财富密码！内循环战略的应有之义

从重要会议的措辞看，内循环正在加码。

造词学在进步，概念也变的时髦，但新瓶仍然装的旧酒，所谓的内循环无非是个扩内需的老问题。

可事实证明，内需不是填入硅胶的罩杯，想扩就扩，关键前提是：

大众要有钱消费。

那么摆在政策制定者面前的问题，除了做大蛋糕，就是如何缩小贫富差距的问题。

以民主平等为口号兴起的社会主义，原教旨加入东方传统，虽早已面目全非。

但从西方来，到西方去，不妨从号称“当代马克思”的皮凯蒂那本畅销书《21世纪资本论》说起。

用贫富分化的视角，来思考投资的问题。

1

伟大的工业革命，让人类告别了匮乏，在市场规则的照耀下，人类拥抱了前所未有的经济增长速度和广度。

暴涨的生产力虽然让人类告别普遍性的稀缺，但马上又面临着一个悬而未决的古老问题：

这个世界的社会财富和资源分配。

到底是更公平，还是更不公平？

现代社会，无论什么主义，都不会忽视公平问题，就算身体不诚实，标语总要来几条。

但这事具体到我国，到底是要一穷二白的社会主义，还是资本主义的朱门酒肉？

前有狼，后有虎，政策似乎就显得拧巴。

当然，最拧巴的，要属那些从工业革命起，就一直观察贫富差距现象的经济学家们。

在书中，皮凯蒂首先梳理了经济学上四大经典之论，即：

马尔萨斯的人口论——法国大革命时期，工业革命初期

李嘉图的古典贸易理论——从重商到自由贸易的英国

马克思的资本论——社会不平等最严重的19世纪

库兹涅茨的U型曲线——两战和冷战时期

简单来说：

马尔萨斯的理论简单粗暴。

他认为人口过剩是影响财富分配的首要因素。

当务之急是立即停止穷人所有的福利资助，严控穷人增长。

李嘉图的高级一些。

他从稀缺原则出发，认为人口和产出开始稳步增长，相对其他商品，土地会越发稀缺；

如此一来，地主占国民收入的份额会越来越大，从而破坏社会平衡。

老马则更进一步。

老马生活的时代，资本主要是工业设备而非土地，那么意味着资本累积没有上限。

在“无限积累原则”下，资本将不可逆转地不断积累，并最终掌握在一小部分人手中。

要么是资本收益率稳步降低，引发资本主义大内战；

要么是资本收入在国民收入中的比重无限制地增长，引爆工人运动，一个幽灵......

看来，那时的主流非主流经济学家，也是阴阳怪气，一副你球药丸的样子。

当然，树靶子，是为了更好的批判。

在作者看来，以上三位对贫富差距的讨论都存在问题，即：

“从未采用过任何数据或不同时期相互比较的方法。”

