（报告出品方/作者：兴业证券，陈绍兴，王尘，曹欣童）

1、瑞丰银行：立足绍兴，辐射浙江，零售小微标杆

1.1、历史沿革：深耕绍兴柯桥，坚持普惠金融

瑞丰银行是农信社改革背景下成立的省内首家上市农商行。公司成立于 2011 年， 前身为浙江省绍兴县信用合作社联合社。2005 年改制成为绍兴县农村合作银行， 2011 年再度改制成为浙江绍兴瑞丰农村商业银行，是浙江首批成立的农村商业银 行之一。公司深耕柯桥区主阵地，同时着手跨区域经营，2009 年设立并控股“浙江 嵊州瑞丰村镇银行”，2011 年在义乌市设立首家异地支行，2022 年受让永康农商 行 5.16%股权。2021 年 6 月，公司成功登陆上交所主板，成为浙江省首家上市农 商银行。截至 2022Q3，瑞丰银行总资产规模达 1583 亿元，同比增速高达 15%， 仅次于常熟银行，位居前列。2022 年前三季度，瑞丰银行实现营业收入 27.05 亿 元，同比增长 10.6%，净利润录得 10.92 亿元，增速高达 22.0%，营收利润增速均 位居同业前列。

公司坚持服务实体、小微，推动大零售转型。瑞丰银行始终坚持服务中小微企业， 坚持“支农支小、服务社区”的市场定位，从客户结构来看，截至 2022H1，瑞丰银 行小微型企业贷款客户数占比高达 97.73%，同时零售贷款中个人经营性贷款占比 高达 43%。公司着力打造特色普惠金融，建立特色业务模式，率先打造一乡一城 一市“三大模式”，并采取差异化审批流程，满足小微企业“短、小、频、快”的要求。 截至 2020 年末，中小微企业贷款客户数量 5125 户，中小微企业贷款余额 247 亿 元，占对公贷款比例 98.62%。同时，公司深化大零售转型，着力打造“区域首选零 售银行”，截至 2022Q3，零售贷款余额 534 亿元，占比 54%，显著高于同业。

1.2、股权背景：结构分散，民营居多

股权结构分散均衡，前十大股东多为民营企业。截至 2022H1，公司前十大股东合 计持股比例为 41.88%，其中，绍兴柯桥天圣投资管理公司是公司第一大股东，持 股比例 6.72%，实际控制人为柯桥区财政局。此外其余股东均为当地民营企业， 合计持股比例为 35.16%。这些民营企业涵盖了纺织服装业、批发零售业、建筑业 等，其中有 3 位股东从事纺织品相关行业（持股合计 10.98%），股东背景与公司 战略定位一脉相承，为公司提供丰富的民营资源，有利于后续进一步拓展本地信 贷业务。同时，瑞丰银行目前暂无控股股东和实际控制人，因此更加有利于公司 自主经营和管理。

1.3、高管背景：经验丰富，内部晋升

管理层长期深耕本地，成长于公司内部。截至 2022H1，公司大多管理层有在瑞丰 银行的任职经历，章伟东先生 2019 年出任瑞丰银行董事长，出身于业务部门，曾 任公司党委书记、行长等职务；张向荣先生于 2022 年任公司行长，历任浙江省农 信联社发展规划处副处长，战略规划部副总经理，瑞丰银行党委委员等职务。管 理层长期根植于绍兴本地，多数高管在绍兴县信用联社和绍兴县农村合作银行时 已经就职，陪伴公司成长，拥有丰富的管理经验以及对本地经济发展的深刻理解， 能够更好地为公司未来发展赋能。激励机制相对完善，管理层持股比例和薪酬处 于领先地位。截至 2021 年，管理层共持有公司股票 469.41 万股，持股比例 0.31%， 在可比银行当中居前，管理层持股既形成了良好的激励，也表现出管理层对于公 司未来前景的看好与支持。

