中金：K型信贷大分流

来源：中金点睛

今年以来贷款增长持续低于市场预期，前5个月新增贷款为2019年以来最低规模。一方面，个人贷款过去12个月累计下降超过3万亿元，余额增速历史首次降至负增长区间，个人房贷和开发贷同比下降3.4%/5.1%；另一方面，高新技术企业贷款同比增速13.6%，绿色贷款同比增速17.6%，呈现出消费地产收缩与科技制造扩张并存的K型格局。贷款在总量走弱的同时结构加速分化，也引发区域与银行层面的同步分化。为何信贷K型分化？如何扭转居民去杠杆趋势？“反内卷”是否会压缩信用扩张空间？本篇报告针对上述问题展开分析。

Abstract

摘要

K型的信贷投向。近年来贷款结构分化显著，2026年一季度末全部贷款同比增速6%。其中，个人房贷/非房消费类贷款/房地产开发贷同比增速分别为-3%/0%/-5%，显示房地产与居民消费融资需求仍在持续收缩，居民与房企资产负债表仍处于去杠杆阶段。与此同时，新兴产业贷款保持高增，我们测算科技/绿色/制造业贷款同比增速分别约为28%/18%/12%，显著高于总体水平。基建类贷款同比增速约10%，在政策稳增长支撑下占新增贷款比例达到58%。从结构上看，基建、制造、科技与小微贷款合计已贡献接近全部新增信贷，而房地产+消费的合计贡献则从2017年的约60%降至2026年一季度的-13%，信贷资源在“新旧经济”之间出现系统性再分配。

区域间的K型分化。与行业趋势类似，区域信贷分化进一步加剧。自2018年以来，随着房地产与城投监管趋严，不同地区贷款增速明显分化。新兴产业基础较强、制造业与出口优势突出的区域（如江苏、安徽、浙江，以及四川、重庆等）贷款增速维持较高水平，而人口流出压力较大或房地产下行压力较重的区域（如东北及珠三角区域）贷款增速明显放缓，部分甚至接近零增长或负增长。

大中小银行的K型分化。国有大行一季度贷款同比增速约9%，明显高于股份行的4%，新增贷款中国有大行占比上升至约60%，中小银行降至约40%。大行依托较低负债成本与政策导向优势，在基建、制造业与普惠领域投放能力更强；而股份行由于零售、房地产及民营企业敞口较高，整体增速承压更为明显。城农商行则呈现显著区域分化，江苏、重庆、杭州等地银行贷款同比增速可达15%–19%，而部分中西部地区城商行增速仍处于低单位数区间，反映出区域经济基本面对银行扩张能力的直接约束。

贷款K型分化的启示。银行贷款仍是实体融资的核心来源，我们估算2025年贷款占新增实体融资规模约81%，较2016年的58%不降反升，信贷结构变化对实体资源配置的影响持续强化。在此背景下，贷款总量走弱与结构分化并存具有三点含义：第一，房贷利率或仍有调降空间，我们根据新发放个人房贷利率和二手房价格变化估算居民购房实际借贷成本位于历史高位，导致按揭持续净偿还压力，若通过1个百分点贴息，可显著降低实际融资成本至接近2%租售比水平，全年成本约3500亿元；第二，“反内卷”可能带来信用收缩效应，部分制造业领域信用成本或上行，历史上去产能阶段制造业不良率曾由2%升至6%；第三，信贷周期温和下行，5月短期贷款+票据+非银融资同比增速达11.2%，但中长期对公与个人贷款仅3.8%，结构性“冲量”难以持续。我们预计2026年新增贷款约14万亿元，同比少增约2万亿元，增速从2025年的6.3%下降至5.1%，信贷周期仍处于温和下行阶段。

风险

贷款增速下行过快，房地产和城投不良贷款上升。

Text

正文

K型信贷大分流

今年以来贷款增长持续低于市场预期，前5个月新增贷款为2019年以来最低规模。一方面，个人贷款过去12个月累计下降超过3万亿元，余额增速历史首次降至负增长区间，个人房贷和开发贷同比下降3.4%/5.1%；另一方面，截至一季度末高新技术企业贷款同比增速13.6%，绿色贷款同比增速17.6%，低迷的消费地产贷款与高景气的科技制造领域贷款此消彼长，也造成了区域间和银行间的分化。为何贷款增速K型分化？如何缓解居民去杠杆趋势？“反内卷”会造成流动性紧缩吗？本篇报告我们针对以上问题进行探讨。

