10年期美债收益率涨 4.2%，为 2008 年来首次，美债会产生哪些影响？

一、什么是美债收益率

美债就是美国政府的欠条，美国政府缺钱的时候就会找人借钱，顺便给人打张借条，说明借了多少钱，借多少年，每年利息多少。

按照时间期限美债大概可以分成短期、中期和长期三类。一般来说长期国债的利率会高于短期国债，就跟银行的定期存款存期越长利息越高是一个道理，时间长了风险也大，还要考虑通胀，需要提高利息覆盖这部分风险。

谁会把钱借给它呢？

大概可以分成三类，第一是美联储，美联储印美元借给联邦政府，把欠条（也就是债券）留在自己的金库里当资产，这个过程中美联储的资产负债表会扩大，专业术语叫扩表。对了，美元就是这么印出来的，扩表也是量化宽松最主要的手段；第二是美国国内的企业和老百姓；第三就是其它国家的政府或企业。

大家能看出来吧，在美债产生过程中，第一种方法会引起货币超发，后两种方法对货币总量没有影响。

拿着欠条的人也不会一直等到期才去找财政部要钱，每半年财政部会结算一次利息，你要是着急用钱，也可以把借条拿到市场上卖掉。

这点可能跟大家想象的不太一样，比如你拿着张三李四的借条上大街上兜售，人家会把你当疯子。但是美债这张欠条的债务人是大名鼎鼎的美国政府，从美利坚合众国成立以来，美国政府从来没有一次违约，信用这么好，他的欠条在市场上自然也是抢手货，所以美债的流动性非常好，随时可以变现。

既然可以自由买卖，那价格自然就可以自由浮动，在票面利率一定的情况下，如果债券价格升高，对买家来说，这张欠条的实际收益率就会降低。如果债券价格下跌，欠条的实际收益率就会升高。

因为美国国债是用拍卖的方式发行，票面利率价格自然也会参照市场价格，所以市场上债券收益率的变化，也会反过来又会影响新发行债券的票面收益率，打欠条的利息要跟市面上的同等期限的欠条收益率差不多，这也是为什么国债收益率会影响债券融资成本的原因。

所以关于债券收益率大家要清楚两个概念，第一，因为可以在二级市场交易，存在价格变化的可能，债券收益率和票面利率不一定相等；第二，债券收益率和债券价格严格成反比，两者一体两面，看到债券收益率变化首先想到的就是债券价格的变化，这是理解债券收益率问题的关键，非常重要，不了解这点很多事情你就不好理解。

有这个基础，我们看看哪些因素会影响债券收益率。

二、什么影响美债收益率

还记得前面说的重点吗？

这个问题其实等同于什么因素影响美债价格，对价格来说就好理解了，无非就是供求关系，咱们就从几个方面分析下债券市场的供求。

第一是利率。

比如利率降到1%，这时候大家肯定会把钱从银行取出来，去债券市场抢购那些票面利率5%的债券，买的人多了，债券的价格上升，收益率下跌，等债券收益率跌到1%的时候，套利行为中止，所以一般来说债券的收益率和利率成正相关，而和债券价格成负相关。

大家注意，银行利率和债券收益率基本上是同涨同跌，而且相差不会太多，其实某种程度上，大家也可以把债券理解成银行存款，短期债券就是活期存款，长期债券就是定期存款，买入美债就是往美国这家大银行里存钱，卖出美债就是把钱从美国取出来。

只不过对其它国家投资者来说，缺少把钱存入美国银行的渠道，只能通过购买债券的方式保值，而且债券的流动性比存款好得多，在没其它好的投资渠道的前提下，美债因为没有风险，所以代替存款成为全球投资者持有美元的最理想手段。