2、区域经济发达，发展前景广阔

2.1、立足柯桥主战场、发展越城新天地

业务集中于柯桥区，存贷市占率高。瑞丰银行业务集中在绍兴市柯桥区、越城区 以及金华义乌市。柯桥区是瑞丰银行设立以来的主战场，主要服务对象为当地中 小企业以及社区居民，凭借着深耕本地三十余年的发展以及对于柯桥区经济的深 刻理解，成为了柯桥区具有领先优势的商业银行。截至 2022H1，公司存款余额占 绍兴市柯桥区市场总额的比例为 36.62%，贷款余额占柯桥区市场总额的比例为 29.56%，市场份额位居柯桥区同业银行首位。机构建设方面，截至 2022H1，公司 共计开设 108 个营业网点，绍兴市网点 105 个，占比 97%，其中柯桥区网点 91 个， 占比 84%。随着绍兴市“融杭联甬接沪”以及长三角一体化中心区规划，杭绍甬一 体化上升为省级战略，成为杭州都市圈杭绍主中心。绍兴以柯桥为“桥头堡”，迎 来深度融杭发展的最佳机遇期，瑞丰银行有望实现与区域经济的同频共振。

横向对比来看，瑞丰银行在柯桥区的网点数量具有显著优势。截至2022H1瑞丰 银行在柯桥区的网点总数为 91 个，在柯桥区主要商业银行当中位居首位；在农村 地区网点分布上，截至 2020 年，瑞丰银行在农村地区拥有 74 个网点，380 家金融 服务点，网点数量、密度均位居柯桥区当地银行首位，与同业形成差异化竞争格 局。除此之外，瑞丰银行是柯桥地区市民卡仅有的三家合作金融机构之一，截至 2022H1，瑞丰银行市民卡客户数 92.64 万，占柯桥区2021年末常住人口的83.20%， 为瑞丰银行在本地的业务开展奠定了充足的客群基础。

存贷款投放及营业收入主要集中在柯桥地区。截至 2022H1，公司在柯桥地区投放 的贷款规模为 706 亿元，占比达 76%；公司在柯桥地区存款规模为 928 亿元.占比 达 82%；公司在柯桥地区的营业收入为 13.59 亿元，占比达 77.72%。截至 2022H1， 公司存贷款余额分别占绍兴市柯桥区市场总额的 36.62%、29.56%，存贷余额均位 居柯桥区同业银行首位。同时，公司在柯桥地区资产质量稳定且优秀，柯桥地区 贷款不良率始优于公司整体不良率，截至 2022H1，公司整体不良率 1.20%，其中 柯桥地区不良率仅为 1.19%。

瑞丰银行逐步发力抢占越城区市场。瑞丰银行在立足柯桥区主战场的基础上，将 自身业务向绍兴市越城区这一潜力区域拓展。在绍兴市“大城市”建设中，越城区 有成为全市最具首位度的中心城区的机遇，同时越城区与滨海新区采取“政区协同、 统筹发展、各有侧重”体制架构，实现两区双向赋能、协同发展，带动越城区经济 发展。越城区十四五规划当中“智造强市”对先进制造业的支持也与瑞丰银行贷款 集中于制造业的业务特征相契合，且已体现在公司的经营业绩当中，截至 2022H1， 越城区域营收占比 7.38%，较 2021 年增长 28.25%，营业利润占比 10.95%，较 2021 年增长 62.34%，越城区域贡献度明显提升。

2.2、柯桥区经济繁荣，民营经济发达

柯桥区 GDP 排名绍兴市首位，本地客群消费旺盛。2022 年柯桥区 GDP 为 1901 亿元，位居绍兴市首位，同比增速 4.50%，同样高于绍兴市 4.40%的增速水平。柯 桥区人均可支配收入领先于绍兴市平均水平，2022 年，柯桥区全体居民人均可支 配收入为 74770 元，人均消费支出 42323 元，均高于绍兴市水平，公司在绍兴市 的另一阵地越城区的数据略低于绍兴市平均水平。柯桥区居民的高水平收入和高 潜力支出，为瑞丰银行坚持零售银行战略提供客观条件。

