近日笔者查看了清溢光电这家国内最早从事掩膜版研发、生产与销售的企业的科创板招股书，通过清溢光电招股书可知，在掩膜版这个不太引人关注但却在电子工业中重要性非同一般而且主要份额被国外巨头把持的领域，清溢光电在部分领域已经有所突破，清溢光电站在了关键领域国产化的风口上。

Ⅰ

清溢光电的前身清溢有限成立于1997年，由香港美维、清华液晶等出资成立，原来公司实际控制人是唐翔千。2018年3月唐翔千逝世，其生前通过控制控股股东香港光膜的股权间接控股公司92.63%的股份表决权。根据唐翔千遗嘱及遗产继承人唐翔千配偶唐尤淑圻和其四位子女安排，香港光膜股权对应的遗产受益人为唐翔千四名子女唐英敏等四人，该股权受益权由四名子女平分，唐英敏和唐英年为遗嘱执行及受托人，目前公司实际控制人是唐英敏和唐英年兄妹：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

目前清溢光电有两家子公司常裕光电和合肥清溢，其中常裕光电注册地址为香港，主要从事掩膜版产品原材料采购，为公司境外采购平台；合肥清溢光电主要业务是新型显示器件、新型显示器件用掩膜版等的研究、设计、生产和销售，是公司的生产平台。

作为国内首家从事掩膜版业务的企业，清溢光电在掩膜版和相关设备方面创造了国内多个第一：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

招股书显示，清溢光电计划公开发行不超过6680万股股份，募集资金不低于4.03亿元，用于合肥清溢光电8.5代及以下高精度掩膜版建设项目和合肥清溢光电掩膜版技术研发中心项目建设。

Ⅱ

光掩膜版是刻有微电路的高精度版，由表面纯平并带有一层铬的石英板或玻璃板制作而成，刻蚀后的残留铬部分即为设计的微电图，这种制版方式在掩膜版行业称为光透：

资料来源：清溢光电官网，阿尔法经济研究

掩膜版光刻技术分为激光直写法和电子束直写法，激光直写法是用g/i/ArF/KrF等光源，整形精缩成200-500纳米的激光点在掩膜版光刻胶上画出电路图案后，通过显影刻蚀获得电路图案；电子束直写法是使用小至纳米级的电子束斑为笔，在掩膜版光刻胶上画出电路图案，掩膜版上的电子束胶在曝光显影后，通过湿法或干法刻蚀获得电路图案。激光直写法的优势是光刻速度快，掩膜版尺寸达到1700mm*2000mm，可提高下游厂商光刻工序的曝光效率，降低生产成本，但缺点是精度低，而电子束直写法则相反，掩膜版的主要生产工艺流程如下：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

清溢光电的主要产品有石英掩膜版和苏打掩膜版，其他产品主要有凸版和菲林。其中石英掩膜版基材是石英，光学透过率高，热膨胀率低，平整耐磨，可用于高精度掩膜版，而苏打掩膜版受基材性能影响，主要用于中低精度掩膜版。凸版和菲林的基材是树脂及PET，可用于LCD制造过程中定向材料移印和PCB掩膜：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

掩膜版的下游主要是平板显示、半导体芯片等，从清溢光电的客户来看，其平板显示用掩膜版主要客户是京东方、天马、华星光电等国内知名平板显示制造厂商；半导体芯片掩膜版主要有IC Bumping掩膜版、Foundry掩膜版等，下游客户有长电科技、中芯国际、士兰微和英特尔等知名半导体企业，不过从其产品类型和客户类型及招股书其他信息综合判断，清溢光电的半导体用掩膜版可能多用于功率器件，用于逻辑器件的掩膜版可能有限，但公司产品能进入英特尔和中芯国际的供应链，也足可以看出其自身的实力：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

2016-2018年清溢光电前五大客户销售收入占比达到48.81%、45.47%和47.95%，其中第一大客户京东方和第二大客户天马的销售收入占比为19.55%/13.48%、14.84%/14.25%和12.62%/11.32%（前者为京东方，期间排名有所互换），主要客户还是以从事平面显示业务的企业为主，侧面印证出公司半导体用掩膜版的收入可能很有限，突破的意义可能更大一点。

Ⅲ

2016-2018年清溢光电总营收达到3.15亿元、3.19亿元和4.07亿元，其中主营业务收入2.97亿元、3.02亿元和3.91亿元，主营业务收入占到总营收的94.50%、94.66%和95.90%，其他业务收入主要是一些物业租赁收入，对公司生产经营影响较小。

报告期内清溢光电石英掩膜版营收1.99亿元、2.08亿元和2.99亿元，营收占比67.06%、68.68%和76.65%；苏打掩膜版营收0.88亿元、0.87亿元和0.87亿元，营收占比29.47%、28.86%和22.20%，其他收入占比3.47%、2.46%和1.15%，公司注意收入来源是石英掩膜版：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

从主要的两大产品收入增速来看，报告期内清溢光电具有增长潜力的产品是石英掩膜版，2016-2018年的复合增长率为22.54%，苏打掩膜版收入增速几乎停滞，不过从产品毛利率来看，苏打掩膜版的毛利率是最高的：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

报告期内清溢光电归母净利润0.46亿元、0.39亿元和0.63亿元，2017年下降的主要原因是公司石英掩膜版产能达到瓶颈，而新购置设备因设备调试、产品认证周期较长等因素影响尚未释放，影响公司整体业绩。当然还有一个因素是产品价格期间有一定波动，石英掩膜版和苏打掩膜版单价由2016年的18.8万元/平方米、2.99万元/平方米下降至2018年的18.47万元/平方米、2.89万元/平方米：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

