一、公司概况

精测电子创立于2006年4月，起家于模组检测，现已为平板显示测试领先企业，客户包括京东方、华星光电、中电、三星、夏普等。LCD投资进入尾声，OLED投资如火如荼，精测电子主业在经历面板行业投资切换的波动时，公司进一步投资布局半导体检测领域。公司在2013~2014年通过引进和整合面板资产，在2015年之后进入快速成长阶段。认为公司在2018~2019年实现第二次重大战略转型，向半导体领域发展。公司发展战略定位为成为“显示、半导体、新能源行业以测试设备为核心的全球领先的综合服务提供商”，在基于显示业务现金流基础的同时，开拓半导体和新能源两大领域。行业波动之际，业务保持稳健增长，彰显龙头竞争实力。

2019年，在面板行业投资切换波动之际，公司保持显示业务的高速增长，显示领域各产线营业收入取得快速增长，进一步巩固了公司的行业优势，提升了市场份额。2019年前三季度，公司实现收入14.4亿元，同比增长14.6%，毛利率46.9%。2019年前三季度，公司实现归母净利润2.2亿元，同比增长15.4%。

显示业务由LCD向OLED切换，新业务布局进入起步期。2019H1，公司实现AOI检测系统收入3.83亿元，同比增长56%；OLED检测系统收入3.48亿元，同比增长352%；信号检测收入1.35亿元，同比下滑7%；平板显示自动化设备收入0.52亿元，同比下滑22%。此外，2019H1公司在保持平板显示检测设备业务增长的同时，在半导体检测设备已取得小批量订单，新能源检测设备获取规模化订单且部分产品已实现销售收入。新业务毛利率较高，OLED检测及半导体业务有望提振公司综合毛利率。公司的OLED检测系统业务，在保持相对于海外竞争对手明显的价格优势基础上，综合毛利率历史表现都是处于约50%及50%以上的水平。在国产替代进程中，呈现传统业务毛利率趋势向下，新业务高毛利率的特征，2019H1公司OLED检测系统业务毛利率52.7%，高于公司综合毛利率。同样，随着半导体业务国产替代的逐渐起量，公司盈利能力有望迎来新一波修复。

转型期重投入，奠定未来半导体领域腾飞基础。2018~2019年实际上是公司重投入期，类似于公司在2013~2014年一样，研发费用高速增长，外延内生等布局密集落地，公司资本开支迅速增加，因此短期净利润呈压。高投入、前瞻布局会为未来的腾飞奠定基础。2013~2014年公司向从原来的模组PG检测向AOI检测转型，奠定了公司2015~2018年在显示检测业务的高速增长。同样，这两年公司在上海、武汉布局，以及收购日本W intest，外延内生积极布局半导体领域。公司2019年前三季度研发费用2.02亿元，占收入比重14%。

二、中国有望成为最大半导体设备市场，先发布局检测业务

中国将有望成为全球最大半导体设备市场，同时刻蚀、沉积、清洗、检测设备均实现国产突破。相较于全球半导体市场的逐季下滑，中国大陆半导体设备市场呈现出蓬勃发展的态势，前三季度销售额逐季提升，销售规模分别达26、38、40亿美元，对应同比增速为31%、51%、106%。SEMI数据显示，2019年我国半导体设备市场增速有望维持在50%左右，对应全年销售额有望超170亿美元。全球半导体设备市场增速放缓。日本半导体制造装臵协会数据显示，2017年全球半导体设备销售额达566亿美元，同比增长37%。但2018年以来，全球半导体设备市场销售额逐季下滑，前三季度销售额合计为495亿美元，智研咨询预计2018年全年销售额为601亿美元，对应同比增速仅为6%。

大陆晶圆厂建厂潮带动设备需求持续增长。根据前瞻产业研究院，目前我国晶圆厂在建产能涉及12家公司、15个项目，投资额合计4399.9亿元，在建产能超过81万片/月。预计2018年将贡献约50万片/月产能。同时，根据SEMI预测，2017至2020年，中国大陆将建成投产26座晶圆厂，占全球总数的42%。大量晶圆厂的扩建、投产，将带动对上游半导体设备的需求提升，更有望为国产化设备打开发展空间。