柯桥区金融需求旺盛，存贷增速均高于全国平均水平。柯桥区居民较高的收入以 及消费能力为当地金融业的发展提供了基础。2022 年柯桥区存款余额同比增长 18.70%，贷款余额同比增长 17.30%，均高于全国平均水平。柯桥区存款余额三年 复合增速为 13.32%，高于全国水平 10.25%，贷款余额三年复合增速为 20.88%， 高于全国水平 11.80%。

柯桥区第二产业占比高，民营及中小微企业高度集群。柯桥区整体经济发展程度 较高，2022 年第二产业占 GDP 比重为 51.05%，位居三大产业之首，且近两年有 上升趋势。数量众多的中小微企业、民营企业以及制造业企业是柯桥区第二产业 的重要来源。柯桥区小微企业行业分布较广，除传统的纺织行业外，还有批发零 售、设备制造、农林牧渔、时尚创意等产业。截至 2022 年末，柯桥区现存 62529 家民营企业，占比 92.31%，越城区现存 43244 家民营企业，占比 90.50%；同时柯 桥区规模以上企业当中，小微企业 1126 家，中型企业 129 家，合计占比 97.59%。公司聚焦三农小微的经营策略与当地产业分布高度契合。

柯桥区核心支柱产业为纺织业。柯桥区经济发达，位列 2022 年全国综合实力百强 区第十位，连续多次荣获“中国全面小康十大示范县”称号。柯桥区的传统优势产 业为纺织业，有“国际纺织之都”的称号辖内中国轻纺城为亚洲最大的布匹集散中 心，始终占据国内纺织业专业市场龙头地位，同时柯桥区纺织业目前也在从传统 纺织业向高端纺织产业转型。2022 年，中国轻纺城市场群成交额 2502 亿元，同比 增长 6.96%，线上线下成交额突破 3300 亿元。2022 年，绍兴市百强纺织企业当中， 柯桥区有 67 家；2021 年，柯桥区规模以上企业当中纺织业企业 699 家，占比 54%； 瑞丰银行也将业务与本地纺织产业特色相结合，重点投放，截至 2020 年，纺织业 贷款投放比例占对公贷款比例达 34.96%，占比最高。

柯桥区及越城区的政策支持力度加大，凸显未来发展方向。柯桥区的十四五规划 当中明确提出了柯桥区的未来发展定位：（1）顺应国际纺织产业深度转型趋势， 加快传统纺织产业向高端纺织产业转型；（2）发挥柯桥处于杭州都市区的区位优 势，突出制造业发展基础，加快智能制造、生物医药、人工智能、新材料等新兴 产业发展；（3）持续打响“老绍兴·金柯桥”城市文旅品牌。传统纺织业的现代化转型以及先进制造业等领域将是柯桥区未来的发展方向，同时政府也提供了一定的 政策支持力度。

越城区作为绍兴经济主战场，十四五规划中也提出越城区要在绍兴市“率先走出腾 笼换鸟、凤凰涅槃的智造强市之路”，产业发展实现新跃升，要发挥好滨海新区的 核心引领作用。聚焦电子信息、现代医药、智能制造、现代服务业四大主导产业。 同时利用滨海新区“融杭联甬接沪”的桥头堡作用，培育出未来产业的新增长点。 同时针对于小微企业这类瑞丰银行的主要服务对象，也有针对政策支持，如柯桥 区正在培育特色小微企业园，聚焦小微园特色产业链建设，推进主导产业建链强 链补链，积极打造“一园一品”创新小微企业园开发模式，鼓励发展工业地产型、 龙头企业主导型、企业联合型、专业机构开发型等多种模式。