作为国内最早从事掩膜版业务的企业，清溢光电报告期内一直加大研发投入，研发费用率也维持在较高水平，招股书显示公司目前有21项核心技术，其中HTM半透膜掩膜版技术可在800mm*960mm的尺寸范围实现最小线/间宽2微米的精度与缺陷控制达到，该技术在国际上属于先进水平；两项国家级科研项目5至8代TFT-LCD用掩膜版产业化项目和5.5代及以下AMOLED用掩膜版研发及产业化项目已经通过发改委和工信部验收，5-8代TFT-LCD掩膜版已成为公司主要销售产品，而5.5代及AMOLED用掩膜版将成为未来公司营收重要增长点之一：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

Ⅳ

在半导体制造材料这个市场中，掩膜版属于一个小众市场，在全球和中国半导体材料市场结构中占比还不到20%：

资料来源：公开资料整理，阿尔法经济研究

市场规模上来看，2016年全球掩膜版市场规模40亿美元左右，中国掩膜版市场规模8.9亿元，中国掩膜版市场规模占全球的比例从2011年的18.89%提升至2016年的22.25%。过去近10年中国是全球半导体市场规模发展最为迅速的市场，相应的半导体制造材料、制造设备等市场的增速要高于全球增速：

资料来源：公开资料整理，阿尔法经济研究

生产规模来看，2011年中国掩膜版生产量达到0.87万平方米，2016年生产量达到1.69万平方米，GAGR 14.2%，但从国内掩膜版需求量来看，产量远远不能满足需求，2016年国内对掩膜版的需求量达到7.98万平方米，但生产量则为1.69万平方米，需求缺口高达6.29万平方米，而且需求缺口不断扩大：

资料来源：公开资料整理，阿尔法经济研究

与光刻胶等其他半导体制造材料类似，高端产品和自给率仍然是摆在国内掩膜版厂商的难题。清溢光电2016-2018年间石英掩膜版产量由1057.48平方米提升至1683.27平方米，苏打掩膜版产量2018年也仅有3000多平方米，产能严重不足。

Ⅴ

国内掩膜版行业同样也经历了从无到有、从小到大、从弱到强的过程，2017年全球前十大掩膜版厂商中清溢光电位居第七，排名1-6的企业分别是日本SKE、日本HOYA、韩国LG IT、美国PKL和日本DNP，但是客观来看，当前国内掩膜版发展水平无论规模还是技术，与国外厂商相比差距较大。

产品技术来看，SKE、LG IT和SDP是全球能实现10代掩膜版产品量产的企业，HOYA、PKL和DNP的产品集中在8.5代/6代及以下，清溢光电同样可实现8.5代/6代及以下产品量产：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

高端产品急需突破，高性能原材料同样以进口为主。清溢光电招股书显示2016-2018年公司前五大供应商采购金额占到总采购金额的82.98%、81.60%和84.02%，其中石英基板主要采购自KTG，采购金额占比达到40.10%、37.25%和27.63%，向Inabata Sangyo和高化学株式会社等其他国外厂商采购的金额占比也很高，清溢光电对国外供应商的依赖性较高：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

经营规模来看，清溢光电同样与国外巨头差距较大。同样以招股书披露的数据为例，福尼克斯2018年营收规模达到5.35亿美元，同期清溢光电营收4.07亿元，营收不足8000万美元，约为福尼克斯的七分之一；SKE2018年营收227.72亿日元，约为2.05亿美元，同样是清溢光电营收的两倍多：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

清溢光电的盈利能力与同行相比处于较高水平，但报告期内公司期间费用率比国外同行高，对公司来说保持合理的毛利率和控制费用对公司经营业绩非常重要：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

Ⅵ

相比国外同行巨头，清溢光电仍然具有自己的竞争优势，一是提升关键领域国产化率成为国内电子产业界的普遍共识；二是清溢光电的主要产品掩膜版是平板显示、半导体芯片等行业所需的核心模具，作为全球高端产业的重要组成部分，平板显示行业和半导体芯片行业是国内重点扶持的战略新兴产业，国家和各级政府近年来相继出台了一系列政策和措施予以全面扶持；三是由于下游客户对掩膜版的交期、响应速度和服务要求较高，掩膜版行业具有一定区域性特征，清溢光电这样的近配套企业具有一定区域优势。

展望未来，受下游平板显示行业、半导体芯片行业、触控行业和PCB行业发展影响，与下游终端行业主流消费电子、车载电子、物联网等产品发展趋势紧密相关，未来几年掩膜版将向更高精度、大尺寸、全产业链方向发展。高精度方面，HIS预测未来显示屏显示精度将从450PPI逐步提高到650PPI以上，对平板显示掩膜版的半导体层、光刻分辨率、最小孔径、CD均匀性、套合精度、缺陷大小和洁净度提出了更高的技术要求：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

大尺寸化方面，自2007年液晶电视成为市场主流后，其平均尺寸大约按照每年增加1英寸的速度增长，HIS预测43英寸、55英寸、65英寸和70英寸等大尺寸电视机出货量逐年增长，电视尺寸趋向大型化导致面板基板趋向大型化，也直接决定了掩膜版产品尺寸趋向大型化：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

掩膜版还有一个发展方向是，随着掩膜版行业下游客户对其最终产品的品质要求不断提高，掩膜版企业也不断追求产品品质上的突破，而掩膜版基板的质量对掩膜版产品最终品质有重大影响。因此从降低原材料采购成本到控制终端产品质量等，行业内主要厂商陆续向产业链上游延伸：

资料来源：清溢光电招股书，阿尔法经济研究

日本HOYA业务已经覆盖从基板到涂胶的主要环节，相比而言清溢光电尚未有能力布局全产业链，但相信这也是公司的发展方向。

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