关注中国重启货币宽松政策，对冲房地产市场下滑带来的压力

过去两个月里，中国接连出现了大量新闻报道，先是广泛地加强监管的报道，然后是有关面临近期融资压力的房地产开发商的报道。

这些措施的政策目标首先是确保社会稳定，其次是通过减少收入不平等、解决失衡问题，使经济增长更具可持续性。

不过，它们引发了人们的担忧，即系统性风险可能上升，经济增长可能进一步放缓。

投资者的关注点已从科技转向房地产行业，该行业面临两个方面的挑战。首先，房地产开发商必须遵守2020年8月宣布的“三条红线”——保持健康的资产负债率、净负债率和现金与短期债务比率。

我们现在面临监管行动的直接影响，监管行为旨在通过“红线”来降低系统性风险，以遏制房地产行业过度借贷。

此外，中国的房地产需求在过去两个月有所放缓，因为上半年抵押贷款配额的提前发放对房地产销售造成阻力，增加了房地产开发商的压力。

就目前情况而言，大多数房地产开发商都有望遵守三条红线，但一些开发商在达到规定的比率方面面临挑战。预计中国房地产开发商的总债务敞口约为 18.4 万亿元人民币，目前与年销售额相近。这表明总体杠杆是可控的——因此，去杠杆过程也是可控的。

尽管如此，降低杠杆的压力意味着中国房地产行业的违约可能会增加。

从过去的经验来看，政策制定者有预防系统性风险的机制。例如，债务重组将在违约的房地产开发商的控股公司层面进行，而运营公司则继续开展业务和推进建设项目。信贷委员会将监督这一过程，由金融监管机构、中央银行和地方政府代表。

对于银行体系而言，中国各银行的房地产风险敞口似乎是可控的。

开发贷款总额占银行贷款总额的6.9% ，个别开发商的贷款余额不得超过银行贷款总额的0.3% 。不良贷款的形成也在 1H21 跌至多年低点。此外，与 P2P 消费贷款和影子银行信贷相关的风险在过去三年中已基本得到解决。

因此，今年国内银行系统有足够的空间来应对房地产行业的风险。全球投资者作为债券持有人或全球银行作为该行业的贷方对中国房地产行业的敞口相对较小，这降低了全球系统性风险的可能性。

虽然预计重组过程和对金融体系的直接溢出是有序的，但需要注意到对更广泛经济的潜在连锁反应。近期新屋开工疲软将给经济带来一些下行压力。

房地产及相关行业占中国 GDP 的约 15%。住宅房地产活动放缓 10 个百分点可能会对 GDP 增长造成约 1 个百分点的拖累。

进一步的溢出效应可能表现为负面的财富效应：私人消费减少、房地产投资下降对其他上游制造业的固定资产投资造成压力，以及房地产行业就业的影响加剧了消费疲软。

这些溢出效应正在对增长造成下行压力，与此同时，为实现能源强度目标而减产对增长造成压力，监管对企业信心造成压力，而且由于与疫情相关的间歇性限制，消费正在走软。

因此，房地产行业的溢出效应可能将使今年第4季度的复合年增长率保持在5% 以下。相对于明年 5.5% 的增长目标，这是一个较低的起点。

此外，经济增长更大幅度放缓可能会增加对劳动力市场产生重大影响的风险，这将与确保社会稳定的政策目标背道而驰。正是在这种背景下，政策制定者将在提供有意义的逆周期宽松政策的同时管理调整的过程和步伐。

事实上，中国可能正在接近政策宽松的拐点。正在酝酿的进一步措施包括：加快财政支出以支持 9 月至 12 月的基础设施项目；10 月中下旬再次降准 50 个基点；放宽抵押贷款配额和微调减产，以实现 21 年第四季度的能源目标；2022 年 1-2 月贷款额度和地方政府专项债券提前预付。

未来几周，我们将关注 (1) 政策制定者关于房地产开发商重组计划细节的沟通，以及 (2) 政策宽松信号和公告。