全力拿地、成本翻倍，佳兆业集团“绿档”成色如何？

2018年9月，万科在秋季例会上喊出“未来三年的目标是活下去”，没想到，三年后这在当时居安思危的口号竟成了全体房企的真实写照。

去年8月，央行联合住建部提出“三道红线”，以三个具体的量化指标，给肆意生长的房地产一记重锤。

“三道红线”具体指：剔除预收款的资产负债率不得大于70%；净负债率不得大于100%；现金短债比不得小于1。

根据“三道红线”触线情况，将房企划分为四个层次：如果三条全部踩中，则划为红色档，不得新增有息负债；如果踩中两条，则划为橙色档，有息负债年增速不得超过5%；如果踩中一条，则为黄色档，有息负债年增速不得超过10%；如果一条没踩，则为绿档，负债年增速不得超过15%。

“三道红线”重压下，各大房企使出浑身解数，永续债、债务出表……凡是能够降负债、降杠杆的操作无所不用。毕竟，踩线情况关乎存亡，对于高度依赖高周转的房企们来说，失去融资渠道即意味着资金链断裂，后果不言而喻。

如今，恰逢“三道红线”一周年，各大房企的2021年中报也已披露完毕。据公开信息显示，从整体平均值来看，仅有净负债率达标，为97%，同比降低22个百分点，扣除预收款项的资产负债表和现金短债比均未达标，分别为73%和0.97，同比分别增加2个百分点以及0.18个基点，整体形势仍不容乐观。

8月25日，佳兆业集团公布今年上半年业绩情况，“三道红线”已由黄转绿，看起来一切都在向好的方向发展，可是事实真是如此吗？

01

“绿档”成色

截至2021年6月底，佳兆业集团扣除预收款项的资产负债率为69.9%，净负债率为93.7%，现金短债比为1.53倍，“三道红线”全部达标，属于绿档房企。

不过，可以注意到，佳兆业集团的“三道红线”指标基本上是压线及格的，尤其是扣除预收款项的资产负债率，和70%的及格线只差0.1%。

这就有点耐人寻味了，到底是集团财务状况真实改善还是仅仅为达标而做的相关指标上的优化？

刚才说从整体来看，净负债率是唯一达标的指标，也是唯一一个同比改善的指标，现金短债比和剔除预收账款的资产负债率相比去年同期却不降反升。

从改善难度看，净负债率是最容易操作的一项，而现金短债比和扣除预收账款的资产负债率相对更难操作，尤其是后者，现金短债比还可以通过促销卖房、加快回款以及短期债务置换

成长期债务来改善，扣除预收账款的资产负债率反映的是房企真实负债水平，留给房企操作的空间很小。

佳兆业集团中报显示，到今年6月底，集团短期借款和长期借款分别为250.17亿元、987.61亿元，相比去年同期分别变动-65.59亿元、+86.78亿元。

另外，佳兆业集团还存续有13.5亿元的永续资本证券，即永续债。永续债虽然名为债，但却不计入公司的负债，而是计入权益，是所有房企都喜欢用来降负债的妙招。

不过，虽然计入权益，和普通债券相比，没有偿还本金的压力，但是每期的利息费用仍是一笔很大的开支。

显然，佳兆业集团的“绿档”更像是修饰指标的结果。

02

利息资本化

要降杠杆、降负债，变化最直观的就是利息费用的支出情况。只有利息支出降下来了，才能真正说明房企放慢了扩张脚步，收敛了债务规模。

佳兆业集团的利息支出降低了吗？

佳兆业在中报中称，集团持续扩展融资渠道，降低融资成本， 并开展主动的债务管理，期内，集团境内融资成本较2020年底有所下降。

确实，如公司所说，2021年上半年的融资成本相比2020年底有所下降，但公司没说的是，今年上半年的融资成本相较去年同期不仅没有下降，还翻倍了。

利润表显示，上半年的财务费用为7.92亿元，和集团超300亿元的营收规模相比，这点财务费用似乎还算合理。然而，这只是公司精心修饰后的结果。

实际上，集团上半年的总利息开支达59.1亿元，其中主要是对优先票据、银行及其他借款支付的利息。重要的是，集团对46.87亿元的利息开支进行资本化处理，利息资本化比例高达79%。

总体来看，集团的债务规模并没有下降，反而有所增长。

03

拿地销售比

今年初，为了加强监管力度，央行联合住建部在“三道红线”的基础上，再度提出“两道辅助红线”以限制房企拿地节奏，即：

1）拿地销售比不得超过40%；

2）近三年经营现金流是否连续为负。

拿地销售比即买地金额不得超过年度销售额的40%，也就是说公司今年卖了100亿的房子，只能再拿到40亿的土地。

要知道，土地和资金是房地产行业供应端的两大因素，这一下，“三道红线”加上“两道辅助红线”直接是将房地产从供应端牢牢锁死。

拿地销售比的提出对房企来说又是一大考验，因为这意味着房企不能再通过举债来拿地，只有拿地成本低，卖的房子价格高，房企才有充足的利润空间去拿下一年的地；相反，若是拿地价格贵，房子卖的价格低或者卖不出去，没有利润不说，后面连拿地的机会都没有了，彻底陷入恶性循环。

佳兆业集团中报显示，集团上半年共获得15幅地块，应占计容建筑面积约246万平方米，同比减少12%；土地收购权益代价约252亿元，同比增长12%。拿的地少了，付的钱却多了，也就是说，佳兆业集团的拿地成本上涨不少。

截至6月30日，佳兆业集团今年上半年的合约销售额为639亿元，算下来拿地销售比达39.4%，几近监管要求的40%，已经把能拿的地全部拿下了。

然而，8月的销售数据却透露了一个不好的信号。9月2日，集团公布今年前八个月未经审核经营数据，数据显示，集团前八个月总合约销售约为818.48亿元，同比增长49%；总合约建筑面积为484.94万平方米，同比增长51.3%。

其中，8月份单月实现合约销售额约78.98亿元，同比减少15.65%；实现合约建筑面积约45.37万平方米，同比减少13.68%，房屋的销售也有些力不从心。

拿地成本上涨，房屋销售也略显吃力，那么问题来了，佳兆业集团会陷入这个恶性循环吗？