2.3、开展异地扩张，辐射义乌地区

义乌地区经济繁荣，民营企业数量多。2011 年 4 月，瑞丰银行在金华义乌市成立 了公司首家异地支行，进一步扩大了经营区域，开始从事跨区域经营。2022 年义 乌市 GDP 为 1836 亿元，同比增速 4.60%，远高于金华市 GDP 增速 2.50%。同时 义乌地区民营经济发达，民营企业数量众多，截至 2022 年末，义乌市拥有民营企 业 25.34 万家，占比高达 96%。义乌市 2023 年政府工作报告也指出要全力瞄准世 界 500 强、中国民营经济 500 强，推进民营经济高质量发展。同时 2022 年 12 月， 瑞丰银行受让永康农商行 5.16%股权，进一步展开异地扩张。

义乌市金融总量高于柯桥及越城。截至 2022 年末，义乌市金融机构本外币存款余 额 4575.3 亿元，同比增速 12.30%，本外币贷款余额 4496.9 亿元，同比增速 16.50%, 存贷余额均高于柯桥区及越城区。义乌地区业务注重小商品贸易。公司在义乌市的经营策略除与绍兴地区“支农支小、 服务社区”之外，还根据义乌市小商品贸易发达的特点，采取“深入市场、开展社 区营销和产品创新营销，提供优质服务”的差异化竞争策略，在小商品贸易商户中 树立较好品牌形象。截至 2021 年，义乌市集贸市场总成交额 2172.1 亿元，同比增 长 15.2%，中国小商品城成交额 1866.8 亿元，增长 14.8%。

政策支持小商品贸易的发展与转型升级。根据义乌市十四五规划以及义乌市“标准 城市”建设行动计划（2022-2025 年）的政策，将义乌市建造为世界小商品之都， 推动小商品制造业做精做优，打造世界级的小商品产业群，推动传统制造业改造 提升，培育与小商品制造相关的“专精特新”中小企业，打造以小商品贸易为主题 的改革示范区。

3、小微标杆，区域首选零售银行

3.1、深耕普惠金融，小微成色十足

聚焦三农小微，专注探索普惠金融发展路径。聚焦区域经济活跃、小微企业众多、 纺织印染产业发达的特点，瑞丰银行始终坚持“支农支小、服务社区”定位，坚持 服务三农小微宗旨，依托总部金融机构决策链条短、渠道网点多、群众基础实等 优势，形成了独具特色的差异化发展路径。截至 2022H1，小微型企业贷款客户占 全行企业贷款客户数比重高达 97.7%，对公贷款中普惠占比接近半壁江山，零售 贷款占比近 60%，其中个人经营贷为绝对主力。

对公贷款以制造业和批发零售业为主。截至 2022H1，瑞丰银行对公贷款余额 364 亿元，占比总贷款 39%，其中制造业贡献半壁江山，占比达 52%，主要 以绍兴当地支柱性产业纺织业和纺织服装、鞋、帽制造业为主，近年来为分 散集中风险，公司逐步控制制造业贷款规模。批发零售业紧随其后，占比 25%， 主要由于绍兴市商贸业较为发达，多为中小微企业。 对公贷款集中在 500 万元以内：2018-2020 年间，中小微企业贷款规模占比由 96.5%提升至 98.6%；借款金额低于 1000 万元的普惠贷款由 68.6 亿元提升至 108.7 亿元，两年 CAGR 高达 25.8%（对公贷款整体 CAGR 为 6.5%），占比 由 31.1%大幅提升至 43.5%，带动对公贷款户均规模由 2018 年的 600 万元下 降至 488 万元，体现出公司坚持服务中小微企业、深耕普惠金融的市场定位。

零售贷款户均规模在 40 万元左右：2018-2020 年间，借款金额位于 100-1000 万元的个人贷款由 46.2亿元跃升至 176.8亿元，两年 CAGR接近翻倍达 95.6% （零售贷款整体 CAGR 为 42.3%），占比由 23.8%大幅提升至 44.9%，带动 零售贷款户均规模由 27 万元提升至 40 万元，主要系一方面公司加大高净值 客户信贷开发力度；同时积极支持三农、小微群体创业、就业，个人经营贷 规模增长较快。