K型的信贷投向

近年来贷款投向分化明显，2026年一季度末全部贷款同比增速6%，其中个人房贷/非房消费类贷款/房地产开发贷同比增速下行至-3%/0%/-5%，体现出房地产和消费融资需求的疲弱，居民和房地产开发商出现持续的偿还负债、收缩资产负债表的倾向；另一方面，新兴产业贷款增速较快，我们估算科技/绿色/制造业贷款同比增速分别约为28%/18%/12%，仍保持较高景气度。财政发力稳经济的同时，基建类贷款同比增长约10%，占新增贷款比例达到58%。我们将基建、制造、科技、小微贷款合计，增量已占到全部贷款的接近100%（截至1Q26），而房地产+消费的贡献从2017年的60%左右降至2026年一季度的-13%。

图表1：新增贷款占比的K型分化

注：基建包括交通运输、仓储和邮政业，电力、热力生产和供应业， 水利、环境和公共设施管理业， 建筑业， 租赁和商务服务业；小微企业使用个人经营贷数据；科技贷款包括信息技术和科研贷款

资料来源：Wind，中国人民银行，上市公司公告，中金公司研究部

图表2：政策支持领域新增贷款占比接近100%

注：基建包括交通运输、仓储和邮政业，电力、热力生产和供应业， 水利、环境和公共设施管理业， 建筑业， 租赁和商务服务业；小微企业使用个人经营贷数据；科技贷款包括信息技术和科研贷款

资料来源：Wind，中国人民银行，上市公司公告，中金公司研究部

图表3：科技、绿色、制造业等贷款增速较高

注：基建包括交通运输、仓储和邮政业，电力、热力生产和供应业， 水利、环境和公共设施管理业， 建筑业， 租赁和商务服务业；小微企业使用个人经营贷数据；科技贷款包括信息技术和科研贷款

资料来源：Wind，中国人民银行，上市公司公告，中金公司研究部

图表4：贷款存量占比的此消彼长

注：基建包括交通运输、仓储和邮政业，电力、热力生产和供应业，水利、环境和公共设施管理业，建筑业，租赁和商务服务业；小微企业使用个人经营贷数据；科技贷款包括信息技术和科研贷款

资料来源：Wind，中国人民银行，上市公司公告，中金公司研究部

区域之间的K型分化

与行业分化类似，各个区域的贷款增速也出现分化，特别是2018年以来随着对城投和房地产贷款的监管趋严分化加剧。新兴产业增长较快的地区（江苏、安徽、浙江等）和产业转移支持的区域（四川、重庆）贷款增速较快，体现出金融资源的支持，人口流出或受房地产下行影响的区域（东北、珠三角）贷款增速较慢，甚至出现负增长。

图表5：2018年以来各区域贷款增速开始分化

资料来源：Wind，中国人民银行，中金公司研究部

图表6：江苏、四川、山东贷款增速较高

资料来源：Wind，中国人民银行，中金公司研究部

大中小银行的K型分化

国有大行一季度贷款同比增速9%，明显高于股份行的4%，新增贷款中国有大行占比上升到60%左右，中小银行占比下降到40%。一方面由于大行负债成本较低，在贷款竞争中优势更强，在基建贷款获得更多市场份额，另一方面也由于在政策导向下，制造业、科技、普惠等贷款投放更加积极。而股份行由于对零售贷款、房地产贷款、民企贷款的敞口更高，贷款增速放缓较快。城农商行的贷款增速体现区域特征，例如江苏、重庆、杭州等银行贷款同比增速达到15%-19%，而部分中西部城商行贷款增速仅为低单位数。

图表7：股份行贷款增速下行至4%左右

资料来源：Wind，中国人民银行，中金公司研究部

图表8：国有大行存贷款市场份额上升到60%左右

资料来源：Wind，中国人民银行，中金公司研究部

贷款K型分化的启示

银行贷款仍是实体企业融资的最主要形式，我们估算2025年贷款占新增实体融资[1]规模达到81%，较2016年的58%不降反升。因此，贷款流向能够较为清晰地刻画金融资源在实体经济中的分配情况，政策支持的基建、新兴制造业和经济大省获得更多新增资源，而房地产、消费以及部分中西部地区的金融资源则相对流出。在贷款增速总体下行、结构呈现“K型分化”的背景下，主要带来以下几点启示：

