日本股市百年史：1990至今 失去的三十年（下）

（书接上文）

4、制造业的没落

日本在战后总共实行了三轮产业转移。首先是在20世纪60年代，将劳动密集型的纺织工业转移到国外，本土重点发展资本密集型的重化工业。而后受石油危机的影响，日本于20世纪70年代后期，开始将资本密集型的重化工业向外转移，在本国重点发展电子、汽车和半导体等高端制造业。进入新千年后，日本开始将高端制造业逐渐外包给台湾、韩国等低成本地区。前两次产业转移带给日本的是产业结构的升级，“腾笼换鸟”为日本经济发展打下了坚实的基础。但是第三次产业转移，却导致了日本本国产业空心化和服务化。

在金融危机之前，日本政府为了刺激出口，对外汇市场进行了大量干预，导致日元不断贬值。国内制造企业经营情况随着贸易环境的改善而出现好转，之前因经营业绩不振而将工厂搬至海外的企业，陆续将工厂回迁国内。然而金融危机后，避险情绪导致资金重新回流日本，日元再度升值，出口产业因此受到打击。叠加经济不景气对需求的影响，日本的制造业企业，如丰田、三洋、东芝等企业纷纷陷入亏损状态。制造业板块的股价率先开始暴跌，丰田汽车的股价甚至多次出现垂直下跌的情况。

夏普的倒闭成为金融危机后日本制造业走向衰落的缩影。2018年12月21日，这家位于栃木县矢板市的生产电视的工厂终止生产。在20世纪80年代日本制造业最为辉煌的时期，夏普曾被称为“液晶之父”，被冠上了制造精细、严谨的美誉，全球第一台液晶电视、液晶显示计算机以及液晶摄录像机均出自夏普之手。然而夏普身上也具有日本企业的通病，虽然精于技术，但决策体制僵化、转型困难。在面对韩国、中国同行的激烈竞争时，夏普难以适应市场环境的变化，最终被挤出了家电市场。

日本制造业的没落虽然是受国际金融环境和产业竞争的直接影响，但根本上是源于其相对落后的体制无法对市场的变化做出及时的应对。因为日本的产业政策基本上由政府在主导，许多低效部门受到日本政府的保护未被淘汰，制约了产业革新。

进入90年代后，面对全球以信息技术为主导的高新技术产业日益成为经济发展的引擎，日本并没能及时调整其产业结构以适应世界经济风向的变化，而是继续强调汽车、电子等传统优势产业，从而失去了发展的先机。所以当国际经济出现动荡的时候，传统制造业首当其冲受到影响。特别是2008年全球金融危机以来，以智能设备为代表的国际市场环境日新月异，同时中国制造实力突飞猛进，对日本传统产业发起了挑战，导致日本部分企业受到了冲击。

泡沫危机之后的日本，度过了失去的20年，这样的结局既有内部原因也有外部影响。从内部来看，日本的制造业发展未能跟上世界的变化，产业趋于空心化，经济从此失去了坚实的基本面和增长动力。从外部来看，中国、韩国等新兴国家的崛起，为日本的出口产品带来了竞争压力。再叠加这一时期相继出现的东南亚金融危机、互联网泡沫危机和次贷危机，是继1990年泡沫危机后，给羸弱的日本经济的又一记重击。

5、日本经济的困境与安倍经济学

2012年12月26日，安倍晋三 重任日本首相，面对日本长达15年的通货紧缩困境，如何重振日本经济，摆脱零增长局面，是安倍内阁最重要的任务。2013年4月安倍任命黑田东彦 为日本央行行长，安倍与黑田两人合力采取刺激经济的一揽子金融和经济政策，被称为“安倍经济学”。

早期的安倍经济学主要包括货币宽松、扩大财政赤字、放松行业管制等促进经济的传统手段。2013年4月，日本央行宣布实行量化宽松政策（QE政策）。大规模的货币投放后，日元汇率开始加速贬值，日元兑美元连续三年走低，贬值幅度达到35%，有效地刺激了日本出口贸易的增长。同时日本政府通过补充预算案，推出20.2兆日元的紧急经济对策，用政府开支拉动总体需求。

