北摩高科：国内飞机刹车系统龙头，多元化向民品迈进增长可期

证券代码：002985 综合评级：A

·简介：成立日期：2003年；办公所在地：北京

·业务占比：飞机刹车控制系统及机轮60.05%（毛利率73.32%）、刹车盘18.64%（毛利率81.21%）、检测试验19.09%（毛利率72.94%）、其他2.22；其中军品占比95.06%；

·产品及用途：

1、飞机刹车控制系统及机轮：刹车控制系统是飞机的重要系统，主要由控制盒/控制模块、伺服阀、速度传感器、指令传感器、液压电磁阀、减压活门、梭形活门和换向阀等组成，具有刹车效率高、跑道自适应性能好及安全可靠性高等特点。飞机机轮分为前机轮和主机轮（飞机刹车机轮），分别配装在飞机前起落架和主起落架上。主机轮主要由机轮组件和刹车装置构成，供飞机起飞、着陆、滑行、支撑、刹车使用；前机轮一般不含刹车装置，供飞机起飞、着陆、滑行、支撑、转弯使用；

2、刹车盘（副）产品：包括刹车盘、摩擦片和闸片，主要用于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机及坦克装甲车辆等重点军工装备；以及民用民航飞机、高速列车、工程车辆等；

3、检测实验（收购京瀚禹业务）：主要为客户提供元器件的筛选、破坏性物理分析等可靠性检测试验以及测试程序开发等服务，涉及航空、航天、电子及国防等各个领域；

4、在研产品：飞机起落架系统、高铁刹车闸片、飞机起落架系统维修

·上下游：上游采购钢材、炭纤维预制体、粉材、电子元器件及机械加工等，下游应用至于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机、航天高空飞行器及坦克装甲车辆等重点军工装备，也可应用于民用航空、轨道交通领域。等领域；

·主要客户：前五大客户占比70.17%，第一大客户占比30.18%；

·行业地位：国内飞机刹车系统龙头

·竞争对手：国外：美国Honeywell、美国B.F. Goodrich、法国Messier-Bugatti、英国Dunlop；

国内：西安制动、博云新材、北京优才百慕、西安超码科技等；

·行业核心要素：1、产品性能指标；2、军方采购周期；3、客户忠诚度；

·行业发展趋势：1、根据十四五规划，军工装备整体需求快速增；2、军品国产化大趋势；

·其他重要事项：1、公司以2000万元现金受让陕西蓝太航空设备对应的50%的股权（增资前），同时以2000万元价格认购蓝太航空新增注册资本2000万元；2、2020年9月，公司收购了京瀚禹51%股权，2020年9月-12月实现了销售收入1.31亿元。收购整体估值7.52亿元，京瀚禹2020年全年净利润0.56亿元；

·大股东：持股比例为35.07%；股权质押率：0%

·管理层年龄：39-63岁，高管及员工持股：约20%

·员工总数：729人（+424）：技术132，生产448，销售57；本科学历以上：300；

·人均产出：2020年人均营收：94.19万元；人均净利润：43.42万元；

·融资分红：2020年上市，累计融资（1次）：8.46亿，累计分红：1.95亿；

·资产负债表（2021年Q1）：货币资金6.34，应收账款13.41，预付款0.18，存货2.48；固定资产1.59，在建工程1.41，无形资产0.57，商誉1.94；短期借款0.13，应付账款2.14，其他应付款0.93；股本1.5，未分利润6.54，净资产21.74，总资产28.99，负债率16.64%；会计师审计费用：80万元；

·利润表（2021年Q1）：营业收入2.54（+150.7%），营业成本0.69，销售费用0.07（+1760%），管理费用0.15（+130.84%），研发费用0.12（+133.44%），财务费用-0.03，其他收益0.07，信用减值0.11；净利润1.19（+52%）

·核心指标（2018-2021年Q1）：净资产收益率：18.46%、20.89%、17.59%、4.93%；毛利率：71.03%、75.7%、74.4%、72.99%；净利润率：45.32%、51.21%、46.07%、41.27%；

·预测假设：营收增长：100%、35%、30%；净利润率：1.75%、2%、2.3%

·营收预测：2021E：13.7；2022E：18.5；2023E：24；

·净利预测：2021E：5.8；2022E：8；2023E：10；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

·市盈率：40-60倍

·三年后合理估值：400-600亿；当前合理估值：20-25亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：104-124元/股（未除权、除息）；

·核心竞争力

1、商业模式较好，耗材特性令公司产品受益于增量市场和存量维修保障市场

公司作为业内领先的军用航空航天飞行器起落架着陆系统及刹车制动产品的研发制造企业，产品广泛应用于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机及航天高空飞行器等重点军工装备，未来或受益于主战装备的列装放量。此外，公司生产的飞机刹车制动产品关系到飞机起飞、降落及滑跑安全，属于耗材类产品，具有一定的使用寿命和替换周期，未来或存在较大的存量维修保障需求。近年来，我国周边安全局势趋向紧张及我军实战演习次数增加，机轮和刹车盘类耗材产品的替换和维修周期或缩短，公司或直接受益。

2、从零部件供应商向系统级供应商转变，不断提升配套层级

公司以刹车盘（副）为基础，逐步向飞机机轮、刹车控制系统、起落架着陆全系统延伸，并朝着集成化和智能化的方向发展。公司具备独立完成飞机起落架着陆全系统设计、制造及试验验证能力的集成优势，实现了从零部件供应商、材料供应商向系统供应商、整体方案解决商的跨越式转变，形成跨度纵深的产业链综合竞争力，系统集成优势明显，配套层级显著提升。

3、、高端人才优势，核心团队在刹车制动领域造诣深厚

公司形成了以总工程师、专业总工程师为核心技术骨干的研发团队，核心科研团队大部分在公司工作10年以上，涵盖材料、机械、自动化、航空制造等专业，在航空制动领域积累了丰富的技术研发经验，保证了公司产品、技术不断创新和迭代，获得了多项国防专利、发明专利及其他重要奖项。

4、技术研发优势，具有丰富的刹车制动领域相关技术积累

公司自成立以来一直深耕刹车制动领域，凭借深厚的技术积累和丰富的经验，形成了一系列具有自主知识产权的核心技术。公司拥有多项国防专利、发明专利、实用新型专利、国际专利、非专利技术。

·风险提示

1、采购周期波动

主要产品的最终用户为军方，公司实现销售的产品品种较少、最终客户数量较少军品采购特点使公司订单个数少、单个订单金额较大、执行周期较长、交货时间分布不均衡，导致公司营业收入在不同会计期间内具有一定的波动性。

2、客户集中度较高的风险

我国军工行业高度集中的经营模式导致军工企业普遍具有客户集中的特征，报告期内公司客户集中度较高。公司系国内军用飞机刹车制动领域的核心供应商，公司和客户形成互相依存的关系；但如果现有主要客户需求出现较大不利变化，将有可能对公司的经营业绩造成较大影响。

3、应收账款发生坏账的风险

2020年末公司应收账款10.67亿元，占当期末流动资产比重为49.72%，账龄主要为两年以内，且主要系对主机厂商及军方等信用较好客户的应收账款，不能回款风险较低。但如果公司不能按期收回应收账款，则存在资产损失的风险。