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1 川发龙蟒：民营效率、国营资源‍ ‍

川发龙蟒系国内最大的工业级磷酸一铵生产商。

川发矿业入股后，公司将发挥股东方在矿产资源、产业配套、运营资金等方面的资源配套优势，促进公司磷化工产业链进一步延伸。

伴随“龙蟒系”掌门人李家权先生持股比例不断提升，其背后的磷化工资源以及核心技术将进一步强化公司在磷化工产业链上的布局，有望助力公司成为磷化工乃至新能源材料行业优势龙头企业。

1.1 全国工业级磷酸一铵（磷酸铁锂原料）龙头

川发龙蟒是国内工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙龙头企业。

公司系国内最大的工业级磷酸一铵和饲料级磷酸氢钙生产企业，同时梯级开发配套肥料级磷酸一铵和复合肥，并自主研发聚磷酸铵、磷酸二氢钾等精细磷酸盐产品。

目前拥有工业级磷酸一铵规模达到40万吨/年、肥料级磷酸一铵规模达到60万吨/年，副产各种专用复合肥100万吨/年、配套硫酸100万吨/年、合成氨10万吨/年，员工近6000人，年经营规模超过70亿。

工业级磷酸一铵是公司最大盈利来源。

2020年公司工业级磷酸一铵产量为36.48万吨，占国内全行业总产量的17.37%（全行业国内2020年共生产约210万吨），同比增长52.57%，系全球产销量最大同时也是国内出口量最大的工业级磷酸一铵生产企业，出口量超过国内出口总量的50%。

业务转型聚焦磷化工业务，川发龙蟒步入发展新赛道。

2019年三泰控股（原上市公司简称）完成对龙蟒大地的全资收购，步入发展新赛道，公司完成了对传统金融服务外包业务的剥离，聚焦磷化工主业，彻底实现了战略转型。在“稀缺资源+核心技术”经营指导思想下，公司积极推动磷化工业务产业升级，进一步优化产品结构，扩大精细磷酸盐产品范围，提高公司在精细磷酸盐细分领域市场份额。

1.2“龙蟒系”工业磷化工龙头已成型

“龙蟒系”掌门人李家权先生参与公司管理，产业资源加持助力公司快速发展。

龙蟒大地实际控股人李家权先生，技术出身，在2004年成立了龙蟒大地农业有限公 司，主营业务为磷矿采选、磷酸盐梯级开发、农业技术深度推广服务等，其饲料级磷 酸盐产量居世界前列。

李家权先生在2006年时创立龙蟒集团，实控 16 家公司，6 家专注于磷化工行业。公司产业涉及上游磷矿的开采、下游磷制品的生产。

李家权先生曾在2015年将龙蟒钛业100%股权作价90亿出售给佰利联(002601)，即现在的龙佰集团。

龙蟒钛业三年累计实现净利润近40亿元，超额完成业绩承诺。此后于2019年，川发龙蟒完成对龙蟒大地的全资收购，2020年龙蟒大地完成业绩承诺。

数次变革造就磷化工头部龙蟒集团，向下延伸布局磷化工全产业链。

此前，龙蟒大地历经三次关键性的变革：

第一次，调整产品结构，转变为生产饲料添加剂磷酸氢钙；

第二次，加大技改，创立名牌；

第三次，兼并重组，扩大规模，成立四川绵竹龙蟒矿物质饲料集团有限公司，成为全国最大的磷酸氢钙生产基地。

正是这三次变革，为龙蟒大地未来的发展打下基础。

目前为止龙蟒集团主攻磷化工行业，旗下半数子公司多为磷矿开采、磷制品生产与销售，实现了从上游磷矿开采、中游磷制品生产、下游产品销售的一体化产业布局。

李家权先生作为公司第二大股东，持股比例不断提升。

2020年9月2日公司公告重组协议，并宣布公司原大股东补建先生拟向李家权先生转让股权，2021年李家权先生成为公司的第二大股东，占公司股份17.85%。

随着李家权先生持股比例大幅提升，意味着李家权先生背后的龙蟒系所拥有的磷化工资源以及核心技术将对川发龙蟒的磷化工业务带来巨大影响，公司磷化工产业链布局有望强化。

1.3 国资入主，共建“资源一体化”