金融危机后，伴随着国际宏观环境的同步好转，安倍的经济政策取得了一定效果，日本GDP和物价都恢复了正增长。为了进一步稳定股票市场，日本央行从2010年开始在市场中购买ETF，至今有近半数的ETF份额被央行购买。日本央行的托市举动，对稳定股市起到了重要的作用，日经225指数也于2013年起大幅反弹。得益于日本央行的介入，日本股市成为全球股市中波动率最低的市场。

安倍经济学虽然在短期内取得了一定成果，但长期来看其对日本经济的帮助仍是未知数。在货币政策上，日本央行面临“流动性陷阱”的困扰。目前日本政策利率已经落入零利率以下，由于实体企业缺乏投资兴趣，即使日本央行向市场投放再多的资金，也无法转化为投资和实际经济产出。在财政政策上，当前日本政府的杠杆率已经达到250%，冠绝全球。为了平衡财政，安培政府将消费税由5%提升至10%，却反而打击了消费，CPI增速再度下行，与安培政府的初衷背道而驰。

归根到底，早期的安倍经济学并没有解决日本经济的痼疾。当前日本经济面临着一座难以逾越的大山，这就是人口少子化和老龄化问题。在东亚文化圈中，人口老龄化这一问题普遍存在。然而日本因为较早的完成了工业化和城镇化，叠加长期的经济衰退，导致民众生育意愿不高，缺少新生人口的问题特别突出。从人口结构上来看，当前日本0-14岁人口占总人口的比重为10%左右，65岁以上人口占总人口比重逐年增加，目前为30%左右。而劳动力人口（15-64岁人口）占总人口的比重一直在下滑，目前仅为60%左右。

日本少子化和老龄化现象严重

由于年轻人一直都是消费的主力军，人口老龄化则意味着消费需求缺乏根本的增长动力，从而造成日本落入了长期的通货紧缩陷阱。同时，缺乏年轻人也意味着日本企业的生产能力将会受到有限劳动人口的制约，转型和革新更无从谈起。

在此之外，日本特殊的企业环境，例如平均主义、年功序列、终身雇佣，虽然有助于增进社会公平，却也造成了阶层流动性下降，激励机制不足的问题，与大洋彼岸的“美国梦”形成了鲜明反差。大量中老年人盘踞在企业中层，年轻人升迁无望，间接导致了低欲望社会的形成和消费动力的缺失。

安倍政府也意识到了这些问题的存在，并采取了诸多手段。为了解决老龄化问题，增加社会消费欲望，安倍政府致力于提高养育子女家庭的福利待遇；完善养老、护理产业，提高老年人消费需求；改革移民制度，向相近文化国家降低移民门槛。但日本经济长期存在的问题，也需要长期地去解决。2018年以来，随着国际经济的衰退，日本出口部门又面临了新的考验，日经股指也停止增长并转入震荡区间。“安倍经济学”是否能带领日本经济度过又一个难关，其施政成色仍待检验。

东京证券交易所从1949年重新开业至今，恰好度过了70个春秋。在这70年中，日本股市先扬后抑，于前40年一路高歌，而在后30年一蹶不振，恰好勾勒出了二战后现代日本经济的发展轨迹，成为一部鲜活的教科书。在这部书中，既有产业转型升级的成功案例，也有经济脱实向虚的反面教材。但即使以今天而非泡沫时期的股指计算，日经股指依然较战后上涨了130多倍，验证了日本从战争废墟进取成为世界一流国家的成绩。

因为地理、文化相近，近年来国内对日本的研究热度，完全不输于大众对超级大国——美国的关注。的确，日本是二战后直到20世纪末，世界经济舞台上的主角之一，日本资本市场给了我们一个极佳的视角，来观察日本经济的脉络，乃至整个世界经济舞台。日本在世界产业历史中还具有承前启后的意义，它在二战后紧跟着美国的脚步，完成了从第一次工业革命到第三次工业革命的跨越，并在一定程度上成为了香港、中国大陆等其他东亚地区的技术启蒙来源地。因此即使今日的日本已经失去了旧时光环，了解、研究日本依然至关重要，不可或缺。

~全文完~

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