大白话说就是以论代数，拍脑袋下结论写文章。

并非作者狂妄，因为现实证明，三位经济学家的末日预言并没有发生。

大致从19世纪末开始，西方主要工业国的贫富差距开始逐渐缩小，以至于马老师的亲密战友也在感叹“英国工人阶级资产阶级化”。

来源：WID

在资本主义的邪恶轴心美国，1913~1948年，美国收入不平等突然减少。

收入最高10%那拨人，从占全国年收入总额的一半，降到40年代末期的30%~35%。

作为生活在20世纪的经济学家，库兹涅茨注意到这种现象。

在1955年，他乐观的解读了这一现象，并提出“库兹涅茨U型曲线”。

即持续的工业化发展，会让一个国家的贫富差距出现“先上升，后下降”的趋势，就像下面这个倒U型。

理论似乎很眼熟，不就是资本主义初级和高级阶段论嘛。

当然，库兹涅茨这个靶子，也逃不掉被批判的命运。

至于库兹涅茨的理论，问题不是数据，而是数据不足。

库兹涅茨死于1985年，在他生命最后的岁月里，西方发达国家贫富差距见底回升，出现趋势性的扭转。

来源：WID

U性曲线破产，20世纪西方主要工业国家的贫富分化，不是倒U，而是正U。

换言之，如果没有外力因素，如战争、社运、政府干预，自由放任的资本主义，只会让贫富差距不断恶化。

有了数据，结论是显而易见的，而真正重要的，是如何解释这种现象。

先破后立，作者提出了“资本论”的两个中心论点——资本主义两大定律。

2

两大定律的基础，是一个公式：

资本/收入比

资本是存量概念，收入是流量概念，对一个国家来说，这个公式就是：

社会总资本÷国民总收入=X年

计算方法不难，计算结果代表一个国家的资本存量总额，等于X年国民收入之和。

按照WID（世界收入财富数据库）的数据，我国2015年“资本/收入比”是710%，即7.1年，当年全国居民人均可支配收入为2.2万人民币，那么人均社会总资本就是15.6万。

