市值蒸发2.2万亿！腾讯股价跌回九年前，马化腾罕见承认落后了

一家把＂低调稳重＂刻进DNA的互联网巨头，老板亲口在股东面前认怂，这种戏码搁前些年想都不敢想。

可这事就这么真切地发生了——腾讯股价从高位一路滑到四百出头，纸面财富缩水的数字让人心惊，而马化腾那句＂船漏水了＂，也成了今年港股最让人意外的一段表态。

要说这九年腾讯做了什么？游戏继续赚钱，微信继续涨用户，广告业务跑得飞快，利润比2017年那会儿不知道翻了多少番。可股价兜兜转转，又回到了当年的起点附近。

资本市场不讲情面。

老股东心里都明白，过去几年港股大盘也不算景气，可像腾讯这种掉法，光怪环境是说不通的。从去年秋天最高点算下来，七八个月时间，两万亿港币的市值就这么没了。这笔钱有多大？拿出零头都够把港股一堆中型公司打包带走。

故事得从今年5月那场股东大会说起。

现场有投资人毫不客气，直接把问题摔到台面上：腾讯在AI上是不是已经落后了？换作以往，这种敏感话题大概率会被场面话糊弄过去。但马化腾这次没演太极。

他用了一个特别接地气的比方。大意是说，一年前以为公司终于挤上了AI这条船，结果上船才发现底下到处漏水；现在好不容易站稳了脚跟，凳子都还没坐热乎，只能盼着船跑得快点别沉了。

这话说得有点自嘲，但分量不轻。

他还顺带补了一刀，说不能光盯着别人在做啥就跟着跨过去抢地盘，过去这么干过，结果基本都失败了。这话听着像在讲战略，其实也是在变相承认——腾讯过去在AI的赛道选择和节奏把控上，确实交了不少学费。

财报数据其实摆在那儿，挑不出什么大毛病。

一季度总收入差不多1965亿元，同比涨了9%；归母净利润将近581亿，同比增幅21%。游戏依旧是顶梁柱，国内端涨6%，海外端涨13%。广告这块更猛，营销服务收入382亿，同比飙升20%，比上个季度的17%还在加速跑。

那为什么市场不买账？

问题不在过去，在未来。投资人看的是一家科技公司还有没有下一个十年的增长曲线，而这个曲线必须叫AI。当年DeepSeek横空出世、豆包一夜爆红的时候，腾讯混元在哪儿？说实话，没什么响动。

这就埋下了根。

时间往前倒一倒，ChatGPT刚刚搅翻全球科技圈那阵子，国内百度、阿里、字节几乎是同时摁下了＂全押＂按钮。而腾讯当时正在干一件事——降本增效。游戏版号收紧、用户消费疲软，先稳住基本盘，逻辑上没毛病。可这把刀挥下去，连AI研究院也没躲过去。

错过窗口期的代价，市场用股价给出了最直白的回答。

马化腾自己也不藏着掖着，他说腾讯早期在AI领域基础并不算厚实，这两年主要靠引进人才、调整团队、内部培训这套组合拳一点点补，到现在才算是慢慢摸到了正轨。这种表态在大厂老板嘴里，已经算很坦白了。

补课的力气，全砸在了真金白银上。

一季度腾讯资本开支冲到319亿元，环比一下子涨了63%，绝大多数都进了AI基建的口袋。这笔钱花得肉疼不肉疼？看一组对比就清楚了：非国际财报准则下的经营盈利756亿元，同比只涨了9%；但如果把混元大模型、元宝、CodeBuddy这些新AI产品的开销刨开，这个数字会变成844亿元，增速跳到17%。

一进一出，差了将近88亿。

也就是说，新AI业务一个季度就把腾讯的利润表＂咬＂掉了八十多亿。这种量级的投入，搁在哪家公司都不是小数。

好在腾讯的家底厚实。一季度自由现金流567亿元，同比增长20%；季末现金净额接近1469亿，环比一口气涨了37%，单季净增大约400亿。这意味着即便明年再翻倍砸钱，主业造血也能扛得住。

但有个变化让老股民有点不舒服——回购变少了。

一季度腾讯一共回购了1265万股，花了大概76亿港元，节奏比往年明显放缓。投资人当然要追问。腾讯的解释是，财报披露前的静默期限制了操作空间，公司会探索其他合规方式来做。

讲白了，钱要喂AI，给股价兜底的＂弹药＂自然就匀不出那么多了。习惯了腾讯＂高分红+稳回购＂老路子的投资者，这时候选择离场，逻辑也能理解。

人事这块的动作同样不小。

腾讯管理层透露，过去半年里基础模型团队经历了一轮重组，新加入了一批顶尖AI研究员和工程师。下一步要把模型规模继续做大，重点强化在代码生成等通用能力上的短板。这套打法和海外头部AI公司的路子越来越像——研究和落地不分家，一条线打到底。

最新的旗舰模型Hy3 preview推出之后，效果来得比预期快。在OpenRouter这个国际AI模型聚合平台上，混元的token调用量一度稳居前列。这是腾讯AI产品第一次在国际公开榜单上找回点存在感。

不过得说句公道话，这并不代表腾讯就追平了第一梯队。比起阿里通义、字节豆包，混元目前更多是走＂实用差异化＂的路线，在某些场景里能打，全面拉平还得看后续。

关于裁员的传闻，腾讯也正面回应了。

财报显示三月底员工总数大约114848人，比2025年底少了1001人。这个变动幅度，跟海外科技巨头动辄上万人的裁员相比，几乎可以忽略不计。总裁刘炽平在股东会上直接表态，腾讯肯定没有大规模裁员的计划，路子跟硅谷公司不太一样。

一边是AI豪赌，一边是稳住盘子不动刀子，腾讯走的其实是一条罕见的＂盈利式投入＂路线。这跟它账上厚厚的现金垫子分不开，也跟微信这个超级入口的现金牛属性分不开。

马化腾还透露了一个信号——微信里的AI Agent会延续小程序那套去中心化的逻辑，不会把服务商变成纯渠道。这意味着腾讯下一步的AI布局，核心战场还是在微信生态里。十四亿多的月活账户，谁能把这个流量池盘活，谁就握着AI时代的下一张船票。

回过头看这场两万亿的市值＂洗澡＂，本质上是一次预期重估。

投资人不愿再为腾讯过去的成绩单付溢价了，他们想看的是这家公司在AI时代能不能跑出新的故事。马化腾这次罕见的低头，把短板摆到台面上，至少证明腾讯没有躺在功劳簿上自我陶醉。

承认落后这事不丢人，真正难看的是嘴硬到错过窗口。船速到底能不能提起来，没人能现在给答案，但船确实开始往前挪了。这恐怕是腾讯眼下最值得说道的地方。