中新赛克：A股网络可视化龙头，新高只是小目标

证券代码：002912；成立日期：2003年；所在地：深圳

一、主营业务

主营业务

网络可视化基础架构、网络内容安全等产品的研发、生产和销售

产品及用途

网络可视化基础架构：以硬件+软件的模式为行业客户在各种网络接口进行流量数据的采集、分流、分析等，中新赛克产品核心用途为信息安全，及识别、组织非法访问，提取敏感数据进行预警等。

业务占比

宽带网68.64%、移动网19.47%、其他11.89%；政府60.71%，运营商；

销售模式

直销为主（约七成），经销为辅

上下游

芯片、机框、软件、模块、外购板卡、内存条、连接器、PCB，下游销售智能系统的典型应用领域有通信设施、工业自动化、视频监控、能源等。

主要客户

中国移动（最大客户）、国家互联网应急中心、美亚柏科、中兴通讯、太极股份、中敏电子、信通科创、电信科学技术第十研究所等

行业地位

网络可视化龙头，国内市场占有率约为2%

竞争对手

国外： Gigamon Inc.、Radisys Corporation、Kontron、美国 PALANTIR、德国TROVICOR、美国UTIMACO、美国SS8等

国内：深圳恒扬科技、凌华科技、迪普科技、恒为科技、三汇数字等

行业发展趋势

1、4G网络向5G网络转型；

2、可视化应用越来越广泛；

3、国外厂商在国内具有较高的市场份额，但是国内市场需求具有一定的独特性，定制性强，某些网络可视化应用涉及用户信息敏感性，国内厂商崛起后，更贴近用户和市场，国产化是毫无疑问的大趋势；

4、数据量高速增长，对数据分析、信息安全的需求亦将不断提升；

简评

1、与同行恒为科技对比，公司更加侧重信息安全方面，而恒为科技更多侧重网络优化、大数据运营，更加市场化；故而中新赛克以国企身份更多参与政府、运营商项目，而恒为科技单个客户更小和市场更加分散；

2、公司对前五大客户的依赖度不断降低，从最开始的近六成降到2018年的四成左右，中国移动的占比也从20%+降至10%+，而营收仍然保持非常良好的增长，不错的趋势；

二、公司治理

大股东

深圳市创新投资集团有限公司，持股比例为26.66%；股权质押率：0%

管理层

年龄：45-50岁，股权激励：6.41%，较少

员工总数

1082人：技术815，生产17，销售78；本科学历以上：998

融资分红

上市时间：2017年；累积融资：5，分红：1.2

简评

1、公司的前身为中兴通讯控股子公司，后来中兴通讯出于收缩战略将控股权转让给深圳最大国资风险投资公司（深创投，国内风投前五名），管理层仅总经理有股权激励，整体激励不足；

2、公司近1100人，是恒为科技的三倍，但是产值仅有恒为科技的1.6倍左右，从人均产出来说还是相对低了点，应该与业务结构以及国企特色有关系（财务101人）；

三、财务分析

资产负债表

2019年Q3：货币资金10.7，应收账款3.07，预付款0.19，存货2.59，投资性房产1.07，固定资产0.8，在建工程0.17，无形资产0.28，应付账款0.69，预收款4.02；股本1.07，资本公积5.38，未分利润7.17，净资产14，负债率29%；

利润表

2019年Q3：营业收入6.1（+28.5%），营业成本1.06，销售费用1.18，管理费用0.47，研发费用1.53，财务费用-0.26，净利润1.76（+12.67%）

简评

1、公司现金流非常充沛，负债以预收款为主，应收账款金额占比相对不高，资产结构非常健康；

2、公司近三年连续保持30%左右的营收增幅，从行业趋势和公司现状来看，该趋势仍具可持续性；

3、公司产品毛利率高达82%，比同行恒为科技高出近20%，不得不佩服垄断的力量（国企背景+特殊应用），信息安全采购并未市场化，预计高毛利将是常态；

四、投资逻辑及核心竞争力

投资逻辑

1、4G网络向5G网络转移，数据量的大爆发带来行业需求的提升；

2、因为数据信息安全以及国家自主可控战略，国产化率必然提升；

3、国家对信息安全的日益重视；

核心竞争力

1、领先的专业技术和持续创新能力

公司核心研发团队自公司成立起就专注于数据提取、数据融合计算及在信息安全等领域的应用，研发人员人数达到638人，占公司总人数比例为58.96%。

2、全面的产品布局和市场拓展能力

公司在国内外均有成熟的销售和服务队伍，具备国内外工程服务和交付的成熟经验，深谙市场特性和客户的采购流程，能够迅速将公司的产品和解决方案与客户的需求紧密结合。

五、盈利预测及估值

业绩

预测

预测假设

营收增长：30%；

毛利率：82%；净利润率：29%

营收假设

2020E：11.5；

2021E：14.9；

2022E：19.4；

净利预测

2020E：3.3；

2021E：4.3；

2022E：5.6；

注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围：30-40倍

合理估值

三年后合理估值：170-220亿；

当前合理估值：80-110亿。

参考价格

低于100亿

六、投资建议

影响业绩

核心要素

1、大客户波动情形；

2、行业竞争情形；

3、5G网络推广速度；

核心风险

1、大客户变动风险；

2、规模增长带来的管理风险；

3、市场竞争加剧的风险

简评

风投控股的上市公司在国内并不多见，经营能力仍待持续观察。好在公司所处的行业增长前景十分明朗，公司在细分领域又取得了龙头地位，未来营收和利润增长确定性十分强，剩下的就是合理估值的问题了。