来源：WID

2.2W你也许嗤之以鼻，但如果想想“6亿人月入不足1000”。

你就会意识到，别说5年前，就算现在，2.2W对很多人来说依然是一笔巨款。

人均收入掩盖了极大的贫富差距，造成收入差距无非两大原因：

一是劳动收入不平等；

二是资本收入不平等。

同样，我国的人均社会总资本15.6万，当然也并非均衡存在。

不同人群间，持有资本的差距恐怕比收入更不平等。

当然，还有群体持有的资产是产权不完整的资产，比如农民。

更值得一提的是，我国社会总资本很大一块是名义上属于你，但实际上并不属于你的国有资本。

OK，清楚了资本/收入比的概念，再引入一个变量，即资本收益率，组成资本主义第一定律：

资本/收入比*资本收益率=资本收入在国民收入的比重

还是拿中国数据算一算。

假设资本收益率为5%，资本/收入比为710%，等于35.5%。

意味着我国资本收入在国民收入的比重为35.5%，剩下的64.5%，就是劳动收入的比重。

用文字描述第一定律，即：

在资本收益率不变的情况下，资本/收入比越高，资本收入占的蛋糕越多，劳动收入就越少，那么贫富差距就越大。

看得出来，第一定律的关键在于资本/收入比。

资本/收入比是怎么来的，构成了资本主义第二定律：

资本/收入比=储蓄率/经济增长率

还是将我国数据代入。

2015年，我国国民储蓄率为47.9%，经济增长率6.9%，那么资本/收入比等于6.94。

看来WID的数据基本靠谱。

用文字描述第二定律，即：

在社会储蓄率不变的情况下，经济增长率越低，资本/收入比越高。

这也反映了二战后，西方发达国家结束了高增长，进入低增长的新常态，资本/收入比一路走高，贫富差距也就拉大了。

作者认为，当资本/收入比达到6~7倍，财富将高度集中，“世袭资本主义”将卷土重来。

什么叫世袭？

就是掌握大量财富的人，将财富代代相传，形成一个“食利者阶层”，这个阶层不用工作，光是靠继承来的资本获得收入，就比那些终年搬砖的人高得多的多。

到此，作者给出了全书最重要的结论：

资本收益率＞经济增长率。

“在长历史段内，还是我看的准” 来源：网络

财产性收入跑的比劳动性收入快，这就是资本主义的内核，某种意义上说，也是复利的原罪。

虽然我们从道义上谴责不劳而获，但扪心自问，在坐的诸位难道是到市场上来做慈善的？

很明显，研究贫富差距，对投资有非常大的启示意义。

这种启发，不仅表现在微观上，也表现在宏观上。

3

不断拉大的贫富差距，不以人的意志为转移。

普通人唯一的选择，就是竭尽所能的站在富的一边。

毋庸置疑，基于“资本收益率＞经济增长率”，尤其是中国经济减速的背景下。

资本/收入比继续攀升，获得资本收入极端重要。

但选择哪种资产？又以何种方式持有？

这是一个宏观问题。

第一定律中，资本收益率衡量了一年内资本通过各种形式（利润、租金、分红、利息、版税、资本利得等）带来的收益，其含义广于“利润率”。

显然，不同类型的投资，收益率迥然不同。

有些工厂年收益率可能超过20%，但也可能输得精光。

当然，不可能人人都是企业家，社会上大量资本是通过各种金融市场来配置的。

在长时间段，那些资产表现最好呢？

关于此问题，我们不想着墨过多，有请神图出场：

来源：《股市长线法宝》

与《21世纪资本论》一样，西格尔教授那本名字颇为恶俗的书里，同样采用实证方法，统计了美国各类金融资产200年来的历史收益率。

来源：《股市长线法宝》

结果表明，不管是否考虑通胀，长期看现金才是最大的泡沫，股票碾压了其他一切资产。

关键词是“股票”，“长期”。

但要过“长期持有”这一关，对大多数投资者来说，难过登天。

所以说，价值投资可能是一门理解时间的学问。

除了资产品种和持有方式，其实还有一个宏观启示，表现在历史行程上。

2013年，君临记得信璞归江写过一篇文章《资本市场中速甜点区即将到来》。

他将中国比作一个已过青春期的小伙子，成长速度慢下来，智力发育却在加速。

这个历史阶段，信璞发明了一个词——“中速甜点区”。

所谓甜点（Sweet Point），就是指在网球、羽毛球运动中，在拍面中央附近最佳的击球点。

为什么这样说呢？

他们研究发现：

“工业化国家成长历史中，在经济从高速增长逐渐过渡到中速增长的时期，资本市场会一致性地出现迟到的资本市场高收益期，我们不妨称之为资本甜点区现象。”

美国：1964~1982年，琼斯指数在1000点附近徘徊18年之久，随后18年出现了10倍的飙升。

日本：1960~1968年，实际年均GDP增速高达15%，而同期股指年均涨幅仅2.54%。

韩国：1993~2003年，经济10年高增长，股指却负回报，但在随后经济增速放缓的7年里，股指年化回报却达到15%。

信璞观察到这些现象，却没有解释这个现象。

而资本主义一二定律，恰好可以解释。

我们将一二定律变换一下：

储蓄率/经济增长率*资本收益率=资本收入在国民收入的比重

在经济高增长时代，分母越大，分数越小，资本收入占国民收入的比重低，劳动收入占比就高。

当经济低增长，分母越小，分数越大，资本收入占比就上去了。

抛开抽象的公式，回到现实中，我们再从微观思考这个问题。

4

在完全市场化的行业，经济繁荣期，遍地赚钱机会，会吸引大量资本进入，行业集中度低，资本收益率不高，老板没挣到钱，但工人挣了工资。

这就叫资本收入占国民收入的比重低。

当经济降速，容易钱不好挣了，资本退潮，行业洗牌，企业破产兼并，工人失业，但剩下的行业龙头的盈利，反而进入加速的甜点区。

投资者津津乐道的“行业集中度提高”，就是资本收入占国民收入的比重高。

也是工人阶级的血和泪......