我看有不少人说购买美债是支援美国建设，其实这事得分开说，就跟你把钱存到银行一样，你给银行提供现金流，银行也会给你利息，这是你情我愿的事，说到底都是生意。

第二是通胀预期。

如果预测未来物价会涨上天，大家第一反应肯定是把钱取出来花掉。比如你觉得汽车价格明年要涨10%，如果你有购车计划，肯定会从银行里把5%利率的那笔存款取出来买车。这事放在债券市场，就是大家会抛售债券变现，债券价格下跌，收益率上升。

第三是经济预期。

如果预测未来经济不景气，比如疫情期间，股市不行，房市不行，开个饭店禁止堂食，开个工厂都得远程办公，这时大家会倾向于求稳定，比如把钱存个定期吃利息，或者把原来的活期存款换成定期存款，表现在债券上就是大家卖掉短期国债，购买长期债券，这种情况下长期债券收益率会降低，短期国债收益率上升或者不动。如果发展到长期债券收益率低于短期债券收益率，就会出现前两天发生的美债收益率倒挂的情况。这种情况预示大家没有投资渠道，也不想消费，是对未来经济超级悲观的一种表现，美国历史上每次出现收益率倒挂都跟随着经济大萧条，不知道这次会不会例外。

利率倒挂最直接的受害者就是银行，因为国债和银行存款一体两面，都属于无风险资产，相关性很强，国债收益率倒挂很快就会传导到银行。对银行这个中间商来说，有一部分业务是通过借入短期，贷出长期，吃中间的利息差谋利，如果倒挂这块的生意可就没法做了。

第四是全球经济形势。

比如碰到战争，或者全球经济下行，资本家在外面没什么油水可捞，就会把在欧洲、亚洲、非洲的产业变卖，跑回美国避险，这中间会先换回美元，导致美元指数升高，回流的美元有一部分会进入债券市场，买盘多了，价格自然要上涨，美债收益率降低。

多说一句，美联驱动美元回流有两种情况，第一是美联储加息提高利率，美元存到银行收益率高而且无风险，自然会有一部分风险偏好低的美元回流；第二是在世界各地搞事情，这儿放把火，那儿扔个手榴弹，资本家觉得不安全，就会把钱运回国，或者是全球经济不景气，资本家觉得有亏钱的风险，这时候也会换回美元避险。

第一种方法需要动用货币手段，杀伤力太强，轻易不用，而且货币政策本身就会影响债券收益率。所以咱们这儿说的是第二种情况。对美国来说，这种方式是最经济也是最理想的方式。

这么理解这个事呢？

比如咱们前面说了，这部分资金进入债券市场会降低美债收益率，债券收益率降低，再融资的成本也会降低。比如我可以发行2%的债券融资，用借来的钱把之前5%的债务还上，交点手续费就能把背负的利息从5%降到2%，倒个手就把利息还了一多半，绝对是去杠杆的好方法，无论对联邦政府还是美企都是有百利而无一害。

即便不进入债券市场，这部分资金进入股市能给美股托市，进入实业经济能给美国经济输血，最关键的，这种避免乱印钞票导致的信用危机，简直不要太好。

这也是为什么美国喜欢在全球各地搞事的原因，解决美国国内各种问题，就得靠这些美国大兵在国外驱动美元流向。

上面说的是美元的回流，美元的流出也是一样。比如全球经济向好，发展中国家遍地黄金的时候，大家会倾向于把美元取出来到世界各地投资，这个过程中大家卖出美债，会导致美债收益率升高。拿到美元后，大家再换成其它国家货币，又会导致美元指数下跌。

这儿咱们又引入一个概念，就是美元指数，美元指数其实就是美元的汇率，美元是国际货币嘛，所以单独说它跟某个国家的汇率没有代表性，必须找出世界上的主要货币，按照各自对美元的汇率和权重算出一个指数，其实就代表了美元对世界上其它货币的汇率。

有的分析里会把美元指数和美债收益率放在一起说，他们的观点是美元和美债其实是一回事，美元就是零年期的美债，美元指数强，说明有资本回流，必然会导致美债收益率降低，反之美元指数弱，说明有资本从美国流出，美债收益率降低，这两个指标永远是负相关。

