（报告出品方/作者：长江证券，王贺嘉、杨晨、邬博华）

01 军工投资盈利驱动决定论的前提：景气赛道的企业扩产行为

国防现代化建设具有强监管、强计划的资源配置属性

在我国国防和军队现代化进程加速中，主管部门、军队以及工业部门等已经形成完善的管理机制，其中每五年 的发展规划是武器装备采办执行的重要纲领； 我国国防科技领域具有强计划、强监管的行业属性，在行业需求侧的监管主体是中央军委，供给侧监管主体主 要是国防科工局和国资委等。

国防需求侧：战略牵引采办规划，规划牵引资源配置

只有在未来采购规划或者产品订单增长确定的前提下，工业部门才会主动选择扩产以保障武器装备及时交付部队； 军工需求的偏计划性、政府采购为主等，决定了军工企业无论是基于军方对供应链可靠性的要求，还是最小化其 资金成本的角度，对产能投入计划性较高，尤其体现在配套地位核心、供应核心装备的环节或者公司。

国防供给侧：国防科技工业体系是由政府主导建立的

目前，我国国防科技工业的管理体制是由国家国防科技工业局（隶属于工业与信息化部）负责管理承担武器 装备科研生产任务的企事业单位。

02 中航光电的经营历史能够显性辨析国防军工产业的景气变化

连接器是构成完整的武器装备系统必须的基础结构件

军用连接器是构成完整的武器装备系统所必需的基础元件 。国防信息化中凸显重要性，在军事武器装备和航天用途的各类电子系统中，尤其是在器件与组件、 组件与机柜、系统与子系统之间，连接器起着电气连接和信号传递的重要作用； 广泛应用于航天、航空、舰艇、电子和核武器等装备。按照传递信号的载体不同，军用连接器可以 分为电连接器、光连接器和流体连接器等；

预计到2025年我国军用连接组件市场空间超400亿

随着国防信息化建设部快速发展，电子信息系统装备价值占比仍在持续提升，连接器作为组成武器装备模块 网络的基础元件有望持续增长。 根据永贵电器2020年报数据，我国军用电连接市场规模已经达到125亿元，预计2021年有望达到135 亿元。根据Meticulous Research数据，全球连接组件2025年有望达到2207亿美元，根据Bishop & Associates结构数据推算，对应中国军用连接组件市场有望突破400亿元人民币

公司军用互连业务：规模大、市占率高、全领域覆盖

中航光电是国内防务领域的连接器龙头，兼具产品竞争优势和完善的治理结构，有望充分受益军工需求释 放红利。 2019年公司在防务领域的收入规模仅次于安费诺，位居国内第一、全球第二。公司生产的军用连接器覆盖 航空、航天、舰船、兵器、电子等多个子行业，公司作为军用连接器领先企业，其产品质量与专业性已经 过时间检验，具有明显优势；

国防信息化进程与中航光电的经营业绩形成映射关系

我们分析预测，中航光电充分受益于军工电子元器件行业加速发展所带来的红利。 未来国防预算总额预计将继续稳定增长， 军队建设发展十四五规划提出：十四五期间加快机械化信息化智能化融合发展，到2035年基本实现国 防和军队现代化，武器装备信息化建设速度或将加快，使得军工电子元器件的需求也将持续增长； 此外，军工电子元器件领域国产化率的提高，也将带动整个行业需求的增长。

03 中航光电的历次扩产可表征中观景气释放时点、节奏和空间

历次产能建设均能把握下游需求释放前的关键时间点

公司规模扩张迅速，业绩高速扩张的直接动力来源于公司各产业基地项目产能释放。 2007年以来营收实现15倍以上增长，归母净利实现13倍以上增长

创新管理制度与市场化激励体系，成就公司卓越基因

中航光电坚持文化引领，文化自信是公司发展更为基本、更为深沉、更为持久的力量。 公司秉承“航空报国、航空强国”使命，践行“诚信、厚德”为核心的特色企业文化； 树立“专业、可靠、高端”的企业形象与品牌形象，是久经市场考验的优质龙头； 为推进公司迈向高端链，倾力打造全球一流的互连方案提供商奠定扎实的基础；

