最近市场热点散乱，很多好公司估值太贵，导致大家都下不去手。

而创业板注册制刚开场，趁着热乎，资金一窝蜂涌进去，成了短线的一股小风口。

不过，这里面鱼龙混杂，风险大的烂公司建议大家还是别碰。

今天君临凑个热闹，讲一只冷门的低估值建材股，感兴趣的大家可以看下，不感兴趣也没关系。

这家公司叫开尔新材（300234），20倍PE，今年以来没有券商研报覆盖过，足够冷。

不过，随着后疫情时代的基建回暖，这里面是有一些机会的。

1

先讲宏观机会。

我们知道，过去五年，中国经济格局最大的趋势之一，就是大都市圈建设。

广深、沪宁杭、京津、成渝等城市人口大幅流入，国家中心城市正对周边地区形成虹吸效应。

统计显示，2011-2016年——

一二三四五六线城市常住人口年均增速分别为1.5%、1.3%、0.8%、0.6%、0.2%、0.3%；

户籍人口增速分别为1.4%、1.3%、0.9%、0.7%、0.4%、0.4%；

小学生数增速分别为4.0%、4.1%、2.5%、1.1%、-1.7%、-2.2%。

可以看到，越是大城市，人口增速越快，低线城市的小学生数已经出现了明显的萎缩趋势。

另一份数据则显示，中国的人口流动正从三七分化走向二八分化。

纳入统计的中国所有地区中，2001-2010年期间，人口流出的有1371个，到2011-2016年期间，上升到了1557个。

流出地区占比从66%增至75%。

同期，人口流入地区个数从705个降至519个，占比从34%降至25%。

可见，人口正从过去大面积的流向沿海地区，转向集中汇聚到几个主要的大都市圈。

根据一些机构的预测，到2040年，京津冀、长三角、珠三角、成渝、中原都市圈，五大都市圈的人口规模将分别高达1.05 亿、1.12 亿、8402 万、7566 万、7431 万人，合计 4.5 亿， 占全国人口的 30%。

