美国国债收益率再度出现倒挂，经济衰退风险继续上升

美国3月-10年期美债收益率曲线倒挂，一般被认为是美国经济出现衰退的前兆，这是由于市场对于远期经济前景过于悲观，而大量购买长期国债避险导致的结果。相比于去年的美债倒挂情况，今年倒挂的现象更加令人感到担忧，因为这一次倒挂所面对的情况更加糟糕。

一、美债为何会出现利率倒挂？

想象一个场景，都说存款5年比存款一年的利率更高，但是在某种情况之下，大家都去排队存5年的定期，甚至在银行不断下调5年期利率的背景下，这种情况还没有被缓解，直到5年期利率比存款一年的利率还要低。这种现象我们就叫做利率倒挂，而在银行存款当中很难发生的事情，却在国债市场中多次出现，这就是所谓的国债长短期收益率倒挂。图为美国历史国债利率倒挂情况与衰退。

一般来说长期国债的利率是要高于短期国债的，就像长期存款的利率高于短期存款一样。但在一些情况下，国债市场会出现更多的购买现象，这让国债的价格水涨船高，因此远期的收益率就被压缩了。

这种现象一般出现在市场对于远期的经济相对悲观的时候，由于长期美债被市场认为是避险工具能够规避资产在金融市场危机中出现的损失，因此被大量购买。另一方面，长期国债的收益率能够相对稳定，避免短期1~2年之内，由于美联储降低利率而导致的收益率缩水。

上图为美国2019年长短期国债收益率的变化情况。在去年中美之间的贸易冲突，引发了市场的广泛悲观情绪，再加上比较明显的经济下行趋势，曾经一度造成了美债长短期利率倒挂的情况。不过这种情况随着中美协议的达成，以及美联储即时的三次降息挽救了美国股市的震荡，曾经一度缓解，但是由于美国的经济仍然处于不断的下行阶段，今年美债长短期收益率倒挂的情况再次出现，并且这一次出现情况比去年更为严重。

二、为何说这次美债利率倒挂情况要比2019年更为严重？

1月30日，美国第四季度GDP数据公布，相比于预期的情况来说，第四季度的GDP显得相对疲软，再加上更为低迷的通胀数据，让市场发现美国经济下行的压力依然很大，这造成了美债利率从去年10月份以来的又一次倒挂。

为什么说这一次倒挂的情况比去年更为严重呢？

一般来说，国债市场的情况总有一个均衡的供需，市场上短期国债和长期国债的购买者比例是一个长期比较稳定的局面，不过这种情况在上一轮经济危机之后出现了一些变化。

为了缓解美国经济的债务问题，美联储释放了史无前例的三轮量化宽松，购买了大量的美国国债，这造成市场上购买长短期国债的平衡被打破了，而截止到2019年的缩表计划并未完全将美联储购买的长期国债释放，因此市场上购买长期国债的数量相比于经济周期的同一节点更多，按照美联储自己的计算这些尚未完成缩表的长期国债，压低了美国10年期国债收益率高达65个基点。图为美联储大量购买长期美国国债。

2015年开始，欧央行为了缓解欧洲经济通胀低迷的情况，开始实行负利率，并且也跟随美联储的脚步进行了量化宽松。负利率和量化宽松共同作用，让欧洲的国债收益率普遍降低到了负值。这样大量的资金从欧洲的国债市场中撤出，进入了美国国债市场，这些资金共同压低了美国国债的收益率。图为美国国债收益率被拖累的情况。

也就是说，欧美央行的量化宽松共同压低了美国长期国债收益率，让长短期国债收益率曲线本来就比较平坦，这样出现倒挂就更加的容易了，因此2019年的国债收益率倒挂并不能像以往那样反映出市场悲观的情况。

不过今年的情况却不太一样了。

去年9月份开始，美国的隔夜回购利率市场出现了异常的波动，这证明美国市场的现金流出现了问题。美联储为了解决这种情况，重新开启了资产负债表的扩张，但是这一次扩张却并非严格意义上的量化宽松，因为这些购买都是针对短期国债进行的，其中重点是针对3月期国债进行的购买。图为美联储通过购买短期国债向市场注入的货币流动性。

也就是说与量化宽松形成明显对比的是，这一次短期国债的购买，压低的是短期利率而非长期利率。结果上应该是短期利率与长期利率的利差更为陡峭，而不是更加平坦。

因此目前出现的长期国债利率与短期国债利率的收益率倒挂现象，比去年出现同样现象的时候，所反映出来的潜在问题更为严重，这证明美国经济下行的压力比去年更加严峻。

三、未来美债长短期收益率倒挂情况会更加严重。

既然2019年美债的长短期收益率倒挂现象出现了缓解，那么这一次的倒挂是否也会是短期现象呢？我不这么认为。

长短期收益率倒挂现象可能从现在开始还会持续的恶化，直到最终美国经济陷入衰退并开始复苏，这个趋势才会最终结束。

我们看到这一次收益率的变化，源于昨天公布的美国GDP数据。第4季度美国的GDP录得2.1%，这意味着2019年全年美国的GDP增长在2.3%左右。这个数字听起来还是不错的，但实际上，这个数字里叠加了美联储降息和大量流动性释放的货币支撑，以及美国现任总统在2017年开始推动的税改刺激的影响。这就是一个已经吃饱了补药的胖子，仍然正在逐渐消瘦的情况。图为美国gdp下行的情况。

另一方面美国核心pce的数字在第四季度急剧下降到1.3%。这意味着美国通胀的水平距离美联储法定政策目标更加的遥远了，一方面这带来美联储远期进一步降息的预期，另一方面通胀数字的低迷使美国实际GDP数字显得更高，在美国名义GDP实际上已经出现了疲软的前提下，如果通胀数字回归正常的话，美国实际GDP的数字只会更加难看。

再加上我们可以看到美国制造业PMI数据的持续低迷，正在说明美国经济的内生性动力已经逐渐枯竭了，这指向美国在2020年内会遭遇比2019年更大的下行压力，并且经济下行的趋势正在逐渐扩大，我们认为这带来美国一年以内出现衰退的概率不断增加。图为美国制造业pmi的下滑。

经济的衰退风险，再加上美联储降息的可能性增加，这带来美国长短期国债收益率持续的倒挂现象加剧。未来收益率倒挂的情况可能将持续，并且更加严重。

综上，美国国债长短期收益率再次出现倒挂，来自于美国经济下行趋势更加明显，这次的3月10年期美债收益率的倒挂叠加了美联储增加购买短期国债的影响，因此背后揭示的经济悲观前景可能比表面上更加严重。