四川国资入股彰显发展潜力。

2019年9月30日，四川省国资委同意四川发展之全资子公司川发矿业通过定增方式控股川发龙蟒，持股21.87%。川发矿业成为公司控股股东后，将大力支持上市公司产业落地。

公司将充分发挥股东方在矿产资源、产业配套、运营资金等方面的资源配套优势，以现有磷化工产业为基础，加速优化产品结构，坚持做专、做精、做强精细磷酸盐产品，有望成为磷化工乃至新能源材料行业的优势龙头企业。

控股股东资源丰富，公司磷化工产业链有望进一步延伸，补齐公司的资源短板。

川发矿业成立于2016年初，是四川发展出资设立并全资控股的专业化矿业投资公司，由四川发展全资控股。川发矿业主要进行矿业板块产业布局、投资决策、资本运营，下属有四川发展天瑞矿业有限公司、四川国拓矿业投资有限公司、四川巨冠矿业投资有限公司三家控股子公司，拥有磷矿、锂矿、金矿等矿产资源储备。此外还参股了阿坝未来锂产业公司、盛新锂能（002240.SZ）等。

公司控股股东川发矿业下属子公司天瑞矿业与上市公司全资子公司龙蟒磷化工系产业上下游关系，天瑞矿业系龙蟒磷化工主要原料磷矿石的主要供应商，天瑞矿业公司盈利能力良好，与上市公司具有产业协同效应。

国资股东入主公司后，未来公司有望进一步整合上下游资源，并拓展至其他领域，将矿产资源优势转变成经济优势，引领矿业产业高质量发展。

2 工业级磷酸一铵需求爆发 ‍

动力电池和储能电池的爆发将直接拉动磷酸铁锂的需求，进而带动工业级磷酸一铵的需求增加。预计到2025年电池级磷酸一铵的消费占比将提升至20%，全球工业级磷酸一铵需求量为1167万吨，国内预计工业级磷酸一铵需求量增加至281万吨。

此外，磷酸铁锂的竞争格局有别于三元正极，三元正极的特点是差异化产品+高集中度下游，产业链上游较难形成寡头集中。

但磷酸铁锂产品差异化较低，是成本驱动产品，且下游较为分散，特别是储能领域方兴未艾，集中度较低。磷酸铁锂的应用特点有望为产业链上游构建话语权提供先机。磷酸铁锂正极存在形成资源——前驱体——正极的一体化商业模式的可行性。

2.1 工业级磷酸一铵应用广泛，传统需求增长较快

工业级磷酸一铵下游应用稳定且广阔，根据下游应用场景可将其区分为消防级、肥料级和电池级磷酸一铵。

工业级磷酸一铵是一种很好的阻燃剂，同时也用作高档水溶肥料、磷酸铁锂前驱体原料等。2019年肥料级占据总需求的62%，消防级占据需求量的32%。

受益于全球磷系灭火剂占比的持续提升和我国水溶肥处于大发展时期，行业整体呈供需两旺的态势。

另外伴随新能源电池行业的蓬勃发展，作为磷酸铁锂前驱体重要磷源的电池级磷酸一铵需求有望持续增长。预计到2025年磷酸铁锂需求拉动下，电池级磷酸一铵的消费占比将提升至20%左右。

与传统的单元肥料、二元肥料和复合肥料相比，水溶性肥料的优势更加明显。

水溶肥养分含量高、用量少、使用方便，可以水肥同施、作物吸收快，有效成分利用 率比普通传统肥料高出 1 至多倍。

随着我国水肥一体化的应用推广，全国水溶肥一体化设施面积直线上升，农业部在《关于印发<推进水肥一体化实施方案（2016—2020年）>的通知》中也明确指出，到2020年水肥一体化技术推广面积预计达到1.5亿亩，新增8000万亩。

