠道融来资金做增持和回购还会增加资金成本。随着房企暴雷愈发频繁，市场更为关注或担忧房企的生存空间和风险控制。

从宏观消息面上，地产股近期的确没有任何刺激股价上涨因素。透过房地产市场调控趋严态势，房地产行业也走到了重构发展逻辑、重新审视估值时刻。

中金发布报告提到：

商业模式突围是房企估值重构的核心驱动力。

图：国际房企商业模式特征全景图与估值溢价来源

资料来源：中金公司研究部

估值本质是对企业永续经营能力定价，未来开发商标的估值溢价将主要来源于“管理红利”和“商业模式”两个层面。行业竞争格局重塑过程中，吃透“管理红利”是房企赚取ROE超额收益（这也是盈利和派息超额表现的来源）、夯实投资长逻辑的核心，理应享有估值溢价。另一方面，房企估值重构的根本路径是选择一种被认可永续经营的商业模式，对业务结构进行深刻变革。

中金认为：国内房企未来根据资源获取能力和业务丰富程度可能演变出9种模式，并将获得所属模式的合理估值。进一步地，通过分部估值法，长期来看，国内房企市盈率中枢有望提升至15倍，市净率中枢有望提升至1.5倍。

图：中国房企未来可能演变出的九种商业模式

资料来源：中金公司研究部

虽说市场对地产行业看法不一，但未来发展前景和行业利润肯定会高度聚集在头部几家房企，它们依旧具有较大上行空间；一些转型房企可能找到其他具有上升趋势爆发点，整体应该继续看好中国房地产行业，后红利期依旧具有极大潜力。