奥士康：PCB行业中等生，万绿丛中一点绿

证券代码：002913；成立日期：2008年；所在地：湖南益阳

一、主营业务

主营业务

高密度印制电路板的研发、生产和销售

产品及用途

印制电路板，主要用汽车电子仪表系统、安全气囊系统、汽车音响系统、车载导航系统、电子地图系统等领域；

业务占比

单/双面板16.25%%、四层及以上板79.52%、其他业务4.23%；出口占比61.57%

销售模式

直销为主（90%+），经销为辅

上下游

上游采购铜球、覆铜板、铜箔、化学物料和一般辅料，下游销售至汽车电子、电脑、通信、家电、工业控制等领域

主要客户

共进股份、西门子、德赛西威、联想、华硕、小米、爱普生、创维、三星、现友产业、大德电子、健鼎科技、富士康、达创科技、联想、Mobis、住友商事、Brother等

行业地位

国内市场占有率不足1%，国内第二梯队

竞争对手

国外：美国迅达科技、日本珠海紫翔电子、日本名幸电子

国内：世运电路、依顿电子、景旺电子、崇达电路、丹邦科技、兴森快捷、博敏电子、胜宏科技、鹏鼎控股、深南电路、沪电股份，台湾臻鼎科技（全球龙头）、台湾健鼎科技、台湾欣兴电子、台湾华通电脑、台湾志超科技、

行业发展趋势

1、未来多层板仍将保持首要地位，随着下游电子产品的复杂化，高阶多层板、柔性板、HDI板和封装基板等高端PCB将占据更大比重；

2、当前中国PCB产能占据全球50%以上，未来比例仍将进一步提升；

简评

1、PCB行业市场非常庞大，中国PCB产能占全球产能50%以上，国内厂商非常非常多，国内PCB企业仅上市公司就有10家以上，奥士康不论从规模上还是技术上只能算第二梯队；

2、奥赛康下游主要用于汽车电子、电脑、工业控制，近两年宏观经济不景气，汽车销量和电脑均不及预期，导致今年营收下滑；华为概念及消费电子则受益高端电子的增长，这也是同属PCB领域鹏鼎控股、深南电路、沪电股份涨势喜人，而其他个股表现较为平淡的核心原因，下游应用是关键。

二、公司治理

大股东

控股比例为67.58%；股权质押率：11%

管理层

年龄：48-55岁，股权激励：较少

员工总数

3660人：技术478，生产2797，销售108；本科学历以上：300

融资分红

上市时间：2017年；累积融资：10.9，分红：1.1

简评

公司大股东为夫妇，持股比例近七成，比例非常高；管理层非常年轻而股权激励较少，仅有百万股级别；从员工结构来看属于劳动密集型行业。

三、财务分析

资产负债表

2019年Q3：货币资金1.69，交易性金融资产7.46（银行理财），应收账款7.07，预付款0.16，存货2.78，其他流动资产1.98，固定资产9.43，在建工程0.44，无形资产0.23，应付账款6.34；股本1.48，资本公积14.92，库存股0.84，盈余公积0.69，未分利润7.23，净资产23.48，负债率27.36%

利润表

2019年Q3：营业收入16.37（+22%），营业成本11.87，销售费用0.74，管理费用0.92，研发费用0.67，财务费用-0.14，投资收益0.17，净利润2.06（+17.66%）

简评

1、公司账面现金近9亿元，现金流非常充沛，应收款比例较高（占营收50%），下游主要为大型制造业，风险较低；

2、近三年业务保持非常平稳的增长（20-30%），但是2019年受宏观经济影响导致营收下滑，好在行业集中在提升，毛利率得到改善，2019年净利润保持10%以上增速；

3、公司产能利用率90%+，固定资产几乎无增长，在建工程金额小，短期无大幅扩产计划，预计增速亦会受到限制；

四、投资逻辑及核心竞争力

投资逻辑

1、全球产能向中国转移；

2、行业集中度的提升（竞争激烈+环保压力等）；

3、宏观经济复苏、汽车板块触底，汽车是公司最重要的应用；

核心竞争力

1、品牌优势

品牌是一个企业核心竞争力的综合体现，公司连续两年荣膺精工爱普生集团“优秀供应商”称号、荣获创维集团“战略合作奖”、作为唯一一家中国PCB企业成为三星电子“PCB战略供应商”；

2、技术创新优势

经过多年积累，公司已经拥有多项核心技术，主要涉及高阶HDI、高端汽车板及高频通信领域的新工艺开发等方面，并得到国内外客户的高度认可。

五、盈利预测及估值

业绩

预测

预测假设

营收增长：15%；

毛利率：26%；净利润率：11%

营收假设

2020E：25；

2021E：29；

2022E：33；

净利预测

2020E：2.75；

2021E：3.2；

2022E：3.7；

注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围：25-35倍

合理估值

三年后合理估值：90-130亿；

当前合理估值：50-70亿。

参考价格

低于60亿

六、投资建议

影响业绩

核心要素

1、下游汽车、电脑行业景气度；

2、行业竞争情形；

3、人民币汇率波动；

核心风险

1、行业竞争趋于恶化；

2、宏观经济恢复不及预期；

3、人民币汇率波动较大；

简评

印制电路板行业前景广阔，公司在行业中属于中等偏上的水平，规模中等、技术中等偏上、业绩平稳增长、财务健康，整体还是一个不错的标的，只是太过普通。在同行对比中并无突出的优势，估值较低时候方有较好的投资机会。