磷系灭火剂占比不断提升。

消防用的磷酸一铵主要用于生产ABC干粉灭火剂，其主要通过中断燃烧化学反应来发挥灭火功效，在B级（易燃液体）和C级（电）火灾上比水更有效，也是目前国内外已发明的灭火剂中灭火浓度最低、速度最快、效能最高的一种。

随着安全生产及消防形势的关注度和要求提升，磷系灭火剂市场份额有望不断提升。 水溶肥和干粉灭火剂2020-2025有望保持8%复合增长率。

在过去 5 年时间里，工业级磷酸一铵的传统需求水溶肥、灭火剂两者渗透率基本都能维持10%以上的增速增长，因此我们预测两者在2020-2025有望继续保持8%的复合增长率。

2.2 磷酸铁锂电池需求爆发为工业级磷酸一铵加速

磷酸铁锂电池下游市场空间广阔，主要用在动力和储能两大领域。

电池级磷酸一铵作为磷酸铁锂电池正极材料重要原料来源，在磷酸铁锂电池快速增长背景下，电池级磷酸一铵需求快速增长。

（1）全球新能源汽车加速渗透，磷酸铁锂动力电池装机量加速增长

2020年新能源政策补贴延长、新能源汽车降本和爆款车型等综合作用下，新能源汽车实现快速增长，全年全球新能源汽车销量高达312.48万辆，预计2021年全球新能源汽车销量约为435万辆，渗透率达5.18%。

2020年我国新能源汽车销量为136.7万辆，2021年预计可达240万辆。

据中投产业研究院发布的《2021-2025年全球新能源汽车产业深度调研及投资前景预测报告》指出，欧洲是全球最早提出禁售燃油车的地区，荷兰和挪威计划在2025年全面禁售燃油车，德国、印度计划燃油禁售时间为2030年，美国加州提出要在2030年禁止传统燃油车上市销售计划。

同时结合《中国汽车市场中长期预测（2020-2035）》报告，我们预计2025年全球新能源汽车销量有望达到1640万辆，中国新能源汽车有望达到600万辆。

磷酸铁锂动力电池市占率将进一步提升。

2021年1-5月全球动力电池装机量88.4GWh，同比增长260%；中国动力电池装机量41.4GWh，同比增长223.9%。

随着新能源汽车市场持续高景气，带动动力电池出货量高速增长。据高工锂电预测，2025年全球动力电池出货量将达到1396GWh，国内动力电池出货量达到470GWh。

短中期来看，受益于磷酸铁锂动力电池成本优势及未来充电桩的普及，磷酸铁锂动力电池市占率有望进一步提升，预计2025年全球磷酸铁锂动力电池需求量为488GWh，中国磷酸铁锂动力电池需求量为221GWh。

（2）储能需求带动带动磷酸铁锂非动力电池需求增长

“双碳”目标下，以新能源为主体的新型电力系统成为碳减排的重要途径。其中 “储”有望成为新型电力系统中“源-网-荷-储”重要基本要素。

此外，用户对低成本高质量用电的要求也成为储能需求增长的重要驱动力。

国内政策催化储能需求：

2020年7月国家发改委印发了《关于加快推动新型储能发展的指导意见》中明确指出，到2025年实现新型储能从商业化向规模化发展转变，装机规模大3000万千瓦以上；到2030年，实现新型储能全面市场化发展。

海外成本效益催化储能需求：

从综合发电成本来看，光伏+储能的综合成本逼近燃气电站。未来伴随可再生能源比列的提升，预计未来新能源综合发电成本会进一步下降，成本效益下，催生储能需求持续增长。

储能空间测算：

储能的本质驱动来自于新型电力系统所需灵活性资源及用户侧的低成本高质量用电需求，具体可分为发电侧、电网侧和用户侧。

（1）发电侧：平抑发电波动，维持电网平衡，以新能源配套储能为主，从新能源装机角度测算；

（2）电网侧：以调峰调频等辅助服务维持电网平衡需求为主，另外还有延缓电网投资需求；

（3）用户侧：国内以工商业储能为主，海外包括户用储能和工商业储能。

叠加电动工具、通信工具等其他应用，我们预计2025年全球电化学储能装机量增长至850GWh，国内储能电池量为200GWh。

降本驱动下，磷酸铁锂电池凭借其寿命长、成本低等特点，在储能领域优势显著，预计2025年磷酸铁锂储能占比75%。

相比三元锂离子电池，磷酸铁锂电池的企业装机量占比更加分散。

2020年磷酸铁锂电池装机量排名前十的企业依次为宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、瑞浦能源、广州鹏辉、力神、中航锂电、万向一二三、江西安驰。