市场化激励体系是公司精准捕捉下游需求的根本遵循

二度股权激励：重视人才激励，响应国企改革方针。公司于2019年通过上市公司定向发行股票的方式实 行股权激励并基于公司的经营发展规划设立激励解锁条件；

完备的营销网络成为公司精准布局产能投放的主抓手

从地域上看，公司国内营销网络覆盖所有省份和地区，并实施电子商务、网络营销； 从下游领域上看，中航光电的军用连接器覆盖航空、航天、舰船、兵器、电子等全部子行业，能够提前洞悉 行业景气度变化。

04 军工持续景气的确定性，中航光电新一轮扩产计划予以证实

中航光电非公开发行A股股票预案募集资金投资项目

中航光电非公开发行股票方案预案，拟发行不超过3.30亿股，募集资金总额不超过34.0亿元，扣除发行费用 后，拟全部用于中航光电（广东）有限公司华南产业基地项目、中航光电基础器件产业园项目（一期）以及 补充流动资金； 以提升通讯、新能源汽车等领域产品的研发制造能力，并继续夯实公司在防务特种连接器领域的竞争实力， 有助于进一步提高公司整体盈利能力及特种连接器产品核心竞争力，向全球一流的互连方案供应商迈进。

中航光电非公开发行A股股票预案基本情况概述

本次发行的定价基准日为公司本次非公开发行股票的发行期首日；本次非公开发行股票发行价格不低于前20个交易日股票交易均价的80%； 根据投资者的不同身份，限售期分别为6个月、12个月、18个月、36个月； 发行对象不超过35名（包含），中航科工拟以现金认购2亿元，中航产投拟以现金认购1.9亿元；

大额订单相继落地，军工行业或已进入业绩兑现期

航发动力公告的大额现金或是预付款落地的直接体现，预示着军工产业将迎来长周期高增长，产业链上下游 企业的现金流也有望大幅改善； 2021年6月8日，航发动力发布公告对117亿元进行现金管理，显示主机厂收到大金额订单预付款。在十 九大军队建设速度加快背景下，军工产业采购模式将由“滚动采购”转变为“批次合并、大单采购”， 相应的预付款比例也有望大幅提升；

预付款正从主机厂向上游分配传导，产业链的整体现金流状况将得到极大改善； 中航机电于2021年7月3日公告存款限额从50 亿调增至150 亿，大幅增加100 亿，我们分析预测公司大 额预付款或到账，侧面印证下游需求强劲，行业景气度较高；

05 组合配置：优选景气赛道， 聚焦破局主线，盈利驱动决定论

军工行业组织结构转向“小核心，大协作”模式

“小核心”主要包括特殊武器装备科研生产项目和其他武器装备科研生产项目的总体、关键分系统、核心配套 产品两类。“大协作”主要指武器装备的一般分系统及其配套产品，在不影响保密和安全的情况下，应尽可能 面向市场，面向社会，充分竞争，发挥全社会的资源优势。

国内主机厂已有意愿和能力提升精密加工的外协

梳理当前航空、航发主机厂对于供应链的描述，从资源配比、成本优化和专业分工的角度，各大主机厂对于供 应链的升级补短板，供应链管理的改革和优质供应商的需求日益增强。

国内配套企业普遍有进行产业链延伸的意向

当前军机装备加速列装换代的需求是明确的，而航空主机厂对于优质一体化解决方案供应商的需求是紧迫的， 这在产业链层面已经形成了一定共识。从各大航空制造供应商的公开表述可知，各家企业均有一定规划进行 产业链延伸，通过自身业务的转型升级提升未来的核心竞争力，抓住国产航空供应链的这次变革机遇。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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