公司如何成长为光伏异质结设备领军企业？‍

光伏设备市场随全球伏装机需求波动。

全球光伏设备市场变化受全球光伏需求量影响显著。复盘2008-2020年全球光伏设备收入情况，整体可以划分为四阶段。

阶段一 (2008年-2011年)：

2008年，德国率先推出标杆电价政策，光伏装机需求增长迅速；2010-2011年，西班牙、德国、意大利标杆电价下调导致行业出现抢装潮。

区间内，欧洲地区需求快速增长带动全球光伏新增装机总量的提升。全球新增装机量从6GW提升至30.20GW，年复合增长率达71.38%。

光伏设备端，全球光伏行业景气度快速提升，全球光伏设备销售收入提升明显，2008-2011年全球光伏设备收入增长约80亿美元，年复合增长率达37.51%。

阶段二 (2012年-2013年)：

2011-2012年，欧洲电价下调后光伏装机需求量增速放缓，并传导至全球光伏市场，从2011年至2012年，全球光伏新增装机量下降约67%。

同时全球光伏设备市场，下游需求萎缩，出现供过于求情形，库存居于高位。

光伏设备销售收入从130.0亿美元(2011年)下降至17.5亿美元(2013年)，下滑约-86.54%。

阶段三 (2014年-2017年)：

2013年后，中国开始推出光伏标杆电价政策，政策补贴力度下滑，光伏产业市场化程度提高，国内光伏行业进入快车道，“降本增效”成为行业主旋律。

为抢先占领成本优势追求规模效应，下游加速扩产拉动光伏新工艺设备投资增长。全球光伏设备销售收入从23.6亿美元(2014年)上升至44.6亿美元(2017年)，CARG达 23.63%。

区间内，全球新增装机量恢复快速增长，新增装机量由43.0GW(2014年)上涨至97.4GW(2017年),CARG达31.33%。

阶段四 (2018年-2021年)：

2018年至今，全球新能源政策端持续向好，清洁能源实现碳减排的思路愈发清晰，光伏行业作为清洁能源发展中重要领域，成长性日益显著。

截至2020年全球光伏新增装机量约127GW，同比增长10.43％，光伏累计装机量达到 754GW，同比增长20.26%。2020年国内新增装机量达48.20GW，同比+60.13%，增长超预期。

设备端，全球光伏设备销售收入规模保持稳定，2018年-2020年全球光伏设备销售收入分别为48/50/48亿美元。

国内光伏设备端电池片技术拐点已至。“降本增效”作为核心的转变趋势下，率先掌握核心技术的设备供应商有望持续受益。

受益于光伏设备需求景气度提升，公司股价经历三轮周期‍

第一轮周期(2018.11-2020.02)：

①行业角度，2018-2019年国内光伏累计装机量分别为174.74/204.84GW，同比增加约33.92%/17.23%，行业景气度较高。光伏电池片技术加速朝向PERC/PERC+进步，光伏电池片转换效率显著提升，市场对新型电池片需求较旺。

②公司角度，公司加快规模扩张，紧密跟随光伏电池片技术迭代，率先完成 PERC/PERC+丝网印刷及PECVD等激光设备研发。

OLED面板切割设备方面，公司中标诺安订单，激光切割设备进场运行良好，设备产品产能逐步释放。相对于沪深300指数，公司股价超额收益增长稳健。

第二轮周期(2020.02-2020.12)：

①行业角度，2020年国内光伏新增装机量为48.20GW，同比上涨约60.13%，增长超预期，光伏行业维持高景气度。光伏设备需求旺盛。HJT异质结电池技术蓄势待发。

②公司角度，2020年公司业绩略超预期，同时2020年12月公司发布其量产级HJT2.0 异质结设备平台，除清洗制绒环节引进日本YAC技术外，其他环节均为自主研发生产，自制率约为95%，公司已经具备提供整线异质结电池生产设备方案的能力。区间内，公司股价与超额收益快速提升。

第三轮周期(2020.12-至今)：

①行业角度，自20年12月-21年3月光伏硅料价格持续上涨，行业各环节盈利有所下滑。

21年4月国家能源局发布《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，正式明确了2021年光伏风电相关政策。通知明确由电网企业实行的保障性并网规模（不低于90GW），以及公布了分配给户用光伏的补贴额度（规模为5亿元）。据测算，预计可以支撑约16GW的装机规模，补贴力度略超市场预期。预计21年光伏新政策有望进一步提振21年光伏整体装机需求，相关产业链将持续受益。

②公司角度，2020年12月公司领先行业发布迈为2.0整线设备方案。公司股价及相对沪深300指数的超额收益涨幅明显。

20年12月至21年3月，光伏行业整体盈利承压，景气度有所下滑，公司股价有所拖累。21年上半年，公司中标安徽华晟500MW异质结电池组件项目，提供1.88亿元异质结HJT整线设备，在项目总价值中占比达78%。公司作为核心设备供应商，其HJT 单机、整线设备运行能力得到验证。