这里面的逻辑，有两个：

第一，经济结构的变化；第二，户籍政策的调整。

两个逻辑是互相关联，互相作用的，并最终推动中国的大都市化汹涌向前。

早期的时候，我国的决策层对大都市化发展是有疑虑的，更向往的是类似德国的小城镇模式。

在该模式下，人口分散居住，宜居体验会更好，能够杜绝很多交通拥挤、环境污染等弊病。

因此，本届政府刚上台时，提出的政策叫“新型城镇化”，要大中小城市协同发展，建设特色小镇，搞乡村振兴。

但是，搞了几年，效果不理想。

主要的原因在于，城镇化模式对应的是工业化时代的需求。

在工业时代，工厂建设需要低成本的土地，和廉价劳动力，因此星罗棋布的小镇是最佳建设方式。这也是跟德国工业发达的状态相适应的。

但在后工业化时代，经济的驱动力已经转向了知识密集型产业，靠人才的聚集、高科技的研发创新、金融+文化+营销等高端服务业的紧密配合来实现。

这些人才和他们的经济活动，都高度集中在信息发达的一线城市，只有提升他们的效率才能获得更好的经济驱动力。

这正是最近几十年，纽约、硅谷、东京、伦敦、巴黎等都市圈越来越大，人口占比在美国、日本、英国、法国等国家里不断提升的主要原因。

政策只能顺应经济规律，因势利导，而不能逆着来。

于是最近几年，我国提出大都市圈发展政策，并对除北京、上海以外的大城市都陆陆续续放宽、甚至取消了户籍限制。

未来的二十年，中国将有80%的人口，大约10亿人居住在城市里，其中又有30%的人口居住在五大核心都市圈。

这个大趋势里，必定蕴藏着无穷的投资机会。

2

大城市里，最主要的矛盾之一就是土地的稀缺。

人口越来越多，城市的面积虽然也会扩容，但中心城区的密度总是在不断上升的。

这就造成了大城市病。

堵车、住房不足、学校、医院、公园、健身场所不够用，最本质的原因还是城市的地太少了，人均空间不够。

看下面这张图，有没有密集恐惧症？

但是，人口依旧在往中心城市集聚，我们不可能改变这个趋势。

只能想办法解决。

最佳的办法，就是增加城市的空间。

城市的空间，可以向上要，增加建筑的高度；也可以向下要，开发城市的地下空间。

但是，目前的中心城市，中心土地基本开发完毕，在这些地方向上要空间，只能是拆除重建。

但是拆除重建，不仅涉及的利益复杂，而且还极大影响周边地区城市正常功能的运作，特别是影响地面交通。

而且高层建筑本身建设难度大，此外高层建筑还会带来城市采光的问题，因而其推行必然会有一个漫长的过程。

而向下要空间，对正常的城市运作影响小，特别是建地下交通设施，是目前迫切需要和可行的。

我们举个新加坡的例子。

新加坡，这个面积仅比纽约市大一点儿的国家，却有着高达540万的人口，空间危机时刻紧绷着。

为了获得更多的空间，向外，他们不断填海造陆；向上，他们的公寓楼已经高达70层……

但是，预计未来15年，这个城市还将增加150万人口，空间远远不够用。

怎么办？

2019年3月，新加坡公布了2019年发展总蓝图草案，被率先公布的滨海湾、裕廊创新区和榜鹅数码园区的三维规划图显示，地下空间利用将达到650公顷。

新加坡《海峡时报》称，此举是打造新加坡地下城市的第一阶段，这些地区的地下将配备交通枢纽、步行街、自行车道、公共设施、仓储和研究设施、工业应用、购物区和其他公共空间，分别位于三个区域的地下8米、15米和25米。

作为世界最发达和人口最稠密的城市之一，新加坡的经验证明，向地下要空间大有可为。

2019年5月，我国自然资源部印发《关于全面开展国土空间规划工作的通知》，要求将地下空间作为市级国土空间总体规划主要内容。

以此为节点，我国一二线城市的地下空间开发进入了一个新时代。

以南京为例，江北新区的在建地下空间项目是目前世界最大规模的地下空间PPP项目之一，总投资约131.2亿元，地下总建筑面积约85.10万平方米，最大埋深达46米。

项目包括12个地块，建设内容包括地下停车场、地下配建商业区、地铁（含4条地铁线）、综合管廊、地下慢行交通道、地下公交场站等。

而在杭州，刚刚发布了《2020年度杭州市地下空间开发利用分解任务书》。

该任务书要求，今年全市计划新增地下空间500万平方米，重点推进50个开发项目，包括重点区域内37个项目和重点区域外13个项目。

杭州将大力推进“城站东广场—婺江路公建带”、“江湾新城”和“富阳拥江主中心”等17个重点区域的建设，使重点区域地下空间成系统、成规模地开发，打造名副其实、功能齐备的地下城。

至于其它大城市，广州、深圳、重庆、武汉等，只要你留意一下新闻，就会发现近年地下空间的建设同样越来越多。

3

地下空间建设，最大的问题是潮湿、地质结构复杂，对于建筑材料的要求非常高。

尤其在装饰材料上，因为装饰材料直接和外界接触，最容易受腐蚀和外部冲击。

金属性装饰材料虽然轻薄、物理强度高，但是不耐腐蚀，容易老化、生锈，不防火、硬度低，因此老旧很快，生命周期短。

而瓷砖、石材类的传统装饰材料虽然耐腐蚀，但是脆性高，受冲击能力弱，容易在外力作用下开裂。

也正因为他们的脆性，单块的装饰材料不能做的很大，因而限制了装饰的设计，也给装配增加了工作量。

同时，这类材料无法干挂，在线路检修和墙体渗漏修补时非常麻烦，因此，也不是理想的装饰材料。

综合耐腐蚀、强度高、装饰效果的要求，人们发现，功能性搪瓷才是地下空间最佳的装饰材料选择。

它既拥有瓷砖、石材与金属类材料的优点，也克服了其硬伤和软肋，在功能性上是目前to G 和 to B领域最优秀的产品。

因此，在人类刚刚起步的地下空间大开发中，主要是地下交通、地铁和隧道、地下人行道，大范围的采用了功能性搪瓷作为装饰材料。

大家平时坐地铁的时候，可以留意一下，看看地铁的立面装饰材料是不是都是搪瓷？！

这性感的曲线，完全是瓷砖和石材做不来的啊！

4

乍一看，大家可能以为这个功能性搪瓷是瓷砖，实际上，两者完全不在同一个难度级别。

前者是王者，后者是青铜。

陶瓷在全中国可以找到非常多优质的厂家，而能用在地下建筑中的功能性搪瓷，全国厂家没几个。

目前，开尔新材、佛山唯艺、葆利昌三家公司基本垄断了市场。

其中，开尔新材是唯一的上市公司，更是占有50%以上的市场份额，在技术和标杆工程的承接上一骑绝尘。

从港珠澳大桥、北京大兴国际机场、北京奥运环隧项目，到上海长江过江隧道项目、上海外滩隧道项目、胶州湾海底隧道等，用的都是开尔新材的产品。

可见，开尔新材在地下世界的实力还是很强的。

就技术实力而言，开尔新材拥有首批中国轻工业重点实验室——中国轻工业功能搪瓷材料重点实验室，静电干法工艺为行业首创，与湿法工艺相比，静电干法工艺的能耗及瓷釉消耗能够节约 50%以上，瓷层厚度显著降低、大幅提升产品韧性，具有较大的工艺技术领先优势。

