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出品方/分析师：信达证券 汲肖飞 李媛媛

公司分析：智能家居行业龙头，深耕美国市场十余年

基本概况：

双轮驱动的智能家居龙头公司主要从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售，2002年成立以来秉承“让智能家居奢而不贵、无所不在”的使命，深耕美国、欧洲等海外市场。

公司是全球智能电动沙发、智能电动床行业重要的ODM供应商，并拥有MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway等具有一定国际知名度的自主品牌，实现ODM、自主品牌两大业务布局。

公司发展过程中不断拓展智能家居品类，2019年开始投资越南工厂，2021年登陆创业板，推动收入持续增长。

公司早期主要从事家居类产品配件的研发、生产和销售，此后逐步转型升级，由单纯代工转 为自主研发设计、生产自主品牌，产品结构由配件为主转为成品为主，ODM、成品收入占比 不断提升。

2020年公司ODM、OEM、自主品牌业务收入为7.58亿元、1.52亿元、3.76亿元，智能电动沙发、智能电动床、智能家具配件收入为7.73亿元、2.70亿元、2.44亿元，2018-20年收入结构不断优化。

公司产品以外销为主，美国为主要销售市场。

2020年公司境外收入占比为97.40%，其中91%境外收入来自美国市场，并出口澳大利亚、法国、英国、意大利等国家。

公司与国际主流家具企业建立长期战略合作关系，ODM业务下游客户包括Ashley Furniture、Bob’s Discount、Badcock等美国头部家具零售企业，成为重要的ODM供应商，自主品牌覆盖海外HomeStretch、Mor Funiture、Jackson Funiture等零售商，借助其渠道背书提高在终端市场知名度。

公司客户集中度处于较高水平，2017-2020年前五大客户收入占比均在60%以上，与头部客户合作关系稳定。

财务分析：海外需求景气度高，公司业绩快速增长

近年来公司收入呈快速增长趋势，智能电动沙发成为营收增长的主要驱动力。

2020年公司收入13.18亿元，2017-2020年收入年均复合增速为10.15%，其中智能沙发年复合增速高达25.91%，收入占比由2017年的34%提升至2020年的59%。

相比之下公司智能电动床收入增长不明显，主要由于传统床型收入下降，产品结构优化，智能家居配件收入有所缩减，主要由于智能配件毛利率较低，公司将业务重心转向成品的研发和销售。

2021H1公司实现收入9.82亿元、同比增长114.54%，海外消费高景气度推动公司收入快速增长。

量价拆分来看，近年来智能电动沙发销量持续增长，是收入增长的核心驱动力，2018-20年 智能电动沙发销量由27.32万张增至47.30万张。

智能电动床产量则出现小幅波动，2018-20年维持在14-18万件的水平，超薄床销量快速增长。2018-2020年公司主要产品的产销率均在95%以上，处于较高水平。

从产品价格来看，智能电动沙发价格先升后降，主要系汇率、关税以及产品结构变动的影响。

智能电动床价格先降后升但整体呈现下行趋势，主要系较低成本、体验升级、单价较低的超薄床和快运床销量占比提升，传统床型由于运输、收纳成本较高，销量逐年下降。

2017-2020年公司毛利率与各项产品毛利率走势趋同，毛利率先下行后逐年提升。

2018年各产品毛利率有所下降，带动整体毛利率出现下行趋势。2018年后公司产品持续升级，通过增加零部件自制、与供应商议价、改进生产流程等方式控制生产成本，且高毛利率电动沙发收入占比提升，整体毛利率持续增长。