3.2、产品+服务+机制，全方位打造小微标杆

瑞丰银行自成立以来，始终坚持面向三农和小微，通过持续迭代丰富产品矩阵、 探索创新服务模式以及灵活高效的体制机制保障，全方位打造成为区域的小微标 杆，以经营之特深耕区域社区市场，并在此基础上实现外延式扩张。

产品体系：“三分三看三重”，精准滴灌小微企业。公司凭借对本地小微企业 行业分布的深刻理解，依托供应链上下游、对外贸易流量、市场交易等信息， 设计推广与之匹配的产品，目前已开发了排污权抵押贷、物业通贷款、税银 贷等 40 余款小微企业产品，有效满足小微企业的融资需求。同时大力开展企 业信用库建设+引入德国 IPC 小微贷技术，自主研发“三分三看三重”小微技 术运作模式确保助企不断层，即“分行业、分等级、分地域”把严小微企业准 入关；“看流水、看车间、看三费”把握小微企业技术关；“重信用、重合作、 重口碑”把握小微企业信用关，推出经营贷、速押贷、瑞薪贷等产品，实现对 小微企业的精准滴灌。

服务模式：“百园工程+银政联盟”，迭代创新特色服务。围绕“中国轻纺城”， 柯桥区已形成化纤原料、织造、印染印花、布匹销售为一体的产业链，公司 提出产业链条服务全覆盖，打造“百园工程”，围绕龙头企业，服务上下游企 业，提供“专人、驻点、专线”服务，实现产业链集群效应，打通企业融资通 道。截至 2022H1，服务小微园区数量已达 227 家，覆盖 6000余户小微企业， 信用贷款总额突破70亿元。同时加入柯桥区大数据发展联盟，归集接入 49个政府部门、9000余项、超过35亿条的可供查询数据，构建“园区大脑”，打 通数据壁垒，简化审批流程。围绕“惠民”核心，探索实践“银政联盟1+N”模 式（即 1 家银行与 N 个党政部门合作），大力推进金融服务和政务服务业务协同、数据共享，联动反哺优质企业。

机制保障：灵活高效的组织架构，差异化审批带来便捷机制。公司组织体系 扁平，信息传递环节较少，贷款审批流程较短，发放速度快，切合中小微型 公司对于便捷性和灵活性的要求。前中后台明确定位，前台负责市场营销、 中台实施集中化管理，将支行管理职能集中于总行、后台实施全行资源调配。 同时针对中小微企业贷款“短、小、频、急”等特点，公司授信实施“信贷工厂 化”集中审批，审批权限分审批中心（800 万以下）、授信审查委员会（800 万 以上）两级。审批中心根据普惠快车、个人经营、个人消费、小微企业、公 司业务条线设置差异化权限，配备专职审批人员，实施专业化审批。差异化 信贷审批机制有效减少审批链，提高市场响应能力，为中小微企业的经营与 发展提供快速、及时的资金支持。

3.3、做小做散，打造区域首选零售银行

做小做散，坚定零售银行转型步伐。公司历经十余年的零售银行转型，已经在零 售业务上取得初步成效，未来仍将继续坚持做小做散，积极发展零售业务，打造 成为区域首选零售银行。聚焦客群运营，持续夯实零售客户基础，截至 2022H1， 对私存款客户数达 190 万户，市民卡客户 93 万户。从分部贡献来看，个人业务板 块营收贡献从 2018 年的 40%提升至 2022H1 的 62%，营业利润贡献由 45%提升至 51%；从贷款增速来看，2016-2021 年瑞丰银行零售贷款 CAGR 高达 33%，远超 总贷款 15%的增速，带动零售贷款占比由 30%提升至 60%以上，2022 年上半年受 疫情影响，零售贷款占比阶段性回落。横向对比来看，截至 2022H1，瑞丰银行零 售贷款规模达 523 亿元，占比 56%，仅次于常熟银行的 59%，远高于其他江浙地 区上市农商行。

