​隐形冠军025：预期差最大的冠军企业，能翻倍吗？

大家好，我是只说干货的初善君。

今天还是先聊聊恒逸石化。

初善君之前只写过一篇番外篇，就是董事长大婚的紫金矿业，链接：隐形冠军番外篇：有钱人终成眷属，A股第一贵金属企业。万万没想到，三个月过去，紫金矿业涨了76%，企业跟董事长一样，焕发了第二春。

周一初善君发了板块大涨30%，预期差最大的公司是谁？，表示恒逸石化是炼化长丝产业链预期差最大的公司。原因很简单，六家企业恒逸石化涨幅最低，2021年这15个交易日，东方盛虹、恒力石化、新凤鸣、荣盛石化、桐昆股份涨幅分别为61%、55%、37%、31%和29%。平均涨幅高达40%，而我们的主角恒逸石化呢？只有14%。

如果再看2020年全年，东方盛虹、恒力石化、新凤鸣、荣盛石化、桐昆股份涨幅分别为87%、79%、14%、125%、40%，而我们的主角恒逸石化呢？只有24%，稍微跑赢了没有炼化的新凤鸣，远远落后于炼化投产的恒力石化和荣盛石化。

我们今天看看恒逸石化究竟为何被抛弃，还有机会逆袭吗？

在了解恒逸石化之前，不知道小伙伴们还记得这个万亿的产业链不，初善君在之前的文章中提到过很多次了。

在《这个5000亿产业链有搞头啊》中，简单介绍了产业链：石油—PX—PTA—聚酯—长丝，PX和PTA算是炼化行业的产品，国资占大头，民企蓬勃发展，恒逸石化和恒力石化都是几百亿的大投入，再往下游就是聚酯和涤纶，竞争态势也非常好，涤纶的桐昆股份、新凤鸣等，再往下游主要是服装行业，需求相对稳定。

对比恒逸石化来说，他跟恒力石化、荣盛石化一样，打通了炼化全产业链。截止2020年上半年，恒逸石化炼化产能800万吨每年，权益产能560万吨，该产能2019年投产；参控股PTA产能1,350万吨/年，权益产能650万吨，己内酰胺（CPL）产能40万吨/年；聚酯纤维（长丝）产能650万吨/年，权益约590万吨，此外还有聚酯瓶片产能200万吨/年，产能规模位居行业前列。

因此恒逸石化属于唯三已经打通全产业链的公司（桐昆股份参股不能算，东方盛虹未投产不算）。

而且从产能来说，公司参控股PTA产能占全国PTA有效产能的24.62%，参控股聚酯产能占全国聚酯有效产能接近13.86%，规模都是国内领先。初善君如果记得没错的话，PTA全国第一，聚酯全国第二（第一是桐昆股份），是典型的隐形冠军企业。

这是初善君认为的预期差之一，市场觉得恒逸石化的PTA和聚酯跟桐昆股份和新凤鸣一样，典型的周期性行业，没有超额利润。但是初善君认为恒逸石化的PTA和长丝比其他龙头企业有超额利润。

对比PTA，2020年上半年新凤鸣PTA毛利率只有2.24%（有投产时间短，产能爬坡的因素），荣盛石化PTA毛利率为5.78%，东方盛虹PTA毛利率为负。

对比聚酯长丝，2020年上半年新凤鸣3.38%（POY）到9.95%（FDY）之间，桐昆股份毛利率为6.65%，东方盛虹长丝毛利率在1%到7%之间。

你们猜猜2020年上半年恒逸石化PTA和长丝的毛利率分别是多少？9.18%和12.72%。

2020年上半年那么难，桐昆股份、新凤鸣、东方盛虹扣非归母净利润分别只有-4亿（母公司报表扣掉投资收益）、0.78亿、0.78亿。恒逸石化依然维持比较好的盈利：主营PTA的浙江逸盛上半年净利润4.16亿元，主营长丝的恒逸新材料和双兔新材料净利润分别为1.94亿和1亿。

所以在全行业回暖的2020年四季度和现在，恒逸石化的PTA和长丝能贡献多少超额收益，就不用我多说了。

当然，恒力石化没有披露2020年上半年PTA和聚酯的毛利率，初步看恒力石化的两项产品毛利率更高。至于为什么恒逸、恒力的PTA和长丝毛利率最高，初善君作为外行，暂时还没看出来。

总之，在下游复苏产品不断涨价的2021年，光是PTA和长丝的盈利，恒逸石化就比较高了。这一点，显然市场没有意识到，或者目前在其他几家公司股价大涨的时候，市场忽视了这个盈利优势。

