好未来、爱奇艺接连被做空，中概股如何走出信任危机？

在瑞幸咖啡被浑水做空，引爆了美国上市的中概股的信任危机后，中概股又连续被做空。去年刚成立的wolfpack公司是一家专门针对中概股的做空研究机构，浑水也有入股，此次和浑水一起发布了对爱奇艺的做空报告。

而另一家早在2018年就被浑水做空的中国市值最高的教育公司好未来，也在4月7日自爆家丑，称怀疑问题员工与外部供应商合谋，错误夸大“轻量级”销售数据。

一、好未来自爆员工伪造合同，夸大收入

好未来公司表示，根据公司的常规内部审核，公司怀疑有问题的员工与外部供应商合谋，伪造合同等文件，错误夸大“轻量级(Light Class)”的销售数据。在截止至2020年2月29日结束的2020财年中，“轻量级”销售占公司2020财年总收入的3%到4%。

好未来声称公司发现问题之后，立刻报警，该员工已被依法拘留。发布公告后，好未来股价一度大跌28%，后又拉升，截至收盘报55.82美元，上涨了3.83%。

北京世纪好未来教育科技公司是一家科技教育公司，以智慧教育和开放平台为主体。2010年10月，好未来的前身“学而思”在美国纽交所正式挂牌交易，成为国内首家在美上市的中小学教育机构。该公司旗下有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语、顺顺留学、家长帮、未来魔法校、Career China等业务品牌。

二、爱奇艺遭遇浑水和wolfpack联合做空

4月7日晚间，美国做空机构浑水和wolfpack research分别发布了针对爱奇艺的做空报告，双方认为爱奇艺存在夸大公司营收、用户数量等的三大财务欺诈行为。报告公布后，爱奇艺股价最多下跌12.47%。但爱奇艺坚决否认了报告的指控，收盘股价反而上涨3.22%。

wolfpack research表示，爱奇艺2019年收入虚增了80-130亿元，而爱奇艺2019年收入290亿元，高达营收的27%-44%，用户数量虚报了42%-60%，审计师帮忙造假，为掩盖这些行为虚增了爱奇艺的费用。

报告中认为，爱奇艺早在2018年IPO之前就开始了财务造假。做空者在2019年10月至11月期间对爱奇艺的中国目标人群中的1563人进行了亲自调查，发现约31.9％的爱奇艺用户通过其与京东或小米等合作伙伴的成员身份访问VIP内容电视。但爱奇艺也将其计入双重会员资格，这意味着它将收入记入财报。这使爱奇艺可以增加收入的同时隐瞒虚假的现金流入。

报告指出，与爱奇艺的招股说明书相比，爱奇艺向美国SEC报告的递延收入在2015、2016和2017年夸大了261.7％、165.5％和86.2％。由于爱奇艺的订阅客户是预付款项，大部分收入都是递延收入的函数。公司上市前的收入高估导致上市后的收入继续被高估。

另一个问题是爱奇艺易货交易收入的膨胀。易货分包许可收入由爱奇艺对其交易内容价值的内部估计确定。换句话说，爱奇艺的管理层可以将他们想要的任何价值分配给这些交易，从而提供轻松的机会来增加公司的收入。

针对爱奇艺的做空报告，存在一些明显的缺陷。和浑水做空瑞幸的报告比，关于爱奇艺的报告没多少说服力。关于虚增用户的指控没有实质证据，其他的指控，包括置换版权的价值估计、双会员的收入确认方式、递延收入的变化趋势、现金流的计算，都还只是会计层面的问题。

三、中概股危机的影响

在瑞幸事件后，中概股都受到了连累，信誉受到怀疑，后期会面对很多做空行为。但爱奇艺与瑞幸不同，爱奇艺在公司治理方面比瑞幸要好得多，即便在财务方面有瑕疵，也不会有太大的问题。

在瑞幸之后，爱奇艺被做空反而是件好事，如果爱奇艺能够击败做空者，这个时候也能为中概股挽回一些信誉。受瑞幸咖啡事件影响，会计师事务所对中概股的审计将会严格很多，好未来选择提前“自曝家丑”也有利于降低负面影响。

瑞幸造假事件对中概股的声誉造成了严重打击，瑞幸咖啡自身不仅将面临大规模诉讼，甚至强制退市风险。也会连累中概股，对中概股整体信誉、后续赴美上市的企业都会带来负面影响。

华尔街一直都对中概股财务问题比较怀疑。上一波大规模做空发生在2010-2012年。当时浑水、香椽等做空机构对部分中概股企业进行做空。从2010年6月底至2011年11月，共有40余家中概股企业长期停牌或退市，其中，28家被勒令退市。

对于中概股来说，此时对做空最有力的反击就是拿出高质量的业绩，向华尔街证明自己的管理能力和盈利能力。2011-2012年中概股财务造假引发的信任危机，使得之后一年没有中国企业在美国上市，整个资本市场对中国企业都失去了信心。

无疑，现在中概股又一次遭遇了信任危机，瑞幸、好未来、爱奇艺等公司的表现不仅对自己未来发展很重要，也对国内新经济行业准备上市，尤其是准备美股上市的公司非常关键。

近期由于海外疫情越来越严重，中国股市已经在某种程度上成为全球资金的避风港，这也帮助A股表现更为强势。但是一旦中国企业信誉受到国际资本市场怀疑，进入国内股市的热钱也可能会离开。

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上林院：杨飞，经济学博士，高校教师，深度观察产业经济与财经事件。