从增量贡献来看，零售贷款增长的主要驱动力从住房按揭贷款向个人经营贷和消 费贷转移。2016-2021 年住房按揭贷款 CAGR 高达 59%，住房按揭占比零售贷款 由 14%提升至 33%，主要源于绍兴本地房地产市场持续温和发展，个人按揭贷款 需求较好，受监管集中度影响，按揭占比小幅下降至 2022H1 的 31.8%。近年来， 个人经营贷和消费贷均实现高速增长，个人经营贷占比由 2020 年的 38%提升至 43%，消费贷占比保持 15%左右，主要源于公司坚持服务三农、小微理念，持续 加大个人经营贷款投放；同时持续推进零售银行战略，消费贷保持平稳增长。横 向对比来看，截至 2022H1，瑞丰银行个人经营贷款规模达 226 亿元，占比零售贷 款 43%；消费贷款 83 亿元，占比零售贷款 16%；相较小微业务更加成熟的常熟银 行和张家港行仍有进一步提升空间。

负债端：个人存款占比超 65%，存款活化率高于同业。负债结构持续优化，2016- 2022Q3 存款占比由 69%稳步提升至 86%，具体拆分来看，个人存款占比在 65% 左右，明显高于可比同业；其中个人定期存款占比维持 50%以上，充分利用网点 优势通过提供优质服务来增加储蓄存款，柯桥本地存款市占率超 35%。2020 年来 对公活期存款增长迅速，占比由 17%提升至 25%，在绍兴市经济发展较快的背景 下，公司抓住机遇，加大对重点行业和重点客户的营销力度；同时积极打造针对 企业的结算型产品，对公存款仍有进一步的潜力挖掘空间。公司整体活期存款占 比 35%以上，同样高于可比同业，截至 2022H1，公司活期存款占比 36%，仅次于 苏农银行的 37%、高于常熟银行、张家港行等其他可比银行。

定价端：息差处于同业中上水平，资负结构持续优化。截至 2022H1，公司净息差 为 2.24%，较年初下行 9bp，在可比同业中处于中等偏上水平，低于以零售小微业 务出众的常熟银行和张家港行。具体拆分来看，2022H1 贷款收益率为 5.46%，仅 次于常熟银行和张家港行，随着公司零售银行转型持续推进，坚持做小做散，积 极发展小微和个人经营贷款，贷款收益率有望稳中有升。2022H1 存款成本率为 2.32%，高于可比同业，主要原因在于个人定期存款占比较高，在一定程度上拖累 息差表现。后续随着对公活期存款占比稳步提升，存款成本有望平稳向下。

4、蓄势待发，资产质量进入改善通道

4.1、盈利能力稳步提升，规模扩张重回快车道

规模扩张+减值节约驱动利润增速提升至 21%。2018-2022 年间，公司营收及归母 净利润平均增速分别为 9.8%、14.1%，高于上市银行整体的 7.5%、6.7%，盈利能 力稳步提升。2022 年前三季度公司营收/归母净利润同比增速分别为 10.6%、21.3%， 均较 2021 年有所提升，归母净利润增速持续回暖。拆分驱动因素来看：①规模增 长回归快车道，贷款增速提升至 15.6%，驱动利息净收入同比+6.7%。②中收负向 拖累显著降低，尽管手续费净收入仍为负数，但相较去年已显著收窄，2022 年前 三季度手续费净收入为-0.23 亿元（2021 年同期为-1.08 亿元）。③资产减值损失 同比下降 2.4%，信用成本下降至 1.13%，拨备持续反哺利润。

