一、公司概况

1、深耕通信领域多年，行业领军

1997年11月，本公司首次公开发行A股并在深圳交易所主板上市。2004年12月，本公司公开发行H股并在香港联交所主板上市，成为首家在香港联交所主板上市的A股公司。公司是全球领先的综合通信信息解决方案提供商，为全球多个国家和地区的客户，提供创新的技术与产品解决方案。集团拥有通信行业完整的、端到端的产品和融合解决方案，通过全系列的“无线、有线、云计算、终端”等产品，灵活满足全球不同客户的差异化需求，以及快速创新的追求。在中国，公司各系列电信产品均处于市场领先地位，并与中国移动、中国电信、中国联通等中国主导电信服务运营商建立长期稳定的合作关系。在国际电信市场，集团已向全球多个国家和地区的电信服务运营商和政企客户提供创新技术与产品解决方案，让全世界用户享有语音、数据、多媒体、无线宽带、有线宽带等全方位沟通的服务。

2、业务全面布局，经营业绩稳健

中兴通讯作为全球领先的综合通信解决方案提供商，深耕通信领域多年，致力于为客户提供满意的ICT产品及解决方案，聚焦于“运营商网络、政企业务、消费者业务”。三大业务布局全面。运营商网络主要是聚焦运营商网络演进需求，提供无线接入、有线接入、承载网络、核心网、电信软件系统与服务等创新技术和产品解决方案。政企业务主要是聚焦政企客户需求，基于“通讯网络、物联网、大数据、云计算”等产品，为政府以及企业提供各类信息化解决方案。消费者业务主要是聚焦消费者的智能体验，兼顾行业需求，开发、生产和销售智能手机、移动数据终端、家庭信息终端、融合创新终端等产品，以及相关的软件应用与增值服务。

2019年，国内市场方面，公司坚持积极稳健的经营策略并拓展新的成长空间，积极参与运营商网络建设与技术演进，持续深入开展5G外场规模试验，凭借长期的技术积累及产品竞争力，抓住技术变革的机遇。国际市场方面，集团坚持全球化的策略不变，持续聚焦电信运营商市场，通过全系列创新产品方案，匹配客户4G网络性能演进、容量提升、面向5G平滑演进等主流需求，稳步推进与多家主流运营商的5G试验网。中兴通讯近几年营收较稳健，近几年净利润有所波动，2016年、2018年主要受美国罚款影响，净利润产生亏损。

3、研发持续投入，技术实力强劲

截至2019年12月31日，公司累计申请的专利资产超过7.4万件。其中，全球授权专利累计超过3.4万件。5G战略布局专利超过3,000件。公司已成为ITU（国际电信联盟）、3GPP（第三代合作伙伴计划）、IEEE（电气和电子工程师协会）、NGMN（下一代移动网络）、CCSA（中国通信标准化协会）、ETSI（欧洲电信标准化协会）等70多个国际标准化组织和论坛的成员，有30多名专家在全球各大国际标准化组织担任主席和报告人等重要职务，累计向国际标准化组织提交文稿45,000多篇。其中，5GNR/NexGenCore国际标准提案7000多篇。公司是全球5G技术研究和标准制定活动的主要参与者和贡献者，已向ETSI披露首批3GPP 5G SEP(标准必要专利)超过1,200族。在5G技术标准制定的重要国际标准组织3GPP中，担任RAN3副主席和NOMA（Non Orthogonal Multiple Access，非正交多址接入）、2-Step RACH、CoMP、ATSSS和5G切片增强等多个技术标准的报告人，并承担NR多连接、NG-RAN数据传输和NR电磁兼容等多项技术标准的主编。

2019年全年研发投入125.48亿元，占营收13.83%，较2019年同期提升了1.08个百分点，系公司持续加大5G研发力度，在5G、承载等核心产品和芯片、架构、算法上坚决投入，实现关键技术领先，自研的5G7nm核心芯片已实现商用，确保商业可持续，立足“5G第一阵营”，夯实下一个十年。

4、股权结构稳定，控股股东具有国企背景

公司控股股东中兴新通讯有限公司主要是由深圳市中兴维先通设备有限公司、西安微电子技术研究所、深圳航天广宇工业有限公司三方股东合资组建。控制股东中具有国企背景。

二、乘5G之风，开启“中兴”之路

1、5G中国引领世界，设备龙头核心有望受益

中国从4G超越到5G引领。移动通信技术起源于1978年，美国贝尔实验室第一次开发出高级移动电话系统（AMPS），几乎每十年迭代一次，我国从1987年开始部署1G网络，一直处在追赶状态。从1G到5G，典型特征是网速越来越快，5G的三大特征表现为eMBB、mMTC、uRLLC，将推动全行业数字化转型。