其实这个逻辑有点问题，

咱们分析两个经济指标的相关性，一定要把因果关系搞清楚，有时候还要引入第三方因素分析。美元指数和美债收益率的负相关这事表面上看起来好像没什么问题，实际上具体问题得具体分析，比如咱们前面说的美元回流这事，如果是资金主动回流和流出引起美债和美元指数变动，这个逻辑没有问题。

但是我们假设另外一种情况，比如美联储通过抛售国债的方式让美债收益率提升，这时候可能会有一部分散在世界各地的美元，因为贪图美债的无风险收益而回流，这种情况下会美债收益率上升实际上导致美元指数上升，美债收益率和美元指数又成了正相关。所以我们在分析两个经济因素相关性的时候，第一要分清楚谁是因谁是果，谁影响了谁；第二是要往前追溯一步，这个因前面还有没有因？这两个问题搞清楚，你就不至于把自己弄到怀疑人生了。

第五是美联储直接下场操作

咱们前面说的是市场自发调节，债券市场跟其它市场一样，市场上的大卖家是可以操控债券价格，进而间接操控债券收益率的。

谁是债券市场最大的卖家？或者说谁是美债的最大持有者？

还能有谁，美联储啊，金库里存放着大批联邦政府开出的借条，所以美联储有能力影响债券的价格。

比如美联储想回收货币就可以向市场抛售美债，美债价格下跌，收益率上升，对美联储来说资产负债表少了一部分债券，这个就是传说中的缩表。或者美联储想投放货币，也可以直接下场购买债券，回收市场的债券，对美联储来说，资产负债表多了债券资产，这就是传说中的扩表，市场上债券少了自然价格会上升，收益率下跌。

有小伙伴可能会问了，缩表扩表和咱们前面提到的加息降息都是货币政策，对债券收益率有什么影响有什么不同呢？

从效果上来说，调整利率和调整资产负债表都是财政政策，对债市的影响是同向的，但是具体细节又有不同。

调整利率对股市、债市、房市、消费、实体经济等资产都有影响，调整资产负债表其实就是定向在债券市场操作，通过对债券市场的操作再来影响其它资产。而且利率主要影响短期债券收益率，调整资产负债表可以选择长期债券或者短期债券操作，灵活性更高一些。

既然缩表可以定向操作，那操作方法就多了。

比如我们前面说了货币政策动静比较大，缩表和扩表这两种方式单独操作都会引起市场上货币量的变化，属于调节经济的猛药，不到万不得已一般不用。

所以常用的方法是买入一部分债券的同时卖出一部分债券，货币总量不变的前提下，润物细无声的完成结构调节。

一般的做法是买入长期债券，卖出短期债券。

大家要有个概念，长期债券和短期债券绝不仅仅是期限不同这么简单，实际上长期债券利率代表的是实体经济的融资成本，短期债券利率代表的是资本市场的融资成本。

还是用银行举例子，比如你估计现在是大牛市，想借点钱炒股，现在银行给你贷款有一年期和五年期两种，你会选哪种呢？

那肯定是选一年期，因为炒作资本就是吃差价，讲究的就是快进快出，捞一把就走，明年没准就变成熊市了，所以肯定希望借款期限短一点，这个时候短期利率就很重要，比如短期利率是10%，你觉得钱放股市里没有挣不了这么多，可能也就不动了，甚至会把股市的钱取出来放到银行吃无风险收益。这事对应到债券市场，就是短期债券收益率会影响资本市场资金。

现在我们换个角度，你要开个养猪场，预计买地，建厂，雇人，买猪仔，到第一批生猪出栏，大概需要三年时间，头三年是纯投入没有产出，这时候银行的一年期和五年期你选哪种呢？

正常情况下，肯定会选择五年期，因为至少要把头三年的成本覆盖进去。选择一年期也不是不行，不过每年都要借新还旧，手续麻烦不说，万一明年利率涨了，开厂子的成本可就上去了，或者银行不给你贷款，资金链直接就断了。

