3月11日晚间江化微（603078.SH）正式披露了2019年报，年报显示公司2019年度营收同比增长27.82%，归母净利润同比下降13.54%，ROE同比下降0.86个百分点，增收不增利且盈利能力下降。四季度公司净利润同比和环比分别下降超80%。

解读2019：四季度净利润崩盘

年报显示，江化微2019年实现营收4.90亿元，同比增长27.82%；归母净利润0.35亿元，同比下降13.54%；扣非归母净利润0.32亿元，同比下降4.49%；ROE由2018年的5.29%下降至4.43%。规模来看，2019年江化微营收4.9亿元，创2012年有历史财务数据以来的新高，净利润却是2017年公司上市以来新低：

资料来源：Choice，阿尔法经济研究

费用端江化微2019年期间费用率达到22.7%，同比增长2.9个百分点，其中销售费用率10%，同比增长1.7个百分点；管理费用率6.7%，同比下降0.1个百分点；财务费用率0.8%，同比提升1.3个百分点。

2019年江化微研发投入规模达到0.25亿元，是近五年最高，研发支出占比5.1%，同比下降0.1个百分点。公司拥有超过40人的专业研发团队，先后有高效酸性剥离液、铝钼蚀刻液、低温型水系正胶剥离液、高分辨率显影液和二氧化硅蚀刻液等十三类产品被认定为高新技术产品，截止2019年底公司拥有73项专利，其中有28项发明专利，44项实用新型专利：

资料来源：Choice，阿尔法经济研究

单季度来看，江化微第四季度实现营收1.26亿元，同比增长26.44%，环比降低8.70%；归母净利润0.02亿元，同比下降85.10%，环比下降88.24%；扣非归母净利润0.01亿元，同比下降87.50%，环比下降93.75%。四季度公司净利润下降的主要因素除了营收增速环比下滑和毛利率下滑外，管理费用同比增长76.05%，环比增长89.93%，挤压了公司利润空间。

盈利能力来看，2017年4月上市以后公司毛利率、净利率、ROE和投入资本回报率ROIC均持续下滑并创有历史财务数据以来的新低，盈利能力较差：

资料来源：Choice，阿尔法经济研究

产能方面目前江化微拥有湿电子化学品产能5.5万吨，其中包括2018年建成投产的"年产1.6万吨湿电子化学品技改项目"新增的1万吨产能，2016-2018年公司产能利用率分别达到92%、90%、94%，其中超净高纯试剂满产运行。

截止2019年底江化微在建项目有"年产8万吨超高纯湿法电子化学品项目二期工程"等三个项目，年产8万吨高纯湿电子化学品项目（一期）及一期技改项目已经建成投产，产能利用率已经提升至96%以上。未来三个在建项目顺利落地投产后公司产能也将迎来快速投放期：

资料来源：公司公告，阿尔法经济研究

中低端实现替代

江化微是目前国内生产规模最大、品种齐全、配套完善的湿电子化学品专业服务提供商，公司主要从事超净高纯试剂、光刻胶及光刻胶配套试剂等专用电子化学品的研发、生产与销售，公司产品主要用于平板显示、半导体及LED、光伏太阳能以及硅片、锂电池、光磁等电子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、刻蚀、去膜和掺杂等制造工艺过程。

按江化微披露口径，公司营收由超净高纯试剂和光刻胶配套试剂两部分构成，2015-2019年公司超净高纯试剂营收由2.03亿元增长至2.87亿元，光刻胶配套试剂由1.2亿元增长至1.91亿元，GAGR分别为7.17%和9.41%，光刻胶配套试剂成长性相对较高，但超净高纯试剂营收占到公司的60%：

资料来源：Choice，阿尔法经济研究

超净高纯试剂一般要求化学试剂中控制颗粒的粒径在0.5微米以下，杂质含量低于ppm级（10^-6次方为ppm，10^-9次方为ppb，10^-12次方为ppt）,是化学试剂中对颗粒控制、杂质含量要求最高的试剂。公司超净高纯试剂主要包括超净高纯酸碱类、溶剂和刻蚀剂等，产品普遍达到ppb级。