武汉精鸿成立于2018年3月，主要布局ATE，目前进展顺利。2018年1月，公司与IT&T、张庆勋、周璇签订合资框架协议，拟在湖北省武汉市设立武汉精鸿电子技术有限公司，经营范围增加芯片设计、半导体测试设备等业务，此次与合作对象IT&T开发和制造存储器和非存储器半导体自动测试设备（ATE）产品。精测设备实现国产替代突破，打开6~7亿美元的存储测试市场空间。公司推出全新的自主研发的老化和电测相结合的MemoryATE设备，根据我们对产业的了解，该设备受市场较好的评价，有望快速打开国内存储领域设备国产替代市场。Memory检测市场受泰瑞达和爱德万垄断，2019年全球memory测试市场大约6~7亿美元，此前国产化率为0。精测电子的产品已经实现了国产替代突破，未来随着长江存储、合肥长鑫等国内重大存储项目上量，精测电子有望受益。未来对标泰瑞达、爱德万的存储测试设备业务。根据泰瑞达报表，该业务2018Q2收入为0.62亿美元、2018Q3为0.87亿美元。而整个存储的市场需求还在增长，同时大陆厂商需求增量更高，该业务有望迅速起量。

三、上海精测专注IC量测，自主可控实现突破

2018年6月公司公告拟成立上海精测半导体技术有限公司，定位以集成电路工艺控制检测设备的生产为主，将通过自主构建研发团队及海外并购引入国产化等手段，实现半导体测试、制程设备的技术突破及产业化，快速做大做强，并倚靠精测电子在平板显示检测领域已经在国内市场取得领先的市场地位，提高相关专用设备产品在集成电路市场的竞争力，打造成为全球领先的半导体测试设备供应商及服务商。上海精测半导体技术有限公司成立于2018年7月，主要从事以半导体测试设备为主的研发、生产和销售。上海精测增资加速布局，膜厚设备未来可期。上海精测半导体技术有限公司常务副总经理马骏，原任天马微电子助理总经理。在2019年9月增资5.5亿的公告计划中，马骏认缴出资额2500万元，与上海精测高度绑定。上海精测以椭圆偏振技术为核心开发了适用于半导体工业级应用的膜厚测量以及光学关键尺寸测量系统。

IC纳米测量，每道制程工艺后，都必须进行尺寸测量、缺陷检测等。设备用于工艺控制、良率管理，检测要求快速、准确、非破坏，包括尺寸测量和缺陷检测等。IC量测在发展过程中，在尺寸微缩、复杂3D、新型材料方面面临各类技术难点，面对诸如存储、CIS、化合物半导体等不同半导体检测等多种需求不断升级。IC量测设备的技术类别包括探针显微镜、扫描/透射电镜、光学显微镜、椭偏/散射仪等，技术发展方向包括延续现有的非破坏测量技术，电镜方面推进并行电子束技术，散射仪向EUV、X射线延伸以缩小波长，并联合多种测量手段和机器学习实现混合测量等。上海精测布局膜厚及OCD检测、SEM检测两大技术方向。在膜厚方面，上海精测已经推出了膜厚检测设备、OCD检测设备等多款半导体测量设备。技术演进路径从膜厚检测的EFILM 200UF到EFILM300IM，再到EFILM300SS/DS，再到OCD测量的EPROFILE 300FD，功能越来越丰富，精密度逐渐提高。在电子光学SEM检测方向，公司将布局晶圆缺陷修复检测、关键尺寸检测等设备。

高性能膜厚及OCD测量机“EPROFILE 300FD”设备是200/300mm硅片全自动光学关键尺寸OCD测量系统。该设备能够实现无破坏及高速的检测，主要用于膜厚测量和OCD测量。膜厚测量功能，能准确确定半导体制造工艺中的各种薄膜参数和细微变化，包括复杂多层薄膜结构，OCD测量进行显影后检测、刻蚀后检测等多种工艺段的线宽、侧壁角度、高度/深度等关键测尺寸（CD）特征或形貌测量。