2021H1公司毛利率同增0.66PCT至33.46%。2017-2020年公司销售费用率基本处于下降趋势，主要由于公司加强费用管控，且收入规模持续提升。

公司管理费用率波动较大，2019年显著提升主要由于对核心员工实施股权激励、股份支付增加，2020年公司收入增长、疫情期间社保费用减免，管理费用率降至正常水平。

2018-20年公司研发费用率持续下降，主要由于收入规模增长，公司持续增加研发投入，改 进产品设计，实现产品的迭代升级。

2017-2020年公司净利润保持增长趋势，2020年实现净利2.06亿元、同增82.05%。

2019年受管理费用率显著增长影响，公司净利同比下滑，2020年公司毛利率提升、管理费用率下降，净利润恢复增长。

2021H1公司实现净利1.50亿元、同增71.35%。公司盈利能力强，资产负债率处于较低水平，ROE持续较高。2019年受净利率下降影响、ROE同比下降，2020年公司ROE增至24.09%。

公司治理：实控人持股比例高，管理层行业经验丰富

公司股权结构集中，实控人掌控能力强。

公司实际控制人、控股股东为李小勤女士，截止到2020年6月30日直接特股比例为57.80%，并通过宁波随遇心蕊企业管理合伙企业、宁波明明白白企业管理合伙企业、常州清庙之器企业管理合伙企业等分别间接持股32.20%、1.08%、0.39%。

发行前实际控制人合计持股比例为98.00%。对公司决策控制能力较强。

公司管理层具有丰富的行业经验与扎实的专业知识，是公司技术水平持续提升，产品不断发 展的重要力量。

董事、副总经理Liu Chih-Hsiung拥有12年家具设计及研发的行业经验，曾担任多家公司设计研发高管，对家居产品外观设计、内外结构研发、材料应用、工程转化经验丰富。董事、副总经理徐梅钧具有18年表面处理、钣金和自动化设备设计、制造和管理经验，同时负责生产技术质量中心、生产服务中心等技术业务工作。

公司积极引进外部优秀员工，2019年10月、2020年5月引进在产品设计、研发、制造等方面经验丰富的孙军涛、蒋海国等核心技术人才。

行业分析：智能家居空间广阔，份额有望向头部集中

市场规模：海外智能家居渗透率领先，国内处于发展初期

智能家居融合技术与工艺，强调智慧、个性、功能、舒适的家居空间。

智能家居产品在传统家具的基础上，通过计算机网络、机械、电子等先进技术，赋予家具更为丰富立体的多功能，提高用户使用体验，提供更高的便捷性与舒适性。

目前智能沙发、智能床为智能家居的核心产品，可以根据使用者不同的需求，精确调整座椅尺寸、坐卧角度、座椅材质、软硬度，结合人体工学，为使用者提供头、颈、肩、腰、臀、腿部位的放松和舒适的用户体验。

此外，智能家居还融入消费者的生活场景，提供了无线充电、蓝牙音响、杂物收纳、USB 接口等功能，全方位打造智能体验。

全球智能家具行业蓬勃发展，海外市场渗透率较高。

据智研咨询数据，全球智能沙发、智能电动床市场规模由2016年的185.47/16.49亿美元，提升到2020年的244.73/40.58亿美元，年复合增长率为7.18%/25.25%。2020年受肺炎疫情影响，全球智能沙发市场规模有所下降。

从地区来看，目前欧美地区为智能家具的核心消费市场，当地居民消费水平高，消费理念较 为成熟。欧美国家是智能电动沙发和智能电动床的发源地，相关产品渗透率较高。

智研咨询数据显示2020年全球功能沙发市场规模中北美、欧洲地区占比为54.01%、17.78%，智能电动床市场同样以欧美国家为主。

行业趋势：全球市场持续扩容，中国需求潜力巨大

动力一：产品智能化程度的日益提升，叠加消费升级趋势，助力智能家居市场持续扩容。

一方面，智能家具产品已经逐步实现了三阶段的升级迭代，从最初的利用计算机、机械技术来改善产品的舒适性，到中期通过网络平台实现远程操控，再到后期的利用大数据与人工智能，获取和学习用户行为，实现产品与用户的深入交互，并提供安保检测、健康管理等高品质功能。家居产品智能化水平提升有助于获得更多消费者认可。