可能有小伙伴会说，那万一明年利率降了，你不是就赚了。

确实有这种可能，不过搞生产的天生厌恶风险，他们喜欢把各种成本收益都计算清楚，谋定而后动，从风险里牟利，那是金融资本干的事。

所以实体经济会关心长期利率，如果五年期利率是5%，你可能就借钱开工了，如果五年期利率是10%，你算下了养猪场挣的钱都不够还利息，这活也就不干了。这事对应到债券市场，就是长期债券收益率会影响实体经济融资成本。

在这个前提下，如果美联储在债券市场买入长期国债，卖出短期国债，相当于降低长期贷款利率，提高短期贷款利率，市场上的资金会有一部分从资本市场流出进入实体经济，在这个过程中全社会货币总量不变，这是最理想的刺激经济，化解杠杆率的办法，也就是传说中的质化宽松。

细心的小伙伴可能看出来了，质化宽松会导致债券长期收益率下跌，债券短期收益率上升，其实是逆市场规律调节，用力过猛，会不会长短期国债收益率倒挂呢？

一般是不会的，因为在市场正常运转情况下，资金从资本市场向实体经济流动的过程中，自然会有套利资本从长期国债流入短期国债，收益率曲线会被慢慢修复到正常。有点像汽车下坡过程中踩刹车减速，抬起脚汽车还是按惯性前行，这是正常行为，

而我们前面提到的收益率倒挂是市场自发调节，属于对未来经济极条件下的逆市场行为，相当于汽车无视地心引力，在失去动力的情况下开始自己爬坡，所谓事出反常必有妖，这种市场自发形成的收益率倒挂往往预示未来有大事件发生。

三、美债收益率能影响什么

美债收益率代表的是美元的收益率，所以从根上说，美债收益率影响的是美元的流向。

要把这事说清楚，咱们先把美元的几个流向说清楚。大概就是美债、美股、美国消费市场、国际消费市场，国际资本市场这几个方向，分别对应美债收益率，美股指数，美国通胀指数、大宗商品价格，美元指数（穿透下去就是其它国家经济指数），咱们可以把这几个方向想象成五个蓄水的大池子，美联储就是控制市场上放水的水龙头，控制的手段主要是利率和资产负债表，咱们常说的加息、缩表主要针对的就是这两种手段。美联储放水的时候可能会大水漫灌，雨露均沾，也有可能有的池子多，有的池子少，有的池子压根就没有水流，成功的货币政策就是把水定向放在指定的池子，美国这次的通胀就是因为水大部分都流向消费市场，所以搞出了逆天的CPI。

几个池子之间也不一定有相关性，这个池子水少了，不一定会流向隔壁的池子，比如美股下跌伴随资金出逃，不一定就流向债市，也可能流向大宗商品，所以美股和美债的关系就不固定，并不是美股跌了，美债的收益率就会跌。特别是如果美联储加息缩表抽水引起的美股下跌，市场上总的货币量减少，所有池子的水都会减少，这个时候美股和美债收益率就是负相关关系。所以水流向哪个池子得具体问题具体分析，分析美债的问题我们一定得把几个池子都考虑全了，因果关系也要搞清楚，单纯拿出两个池子说事，那都是耍流氓，也容易把自己搞晕。

而且咱们谈提美债收益率对其它池子影响，必须得先假设一个前提，这个收益率变化是自发的，如果是其它外部因素引起的，那就没法分析了，比如我下面讲的美元回流，如果债券收益率本身就是美元回流引起的，我们分析债券收益率对美元指数的影响，那就等同于研究鸡生蛋还是蛋生鸡，用计算机的术语解释就是死循环，轻则死机，重则系统崩溃。

