海象新材：国内PVC模板前三名代工厂利润增长取决于上游化工价格

证券代码：003011 综合评级：BBB

·简介：成立日期：2013年；办公所在地：浙江海宁市

·业务占比：LVT地板15.65%（毛利率32.20%）、WPC地板14.10%（毛利率30.80%）、SPC地板69.23%（毛利率28.99%）；出口占比：99.55%；

·产品及用途：产品为LVT地板、WPC地板、SPC地板；用于建筑物的室内地面装饰；

·销售模式：公司产品销售主要采用ODM模式，极少部分采用自由品牌销售；

·上下游：上游采购PVC树脂粉、印花面料、耐磨层等（最上游为石油和煤炭），下游应用至商场、酒店、写字楼、医院、学校、体育场馆等公共建筑以及住宅装饰；

·主要客户：BRANDYWINE INTERNATIONAL HARDWOOD、WINDMOLLER GMBH、GLOBAL GEM FLOORING、HORNBACH BAUMARKT AG、LA HARDWOOD FLOORING INC；前五大客户占比37.14%；

·行业地位：国内PVC行业具有一定竞争力的骨干企业；

·竞争对手：大亚圣象、美喆国际、爱丽家居、泰州市华丽塑料、张家港市易华润东新材料、浙江天振竹木、江苏锐升新材料、上海劲嘉建材、阿姆斯壮等；

·行业核心要素：1、产品性能指标；2、规模与成本优势；3、客户资源；

· 行业发展趋势：1、行业需求稳定增长：根据中国海关的数据，2020年度中国PVC地板出口为385.24亿元，较2019年度增长15.38%，整体来看，PVC地板在我国地面装饰材料市场规模占比较低，我国PVC地板产品仍以出口为主；2、行业集中度提升：目前我国PVC地板行业集中度较低，规模较小的企业的毛利率一般要远低于行业领先企业，随着国家对PVC地板质量、环保标准的要求不断提高以及消费者日益追求产品的个性化和品质化，缺乏品牌影响力，综合实力较弱的PVC地板企业将逐渐被市场淘汰，PVC地板行业将向规模化、品牌化和专业化的方向发展；3、PVC板材国内渗透率有望提升：由于PVC地板进入中国市场较晚，特别是在家装领域尚未普及，国内的消费观念仍偏好木地板等传统地面装饰材料，整体来看PVC地板在我国地面装饰材料市场规模占比较小；但PVC地板凭借其优异的特性与广泛的应用领域逐渐获得人们的认可，行业即将进入快速发展阶段。2018年，PVC地板在美国地面装饰材料市场份额由2007年的9.80%提高到21.40%，已经成为美国第二大地面装饰材料。预计未来随着消费者环保意识的不断加强，PVC地板对传统地面装饰材料的替代效应将逐渐显现。

·大股东：持股比例为33.55%；股权质押率：6.04%

·管理层年龄：38-63岁，高管及员工持股：10.80%

·员工总数：1433人（+492）：技术113，生产1177，销售31；本科学历以上：82；

·人均产出：2020年人均营收：85万元；人均净利润：13万元；

·融资分红：2020年上市，累计融资（1次）：7.09亿，累计分红：0.22亿；

·资产负债表（2021年Q1）：货币资金4.15，应收账款2.36，预付款0.63，存货2.98，其他流动资产1.70；长期股权投资0.15，固定资产4.32，在建工程1.25，无形资产0.55；短期借款3.53，应付账款2.51，合同负债0.06；股本0.73，未分利润3.88，净资产12.38，总资产19.51，负债率36.54%；会计师审计费用：60万元；

·利润表（2021年Q1）：营业收入3.63（+61.75%），营业成本2.86，销售费用0.29（+38.89%），管理费用0.09（+40.67%），研发费用0.1（+50.58%），财务费用0.01（-49.57%）；净利润0.26（-18.77%）

·核心指标（2018-2021年Q1）：净资产收益率：46.76%、39.15%、28.52%、2.09%；毛利率：28.87%、33.05%、29.75%、21.22%；净利润率：11.43%、16.11%、15.38%、7.05%；总资产周转率：1.67、1.07、0.91、0.2；

·预测假设：营收增长：30%、20%、20%；净利润率：7%、7.5%、8%

·营收预测：2021E：16；2022E：19；2023E：23；

·净利预测：2021E：1.2；2022E：1.4；2023E：1.8；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

·市盈率：20-30倍

·三年后合理估值：35-55亿；当前合理估值：20-30亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：20-30元/股（未除权、除息）；

·核心竞争力

1、技术优势

公司始终把技术创新放在首要位置，目前拥有专利18项，其中5项为发明专利，公司先后取得了欧盟CE认证、德国TUV认证、美国FloorScore认证和美国GREENGUARD认证，上述认证表明公司产品不仅质量合格，而且符合特定的环保要求，未来公司将继续加大研发投入；

2、客户资源优势

公司通过多年的发展以及市场推广，在行业内积累了大量优质的客户资源。公司的业务覆盖了美国、德国、英国等以欧美为主的发达国家和地区，公司与KINGFISHER、BEAULIEU CANADA、ENGINEERED FLOORS和HORNBACH等境外大型地板品牌商和建材零售商建立了良好的合作关系，且上述客户不会轻易更换供应商；

3、生产设备及成本优势

公司积极引进国内和国外先进的生产设备，设备自动化程度高、工艺技术稳定、生产能耗较低、成本控制严格。公司成本优势较明显，一方面由于生产规模较大，具有规模优势，可降低产品的单位成本;另一方面，由于公司技术水平的提高，公司生产设备趋向自动化和节能化，如公司采用的SPC地板原料储备装置、管道输送和自动计量装置可有效提高生产的自动化程度，保障产品质量稳定性的同时节约了大量人力成本;公司采用油压冷热分机设备，可有效降低能耗，提高机器使用寿命；

·风险提示

1、原材料价格波动风险

公司产品的主要原材料为PVC树脂粉、印花面料和耐磨层等，大部分为化工产品，其价格走势与原油及煤炭价格走势具有一定的关联性。主营业务成本中原材料的占比较高。未来若公司生产所需主要原材料的价格发生较大波动，则将对公司业绩产生影响；

2、应收账款回款风险

虽然报告期期末公司应收账款账龄1年以内的应收账款占比均在99.9%以上，主要客户为国外知名的地板品牌商、贸易商或建材零售商，信誉良好，但由于公司应收账款金额较大，且相对集中，若该等客户发生重大不利变化可能导致欠款不能及时收回，公司财务状况将受到一定影响；

3、汇率波动风险

公司境外销售产品结算货币主要为美元或欧元，人民币的汇率波动直接影响产品的价格竞争力，从而对经营业绩造成影响。