另一方面，海外及国内消费持续升级，居民购买力提升，消费理念也从价格导向型转变为对产品的品质、质量、使用体验更为关注，传统家居消费逐步向智能家居升级。

此外智能电动沙发、电动床等早期是为方便老年人生活而发明的，全球人口老龄化程度加剧也推动需求增长。

动力二：我国城镇化进程持续，为智能家具提供庞大需求潜力。

目前智能家居消费以海外市场为主，近年来我国城镇化水平持续提升，2020年城镇化率已达到63.89%。

一方面，城镇人口的可支配收入、消费水平相对较高，2020年城镇人口人均可支配收入达到 43834元，城镇人口增加将导致对新住房配备的家具的购置需求增加，推动家具需求增长；

另一方面，城镇居民对时尚与品质更加敏感，在家具的选择方面，也更注重家具的品牌、质量以及科技性，更愿意选择智能家居产品。

综上，我们预计智能家居行业海外市场将持续扩容，推动国内代工行业增长。

目前欧美智能家居产品渗透率相对较高，但整体市场规模仍有成长空间，消费者更加追求居家舒适体验，更多人将使用功能性、便利性、舒适性优势更为明显的智能家具。

2021年全球疫情持续、货币宽松环境下欧美消费者居家时间延长，且消费能力增强，对家居用品需求快速增长。

据智研咨询预测，海外功能性沙发、电动床市场规模预计将持续增长，2027年全球功能性沙发市场规模将达415.97亿美元，美国智能电动床销售额将达47.19亿美元。海外需求持续增长将推动国内智能家居代工企业成长。

国内智能家居产品消费发展潜力巨大，将成为行业长期扩张驱动力。

目前中国智能电动沙发、电动床等产品处于低渗透率的发展早期，尤其低线市场尚未大规模普及，消费者认知度处于较低水平。

2020年中国功能性沙发市场渗透率为15.9%，较2011年增长7.8PCT，仍处于较低水平。

未来随着城镇化率不断提升、家居消费持续升级，且老年人口占比不断提高，智能家居产品市场规模将持续扩大。

据智研咨询预测，2025年中国智能沙发和智能电动床市场规模有望达到148.2亿元、36.74 亿元，2020-25年复合增速为10.30%、8.57%。

行业格局：智能家居集中度低，龙头企业成长空间大

从行业格局来看，智能家居行业集中度低，国内龙头市场份额有较大提升空间。

以智能电动沙发为例，2020年全球功能性沙发市场规模为244.73亿美元，由于产品具有非标品属性，融合现代技术、创新创意、传统制造等方面知识，且龙头企业发展时间较短，目前集中度处于较低水平。

2020年国内家居公司敏华控股、中源家居、顾家家居、匠心家居沙发品类收入为99.09亿元、7.68亿元、64.13亿元、7.73亿元，占全球功能性沙发市场规模均低于5%。

考虑多数公司以传统非功能性沙发为主，智能电动沙发龙头收入规模及市占率将低于测算水平。智能电动床行业龙头市占率同样处于较低水平。

从海外市场来看，头部家居零售商销售额占比较高，市场格局较为稳定。

据《今日家具》统计，2019年美国前100名家具店销售额连续10年保持增长，合计销售额占全行业85%，较2018年增长7PCT，集中度处于较高水平。

成熟市场格局中头部家具品牌增长较为稳定，在迎合消费变化趋势、优化渠道结构、升级产品品类等方面拥有优势，2019年全美前10大家具零售店有 7 家收入同比增长。

分品类来看，《今日家具》预计美国沙发类产品消费将保持较快增速，预计 2025 年固定沙发/沙发床、移动沙发零售额将达 219 亿美元、68 亿美元，2020-25 年复合年增速为 25.1%、23.6%，组合沙发、活动沙发、功能沙发等更受到消费者认可。