三元锂电池装机企业前四大厂商是占比88%以上，而磷酸铁锂电池企业前四大厂商占比75%左右，因此磷酸铁锂电池企业格局更加分散。宁德时代、国轩高科、比亚迪和亿纬锂能始终位居前四名，地位稳固。

其中，亿纬锂能装机量虽然相对较小，但是磷酸铁锂电池已具有较强竞争力，现有 6GWh磷酸铁锂产能，同时计划继续保持强力扩张。装机量后六名中除了力神以外，其他企业变动较大。

全球电动化的浪潮与变革下，磷酸铁锂下游需求旺盛，企业生产磷酸铁锂材料热情持续高涨。2020年底磷酸铁锂全国产能约为26万吨/年，保守估计2023年磷酸铁锂动力供给产能可以达到70万吨/年。

磷酸铁锂电池带动电池级磷酸一铵需求快速增长。

磷酸铁锂的主要工艺流程：

磷酸铁锂—磷酸铁—电池级磷酸一铵。其中，磷酸铁的原料端成本中，磷源贡献显著，占磷酸铁锂成本的近 53%。磷源主要来自于电池级磷酸一铵和高浓度磷酸。

假设1GWh磷酸铁锂电池单耗2100吨磷酸铁锂，单吨磷酸铁锂单耗0.96吨磷酸铁，若磷酸铁中的磷源全部由电池级磷酸一铵供给，则预计2025全球电池级磷酸一铵需求量增长至170万吨，国内预计电池级磷酸一铵需求量增长至为56万吨。

液相法未来有望成为生产磷酸铁锂主流生产路线。

目前国内主要磷酸铁锂生产工艺主要分为固相法和液相法。固相法是用铁源、磷源、锂源按化学计量比研磨均匀后在惰性气氛的保护下高温煅烧制备磷酸铁锂，工艺简单成熟，易于控制。

液相法以德方纳米为代表，将原材料在液体中混合，利用自发热制备成蜂窝状凝胶前驱体，然后再进行破碎干燥和烧结等后续工艺。

液相法制备的产品一致性好，电化学性能优异，且原料适应性强，将可约原料成本，但工艺较为复杂，目前仅德方纳米实现规模化。

预计未来液相法会凭借其生产工艺上的优势有望成为主流生产路线。

目前国内磷酸铁锂生产企业生产工艺多以工业级磷酸一铵或磷酸作为磷源。

如德方纳米、富临精工、湖北万润等，生产工艺均以工业级磷酸一铵或磷酸作为磷源，生产磷酸铁锂正极。

从产业链角度看，磷加工能力在环保压力下会呈现出持续收紧的趋势，热法磷酸工艺几乎难有新增产能，而湿法磷酸工艺则面临副产物磷石膏难处理的问题导致产能短期内难以大幅增长。

磷化工一体化企业优势明显，产业链延伸至磷酸铁锂具有较强成本竞争力。

目前磷化工一体化优势企业如川发龙蟒、川恒股份、川金诺等，产业链有望继续向下游拓展至磷酸铁锂领域。

根据高工锂电数据，前驱体磷酸铁占磷酸铁锂材料成本的50%以上，而磷源占磷酸铁成本的39%。

因此磷化工一体化企业有望显著降低磷源成本，从而增强磷酸铁锂的成本竞争优势。

3 工业级磷酸一铵供给受限 ‍

工业级磷酸一铵扩张的三重限制分别是：政策趋严、技术壁垒、磷矿资源不足。

其中，政策上长江保护法及三磷整治方案的实施，将限制磷化工产业链的大规模扩张；资源上面临着磷矿石资源收紧导致原材料处涨价，且磷矿石后备资源不足的问题；技术端磷加工能力则由于湿法净化磷酸工艺壁垒高、产能周期慢等问题而导致供给受限。