根据 2022年业绩快报，公司 2022 年全年营收、归母净利润同比增速分别为 6.5%、 21.0%，营收受债市波动影响增速有所放缓，净利润增速保持稳定。截至 2022 年 末，不良率环比下行 7bp 至 1.08%，拨备覆盖率提升至 283%，预计随着疫后复苏， 企业全面复工复产，公司资产质量仍有较大改善空间。

4.2、资产质量进入改善通道，风险抵补能力增强

不良率降至 2016 年来新低，资产质量进入改善通道。公司以全面风险管理为抓 手，以数字风控转型为契机，树立“减少风险就是增加效益”的经营理念，加强 贷前-贷中-贷后风险监控和风险管理，不良认定标准严格，并持续加大不良处置和 请收力度，资产质量稳中向好。不良率从 2016年的 1.81%下降至2022年的 1.08%， 与上市农商行整体水平相当，但略高于可比同业（2022 年江浙可比农商行平均不 良率 0.96%）；从前瞻指标来看，关注率和逾期率整体维持低位，截至 2022H1， 公司关注率为 1.49%，逾期率 1.18%。近年来主要受疫情影响，小微企业经营承压 导致不良压力有所上升，但公司资产质量整体经受住考验，各项指标保持稳中向 好；随着疫情管控优化，小微企业全面恢复正常，同时公司自身存量包袱出清+新 增信贷结构调优，资产质量有望持续改善。

分行业来看，对公不良率稳步下降，零售不良率维持低位。对公方面，对公不良 率稳步下降，由 2018 年的 2.59%降至 2022H1 的 1.74%，不良主要集中在制造业 和批发零售业，占比对公不良贷款的 80%以上，2018-2020 年受新冠疫情、经济产 业结构调整和国际贸易局势扰动影响，个人小微企业出现经营困难，贷款产生不 良。但近年来随着企业复工复产的有序推进，国家对中小微企业扶持政策的持续 落实，制造业不良率明显下降，由 2018 年的 3.22%显著下降至 2022H1 的 1.01%， 推动对公贷款资产质量不断向好。批发零售业不良率较高，2022H1上升至3.67%， 主要由于中小微企业抗风险额能力较弱，受宏观经济整体走弱、电商冲击等影响， 但整体风险可控。

零售不良主要集中于个人经营贷，零售不良始终低于公司整体不良率，2022H1 小 幅上升至 1.01%；拆分来看，住房按揭不良率始终极低，在 0.1%以下；个人经营 贷不良率由 2018 年 1.68%下降至 2020 年的 1.34%，个人消费贷和信用卡贷款不 良率有所上升，主要受新冠疫情影响，部分消费类贷款客户收入来源出现波动， 随着疫情管控优化后，人民生活秩序恢复，相关风险不具有持续性。随着公司“零 售银行”战略稳步推进，做深做透小微市场，大力拓展市场经营户、公务员等低 风险优质客户，完善客户风险分类管理，有效提高风险抵御能力；同时公司持续 推进微贷技术本土化，打通贷前中后信贷管理闭环，资产质量有望持续改善。

拨备覆盖率稳步提升至 283%，减值节约有望持续反哺。2018 年以来，瑞丰银行 加强不良贷款的核销力度，2018 年至今核销金额保持 2.8 亿元以上，2021 年核销 金额接近 4.5 亿元。同时，拨备计提力度逐年提升，截至 2022 年末，公司拨备覆 盖率提升至 283%，同比提升 30pcts，风险抵补能力持续夯实，但和江浙可比农商 行相比仍有进一步提升空间。2019 年至今，公司信用成本稳中有降，2022 年前三 季度信用成本为 1.13%，和可比同业水平相当，未来随着公司资产质量不断夯实， 拨备持续增厚，减值有望持续反哺利润。