海外家居零售商销售规模持续扩张，国内家居制造企业收入有望保持增长。

国内头部家居制造商与海外渠道商建立了长期、稳固的合作关系，提供设计、生产等服务，在疫情背景下中小企业生存发展遇到困难，而海外渠道商需求景气度较高，订单进一步向国内头部制造商集中，未来国内家居制造企业收入有望保持增长。

未来成长：多年运营奠定发展基础，募投项目打开产能空间

公司致力于成为国际知名的智能家居龙头，未来将以国际市场为基础，加强自主品牌销售、 ODM 代工两大业务，并加大国内市场拓展力度，在线上、线下渠道打造优质智能家居品牌。公司经过多年经验积累，拥有研发设计创新、产业链一体化、全球产能布局、客户资源拓展等优势，未来将借助 IPO 募投项目不断扩张产能，推动收入持续增长。

研发设计：重视技术研发，全方位打造优秀产品力

研发投入行业领先，技术成果丰硕。

公司重视技术创新研发，2017-2020 年研发费用处于行业领先水平，研发范围广泛，覆盖电机、电控装置、机构件等核心配件，形成内部垂直供应链整合。公司拥有多项核心技术，内部设计团队与国际客户合作设计团队合作，每季度推出新产品，满足客户需求。

公司及子公司美能特机、携手家居被评为高新技术企业，并获得“江苏省认定工业设计中心”、“江苏省认定企业技术中心”等称号，被认定为“江苏省软体家居智能化集成工程技术研究中心”，截止 2020 年末获得 165 项境内外专利，其中 8 项发明专利。

公司积极与外部机构合作提高研发设计水平。

2014年公司与英国智能家居设计机构 A 公司签署协议，共同进行研发合作，由 A 机构提供原创设计、产品开发等服务，双方优势互补、产业协同。此外公司加强与境内外研发机构、高等院校合作，借助外部优势资源共同开发产品、技术、工艺，提升自身创新能力。

公司从成品到核心配件的一体化研发覆盖，不断拓展自身产品矩阵。

1）从深度来看：

公司注重成品与核心配件之间的协同性，研发过程覆盖了从成品的研发设计，到核心配件的开发制造、生产工艺与质量检测。

一体化的协同研发模式提高了产品研发的成功率，更快、更好地响应消费者及下游品牌商对产品性能的需求。

2）从广度来看：

公司不断拓展自身产品，丰富产品线。从沙发品类来看，在单人沙发的基础上，拓展了组合沙发品类，成为了2019年的业绩增长点；在电动床领域，公司推出超薄床，由于其性价比高、方便收纳等特点，深受消费者喜爱。公司目前在进行多项技术研发，预计未来将推出更多有竞争力的智能家居产品，满足消费者需求。

品质把控：打造垂直一体化产业链，质量管理业内领先

公司智能家居产品在传统家具基础上，结合电机、机械、网络等技术，具有电力驱动下的姿 势调整、电动按摩、智能控制等功能，多种技术融合使得产品具有较大的多样性和复杂性， 生产制造具备一定的技术门槛。

公司作为行业龙头具有垂直产业一体化优势，控制产品生产成本，确保产品质量安全，从而进入品牌客户供应链，满足终端消费需求。

公司打造内部垂直整合的供应链体系，具有智能家居成品生产和组装能力，并拥有完整的电 机、电控、机构件等核心配件的研发、生产能力，全产业链自主可控，既可控制生产成本， 又能够实现生产环节全程质量跟踪，确保产品质量及安全性。

公司积极应用智能化、柔性化生产，引进自动化设备，提高生产效率，降低生产成本。

在质量保障方面，公司对产品的生产环节进行实时质量控制，为保证产品质量，会进行多项 极限疲劳测试，同时对电机电控也施以多重检测，来保证产品性能。

公司对产品研发、生产、检验、销售等环节实施标准化管理和控制，成功通过ISO9001:2015 国际质量管理体系认证，并有多款产品获得UL、GS、CE等欧美市场广受认可的质量安全认证，从而加强与客户合作粘性，提升品牌在国内外市场影响力。