5G全球统一标准成为事实。5G标准分为两个阶段，R15主要聚焦eMBB，2018年6月14日，R15标准已经冻结，奠定了商用基础。R16则满足所有场景，Polar码、F-OFDM波形、上下行解耦、短时延接入，以用户为中心的网络架构等基础创新技术均已被3GPP采纳。5G为核心发展战略，在无线、核心网、承载、芯片、终端和行业应用等方面做好全面商用准备。公司在5G关键技术的商用网络实践保持业界领先，MassiveMIMO基站已累计发货万台，NFV全球超过450个商用案例，已在全球获得25个5G商用合同，与全球60多家运营商展开5G合作。核心通信芯片全部实现自研，累计研发并成功量产各类芯片100余种，产品覆盖通讯网络的无线接入、固网接入、承载、终端等领域，基于先进的10nm/7nm工艺技术的核心通信芯片已量产。2019年上半年，中兴通讯天机Axon10Pro5G版在全球多国陆续发布，并已于中国、芬兰、阿联酋正式开售，成为中国、北欧和中东第一部商用5G手机，中兴通讯5G室内路由器MC801获得工信部颁发的5G终端电信设备进网许可证，将在国内市场正式投入商用。

2、全面进入领导者象限，看好5G建设机遇

4G扩容超预期，5G放量在即。2019年三大运营商对于4G扩容的需求明显，联通开启41.6万基站集采，移动电信也陆续跟进。同时2019年亦已成为5G建设元年，2020年三大运营商纷纷大建快建，随着运营商资本开支止跌回升，作为全球四大通信主设备厂商之一，中兴通讯有望在新一轮运营商Capex上行周期再续辉煌。运营商业务增速超预期，消费者业务未来可期。受益于国内4G系统产品、固网和承载系统及欧洲无线产品的需求拉动，中兴通讯2019年运营商网络业务实现营收665.85亿元，同比增长16.66%，公司的5G RAN、核心网、传输等产品已全面进入领导者象限。消费者业务表现欠佳，营收达149.97亿元，2020年公司将陆续发布近10款5G机型，未来随着5G换机潮的到来，整体市场可期。政企业务表现平稳，营收达91.55亿元。

聚焦运营商业务，为公司业绩增长提供可靠保障。2019年，公司运营商业务营收665.84亿，同比增长16.66pct，毛利率提升5.54pct到42.61%，延续了一直以来运营商业务快速增长的势头。2019年运营商网络收入占主营收入的比例由2018年的66.75%提升至73.38%，综合毛利率提升4.26pct，业务结构改善明显。中兴通讯运营商业务实现可观增长，原因主要来自以下几方面:1、移动、电信、联通继续推动4.5G和光传输网络部署，中兴通讯在以上优势领域具备较强竞争实力，2019年订单量比较可观；2、中兴通讯在全球主要国际竞争对手爱立信和诺基亚贝尔面临公司内部整合和调整，人事动荡不断，这些竞争对手在国内市场份额呈现持续滑坡，给中兴通讯业务发展带来机遇；3、中兴通讯现有设备基于之前研发的产品平台，技术成熟、产线运行良好、研发投入相比研发成本降低，产品毛利率相对此前有一定提升。运营商业务始终是电信设备商立足和发展的根本，中兴通讯有强劲的实力保持自己在这部分业务的优势，具备持续发展的长期动能。

3、厉兵秣马备战5G，龙头再启航

1）、发布边缘计算产品，5G龙头又一重磅突破

5G将成就边缘计算，边缘计算将成为“万物互联”基础。根据Cisco的预测，预计到2020年接入互联网的设备数量将从2003年的5亿增长到500亿以上，而其中50%的设备需要具备边缘计算的能力。以全球5G市场估算，MEC边缘云设备和系统市场规模在2021年将达到800亿美元。边缘计算通过数据分析处理，实现物与物之间传感、交互和控制，是让物联网落地的根本。未来更多的设备将接入物联网并进入边缘计算的领域。此前在视频监控、工业物联网等领域已有边缘计算需求陆续释放，而5G临近，车联网、高清视频等成为刚需。

2）、网络切片催熟5G应用落地，中兴通讯正力拔头筹

网络切片助力5G应用落地。网络切片技术基于一张5G基础网络，通过云化、虚拟化方式重构网络资源，采用贯穿终端、无线接入网、传输网和核心网的端到端切片技术，将网络切分成多个具备差异化性能特征（如网络带宽、时延、可靠性等）、安全隔离的逻辑专网。

在网络切片领域，中兴通讯已经拥有先进的技术方案和多个合作应用案例。在中国5G商用技术研发实验关于网络切片的测试中，中兴通讯支持运营商起草并完成5G切片相关测试规范。2018年中兴通讯即已率先发布了网络切片端到端技术方案；2019年中兴通讯领先业界在MWCS上海展期间基于全系列产品在真实网络上部署展示了5G端到端网络切片+MEC的云游戏业务，为业界首家。公司的网络切片方案构建了贯穿5G无线接入网、承载网、核心网以及网络编排管理的端到端网络切片，通过统一空口，FlexE Channel承载，云原生和服务化5GC等领先技术，合作试点运营商和行业场景数量业界领先。