图表9：银行贷款占实体融资比重超过80%

注：直接融资包括二级市场IPO和再融资、PE/VC投资规模

资料来源：Wind，中国人民银行，上市公司公告，中金公司研究部

1. 房贷利率或仍有调降空间。我们根据新发放个人房贷利率和二手房价格变化估算的居民购房实际借贷成本位于历史高位，主要原因在于房贷利率自去年二季度以来不再下调，同时叠加房价仍在下行。即使房价企稳，3.1%左右的房贷利率也高于2%左右的租售比水平，偏高的房贷实际利率导致房贷持续出现净偿还压力。因此，我们认为未来1-2年房贷利率或仍有调降空间。考虑到银行息差压力，降息可通过财政贴息方式，参考此前消费贷、信用卡贴息政策，如果将贴息范围进一步扩展至房贷，1个百分点的房贷贴息可以使3.06%的房贷利率降至接近2%的租售比水平，从而提升居民加杠杆意愿。考虑到房贷置换需求，贴息范围不仅应覆盖新发放贷款，也应涵盖存量贷款，我们测算对应每年成本约为3500亿元。

图表10：企业实际利率下行，但居民购房实际借贷成本仍在高位

资料来源：Wind，中国人民银行，国家统计局，中金公司研究部

图表11：个人房贷早偿仍在相对高位

注：按揭发放和还贷规模根据住房销售额（包括二手房）、平均首付比例、按揭贷款余额变动等数据估算

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表12：房贷利率下降，但居民购房首付比例提升

注：按揭发放和还贷规模根据住房销售额（包括二手房）、平均首付比例、按揭贷款余额变动等数据估算

资料来源：Wind，中金公司研究部

2. “反内卷”的流动性紧缩效应。新兴产业贷款的高增速，一方面来自产业政策支持下信用成本的下降，另一方面也与银行在“资产荒”环境中的竞争加剧有关。未来随着“反内卷”政策推进，部分制造业可能面临贷款审批收紧与信用成本上行压力。上一轮2013–2018年去产能过程中，制造业贷款不良率由2%上升至6%。

图表13：制造业贷款供给收缩可能导致不良率上行

注：制造业贷款使用上市银行数据估算资料来源：中国人民银行，公司公告，Wind，中金公司研究部

3. 信贷周期温和下行。近期贷款结构呈现一定“冲量”特征，表现为短期对公贷款+票据贴现+非银贷款同比增速较高（5月11.2%），而更能反映实体真实需求的中长期对公+个人贷款同比增速仅为3.8%。这一结构变化使得信贷期限明显短期化，一方面对银行息差形成压力且难以持续，另一方面短期贷款到期频繁也放大了波动。从增量来看，新动能带来的贷款增长难以完全对冲传统融资需求的下滑，因此我们预计贷款增速仍将处于下行区间，预计2026年新增贷款约14万亿元，同比少增2万亿元，同比增速从2025年末的6.3%下降至5.1%。

图表14：信贷需求较弱的时期，对公短贷和票据增速上升

资料来源：中国人民银行，Wind，中金公司研究部

图表15：我们预计2026年新增贷款约14万亿元，同比少增2万亿元

资料来源：Wind，中国人民银行，国家统计局，中金公司研究部

风险

1、贷款增速下行过快，流动性紧缩：信贷总量持续低于预期且结构偏短期化，若中长期贷款修复不足，可能削弱信用扩张能力，压制社融与广义流动性。叠加“反内卷”与资产荒环境，银行资产进一步向低风险领域集中，流动性分层与信用收缩压力或加大。

2、房地产和城投不良贷款上升：房地产销售与现金流修复偏慢，开发贷与按揭风险逐步滞后显现；城投在再融资约束与土地财政走弱背景下偿债压力仍在累积，需持续关注资产质量边际变化。

[1] 包括企业和个人融资，不包括政府债券。企业融资包括一级市场和二级市场股权和债权融资。

本文摘自：2026年6月16日已经发布的《K型信贷大分流——货币流动性新形势（7）》

林英奇 分析员 SAC 执证编号：S0080521090006 SFC CE Ref：BGP853

许鸿明 分析员 SAC 执证编号：S0080523080007 SFC CE Ref：BUX153

张帅帅 分析员 SAC 执证编号：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055