为了做空瑞幸咖啡，浑水动用了1510名员工，在瑞幸981个门店监控

这两天，最大的新闻就是瑞幸咖啡造假实锤了，这个瓜太大，以至于从美国到中国，从传统媒体到自媒体都已经没心思去关注疫情了。一个被中国人称为“民族之光”的咖啡连锁品牌，被美国人发现财务造假两个月后，自己脸不红心不跳地承认“公司首席运营官刘剑和几名员工”伪造了22亿元的销售额。

虽然在瑞幸上市之前，国内媒体上也到处都是铺天盖地质疑瑞幸的报道，但是不得不说，人家美帝做事认真。国内质疑，也就嘴上说两句，没什么用处，说服力不够。美帝做空机构浑水的做空报告，不说怎么写的，就说这投入，都让人感动。为了买卖一个股票，大部分股民可能就凭感觉，或者抛个硬币，或者听个股评的大师忽悠一下，就下手了。

浑水不是这么干的。浑水公司动用了1510个人，这里面有92个全职员工和1418个兼职员工，找了瑞幸咖啡981个门店，然后就对着结账柜台开始监控，计算每一份销售的金额，收集了25843张购物小票，拍了11260小时的门店录像。都做到这份了，还能说啥？

一、浑水报告：经不起调查的瑞幸

在浑水做空瑞幸咖啡的报告里，浑水认为瑞幸是一家试图通过残酷的折扣和免费赠送咖啡向中国消费者灌输咖啡文化的彻底失败的企业。

浑水发现瑞幸从2019年第三季度开始捏造财务和运营数据，而瑞幸是2019年5月上市的。这种财务造假，使得瑞幸股价在两个月里上涨了160%以上。

瑞幸咖啡在2020年1月通过增发1380万ADS与发行4亿美股可转换债券的方式进行募资，募资金额高达11.3亿美元。无疑，瑞幸的财务造假直接目的就是这次募资。此前上市时的6.45亿美元募资远不是瑞幸咖啡高管们的目标。

浑水在对瑞幸的调研中，动用了92名全职员工和1418名兼职员工，在981个门店进行监控和记录门店客流量，覆盖了100%的营业时间。门店的分布，在城市和地点的选择上，与瑞幸门店的分布完全一样。浑水手机里25843张购物小票，大量内部微信聊天记录，关联人与企业的工商信息，录制了11260小时的门店录像，得出了瑞幸造假的判断。

浑水发现瑞幸每笔订单商品数从2019年第二季度的1.38降低到了2019年第四季度的1.14。而且将每件商品的净售价提高了12.3%，实际销售价格为上市价格的46%，而不是公司报表所称的55%。

浑水还通过第三方跟踪，发现瑞幸将2019年第三季度的广告支出夸大了150%，尤其是在分众传媒上的广告支出。瑞幸可能转移这部分的利润，用来增加收入和店面的利润。

浑水认为瑞幸2019年第三季度“其他产品”收入贡献只有6%，而瑞幸报表中把这一数据夸大了4倍。

在管理层方面，瑞幸的管理层已经通过股票质押兑现了49%的所持有股票，投资者面对巨大的风险。而瑞幸董事长陆正耀此前在神州租车套现了16亿美元，让股民们损失惨重。管理层通过宝沃汽车和无人零售战略，从公司转移现金给自己的关联方。

在商业模式上。浑水认为瑞幸对咖啡需求的判断是有问题的，中国人喜欢喝茶，限制了咖啡的市场空间，不会达到欧美对咖啡的消费水平。

而瑞幸的客户对价格高度敏感，瑞幸不可能在提高价格的同时，增加门店的销售额。瑞幸的模式无法盈利，商业模式迟早会崩溃。瑞幸在咖啡外的主要业务小鹿茶，特许经营业务在合规上有风险，在开始经营特许经营业务时，没有达到相关法规政策的要求。

浑水认为瑞幸的造假始于第三季度。长达11260小时的门店客流量监控视频显示，2019年三季度和四季度，每家门店的销售额至少被夸大了69%和88%。

浑水的92名全职和1418名兼职人员在现场进行监控，成功记录了981个门店日的客流量，覆盖了620家门店100%的营业时间。统计了每家店的客流量，记录了从开门到关门的视频，平均每天11.5个小时。浑水的员工通常都是坐在门店里，直接观察收款柜台的动向，在记录视频的同时，计算取走瑞幸产品的顾客数量。

浑水发现，同一家门店在同一天的在线订单数量夸大范围为34到232，瑞幸将自己的在线订单量平均提高了72%。

调查显示，瑞幸只有28.7%的商品以超过标价50%的价格销售。大部分商品的售价都在标价的28%-38%之间。瑞幸的客户对价格非常敏感。只有18.9%的顾客支付咖啡价格高于15元，但瑞幸CFO声称是63%。