光刻胶及配套试剂是光刻工艺中所涉及的电子化学品，公司光刻胶配套试剂主要包括稀释剂、显影液、漂洗液和剥离液等。光刻胶配套试剂与光刻胶配套使用。

江化微超净高纯试剂、光刻胶配套试剂主要用于显示面板、芯片、太阳能电池和LED等电器元器件微细加工的清洗、光刻、显影、刻蚀和掺杂等工艺环节配套使用：

资料来源：公司招股书，阿尔法经济研究

从产品应用领域来看，2019年江化微显示面板、半导体芯片和太阳能电池相关试剂实现营收2.41亿元、1.71亿元和0.66亿元，营收占比49.18%、34.90%和13.47%。公司面板客户主要是中电熊猫系和宸鸿集团系客户，2019年蚀刻液和光刻胶配套试剂在成都熊猫和咸阳彩虹实现大规模量产，京东方也实现销售，在 G8.6代线电子化学品方面公司实现国产替代。考虑到京东方10.5世代面板已经量产，11世代面板也逐步成熟并有望量产的背景下，江化微产品还没有实现高端面板超净高纯试剂和光刻胶配套试剂的国产替代。

半导体客户方面江化微的重要客户是士兰微，该公司是一家IDM模式的功率器件厂商，笔者前面文章已经提到，在功率器件领域士兰微水平整体处于中端水平，与闻泰科技和斯达半导体等在技术上有差距，整体来看在高端产品江化微还需要继续努力。

中国半导体材料领域的短板与机遇

半导体材料是电导率介于金属和绝缘体之间的材料，是制作晶体管、集成电路、光电子器件等的重要材料。半导体材料行业通常分为晶圆制造材料和封装材料，其中晶圆制造材料主要有硅片、光掩膜版、光刻胶及配套试剂、溅射靶材、抛光液等材料；封装材料主要有引线框架、焊线、模压化合物等。市场占比来看半导体材料占比前五的主要是硅片、光掩膜版、光刻胶、光刻胶配套试剂和湿电子化学品，占比分别为33%、13%、6%、7%和4%：

资料来源：中国产业信息网，阿尔法经济研究

市场规模来看，2018年全球半导体材料市场规模达到519亿美元，其中晶圆制造材料市场规模322亿美元，封装材料市场规模197亿美元，2013-2018年晶圆制造材料和封装材料GAGR分别为7.15%和-0.1%。中国半导体材料生产规模2017年达到75.7亿美元，占全球市场规模的16.14%，其中晶圆制造材料生产规模24.8亿美元，封测材料生产规模50.9亿美元：

资料来源：公开资料整理，阿尔法经济研究

从全球和中国半导体材料的变化来看，在封装材料领域中国逐渐实现了国产化，封装材料生产规模占到全球的26.6%，相比而言在晶圆制造材料方面中国市场体量还较小，主要是大尺寸硅片、光掩膜版、DUV和EUV光刻胶等领域，中国企业与国外企业差距巨大，比如2018年日本信越化学、日本SUMCO和中国台湾环球晶圆在硅片领域的市占率高达27%、26%和17%，前五大企业除了中国台湾环球晶圆外均是日韩等国外企业；在半导体用光刻胶领域，日本企业JSR、东京应化、信越化学和富士电子材料的市占率分别为28%、21%、13%和10%，前五大光刻胶企业市占率达到13%，国内企业晶瑞股份和北京科华有能力生产KrF光刻胶并向中芯国际等实现供货，193nm的ArF光刻胶还处于验证阶段，EUV极紫外光刻胶更是空白。

同样在江化微和上海新阳等所在的湿电子化学品领域，德国巴斯夫、美国亚仕兰集团、日本关东化学、三菱化学等拥有市场绝大多数份额，可以为客户提供G5级的最高端产品，江化微部分产品达到G4级，大多数产品达到G2或G3级，而且即便是实现国产替代的显示面板用高纯试剂，也主要用于G6.5世代等低世代生产线，高世代生产线还是难见国产产品。

从国家科技重大专项01/02专项到2014年颁布《国家集成电路产业发展推进纲要》，我国大力支持集成电路产业发展，尤其是中兴、华为事件以来国产化替代更是中国集成电路产业发展的战略目标，因此在政策支持及资本扶持下，江化微等承担着半导体材料国产化的企业迎来良好的发展机遇。

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