截至2020年底公司拥有国际质量认证证书29份，涉及产品型号超过一百种。

产能布局：产能布局顺应行业趋势，强化全球供应能力

近年来随着国内劳动力成本上涨、海外贸易政策风险加大、经济结构转型升级，国内家居产 能逐步向东南亚转移以控制成本，海外品牌客户也推动国内 ODM 供应商产能转移。

2020年 越南对美家具出口金额为74亿美元，同比增长31%，首次超越中国成为对美第一大家具出 口国。

公司积极顺应产业趋势，2019年越南工厂投入运营，开启全球化生产布局。

目前越南基地已实现大批量出货，初步形成本土员工与中国员工搭配的国际管理团队，建立完整的生产管理和质量检测体系，承接生产任务并成为对美销售渠道之一。

2020年内以来越南对美国出口家具无需加征关税，且当地政府发布所得税优惠政策吸引投 资，因此越南子公司产能快速投放，其中智能电动床制造工艺相对简单、适合当地劳动力生 产，因此公司智能电动床越南出货占比由2019年13.20%快速提升至2020年83.33%。

此外越南子公司也承接了大客户Ashley Funiture组合沙发等产能。匠心越南子公司自2020年起开始享受“两免四减半”所得税优惠政策，强化盈利能力。未来公司将不断扩大越南产能，承接更多客户订单，推动收入增长。

客户结构：绑定国际一线家居零售商，共享行业成长红利

建立丰富稳定的客户资源，与国际一线家居零售商持续合作。公司智能电动沙发、电动床产 品具有优良的口碑、性能和质量控制水平，与多家国际知名品牌建立长期稳定的合作关系， 包括Ashley Furniture、Pride Mobility、HomeStrech、Bob’s Discount、Flexsteel等中高端 家具零售商。

在《Furniture Today》杂志公布的2019年度全美零售额前100家家具零售商中，有 11 家与公司建立 ODM 业务合作关系，其中前 10 家零售商中有 3 家建立合作。

此外2019年度全美前100家家居零售商中，公司自主品牌成品覆盖 15 家客户，其中前 10 家中覆盖 2 家，借助优势渠道资源提升品牌在海外市场知名度。

公司积极开拓销售渠道，建立海外销售团队加强本地化服务。

公司在美国组建国际化销售、管理团队，定期与当地大型家具生产商、零售商沟通，调查、了解消费者对智能家居产品需求，获取市场信息，并对已有客户进行服务，及时响应客户需求。

此外公司积极参与美国拉斯维加斯家具展、美国高点家具展等全球知名家具展会，向潜在客户品牌商推介产品和服务，拓展更多品牌商资源。

优良的品质把控与售后服务带来较强的客户粘性。

欧美知名家具零售商对供应商资质有非常严格的审核程序和进入门槛，在供应商生产管控、质量管理、售后服务、快速响应、全球供应等多方面都有严格要求。而供应商进入供应链体系后会与品牌商建立长期、稳定的合作关系。

公司经过多年积累，拥有国内领先的生产管控、售后服务、快速响应能力，且越南产能不断扩张强化全球供应能力，与头部品牌建立合作关系后稳定性强，其中前十大客户合作历史较长，供货关系稳定。

募投项目：打开产能天花板，逐步打造国内营销网络

公司产能利用率处于较高水平，高行业景气度下产能限制业绩增长。2018-2020年公司智能 电动沙发、电动床产能利用率多处于100%左右，产销率同样位于较高水平。近年来下游客 户销售快速增长，公司行业优势地位明显，订单持续增加，因此不断扩张产能，推动整体收 入增长。