3）、系列出售，专注主业发展专注5G

转让努比亚股权，收缩消费者渠道终端业务。2017年7月27日，中兴通讯以7.272亿元向南昌高新转让所持控股子公司努比亚10.1%股权。转让完成后，公司持有努比亚49.9%的股权，努比亚不再纳入公司合并报表范围。收缩消费者渠道终端业务，公司将改变当前手机业务全面铺开的战略，聚焦优势的运营商渠道提升终端竞争力和盈利水平，同时压缩消费者渠道的品牌和销售成本。出售子公司中兴软创股权，凸显ICT技术实力。中兴通讯出售中兴软创43.66%的股权，中兴软创业务集中在软件领域，且与中兴通讯业务无直接关联，为公司聚焦运营商设备主营业务带来积极影响。公司ICT软件研发实力和海内外客户拓展能力获得南京慈溪背后合伙人阿里的认可，彰显公司在ICT领域领导地位。专注主业，夯实利润，蓄力5G。当前5G正快速发展，全球各家主流通信设备商都不断投入巨量资源进行研发竞赛。中兴通讯集中资源布局5G:公布了高达428.78亿的5G研发项目规划；减少对子公司和无关主业项目的投入，并回笼资金作为5G研发资金储备。公司专注战略将有助于公司提升竞争力，赢得5G时代大发展。

三、业务复苏步入正轨，中移5G二期集采份额稳中有升

主营业务恢复，业绩稳定向好。公司2018年整体业绩受到美国禁令事件影响，出现较大数额的亏损，其中受影响较大的消费者业务实现营收192.1亿人民币，同比下滑45.43%。但随着美国商务部禁令的解除，公司业绩逐渐恢复，第四季度营收达到267.47亿元，已经接近风波前营收水平。公司2019年全年实现营业总收入907.37亿元，同比增长6.11%；实现归属于上市公司股东的净利润57.77亿元，扭亏为盈，基本每股收益为1.22元人民币，主要是由于运营商网络业务收入较上年同期增长,且运营商网络收入占营收比重增加所致。

持续聚焦主营业务，稳定发展。运营商网络、政企业务、消费者业务持续发展，公司2019年运营商网络营业收入665.84亿元，同比增长16.66%，毛利率提升至42.61%，主要是由于国内外FDD系统设备、国内外5G系统设备营业收入同比增长所致；消费者业务收入149.97亿，同比下滑21.93%，毛利率提升至17.90%，2020年公司将陆续发布近10款5G机型，未来随着5G换机潮的到来，整体市场可期。政企业务营业收入91.55亿，同比下滑7.91%，毛利率提升至26.70%，2019年公司发布“双百千计划”，为客户提供定制化的行业解决方案，取得了良好成效。

5G大建快建，国际国内市场份额有望超预期。公司坚持对5G及相关领域大幅投入，深度参与全球5G合作和测试，积累大量专利与技术，5G潜在竞争力有目共睹，公司是全球四强主设备商之一。近期中国移动的5G二期基站集采，中标份额达到28.96%，随着5G的逐步开展，从一线城市到中小城市逐步开展，中兴通讯市场份额占比有望进一步提升，考虑公司在联通电信的市场份额类比于移动，整体来说公司在5G阶段市场份额有望超预期。

四、盈利预测及估值分析

1、核心假设

（1）随着运营商5G招投标不断释放，公司市场份额稳中有升，5G基站加速建设带来公司业绩有望超预期，未来3年运营商网络业务收入将带来高增长，预测，2020/2021/2022年运营商网络业务收入增速为26%/34%/28%。

（2）随着2020年公司陆续发布近10款5G机型，未来随着5G换机潮的到来，整体消费者业务市场可期，我们预测，2020/2021/2022年消费者业务收入增速为12%/15%/15%。

（3）2019年公司发布“双百千计划”，为客户提供定制化的行业解决方案，取得了良好成效，未来发展平稳，我们预测，2020/2021/2022年政企业务收入增速为12%/12%/12%。

2、盈利预测与估值

中兴通讯作为A股唯一涵盖无线、传输、核心网的5G主设备商上市公司，在5G中国引领世界的大背景下，受益于国内5G大建快建，运营商5G招投标不断释放。从目前中国移动的5G二期采购份额来看，公司市场份额稳中有升，随着5G的部署从一线城市逐步到中小型城市展开，结合原有4G的情况，未来公司市场份额有望进一步提升。

预测，公司2020/2021/2022年可实现归母净利润为62.8/81.0/100.5亿元，同比增长为21.9%/29.1%/24.0%，EPS为1.36/1.76/2.18，对应PE31.4/24.4/19.6，公司作为A 股唯一通讯主设备上市企业，具备稀缺性，目前估值水平相较通讯设备行业平均水平而言，也具备一定的估值优势。

财务预测摘要