《美国工人阶级》 来源：路易斯-海因

具体有哪些行业呢？

不妨再复习一遍马老师的“无限积累原则”。

这个被马老师称为“资产阶级自掘坟墓”的核心机制，也说明一个励志道理，那些比你过的好的人，肯定比你早懂“积累”这个道理，而且不会等到明天才去践行它。

因为：资本收益率＞经济增长率。

资产分有形无形。

对积累有形资产的行业来说：

主要就是不断扩建产能，不断摊低固定成本，让竞争对手痛不欲生，让觊觎者望而却步。

例如空调、化工等重资产行业。

最典型是空调，1994~2006年，全国空调销量增速达到年化31%，但期间龙头企业的盈利年增速只有18%。

此后，空调销量增速一路下滑，但龙头企业年化盈利增速却提高到40%+。

这与欧美经济体表现出来的中速甜点区现象高度一致。

多说一句，这几年，由于2016年楼市暴涨的滞后效应，空调行业迎来一波“回春增速”，以至于奥克斯这种三流货色都敢骑脸格力。

但随着增速拐头向下，笑到最后的，一定还是龙头。

对积累无形资产的行业来说：

一是不断的研发滚动投入，将技术壁垒打造的高不可攀；

二是不断的营销滚动投入，将品牌壁垒打造的密不透风。

前者典型如台积电。

投入巨资研发先进制程，性能的提升，让产品能进一步扩大市场，进而能投入更多研发资金。

后者主要是消费行业。

这几年“中速甜点区”表现最明显的就是啤酒行业，具体可以查阅我们之前写的文章。

总而言之，经济增长放缓后，资本和劳动者都将过剩。

过多的资本和劳动力在追逐各行业剩下的少数赢家，这压制了利息和工资增长。

换句话说，这部分蛋糕被赢家企业拿走了，盈利开始加速。

相比工资的损失，尽管作为资本收入的利息被压制，但投资这些赢家企业的“资本利得”却大幅增长。

赢家企业，构成了各个股票市场中的成分指数，也在结构牛中定义了贫富分化。

5

对投资者而言，洞悉了贫富分化的逻辑，就等于在世界观和方法论上站在赢的一边。

但对一个国家的来说，有效的减少贫富分化，不仅是长治久安的现实需要，也是这一代改革者青史留名之役。

幸运的是，中国的条件比西方国家好得多。

还是回到资本主义一二定律，将两定律组合起来：

社会总资本/国民总收入*资本收益率=储蓄率/经济增长率*资本收益率=资本收入在国民收入的比重

各变量中，政策制定者可以直接调节的，主要是：

1、社会总资本

2、储蓄率

XF规定，我国经济制度的基础是生产资料的社会主义公有制。

那么我们社会总资本就和西方，存在概念上有区别。

根据《GWY关于2018年度国有资产管理情况的综合报告》。

全国国有企业资产总额210.4万亿，负债总额135.0万亿，国有资本权益总额58.7万亿。

全国国有金融企业资产总额264.3万亿，负债总额237.8万亿，形成国有资产17.2万亿。

两者净资产合计75.9万亿，即人均0.54万。

虽然看起来有点少，但国企历来是改革重点，纵观183以来的国企改革，主要有两大方向：

管资本和证券化。

其目的，一是提升国企经营效率；二是重估国企资本价值。

两者是相互促进的关系。

做大分子，虽然在定律中意味着进一步扩大了资本收入在国民收入的比重。

但资本收入的分配，才是关键，才是全民所有的实质。

那么国有资本充实社保基金，就是开了好头，走出了一条独特的公有制资本收入分配之路。

此外，还有农村土地市场的改革，也将让一个庞大群体拥有资本收入。

而管资本和证券化，离不开资本市场的建设。

这就与“储蓄率”高度相关了。

中国储蓄率高，一个主流解释是中国社保不健全，导致老百姓多储蓄。

有一定道理，但并非事情的全貌。

国民储蓄率的统计口径，包含了企业、个人、政府等。

按照统计局只更新到2014年的数据，当年各项存款中个人存款占了45.74%，企业存款占了50.91%。

2014年金融机构资金来源各项存款分类情况 来源：统计局

占了半壁江山的企业存款，其实是储蓄率波动的主要来源。

因为企业存款，源于贷款。

来做一笔银行放贷时的会计分录：

借：对企业贷款

贷：企业存款

在此过程中，银行并未使用其他客户存款来贷款，而是通过扩表的方式，“凭空”记账创造了货币。

间接融资占大头，贷款推着存款走，这就是中国储蓄率高的秘密。

那么现在，“从来没有像今天这样重视资本市场”，注册制大扩容，补上了直接融资这一短板。

直接融资没有货币创造的过程，是企业拿到现金，交出资产凭证；居民现金减少，拿到资产凭证的一增一减。

换言之：

企业减少间接融资，会降低“贷款创造存款”；

直接融资扩容，居民则会持有更多股权资产，减少现金储蓄。

从两个方面入手，降低国民储蓄率。

分子减小，分数减小，也就降低了资本收入的比重。

尾声

也许有人会嘀咕，减少贫富分化，且不意味着资本收入比重的降低？

多虑了。

贫富分化只能被减缓，不能被消除。

市场，本质上就是优胜劣汰之所，必然有赢家和输家，没有贫富分化的市场经济，好比没有地狱的基督教。

只要坚定的走“市场决定”之路，那么市场一定会奖励聪明的投资者。

还是为那些致力于改善贫富分化的改革者，上山下乡的扶贫干部们鼓与呼吧。

只有这样，拿到手里的资本收入。

才不会那么烫手。