奇正藏药：冯柳入驻藏药龙头一年，戴维斯双击可期

选股理由：冯柳入驻奇正藏药近一年，公司股价整体处于震荡态势，近期成交量明显放大，资金关注度提升。

证券简称：奇正藏药评级：A

数据截止日期：2019年9月30日单位：亿元

证券代码：002287；成立日期：2007年；所在地：北京朝阳区
主营业务	主营业务	藏药的研发、生产和销售，包括外用止痛药物、口服药等
	产品及用途	消肿止痛（消痛贴膏）、痛风（青鹏软膏）、舒筋活络（白脉软膏）、祛风镇痛（红花如意丸）、活血止痛（铁棒锤止痛膏）
	业务占比	贴膏类76%、软膏类16.87%、丸剂散剂6.62%
	销售模式	直销模式
	上下游	上游采购藏药原材料，下游销售至医院、药店
	行业地位	骨骼肌肉系统用药骨科止痛类保持市场份额第一，国内藏药龙头
	竞争对手	西藏藏药、西药止痛类药企
	其他重要事项	公司有以消痛贴膏、白脉软膏等12个独家品种或独家剂型品种为核心的55个藏药品种和72个批准文号，其中OTC品种9个、国家保密品种2个。
	简评	藏药具有高度保密特性以及品牌壁垒，是其核心竞争力。公司在止痛消肿、痛风、舒筋活络等领域知名度非常高，细分领域排名国内第一。
公司治理	大股东	持股比例：68.76%，质押率：8%
	管理层	年龄：55-66岁，股权激励：0
	员工总数	1934人：技术197，生产316，销售1109
	融资分红	上市时间：2009；累积融资：4.8，分红：14.36
	简评	1、大股东一股独大，持股近七成，加上间接控制股份，控股比例高达89.84%，市面上流通股仅有一成左右，流通市值仅有10亿元左右； 2、公司管理层年龄偏大，且管理层零股权质押，基本可以视作是家族企业或者大型个体工商户，核心的壁垒还是在于其藏药独特的秘方； 3、公司销售人员占公司员工总数超过五成，可以看出公司既依靠独有的秘方，对销售的依赖程度也非常高，销售费用也是公司最高的费用； 4、现金流极好，分红已经超过累计融资额，分红也基本落到股东的腰包里面，不知道公司上市的目的是什么； 5、作为明星基金经理，冯柳入驻奇正藏药已有一年，从股价走势来看并无丰厚的收益，三季度仍在坚守，估计是在确认2019年的业绩拐点；
财务数据	资产负债表	2019年Q3：货币资金12.26，应收账款5.8，预付款0.11，存货0.62，长期股权投资1.85，固定资产4.6（+0.7），在建工程0.67，无形资产0.46，短期借款3（+3），其他应付账款1.5；股本5.3，资本公积4.5，库存股0.32，盈余公积2.37，未分利润9.6，净资产21.5，负债率21.55%
	利润表	2019年Q3：营业收入9.7（13.4%，第三季度增长近18%），营业成本1.18，销售费用4.55，管理费用0.74，研发费用0.29，财务费用-0.06，投资收益0.16，净利润2.7（+12%）
	简评	1、公司现金流非常好，账面12亿现金但不知为何要新增3亿元的短期贷款，费解中，好在财务费用还是负数； 2、销售费用较高，主要构成为广告（占比约50%）、人工及会议费（你懂的）； 3、近三年低速增长，且不稳定，是其估值无法进一步提升的核心原因，今年在建工程、固定资产投入均有所增加，不知道产能和销量能否如期增长；
投资逻辑	行业逻辑	1、藏药市场行业壁垒高，需求稳定，增长确定性强； 2、医改背景之下，小企业生存压力大，行业龙头受益；
投资逻辑	公司逻辑	核心竞争力： 1、品牌优势报告期内，奇正青鹏软膏、消痛贴膏、白脉软膏入选中华中医药学会《中药大品种科技竞争力》排行榜，并分获第一名，第二名和第四名。 2、产品优势公司有以消痛贴膏、白脉软膏等12个独家品种或独家剂型品种为核心的55个藏药品种和72个批准文号，其中OTC品种9个、国家保密品种2个。 3、营销优势在营销方面，公司以自营销售模式为主，结合招商模式进行渠道拓展，广泛覆盖全国医疗终端及零售终端，销售人员高达千余人。 4、资源优势公司先后在西藏自治区的山南、林芝地区建立了野生抚育基地、人工种植基地和保护基地，积累了独一味、翼首草等藏药材的种植技术。
业绩预测	预测假设	营收增长：15%；毛利率：88%；净利润率：28%
	营收预测	2020E：15.7； 2021E：18； 2022E：20.7；
	净利预测	2020E：4.4； 2021E：5； 2022E：5.8；
估值	估值方法	市盈率，估值倍率合理范围：25-35倍
	合理估值	三年后合理估值：145-200亿；当前合理估值：90-110亿。
	参考价格	低于90亿市值可以关注
影响业绩核心要素		1、销售费用波动； 2、原材料供应； 3、产能扩建情况；
核心风险		医保政策及带量采购政策变动
简评		奇正藏药在止痛贴膏领域知名度非常高，藏药行业壁垒高，增长确定性强。近几年增速乏力，导致估值较低，2019年产能扩建，很可能是业绩增长的拐点，未来有望实现戴维斯双击，当前的核心还是在于安全的估值。