新天科技：智能水、气表领军企业，好行业好公司仍需好时机

证券代码：300259；成立日期：2000年；所在地：河南郑州

一、主营业务

主营业务

民用智能计量仪表及系统的研发、生产、销售和服务，涵盖智能水表、热量表、智能燃气表及智能电表四大系列以及配套的系统设备和系统软件。

产品及用途

水、气、电表智能检测等

业务占比

智能水表及系统37.22%、智能燃气表及系统15.1%、工商业智能流量计24.52%、其他业务23.16%

上下游

上游采购水表金属表壳（铜表壳、铁表壳）、各类注塑件、接管螺母、电子元器件。各类原材料供给充足、市场价格透明，公司等，下游销售至水务公司、水务局、燃气公司、电力公司等公用事业单位为主

行业地位

水表市场占有率约4%，行业前三（宁波水表、三川智慧为行业前二，但是公司称自己在智能水表领域是行业龙头）

竞争对手

宁波水表、三川智慧、金卡智能、威星智能、先锋电子、汇中股份、威胜控股（03393.HK）、连云港连利水表、重庆智能水表、宁波东海仪表

行业发展趋势

1、行业集中度提升，当前行业前三合计市场占有率仅有15%左右，处于非常低的水平；

2、物联网、智能化趋势确定，传统机械表将退出历史舞台；

3、大政府集约化采购，尤其是在智能水表领域，智能水表普及率较低的核心原因是各个地方政府水务公司自立为王，没有形成有效的统一管理，未来政府平台采购将集约化、规模化，销量提升的同时也会对产品价格有较大的伤害；

其他重要事项

2019年12月22日，公司2019年营业收入预计将达到11亿元－12.8亿元，比上年同期增长30%－50%。2019年预计盈利2.38亿元－2.83亿元，比上年同期增长60%－90%。本报告期，公司非经常性损益净额预计为5900万元，上年同期非经常性损益净额为2489.76万元。报告期内，智慧农业节水业务实现翻倍增长。

简评

1、公司业务主要分为四大块：（1）智能水表，也是公司目前业务量最大的一块，根据十三五规划，2020年我国智能水表普及率要达到40%，由此推测智能水表2020年的市场规模将达到70亿元，增速有望保持28%以上。预计公司2019年智能水表销售额大概在4亿元，同比增长约35%，考虑到当前智能手表普及率仍然不足，预计未来三年行业仍将保持20-30%的增速，但是很难像ETC行业一样形成爆炸式增长，毕竟还没有足够的政策支撑；而且行业客户非常分散，行业竞争者也非常多（毕竟技术门槛不高，又比较依赖市场资源且当前毛利率还比较可观）；公司第一大客户仅有3%不到的销售占比，后续智能水表业务营收预计将保持稳定增长，但是很难形成规模效应（客户过于分散，营销费用较高）；（2）智能气表，与智能水表相反，智能气表下游客户集中在少数几家燃气公司，如：华润燃气、重庆燃气、昆仑燃气等公司，采购也相对集中；但是当前智能燃气表普及率已经超过五成，未来行业需要一方面依赖于天然气用户的增长，另一方面依赖于存量的更新（10年强制换表）；智能气表的采购特征是单一客户体量较大，故而对价格比较敏感，且竞争对手较多，未来行业毛利率将稳步下滑；（3）工商业智能流量计，包括智能电磁流量计、智能涡街流量计、智能时差式超声波流量计及软件系统。简单来说是通过硬件设备和软件后台形成了一个智能管理体系，比如城市管网如何实现智能供水供气、如何做到预缴水电费（亦包括余额不足自动断电），该业务可视作向下游智慧城市迈进了一步；（4）其他业务包括电力仿真（配电仿真、培训教学、试验等）、智慧农业（精准灌溉、水位管理等）；

2、总结公司业务特征，一是下游客户全部为事业单位（水、电、气），应用领域也主要包括水电气三大方面；二是下游客户目前非常分散，营销成本较高；三是业务涉及民生领域，故而现金流比较好，也因为与此未来利润可能受到挤压，毕竟是民生工程相关；四是业务整体处于成长期，短期还未见瓶颈；

3、从同行竞争对手来看，光A股上市公司就有6家涉及该领域，还不包括海外竞争对手，港股竞争对手及未上市公司，行业竞争度可见激烈，而且目前相互之间差距并不大，如果后面水务系统执行统一采购，势必将成为智能水表版的带量采购，会对行业毛利润带来较大的冲击；行业是非常好的行业（增长确定+现金流好），但当前阶段竞争过于激烈，龙头尚未胜出，未必是好的时机；