现在的几家公司均在迅速扩产，恒逸石化也不例外。

PTA方面，公司与荣盛石化合作投资建设的逸盛新材料600万吨PTA项目正在建设中。预计1#线300万吨有望较短时间内竣工投产，2#线预计将于2021上半年竣工投产。这里公司的权益产能为300万吨。

聚酯方面，已投建拟新增聚酯纤维产能181.6万吨/年，恒逸海宁新材料50吨/年新型功能性纤维改造项目及福建逸锦56.6万吨/年新型功能性纤维项目正在建设中。其中部分产能已经开始投产，其他产能也会在2021年陆续投产。

当然市场更期待的是各家公司的炼化产能。要不然东方盛虹股价也不会两个月涨了143%。

恒逸石化一期炼化产能800万吨已经投产，已披露拟新增原油加工能力1,400万吨/年，也就是文莱二期。

文莱炼化二期项目主要包括“炼油、芳烃、乙烯、聚酯”四部分，四大关联产业链条高度一体化。包括1,400万吨/年炼油、200万吨/年对二甲苯、下游250万吨/年PTA、100万吨/年PET、165万吨/年乙烯及下游深加工，以及配套储运、公用工程和相应辅助设施。

项目总投资估算为1,365,389万美元。项目资金来源公司自有资金、银行借款或其他融资方式等，确保项目建设顺利实施。项目建设期3年，项目建成后，工厂年均新增营业收入1,104,485万美元，平均每年可新增净利润171,623万美元。本项目财务内部收益率18.67%，投资回收期7.25年。

目前，该项目还没开始建设。

所以不论从哪个角度，恒逸石化的成长性并不输于其他炼化或者行业公司，市场仿佛对此视而不见。

当然，按照公司股价的走势，市场可能认为文莱二期炼化项目不存在。

原因也很简单，这个项目不在国内，在东南亚小国文莱，对这种小国，政治是否不稳定，没人知道。这一点，初善君也有同感。

不过公司选择文莱，肯定有理由。

从文莱一期项目来看，2013年就获得国家发改委批复，然后真正大额投资2017年至2019年，2019年11月全面投产。

一期项目2019年实现营业收入102亿元，净利润7.7亿元，净利率7%左右；2020年上半年实现营业收入115亿元，净利润5.64亿元，净利率5%左右。

这个炼化项目的盈利能力，初善君觉得大概率还没有被挖掘，2021年不排除让市场大吃一惊。某券商预测该项目的盈利中枢是5.7亿美元，大概是40亿人民币。

2020年上半年，油价本来就不正常，我们或许可以期待一下，2021年公司炼化的盈利。

对比一下，恒力炼化上半年2000万吨的炼化项目实现净利润46亿元，浙石化上半年2000万吨的炼化项目实现净利润45亿元。

虽然800万吨跟2000万吨没得比，但是2000万吨全年盈利差不多90亿到100亿，800万吨算40亿好像不过分。

2021年文莱一期的盈利能力或许仍然存在预期差，这一点初善君也不敢确定，后续可以跟踪公司的财报确认。

对比完之后，你们会不会觉得，卧槽，这家公司这么牛的？

目前恒逸石化的市值只有539亿元，这半年市值连续被东方盛虹、桐昆股份超越，更是被恒力石化、荣盛石化拉开四五倍的差距。

那么股价怎么就如此疲软呢？

不知道，或许市场错了，或许市场对了，还有很多未知的因素。

从公司股东来看，截止2020年前三季度，前十大股东只有2只基金，四只信托（其中一个是员工持股计划），机构持仓非常低。

刚刚公布的2020年底基金持仓，荣盛石化基金持仓由三季度的5400万股增加至四季度末的4.4亿股，对比一下，恒逸石化目前公布的持仓是11万股，这算是被彻底放弃了嘛！

再看港资，2021年以来持续加仓，目前持仓0.92亿股，占全部股份的2.5%，港资还是很喜欢的。

当然，长期看，这些企业能否摆脱周期性，初善君也不知道，长期投资价值未知，这次推荐仅仅是对比其他公司，个人觉得市场明显犯错了。

目前公司前三季度实现归母净利润31亿，全年预计43亿，Q4单季度14亿，鉴于新凤鸣Q4已经盈利超过3亿了，恒逸石化Q4至少比Q3多6亿左右，那么初善君预测Q4净利润大概16亿到18亿。全年47亿到50亿。

要是看2021年，初善君不敢预测了，现在券商一致预期只有53亿，即使按照Q4年化，全年也64亿到72亿了，远超券商的一致预期。

目标值就不给了，期待能跟上其他几家的涨幅就好。风险是不知道是否有未知的风险，初善君仅仅通过公告分析，据此买入，风险自负。

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