由于工业级磷酸一铵大规模生产限制较多，我们认为未来新增产能或向头部企业和市场优势区域集中。我们预计2025年全球工业级磷酸一铵存在需求缺口346.71万吨，国内存在需求缺口63.04万吨。

3.1 政策：磷化工行业环保政策趋严

磷化工产业政策趋严，产业链大幅扩张受限。国内“三磷整治”叠加环保趋严导致磷矿和磷铵的产能持续缩减。

“十四五”期间磷化工行业提出新要求：

（1）中低品位磷矿利用率提升。

国内磷矿近90.8%为中低品位磷矿，平均品位仅为16.85%，磷矿资源总体呈富矿少贫矿多，开采难度大等特征。早期往往是只采富矿而遗弃贫矿，被遗弃的贫矿未来无法再利用，资源浪费严重。

（2）环境保护要求提升。

磷化工产业资源消耗量和“三废”排放量较大，其中磷及氨氮废水处理、磷石膏处置等问题始终制约产业绿色发展。《长江保护法》《长江经济带发展负面清单指南》《大气污染防止行动计划》《水污染防治计划》《土壤污染防治计划》等始终对磷化工产业发展提出明确要求。

（3）磷化工产品向高端化、精细化发展。

传统产品市场需求下降，国家已明确指出2020年主要农作物化肥施用量实现负增长，高端磷化工产品需求量不断扩大。

（4）磷化工企业朝开采、加工、深加工生产一体化发展。

新产品、新技术、新业态不断涌现，产业集中度不断提升，部分不具备资源优势和竞争力的中小企业相继会被淘汰。

应积极促进磷化工企业加快结构调整，实现从磷矿单一开采、产品单一生产加快向综合性生产服务集团转型。

3.2 资源：国内后备磷矿有限

中国磷矿资源分布集中，多而不富。

我国共有26个省拥有磷矿资源，集中分布湖北、湖南、四川、贵州、云南五省内，合计保有储量117.64亿吨，占全国总保有磷矿储量的77%。

同时，国内磷矿近90.8%为中低品位磷矿，平均品位仅为16.85%，磷矿资源总体呈富矿少贫矿多，开采难度大等特征。

早期磷矿开采往往是只采富矿而遗贫矿，被遗弃的贫矿未来无法再利用，资源浪费严重。

开采过度，储采比远低于世界平均水平，可开采年限低，后备资源不足。

据 USGS 数据统计，2019年中国磷矿储备量位居世界第二，约占全球4.51%，但却是世界最大磷矿石生产国，占全球约41.66%，贡献近一半的全球磷矿产量。

此外，我国磷矿石储采比为34，远低于世界平均值313，可开采年限33.68年，同样也远低于世界平均水平312.78年。

环保趋严，资源受限双重压力叠加下，中国磷矿产量逐步下滑，价格持续增长。

2016年是国内磷矿资源供给变化的转折点，此前磷矿开发长期处于粗放式状态，2016年以后伴随供给侧改革和一系列环保文件出台，磷矿产量明显下滑。

当前磷矿石产量较2016年下滑近40%，预计未来我国磷矿开采工作会进一步受限。

在下游应用需求激增背景下，供需矛盾持续上升，磷矿石受益行业高景气，市场行情整体高位整理运行。

叠加磷矿资源运输路径影响下，工业级磷酸一铵供给进一步收紧。

我国磷矿资源主要集中分布在鄂、湘、川、黔、滇五省内，即华中地区和西南地区。其中鄂川黔滇四省的磷矿供给可以满足全国大部分需求，形成了“南磷北运，西磷东运”的格局。

由于磷矿资源所处地理位置通常较为偏僻，地形复杂，我国还面临着磷矿运输困难，运输成本高，路径短等问题，这些因素会从产业链上游原料供给端进一步制约工业级磷酸一铵产能扩张。