21年3月，上海SEMICON CHINA半导体展会上，公司首次发布最新MX-SSD2C半导体晶圆激光改质切割设备与MX-SLG1C半导体晶圆激光开槽设备。

两款产品有望进一步开启公司外延式增长，公司在激光设备领域的市场地位有望提升。在公司技术优势逐渐凸显的趋势下，公司股价及超额收益逐渐提升。

HJT电池技术赛道成长空间多大？ ‍

异质结电池片产能蓬勃待发，相关设备产品市场有望持续走强。

2020年全球HJT运行产能已超5GW。

根据PV InfoLink统计，20-21年全球HJT在产海外产能主要包括松下旗下日本和马来西亚合计1GW的产能、REC新加坡600MW产能；国内产能主要包括钧石600MW、晋能120MW、通威合肥250MW及通威成都150MW产能等。

国内的HJT产能21年之前多为中试线，目前运行的中试线产能1GW左右，全球设计量产线合计产能约为3GW。

异质结电池片技术渐向成熟，未来有望持续降本增效，整线设备市场空间有望持续提升。

HJT电池片预计2022年开始逐步实现全面量产化，单瓦全成本有望下降至0.53元/W 左右，同时有望实现25%及以上的量产转换效率。

在量产化成熟的过程中，HJT整线设备单价2025年有望下降至3亿元左右。我们预计2021年-2025E年，异质结整线设备空间有望分别达到24/109/180/300/450亿元，对应同比增速分别90.48%/352.08%/65.90%/66.67%/50.00%。

2021年-2025E年，异质结设备市场空间年复合增长率达108.09%，成长性显著。

公司核心竞争力是什么？‍

迈为股份以光伏丝网印刷为锚，逐渐形成3×3完备的技术壁垒。公司深入研究光伏丝网印刷技术十三载，技术水平国际领先。

截至目前公司主营产品太阳能电池丝网印刷设备的产能可以达到单轨3,400片/小时，双轨6,800片/小时，碎片率可以达到小于0.1%，印刷精度可以达到±5μm。

同时，公司将技术方向逐步延伸至印刷、激光、真空三大技术板块，逐渐形成横跨光伏、平板、晶圆三大领域的技术矩阵。

公司紧握早期新技术研发机遇，异质结赛道有望厚积薄发。

自2019年起，公司建立了真空装备实验室、高效电池实验室和分析测试中心正式开始研发异质结电池技术，并拥有HJT整线实验室，专职HJT研发的技术人员达200余人。

2020年公司率先提出迈为2.0异质结整线方案，在原有丝网印刷设备的基础上完善改进了HJT丝网印刷设备，通过自主研发陆续突破核心工艺环节非晶硅薄膜沉积、TCO 膜沉积所需的PECVD设备和PVD设备，并通过参股子公司吸收引进日本YAC的制绒清洗技术，从而实现了HJT电池设备的整线供应能力。整线量产级设备方案领先行业，公司有望保持异质结量产设备龙头地位。

华晟方面：

21年公司中标安徽华晟500MW异质结电池组件项目，提供1.88亿元异质结HJT整线设备，在项目总价值中占比达70%以上。

公司整线供应的安徽华晟500MW异质结电池组件项目，首周试产电池片平均转换效率达到23.80%，经调试最高效率达到25.06%，平均效率达到24.71%。公司作为项目核心设备供应商，其异质结单机与整线设备技术得到有力验证。

通威方面：

公司是通威250MW的整线量产设备方案核心供应商。21Q1通威HJT中试线平均良率达到97.84%，单日最高良率达到98.44%，该良率已接近PERC，预计在2021年年底，搭载迈为股份异质结整线设备的产线在转换效率及电池片良率上会有更多突破。

公司未来远期市值是多少？‍

光伏行业进入后平价时代，装机量受补贴影响式微，成长性瞩目。光伏电池片行业变革的拐点已至，我们认为降本增效问题是相关企业持续发展的痛点和着力点。

公司处于新型异质结电池片整线设备行业龙头地位，技术先发优势铸就坚固壁垒，盈利水平强于其他可比公司。

公司在光伏、半导体、平板等诸多领域技术储备丰厚，即使行业风向迅速转变，公司凭借强悍研发实力可迅速转型，防御优势明显。

综上，我们认为未来公司龙头地位有望持稳。公司PE历史平均估值约55倍。

对比22E年其他光伏设备主流供应商如捷佳伟创、金辰股份、金博股份、晶盛机电PE 估值平均约40倍。

22E年异质结电池片逐渐趋于量产化，公司作为整线设备先驱预计在手订单饱满，有望最先受益。

同时，公司22E年半导体设备业绩有望持续放量，给予一定估值溢价。因此我们给予公司22E年50倍合理估值。

从长期来看，考虑长期公司业绩增速可能会有放缓，假设25E年HJT整线设备需求为450亿元，公司HJT整线设备市占率约55%，公司HJT整线设备净利率约为19%。则公司HJT整线设备净利润预计约47.03亿元。

假设25E年半导体设备净利润约1.47亿元，配件及其他净利润约0.27亿元，预计公司净利润合计约48.77亿元。

对比23E年捷佳伟创、金辰股份、金博股份、晶盛机电平均估值约25倍，我们认为公司2025E年合理PE估值中枢在25倍左右，对应25E年市值约为1219亿元。

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作者：西部证券 杨敬梅 胡琎心

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