半导体单/双模块膜厚测量机“EFILM 300SS/DS”，是公司自主研发的集成电路生产线工艺膜厚检测设备，支持200/300mm硅片。该设备用于包括刻蚀、化学气相沉积、光刻、化学机械抛光等工艺段的测量，能够准确确定各种薄膜参数和细微变化。该设备特点占地小、使用灵活，具有独特的双台设计，支持更高效检测，具有专利的磁浮运动，无摩擦、高寿命、高可靠性。

国内领先MicroOLED全N2环境使用倒臵型膜厚测量机“EFILM 200FU”，是公司自主创新研发的硅基显示Micro OLED蒸镀生产线Ln-Line设备，能实现TFE/ETL/EML/ITO各制程的光学性能检测和A级膜厚测量。该设备使用30um微光斑，高横向分辨率，在蒸镀过程中进行对位校准、监控厚度均匀性，使用了矩阵式膜厚&OCD测量头，满足检测EML工艺中多项异性膜厚检测，提高测量的灵敏度。设备具有倒臵工作台设计，防止颗粒污染，可以无缝连接蒸镀工艺线。

半导体集成式膜厚测量机“EFILM 300 IM”，业界独有的高精度微型化椭偏式膜厚量测技术，能实现高精度测量，实现工艺和检测的闭环，体积小巧，适用范围包括刻蚀、化学气相沉积、光刻和化学机械抛光等工艺段的测量。根据SEMI的数据，2019年全球半导体前道检测设备市场规模共57.96亿美元，其中中国大陆12.75亿美元。全球IC前道量测检测设备厂商前三名KLA、Hitachi、Nanometrics占全球市占率75%以上。2019年全球半导体膜厚检测设备市场规模6.96亿美元，其中中国大陆1.53亿美元。膜厚测量主要厂商包括KLA（46%）、Nova（30%）。

四、收购Wintest，积极开拓蓝海市场

公司积极布局ATE，持续开拓半导体市场。公司设立武汉精鸿，同时参股韩国IT&T，聚焦自动检测设备（ATE）领域，通过进一步收购W intest，不断增强半导体领域布局。2018年以来，公司半导体布局不断落地，致力于打造成为领先的半导体测试设备供应商及服务商。

外延并购Wintest，补强公司ATE设备。通过并购W intest，精测电子有望迅速填补国内显示驱动芯片和CMOS 图像传感器芯片测试设备领域的空白。W intest原本主要业务在日本，受日本半导体行业萎缩影响，经营持续不振。收购后，W intest拟在大陆设立全资子公司，整合精测电子的资源，推进其在大陆和台湾市场的开拓。

W intest主营业务半导体自动测试设备（ATE设备），主要产品是LCD/OLED等平板显示器驱动芯片、CMOS图像传感器芯片、逻辑芯片以及模拟混合信号芯片用的自动测试设备，同时，W intest也开展太阳能光伏电站的运营维护服务业务。W intest产品按照测试芯片种类的不同主要分为：（1）LCD/OLED驱动芯片测试机，主要型号为W TS-577；（2）CMOS传感器芯片测试机，主要型号为WTS-377；（3）逻辑芯片测试机，主要型号为WTS-677；（4）模拟和数字混合信号芯片测试机，主要型号为W TS-89,750/800。

Wintest客户以日本客户为主，分布于显示驱动芯片设计及封测、相机制造等行业。W intest2018年度前五名客户分别为ProbeLeader、Phytek Corporation、Cannon、SEIKO EPSON、OLYMPUS。2019前三季度前五名客户分别为精测电子、Phytek Corporation、Cannon、OKI-Egineering、OLYMPUS。目前W intest总体规模较小、资金实力较弱，精测电子投资后，会极大增强W intest的竞争力，能够给客户提供更强的信心，因此客户流失风险相对较低。