3.3 技术：湿法净化磷酸工艺壁垒高，产能周期慢

湿法净化磷酸将是未来工业级磷酸一铵主要直接原料来源。工业级磷酸一铵按生产原料来源可以分为三种，即热法磷酸、湿法净化磷酸和湿法磷酸。其中热法磷酸以工业黄磷作为生产的原材料，经过燃烧和水化制备。

尽管制取的磷酸和磷酸盐纯度高，品质好，但由于生产过程中能耗大、污染高、投资额度大已经被美国、英国等西方国家禁止。

相比之下，湿法磷酸凭借其成本低、能耗小、轻污染、等特点脱颖而出。但由于湿法工艺产出的磷酸品质较低，不可以直接作为工业级磷酸一铵的直接磷源，需要进一步净化加工为品质高的高浓磷酸，而湿法净化磷酸的制作原料则可以充分利用中、低品位磷矿资源，符合当前我国磷化工行业追求目标。

湿法磷酸正处于逐步替代热法磷酸的阶段，国内工业级磷酸一铵产能增长有限。

热法磷酸除能耗高、污染大、成本高等限制因素外，其原料黄磷也受到国家“三磷” 整治影响，产量处于不断收缩状态。多方面因素综合下，根据数据统计可以看出热法磷酸自2017 年以来产能不断下降。

然而，“湿法净化磷酸”由于存在较高技术壁垒，目前仍处于“湿法逐步替代热法”阶段，产能虽不断上升，但短期内大规模产能投放的概率较小。

“以渣定产”的磷石膏处理措施进一步限制磷化工的扩张。

在湿法磷酸生产整个流程中还会伴随大量的副产物磷石膏产生。磷石膏渗滤液不仅总磷浓度极高（部分高达4000-8000mg/L）呈强酸性，且往往含有氟及重金属等污染物，一旦渗漏，对地下水安全形成严重威胁，后果不堪设想。

当下磷石膏综合利用率不足20%，主要因为以磷石膏为原料的综合利用产品远离消费市场，运输半径较短、消费市场具有地域限制、物流费用等因素增加了产品的使用成本。

此外，多个省份实施的“以渣定产”从尾端处理磷石膏的措施，也进一步限制了磷化工的扩张。

农业极磷酸一铵转产工业级磷酸一铵难度较大。

工业级磷酸一铵和农业级磷酸一铵具有明显差异。农业级磷酸一铵纯度较低，主养分一般要求在 56%以上即可，但工业级一般要求在主养分纯度要求在96%以上。

农业级磷酸一铵转产工业级磷酸一铵的最大难点在于杂质的净化，企业不仅需要足够的技术储备，同时转产过程需要新建装置，整个项目立项、环评到建成需要一年以上建设周期，后期还需增加浓缩除杂等技改成本，因此整体来说相当于新建生产线，但最核心的还是产品的品质，各方面需要达到客户的要求。

此外，伴随农产品景气上涨，短期内农业级磷酸一铵盈利情况较好，农产品企业农业级磷酸一铵需求增加也会抑制转产比例。

电池级磷酸一铵标准持续提升，工业级磷酸一铵生产电池级磷酸一铵存在工艺难度。工业级磷酸一铵生产电池级磷酸一铵具备一定壁垒，主要是电池级在工艺上的一致性、产品的纯度以及杂质含量等方面要求非常高。

2021年4月工信部发布了电池级磷酸二氢铵（磷酸一铵）标准，许多生产低成本的工业级磷酸一铵需要做进一步提纯才可以得到电池级磷酸一铵，并不是所有生产工业级磷酸一铵的企业都可以生产电池级磷酸一铵。

据 2020 年年报显示，川发龙蟒工业级磷酸一铵已向磷酸铁锂核心企业湖北万润供货，公司正逐步迈入新能源正极材料大赛道。

3.4 工业级磷酸一铵集中度提升，未来供给缺口或持续拉大

全球产能格局：

据中国化肥信息网统计，截止2019年底中国工业级磷酸一铵产能195万吨，占世界总产能的 39%，2015-2019年均复合增长率为8.6%；产量103万吨，占世界总产量的30%，2015-2019年年均复合增长率为7.2%，为世界第一大生产国。