4.3、ROE企稳，盈利能力稳步改善

横向对比来看，截至 2022Q3，瑞丰银行 ROA 水平 0.99%，在可比同业中位居中 上游，仅次于常熟银行（1.12%）和苏农银行（1.00%），但由于权益系数较低导 致其 ROE 水平仅为 10.24%，低于可比同业平均水平。拆分来看，净利息收入和 管理费用对 ROE 的贡献优于同业，而非息收入和权益乘数拉低公司 ROE 水平。正向贡献：（1）净利息收入支撑能力较强，对 ROE 的正向贡献具备一定优 势，主要得益于公司净利息收入占比高达 87%，同时息差处于同业中上游水 平，贷款收益率仅次于常熟银行和张家港行，随着公司零售银行转型持续推 进，坚持做小做散，积极发展小微和个人经营贷款，贷款收益率有望稳中有 升。（2）管理费用负向贡献显著低于同业，同时资产减值损失处于同业平均 水准，表明公司资产质量较为优异。

负向拖累：（1）非息收入贡献低于同业，中收甚至负向贡献 ROE 水平，从 收入结构来看，瑞丰银行非息收入占比仅 13%，低于可比同业平均的 18%。 （2）权益乘数为可比同业最低，一定程度上拖累 ROE 表现，后续通过有序 提升资本杠杆，ROE 水平有望持续提升。截至 2022Q3，公司资本充足率为 16.58%，显著高于可比同业，具有充足的资本支撑公司规模扩张进入快车道， 以及加快跨区域经营步伐。

拉长周期来看，ROA 自 2018 年来稳步提升，主要源于息差优势渐显、管理效率 提升、中收负向贡献收窄。纵向来看，2017 年以来瑞丰银行成本收入比稳步下降， 反映到管理费用/总资产由 0.90%稳步下降至 0.68%，管理效率不断提升；同时公 司负债成本逐年下降，贷款收益率优于同业带来相对稳定的息差水平，带来净利 息收入/总资产优势渐显；中收负向贡献显著收窄，由 2020 年的-0.14%降至 22Q3 的-0.02%，未来随着战略推进或将收回前期营销投入，转亏为盈。相较可比银行， 自 2018 年起瑞丰银行 ROE 开始逐步企稳，主要源于：①随着资负结构调整，公 司息差降幅优于同业，息差水平 2020 年赶超可比同业平均；②资产质量稳中向好， 信用成本逐年降低。

5、盈利预测

盈利预测的核心假设如下： 1） 规模扩张快车道，资产结构优化。瑞丰银行立足柯桥主战场，存贷款市占 率均位居柯桥区同业银行首位，随着杭绍甬一体化上升为升级战略，绍兴 迎来深度融杭发展的最佳机遇期，公司有望实现与区域经济的同频共振。 同时公司加速异地扩张步伐，发展越城和辐射义乌，发展空间广阔。我们 预计 2022-2024 年总资产平均增速有望提升至 17%左右，其中贷款增速有 望提升至 18%以上，规模扩张回归快车道。

2） 息差有望改善，净利息收入企稳回升。银行业息差受资产端收益率下行影 响有所承压，瑞丰银行持续推进资负结构调优，存贷款占比持续提升，同 时坚定零售银行转型步伐，零售贷款占比仍有提升空间，做小做散，提升 小微及个人经营贷占比。负债端活期存款占比较高，近年来对公活期存款 增长迅速，同时积极打造针对企业的结算型产品，负债成本率有望稳中有 降，预计随着经济预期企稳，资负结构调优，息差有望改善，带动净利息 收入增速企稳回升至 13%以上。

3） 资产质量进入改善通道，拨备持续夯实。瑞丰银行不良率创 2016 年以来 新低，拨备覆盖率持续提升；同时关注率及逾期率整体保持低位，随着疫 情管控优化，小微企业全面恢复正常，同时公司自身存量包袱出清+新增 信贷结构调优，资产质量有望持续改善。我们预计公司信用成本有望持续 下降，预计 2022-2024 年信用成本平均为 0.79%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」