2021H1货币宽松背景下海外家居消费进一步增长，公司收入同比增长114.54%，需要快速扩张产能，满足客户订单需求。

公司本次 IPO 募集资金投资项目包含新建智能家具生产基地、新建研发中心、新建营销网 络等项目，其中新建生产基地项目拟投资 7.89 亿元，建设期为 3 年，将增加45万套智能电 动沙发、28 万套智能电动床、35 万套床垫，较现有产能大幅增长，员工人数、厂房面积也 将显著提升。

此外公司借助募投项目资金将积极引进先进设备，提高自动化、柔性化生产水平，降低生产成本。

研发中心建设项目提升公司在核心技术及设计方面领先优势。

公司拟投资 9757.40 万元，总 建筑面积 2.13 万平米，包括软体家居技术部、机构技术部、CNC 中心、测试中心等区域。研发中心将专注于智能家居产品及零部件的研发测试，购置先进研发检测设备，吸引高端人才，提高公司的研发实力和企业市场竞争力。

公司打造国内优质销售渠道，拓展自主品牌业务。

公司将在 3 年内投入 1.22 亿元，在常州、上海、北京、深圳等城市建设 27 家旗舰店及直营店，拓展国内家居零售市场。公司设立营销网络管理部门，负责直营店的开设、经营、改进。未来公司将加大力度进行品牌推广、口碑营销，与国内知名家居品牌、家装企业、房地产企业合作，将公司产品与全屋定制、精装修房屋嫁接，打造智能家居领域领导品牌。

盈利预测、估值与报告总结

1）收入方面：

2021 年受益于疫情后欧美市场家居需求快速增长，公司智能电动沙发、智能电动床销量快速增长，原材料涨价推动产品价格有所提升，公司收入增速相对较高。

2022- 2023 年公司持续扩张产能，拓展国内外更多客户，品牌知名度提升，产品需求有望持续较快增长，推动整体收入提升。

2）毛利率方面：

2021 年由于上游原材料涨价幅度较大，公司主要产品毛利率预计将同比下滑，2022-2023 年预计原料涨价将会趋缓，公司提升智能化生产水平，加强成本管控，毛利率有望企稳回升。

3）费用率方面：

公司国内渠道布局逐步推进，直营店数量增加，预计销售费用率将保持增长，公司收入持续扩张，规模效应显现，加强费用管控，我们预计2021-2023年管理、研发费用率持续下降。

综上，我们预计2021-2023年公司收入为18.91/24.35/29.69亿元，同增43.5%/28.7%/22.0%，归母净利为2.66/3.37/4.15亿元，同增29.3%/26.9%/22.9%，看好未来业绩成长性。

估值与报告总结

公司可比上市公司包括敏华控股、顾家家居、欧派家居、麒盛科技等家居龙头，其沙发、电 动床等家居产品收入占比较高，我们预计公司2021年EPS为3.32元，目前股价对应22.49倍PE，可比公司平均估值为2021年24.50倍PE，考虑到公司收入增长弹性更大、智能家居产品渗透率成长空间更高，我们认为可以给予一定估值溢价，合理估值为2021年30倍，对应目标价为100元。

我们采用相对估值法给予公司目标价100元，看好公司短期业绩快速增长、长期成长空间较大。

风险因素

新冠病毒疫情扩散风险：

公司目前主要客户集中在美国市场，疫情爆发对美国居民可支配收入和消费能力造成中长期影响，为公司带来终端需求不达预期的结果。

行业竞争加剧风险：

沙发和床等家居市场空间巨大，消费者教育充分，竞争者众多。若未来消费者对智能电动沙发和电动床的接受程度无法持续提升，公司将在与传统家具竞争中处于不利地位，进而影响公司业务持续增长。

原材料价格波动风险：

公司钢材、填充材料等主要原材料主要受全球及国内大宗商品市场价格波动的影响，如果未来原材料价格大幅上涨，将可能为公司经营带来不利影响。

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