有这个前提，我们再谈影响。

第一个影响，其实咱们前面也提到了，债券收益率其实就是资本的融资成本，债券收益率低，美国政府和企业日子就好过点，需要支付的利息就少。债券收益率高，政府和企业再融资的成本就高，所以美债收益率不能太高，如果美债收益率超过GDP的增速，那相当于政府一年收入还利息都不够，以美国政府现阶段这个债台高筑的情况下，如果发生这种情况，美国的信用离崩塌也就不远了。

第二，债券收益率影响美元回流，咱们前面说了，债券收益率其实就是美元收益，如果持有人民币一年只有1%的利率，持有美元5%的收益，大家自然倾向于把人民币换成美元，这个过程中美元回流，美元指数上升。需要注意的是，因为美元是世界货币，美元的回流对世界各国经济都有不小的影响，这也是全世界都盯着美债收益率的原因。

第四，债券收益率影响美股，如果无风险收益率比较高，大家自然比较倾向从股市里把钱取出来，股市钱少了，自然股价会下跌。

第五，美债收益率高，大家倾向于存钱，市场上资金少，有利于缓解通胀，这个跟加息是一个作用。

说到这大家也看出来了，其实还是那几个池子之间的关系，如果水龙头不开，大家互相之间就是此消彼长，如果水龙头开了，一般情况下大家是同涨同跌。

四．分析下最近的美债收益率

最近美债收益率上升主要是因为美联储加息引起的，而美联储加息的原因就是美国国内吓死人的通胀，美国通胀这事原因比较多，咱们一个一个分析。

最重要的原因就是自疫情开始，美联储打开水龙头放水，这些钱有一大部分进入了消费市场引发通胀。

有小伙伴可能会问了，2008年金融危机，美联储也开启了放水模式，为什么当时没有引起通胀？

2008年美联储放水为了解决金融机构的债务问题，所以主要是通过扩表的方式大量买入金融机构的债券，相当于定向给金融机构放水，最终这些多印出来钱通过华尔街用资本投资的方式撒向世界各地。而且当时我们国家买了大量美国国债，这个时候买国债有点像银行碰到钱荒的时候，你往里面存钱，一定程度上缓解了美国的货币发行压力。特别是我们开启大基建，承接了一部分多印出来的美元，所以我们看从2008年到2010年我们的外汇储备连年上升，直接从2008年的不到两万亿，干到2011年的3万亿，这其中一方面是通过贸易顺差向美国输入大量消费品，另外一方面是通过资本市场吸收了大量美元投资，美国市场消费品多，货币少，自然也就没有那么大的通胀压力。

这次什么情况呢？

美国这次放水是因为疫情影响，哪个池子都缺钱，所以采用的是大水漫灌的方式，特别是消费市场，干脆开启直升机撒钱模式给老百姓发钱。这种事听着点匪夷所思，其实在西方很平常，特别是美国。美国现在产业空心化嘛，就是一帮玩金融和高科技的，带着一帮底层老百姓玩，没有产业也就没有中产，整体上是两头大，中间小的格局。大家可能不知道，现在看着惨兮兮的红脖子当年可是住着大house，开豪车，日子过的相当滋润，后来制造业转移，这些人越混越挫，有的干脆失业，疫情一来只能是政府先拿钱养着。

而且这次疫情影响了全世界，美国不景气其它国家也好不到哪儿去，手里攥着美元出去转一圈也找不到投资的机会，只能是带回美国留着过年。

本来美国还想像2008年那次一样让中国出点血，结果这次我们换了画风，坚决不跟，不但不买美国国债，大门也关的紧紧的，不让那些美元进来捣乱。

俄乌战争也弄了个烂摊子。按照美国的如意算盘，俄乌战争本来是驱赶一部分美元回国接盘，没想到俄罗斯和乌克兰都不配合，生生把闪电战拖成了持久战，俄罗斯彻底被惹毛，破釜沉舟和美元脱钩。如果俄罗斯的能源不用美元结算，市场上又多出一部分游资，这部分多出来的美元大概率会回到美国。