Wintest竞争优势和核心技术

（1）产品技术优势：W intest采取差异化竞争的策略，在LCD/OLED 驱动器芯片、CMOS图像传感器芯片的测试设备具有竞争力。

（2）W intest是全球为数不多的同时具备LCD/OLED 驱动器芯片、CMOS图像传感器芯片的测试设备的研发、制造和销售能力的企业。

（3）W intest核心技术：独特的图像处理技术，电流、电压检测技术，非同步检测技术，Onboard分布式处理器技术。Wintest面向的市场规模在自动测试设备市场中，针对SoC芯片的测试市场最大，根据爱德万和泰瑞达的公开信息，2018年市场规模约在22亿美元，存储器芯片的测试市场在5-6亿美元。根据以上估算，W intest产品面向的市场规模在6-8亿美元左右。中国市场被公认是最大以及最具增长潜力的市场。Wintest未来面向需求快速增长的大陆市场。目前W intest业务拓展的重点是LCD/OLED驱动芯片测试机的市场，中国大陆和台湾的LCD/OLED驱动芯片测试机的总需求量在1,200-1,500台左右。预计未来3-4年，大陆市场CMOS图像传感器芯片测试需求量在200-300台左右。W intest这类成熟的设备厂商样机认证需要12个月左右，新的设备厂商样机认证的过程往往会拉长24到36个月。

收购Wintest的投资意图及必要性投资意图：

（1）对公司现有半导体ATE产品形成补充；（2）填补大陆显示驱动芯片和CMOS 图像传感器芯片测试设备领域空白；（3）整合精测的渠道和W intest技术产品，转化为大陆及台湾订单。

必要性：

（1）ATE设备自主研发需要3~5年。ATE 设备属于半导体测试设备一类，本身技术门槛较高，而且技术也在持续进步，自主研发需要较长的时间。（2）ATE新品导入认证周期长。根据行业经验，新的半导体设备厂商的设备在客户认证时比成熟设备厂商需要更长的认证周期。自己研发加上客户较长的认证的周期，很可能导致公司错失该细分领域的市场机会。（3）W intest具有稀缺性，且精测对其有深入了解。

未来W intest将继续投入下一代LCD、CMOS、高速LOG IC、模拟数字混合信号芯片的测试设备，并在中国设立全资子公司。

五、盈利预测

预计精测

电子核心增长点在于OLED、新能源和半导体。

面板业务：预计LCD业务增速保持稳定，OLED在2019~2021年持续高增长。主要因为下游面板厂商主要资本开支由LCD向OLED转移，京东方、华星光电、维信诺、深天马、信利等均有在建和将建OLED厂的资本开始计划。预计OLED检测系统在2019~2021年收入分别为9/14/18亿元。

新能源业务：公司已经开发完成针对锂电池行业的电芯化成分容制程、模组检测系统和BMS检测系统。2018年武汉精能已实现小批量订单，部分客户的认证工作卓有成效。后续武汉精能将加快推进功率电源和大功率电池的检测技术研发和市场开拓。

半导体业务：公司在Driver IC、Memory、膜厚三大领域布局不断落地，国产替代扬帆起航，我们预计半导体业务将成为公司未来长期发展的主要看点。我们预计半导体及新能源业务在2019~2021年收入分别为1/3/10亿元。

预计精测电子PE估值在2019~2021年分别为33.4、24.6、17.7，伴随着OLED显示检测快速增长和半导体业务收入起量，预计公司利润保持增长，处于一个持续上升通道。未来新能源和半导体等新业务打开更多国产替代空间可期！

预计面板业务订单有望保持增长，叠加半导体大幅扭亏，新能源自我造血功能逐渐实现。公司在Driver IC、Memory、膜厚三大领域不断突破，凭借技术布局和外延并购，中国科磊正扬帆起航。

盈利预测：优质半导体设备黑马标的，对标科磊，国产替代空间较大。预计公司2019~2021年营业收入分别为20.43/29.62/44.43亿元，预计公司2019~2021年归母净利润分别为3.51/4.76亿/6.63亿元