为什么瑞幸要编造这个数字呢？因为在目前的价格水平上，瑞幸只能通过每天每家店销售800件商品来实现单店的盈利，否则就必须把有销售价提高到最低13元。

浑水发现，瑞幸在2019年第三季度将门店营业利润夸大了3.97亿元，而瑞幸财报的广告支出与央视追踪的分众传媒实际支出的差额为3.36亿元，瑞幸很有可能把夸大的广告费用转移，用于虚构收入和店面利润。

瑞幸财报显示，从2018年第二季度其他收入从7%增加到2019年第三季度的23%，但浑水通过调研发现，其他收入只占瑞幸收入的6%，即瑞幸很有可能对其他收入夸大了四倍。

瑞幸在2020年初融资后，公司计划到2021年安装1万台瑞幸咖啡速溶机和10万台瑞幸pop迷你机。管理层表示咖啡速卖机的价格是每台12万，pop迷你机价格是1.5万。但瑞幸的几家竞争对手的咖啡自动售卖机成本只有2-3万元，远低于瑞幸。

但是瑞幸的咖啡机会从瑞幸董事长陆正耀的另一家刚刚成立关联企业处购买，这里面涉嫌大规模转移公司现金。

浑水还发现瑞幸咖啡董事会里有一位名叫sean shao的独立董事，这个人曾在18家在美上市的中国公司担任董事，18家中有9家亏损超过50%，8家濒临破产，有4家被指控存在欺诈行为，5家是反向收购上市的。这18家公司最新披露的年报，有10家存在重大缺陷而被宣告无效。这些公司股价从高点平均下跌66%。浑水认为这名董事涉嫌专业从事上市公司造假。

二、瑞幸的未来

在昨晚瑞幸咖啡盘前股价大跌超过80%，盘中六次熔断后，今天瑞幸咖啡董事长陆正耀发了条微博：“今天更要元气满满！小伙伴加油！”

现在还真不知道瑞幸要怎么加油了。

但谁会相信瑞幸咖啡管理层推出来背锅的首席运营官COO，他都没有什么股权，在公司其他领导都不知情的情况下，冒着身败名裂，要面对天文数量的索赔，还可能坐牢的风险，做这么无聊的事情？刘剑同学伪造22亿元销售额谁受益呢，当然是瑞幸公司，在上市融资6.45亿美元后，他们靠着伪造的销售额，更漂亮的财报，在上市半年后又完成了11.3亿美元的融资。

刘剑同学牺牲了自己，为公司骗来了11.3亿美元，也就是接近80亿人民币的钱啊。这么好的COO, 打着灯笼也找不到啊。

要不是浑水找了1510个人实地盯着收银台监控瑞幸981个门店。瑞幸可能都不会被揭穿。公司成立一年上市，然后财务造假，半年后再融资，接着关联交易掏空公司，再质押全部股票。都是教科书级的操作。而更牛逼的是晚上看到的新闻，瑞幸的高管还在上市之前，买的董责险。

据传瑞幸在赴美IPO上市前投保了董责险，包括平安在内的20多家保险公司对此进行联合承保，根据最新消息，平安保险公司发布公告称：已收到瑞幸的理赔申请，正在进一步处理中。

董责险，全名为董事、监事、高级管理人员及公司赔偿责任保险，是对公司董事、监事及高级职员在行使其职责时所产生的错误或疏忽的不当行为进行赔偿的保险合同。

今天下午证监会也表示，高度关注瑞幸咖啡财务造假事件，对该公司财务造假行为表示强烈的谴责。中国证监会将按照国际证券监管合作的有关安排，依法对相关情况进行核查，坚决打击证券欺诈行为，切实保护投资者权益。不管在何地上市，上市公司都应当严格遵守相关市场的法律和规则，真实准确完整地履行信息披露义务。

很多网友不明就里说瑞幸咖啡是国货之光，意思是瑞幸咖啡骗了美国人钱，补贴中国人低价或免费喝咖啡，还是一种为国争光。

但他们不知道的是，美国人才对中概股没什么兴趣，除了阿里巴巴这样价值得到国际投资者认可的上市公司。大部分中概股去美国上市融资，包括上市之前的融资，其实投资人基本都是中国人自己，并不存在在美国上市就是收割美国韭菜的情况。

正如京东CEO徐雷所说，瑞幸财务造假22亿，对中国企业的形象影响是破坏性的，对中国创业企业的负面影响是深远的。中国企业的国际声誉将会被连累，整个社会的经济成本会提高。

等待瑞幸的将是巨额罚款、天价索赔，或许还有退市关门。在瑞幸之后，那些烧钱的创业企业将很难再上市，中国互联网行业的创业生态将会发生改变。

瑞幸事件也从反面证明了对资本市场来说，做空机制的存在是多么重要，如果没有浑水这样的公司，瑞幸的故事会每天都发生。瑞幸在美国股市会被识破，但很多比瑞幸更过分的操作在国内A股还屡见不鲜。在明确A股注册制后，中国股市的做空机制和退市机制将是下一个阶段要重点完善的地方。没有做空机制，没有严格的监管，股市将只是资本大鳄们收割韭菜的地方。

----------------------------

上林院：杨飞，经济学博士，高校教师，深度观察产业经济与财经事件。