这是需求端，多印出来的美元没有被全世界稀释，大部分都留在美国国内。

供应端更惨了。

首先一部分放水出来的美元进入大宗商品市场，石油铁矿石原材料都涨价。大家可能不知道，缺了石油可不仅仅是汽车加不上油这么简单，绝大部分化工品都是从石油中提炼出来的，这也是为什么国家会把石油和化工两个行业捏在一起拼成中石化的原因，石油和化工本来就相关性很强。所以石油涨价，化工原材料也会跟着涨价，带动下游消费品市场也涨价。

物流也不给力，本来受疫情影响卡车司机数量就大幅减少，偏偏3月份开始，全球最大的运输港口上海港基本处于停摆状态，物流费用涨了好几倍，这些成本最后都会瘫到终端消费品价格上。甚至有些工厂因为原材料不能及时到位，只能停工，本来东西都在涨价，这时候消费品再减产，那可不就是火上浇油了。

上面说的这些勉强算是天灾，贸易战给中国商品加关税，那就是真是自己作死了。本来美国觉得中国的产品都是低端消费品，替代性强，加了关税这部分成本只能让中国自己消化，没想到中国制造看起来低端，背后那也是有一大片基建和基础产业支撑的，想替换也不是一天两天的事，再加上疫情刚开始的时候只有我们还能维持正常产能，所以顺手把这部分成本加到价格上，美国人你不是收税吗，你收多少都从你们自己老百姓身上出。而且原材料成本上涨，成品端我们也跟着涨价，一招四两拨千斤，美国这波输出美元，最后转了半天全都回流美国，可不是就引起通胀了。这两天美国好像回过味来了，说是要取消对中国部分商品的关税。好吧，总统年纪大了，反射弧比较长，我们原谅他了。

接着说美债收益率。

还记得我们前面说过吗？加息、通胀预期、美元外流、缩表都会导致美债收益率上升，美国现在是加息和通胀阶段，这是最近美债收益上升的主要原因。

而美国加息叠加俄乌战争，一部分美元回流美国，进入美债，这是拉扯美债收益率下行的一股力量。

这部分避险资金一般倾向于购买长期国债，所以对美国长期国债收益率下行的影响更大。而大家对经济的悲观预期也会导致大家追捧长期国债，所以在国债收益率整体上涨的过程中，长期国债因为有其他因素拉扯，涨幅比不上短期国债，这才造成了前两天的收益率曲线倒挂。

说说影响吧，还是按照咱们前面分析的思路来。

首先是加速美元资本回流，如果说俄乌战争是从背后把美元资本往美国推了一把，那美债收益率飙升就是从前面又拉了一把。

美元回流对各国都不是好事情，因为美元是国际货币嘛，但凡想在国际上买买买，手里就得备点美元，如果市场上美元少了，可能会导致货币紧缩，最终会影响国际贸易。特别是那些极度依赖美元的准美元区国家，美元回流带来财富流失，很可能就一蹶不振了。这两天我们国家的股汇双跌，也跟这波回流强相关。

对美国经济也不是什么好事情，无风险收益率升高，大家都倾向于把钱存在债券市场，企业就没钱搞生产了，个别想开工的，看着那么高的融资成本，琢磨琢磨大概率也就放弃了。

这还只是加息，按美联储的说法，后续可能会启动缩表，缩表相当于直接从债券这个池子里抽水，到时候美债收益率飙升，会对其它池子的水产生虹吸效应，可能会吸收一部分消费市场的资金，缓解通胀，但是对股市和实体经济的伤害也不容小觑。

对美国来说，能做的就是调节几个池子的水量，最理想的方式是用消费市场、其他国家经济体、大宗商品市场这三个池子的水，补充美债、美股这两个池子，缓解通胀的同时，拉高美股股价，降低美债收益率，缓解美国政府和企业的还贷压力，降低实体经济的融资成本，刺激生产。这也是应对滞涨状态最好的方法了，不过市场自有其运行规律，光靠美联储这一个水龙头，能不能达到这么精准的调控，是个问题。