账面450亿却还不起20亿，债务压顶下北大方正暴雷了

又一家知名企业债券违约了，而且还是朋友告诉我的。2019年12月2日上海清算所发布了"关于未收到'19方正SCP002'付息兑付资金的通知"，12月2日是北大方正集团2019年度第二期超短期融资券（以下简称：19方正SCP002）的付息兑付日，截止当日日终上海清算所未收到北大方正支付的付息兑付资金。紧接着同日北大方正披露了超短融未能按期足额偿付本息的公告，公司称未按期足额偿付本息的原因公司公司"流动资金紧张"，同时公告显示此次违约的19方正SCP002发行金额20亿元，利率4.94%，债券期限270天。

12月6日主承销商广发证券披露了关于召开本期超短融第一次持有人会议的公告，称按照银行间市场非金融企业债务融资工具持有人会议规程相关规定，主承销商广发证券、平安银行作为会议召集人，拟于12月20日召开持有人会议，北大方正违约事件逐渐进入后续处理阶段。

借着这次债券违约事件，我们讨论下，表面上货币资金400多亿的北大方正为什么连区区20亿元都偿付不了，公司为何沦落到债券违约的境地。原本笔者想说下为何在基本面风险显现的时候，联合资信还给予北大方正主体信用AAA级别，但实在是太困了，所以这个问题以后再写。

北大方正究竟有没有钱？

超短融违约的原因是"流动资金紧张"，这是这次债券违约的主体北大方正给出的说法，那么公司究竟为何陷入"流动资金紧张"的地步呢，要知道三季报显示公司账面货币资金高达454.59亿元。

北大方正2018年报显示，公司的329.58亿的货币资金中，现金仅有372.47万元，其余资金主要以银行存款为主，金额高达202.91亿元，其中人民币存款185.1亿元，美元存款13.88亿元，港币3.86亿元，其他货币资金126.63亿元，换句话说公司账面上是不缺钱的。

2019年9月6日联合资信出具了北大方正主体长期信用评级报告，联合资信给予北大方正AAA的主体评级，评级展望为稳定。在评级报告中联合资信对北大方正资产质量的披露值得关注。

评级报告显示，北大方正截止2018年的账面货币资金329.58亿元，同比增长10.43%，货币资金以银行存款为主，占比61.56%，其中受限资金规模82.63亿元，占货币资金总额的25.07%，主要系票据、信用证保证金及借款保证金。

评级报告还显示，北大方正截止2019年3月底的资产中货币资金受限金额比例23.72%，而更让人深感不安的是公司股权、投资性房地产及存货等受限比例超过20%，说明这些资产普遍存在抵质押情形：

资料来源：北大方正评级报告，阿尔法经济研究

实际上北大方正信用借款占比较小。2018年报显示公司当年期末短期借款金额高达295.2亿元，其中信用借款仅有56.7亿元，占比不到20%，其他借款方式主要有保证借款、抵押借款和质押借款，而这些借款均要求提供相应的抵质押物或保证金，因此导致公司资产普遍存在受限或抵质押情形：

资料来源：北大方正2018年报，阿尔法经济研究

援引其他媒体报道，债券违约事件发生后北大方正管理层解释，三季报披露的450亿货币资金中受限资金约为260亿元，包括地产公司预收款、保证金等；还有140亿元属于集团旗下上市公司方正证券和中国高科等公司，集团层面无法使用，以此来算公司真实的受限资金占比高达88%。

剔除两部分后公司理应还有货币资金近50亿元，还是可以用于偿债的，但问题是北大方正的债务规模是在太大了。

三季报显示北大方正短期借款还有365.81亿元，长期借款92.42亿元，应付债券872.37亿元，前三季度支付的利息费用高达71.77亿元，简单平摊下每个月支付利息费用近8亿元，那么10-11月两个月就要支付近20亿元的利息。

这么算下来，北大方正真的没有多少钱用来对付19方正SCP002的本息的，要知道本期需要兑付的超短融本息达20.73亿元。

净利润大幅亏损，业务出了哪些问题？

笔者最初了解北大方正是因为其生产笔记本电脑，台式电脑有没有笔者不清楚。从业务发展情况来看，北大方正已经发展为一家业务涵盖信息技术、医疗医药、钢铁、证券金融、大宗商品贸易及房地产等的多元化公司。

联合资信出具的评级报告显示，北大方正的营收一半以上来自大宗商品贸易，其次是信息技术和证券金融，公司着力发展的医药医疗占比很小，房地产业务和钢铁业务占比也不大。另外从2016-2018年的业务营收来看，公司信息技术业务营收负增长，证券金融业务受证券市场影响成长性有限，成长性较好的业务是医药医疗、大宗商品贸易和钢铁：

资料来源：北大方正评级报告，阿尔法经济研究

前三季度北大方正营收达到918亿元，同比增长39%；毛利104亿元，同比增长60%； 2015-2018年以来公司毛利率9%-14%，前三季度公司毛利率11%，比较稳定。期间费用来看，2016-2019Q3公司期间费用稳定在15%左右，财务费用率也稳定在6%-7%，管理费用率5%左右，但管理费用金额却从2014年的33亿元增长至2018年的71亿元，4年时间管理费用翻倍。

前三季度北大方正净利润亏损25亿元，去年同期亏损2亿元，亏损金额扩大，主要因素是公司公允价值变动损益为-0.12亿元，而去年同期高达41.7亿元，2017-2018年分别为50亿元和53亿元，公司亏损的主要原因出在公允价值计量的资产上。

比较有意思的一点是2014-2018年北大方正投资收益分别为64亿元、126亿元、32亿元和46亿元，金额一直高于营业利润，造成这种现象的原因是公司一直在卖资产。北大方正二股东北京招润也曾发公开信表示，2015年至2018年期间公司累计净利润89.76亿元，而同期出售股权及投资性房产公允价值变动带来的非经常性损益却高达245亿。

主营业务不好好做，却迷恋上卖资产了，结果资产卖亏了，公司也就大额亏损了。

债务压顶，如何奈何？

北大方正的超短融违约可能仅仅是一个开端，因为公司债务规模太大了，目前其存续债券高达350亿元，2020年将有53亿元债券到期，2021-2024年将近300亿元债券到期：

资料来源：Choice，阿尔法经济研究

截止2019年三季度，北大方正总负债3030亿元，资产负债率高达83%，其中有息负债中短期债务768亿元，长期债务965亿元，全部债务资本化比例达到73.4%，资产负债率创近几年新高，全部债务资本化比例也处于较高水平：

资料来源：北大方正公告，阿尔法经济研究

偿债压力如此大，债务压顶，如何奈何。

原创声明：本文作者系阿尔法经济研究原创，欢迎个人转发，谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。

免责声明：阿尔法经济研究发布的内容仅供参考，不构成任何投资建议。