而国内同行，大多还停留在湿法搪瓷的层次，根本没法与开尔竞争。

这种行业格局下，即使新进企业能够投资建成生产线，也难以熟练掌握核心技术，加之没有过往业绩支撑很难真正形成有效市场供应，参与市场竞争，反而容易在亏损的逼迫下不得不停止经营。

因而从2005年到现在，立面装饰用搪瓷的市场格局依旧是头部企业占据着绝大部分份额，其中开尔一直占据着50%以上的市场。

随着地下空间开发热潮的到来，开尔新材的技术实力和行业地位将保证他能拿到最大的一块蛋糕。

开尔新材的主营业务包括立面装饰和节能环保两块。

其中，立面装饰又分为内立面和外幕墙两个板块。外幕墙是这轮行情的另一个机会点。

内立面主要应用于地铁、隧道、地下空间、机场高铁站台、室内场馆等空间，也就是主要应用于上文所说的地下空间工程。

这是开尔新材的底盘，大趋势向上。

另一方面，则是外幕墙，也就是定位于公用、商用高端建筑的幕墙装饰。

这是开尔的新业务，前几年零碎在国内做了一些，外国做了7、8栋房子的幕墙，但缺乏高端标志性项目，今年预计会迎来快速成长期。

主要原因是，今年4月份国家会议中心二期项目签约，该项目的成功签约具有里程碑意义，对公司后续幕墙项目推广具有显著的示范效应。

目前，外幕墙产品营收占比仅为10%，如果能够起量的话对营收增长会有不错的帮助。

5

最后简单分析下财务数据。

2017、2018年，受“低价中标”影响，公司业绩连续下滑。

2018年营收2.9亿，净利-7100万。

但到2019年，实现营业收入6.85亿元，同比增长136.66%，净利润5785.68万元，同比增长180.94%。

大幅反转的逻辑是否能延续呢？

拆分来看，2019年三大主营产品内立面装饰搪瓷材料、工业保护搪瓷材料、珐琅板绿色建筑幕墙材料均实现大幅增长，营业收入涨幅分别为114.55%、132.62%、204.91%，毛利率分别为42.29%、11.80%、58.55%。

开尔新材的业务模式带有工程承包商性质，公司一般收到预付款10%-30%后，进行供货；

在完成工程安装、验收后，客户一般支付合同总价的80%-90%作为进度款；

后续5%-10%的款项作为质保金，在满足条件后支付。

可以发现，公司的现金压力比较大，因而在订单量大的时候，会选择银行贷款。

可是中小民营企业在获得长期贷款时，由于国情问题，困难比较大,也因此，开尔新材一直没有长期借款。

因而，短期借款就成了预测这类型业务企业的订单量和业绩的一个领先指标：

目前，开尔新材的短期借款已经来到历史高位：

而2020Q1，按原统计的预收账款的统计口径，比2019Q4增长26.6%，来到近一个亿。

这意味着，新订单的增加。

而一个亿的预付款，意味着3.3亿到10亿的订单。

从预付款和短期借款两个指标来看，公司今年的业绩将会继续2019年的反转，势头不错。

其实，观察公司财务数据和股价走势可以发现，2019年初的时候，其股价就出现了一波翻倍的行情。

说明资金已经提早预判到了该公司的业绩反转。后续的业绩数据发布，果然兑现了预期。

但股价，却从2019年4月开始，一直横盘至今，已有16个月之久，市值也只有38亿。

截至8月26日，最新动态PE只有20倍。

观察公司上市至2019年末的估值情况，历史动态PE水平均值在74.4倍，一倍标准差范围的上限是107.9倍，下限是41倍。

现在明显处于低估区间。

说到底，还是去年下半年的市场情绪压制+今年上半年受疫情影响而导致的收入确认较少。

资金比较谨慎。

就基本面来看，随着复工后各个项目的工程进度加快，开尔新材自去年开始的业绩爆发逻辑大概率将能够延续。

至于值不值得介入，就看诸君的喜好了。