二、公司治理

大股东

持股比例为35.7%；股权质押率：0%

管理层

年龄：40-53岁，高管及员工持股：约15%

员工总数

1529人：技术491，生产576，销售291；本科学历以上：535

融资分红

上市时间：2011年上市，累计融资：11.9亿，累计分红：1.71亿

简评

1、公司由两兄弟控股，中央汇金公司有少量持股，应该是比较看好公司涉及的民生相关工程和行业地位；

2、公司老板很抠门，整个高管团队年薪仅有290万元（共14名高管，3名独立董事），也只能在河南郑州混个中产了，如果到了沿海估计只能算低收入人群；

3、2011年上市，累计融资了近12亿，但是仅有不到2亿分红，公司现金流整体还是比较好的，只能说老板还舍不得把手上的现金分出来，估计还有自己的算盘；

三、财务分析

资产负债表

2019年Q3：货币资金2.14，交易性金融资产0.35（银行理财），应收账款4.46（+0.8），其他应收款0.5，存货3.21（+0.9），其他流动资产8.4（+1，银行理财），长期股权投资0.26，其他权益工具0.32，投资性房产0.67，固定资产3.1，在建工程0.6（+0.22），无形资产0.68，商誉0.9，应付账款2.8，预收款0.52，其他应付款1.22；股本11.75，资本公积0.47，库存股0.17，盈余公积0.89，未分利润7.83，净资产20.8，负债率20%

利润表

2019年Q3：营业收入7.45（+36.9%），营业成本3.81，销售费用1.32（+0.3），管理费用0.4，研发费用0.5，财务费用-0.03，其他收益0.29，投资收益0.23（银行理财产生收益，可持续），净利润1.67（+53.8%）

简评

1、公司现金流没得说，理财加现金已经超过10亿元，公司一年营收估计12亿元左右，无有息负债，现金绝对充足；

2、因为现金流好，所以也投了一点股权基金，甚至顺带着买了点房子租了出去，有一点不务正业了；

3、因为客户属性好，所以也没啥应收账款，整个资产结构都比较良性，看不出重大风险；

4、营收连续四年保持快速增长，而且从业务逻辑上来看，应该仍有3年左右的可持续性；近三年毛利率处于49%左右的水平，净利润率达到22%，均处于行业最高水平（龙头宁波水表净利润率为14%），或与产品结构及补贴、投资收益较高有一定关系；

5、未来从业务发展逻辑来看，公司保持近50%的毛利率和20%+的净利润比较困难，毕竟行业集采是趋势，行业发展前景虽好但是竞争将趋于白热化，合理的利润方可持久；

6、公司预计2019年净利润为2.38亿元－2.83亿元，取中枢值约为2.55亿元，其中有5900万元为非经常性损益（投资收益及其他收益），剔除后主营业务净利润约为2亿元，后期做财务预测时具有一定参考意义；

四、投资逻辑及核心竞争力

投资逻辑

1、智能水表、气表、智慧农业、智慧城市将逐步渗透到生活，行业增长稳定、确定性高；

2、公司处于行业前三的准龙头地位，受益行业集中度的提升；

核心竞争力

1、技术研发优势

公司深耕智能计量仪表及智慧能源管理领域十九年，是国内唯一一家提供“智慧计量管控、管网监测、在线水质监测、GIS地理信息、农业节水管控、电力模拟仿真培训、电力作业安全体感、大数据云计算”等全产业链的物联网解决方案的上市公司。在物联网技术、云计算技术、自动控制技术、大数据挖掘技术等多个领域均已处于行业内领先水平。

2、品牌优势

公司是国内最早从事智能计量表及能源信息化管理解决方案的企业，在水务、燃气、热力领域具有大量成熟的项目，产品得到了大客户的认可，公司品牌知名度较高。

3、工业4.0智慧化工厂优势

公司投入大量资金建设了目前国内智慧能源领域规模最大的智慧化工厂，大大提高了公司的生产效率和管理水平，满足了公司大规模发展的产能需求。

五、盈利预测及估值

业绩

预测

预测假设

营收增长：30%；

毛利率：47%、45%、43%；净利润率：18%、16%、14%（一方面基于毛利率下滑，另一方面基于其他收益及投资收益占比递减）

营收假设

2020E：16；

2021E：21；

2022E：27；

净利预测

2020E：2.9；

2021E：3.4；

2022E：3.8；

注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围：15-25倍

合理估值

三年后合理估值：60-95亿；

当前合理估值：30-40亿。

参考价格

低于35亿

六、投资建议

影响业绩

核心要素

1、下游客户采购策略；

2、行业政策支持程度（如政策大力推广智能水电气表将带来大幅营收增长）；

3、大客户的签署；

核心风险

1、集约化采购可能执行，带来销售价格大幅下滑风险；

2、原材料价格上涨风险，如电子元器件、钢材、铜材价格上涨；

3、行业竞争加剧；

简评

公司是智能水、气表行业领军企业，未来几年智能水表、电表及智慧农业等业务均有非常明确的增长前景，但是行业竞争格局比较分散，并未出现重量级龙头企业，企业竞争优势也并不明显，一家独大的政府采购也是潜在的威胁。整体说来，好的行业，好的公司，但未必是好的时机。