受中国取消出口关税的影响，2017年开始工业级磷酸一铵出口量大幅增长。

2015年为19万吨，2017年迅速增长至 33 万吨，到2019年更进一步涨至34万吨，2015-2019年均复合增长率为16%，我们预计未来磷矿出口规模会持续上升。

国内产能格局：从工业级磷酸一铵的生产企业来看，CR9市占率达到66%，前两家企业：川发龙蟒市占率17.4%、川恒股份市占率7.4%；产能15万吨以上的包括贵 州开磷、宏达股份、川恒股份、湖北世龙、湖北鄂中等企业。

产能预测：

在资源稀缺、环保趋严、工艺壁垒等因素背景下，预计国内工业级磷酸一铵产量短期增长有限，2025年预计产量231.86万吨，存在需求缺口63.04万吨。

由于海外磷矿石利用率不及中国，我们预计2020-2015全球产量增长率低于中国水 平，2025 年全球工业级磷酸一铵产量760.41万吨，存在需求缺口346.71万吨。

4 上游延伸+下游拓展，布局磷酸铁锂大赛道 ‍

川发龙蟒拟收购大股东川发矿业旗下天瑞矿业，将补齐原材料短板。

天瑞矿业开采规模为250万吨/年，磷矿储量高达约9000万吨，其采、选产能是原来公司产能的2倍，在生产成本、资源保障方面有显著提升。

同时，公司发展磷石膏项目，发挥其技术和地域优势，将磷石膏应用于建材市场，通过开发α石膏粉等市场前景好、附加值较高的高端石膏建材系列产品，提高磷石膏业务板块综合毛利率，实现资源综合利用和绿色可持续发展。

公司位于西南地区，锂矿资源丰富，电力成本较低。

四川省新建大量锂电池产能，新能源汽车产业链逐渐完善。丰富的资源及完整的产业链将有助于川发龙蟒深耕西南地区，加速切入正极材料赛道。

4.1 向上游延伸，收购大股东旗下天瑞矿业补齐原料端短板

公司拟收购大股东旗下天瑞矿业股权，获取上游磷石矿资源。

2021年7月19日公告称董事会同意公司与“川发矿业、盐业公司”签署《股权收购意向合作协议》，筹划发行股份作为对价收购其分别持有四川发展天瑞矿业有限公司80%、20%的股权。天瑞矿业的经营范围为磷矿开采、选矿、销售、贸易；伴随磷矿开采的附属物的开采、销售等。

拥有四川省马边磷矿资源储量近9000万吨，其采、选产能是原来龙蟒的2倍。同时绵竹到马边大概400公里，运输成本也相对较低，收购天瑞矿业以后将很大程度上降低绵竹基地外购原材料和运输成本，这会进一步增加利润空间。

同时伴随磷矿石开采量受限，磷矿石的供给和价格会不稳定因素增长，通过收购天瑞矿业，进一步稳定生产链条。

天瑞矿业开采规模为250万吨/年，磷矿储量高达约8981.1万吨。

天瑞矿业2011年取得四川省马边老河坝磷矿铜厂埂(八号矿块)磷矿矿权，矿权范围面积2.708 平方公里，保有资源储量8981.1万吨，开采规模250万吨/年；同时配套200万吨/年的选矿装置。

并于2020年12月29日通过全国绿色矿山遴选，纳入国家绿色矿山目录。公司现有员工329 人，其中，管理人员33人，其中安全、生产人员247人、辅助人员49人；中高级职称48人，注册安全工程师 7 人。

截止2021年3月，公司共取得实用新型性专利22项；正在进行的专利申报5项，其中2项实用新型专利、3项发明专利。川发矿业入股川发龙蟒，未来将充分发挥股东方磷矿、锂矿资源的优势。

川发矿业作为四川发展的子公司，磷矿资源丰富，除持股子公司天瑞矿业磷矿资源外，还拥有阿坝锂矿、年产60万吨/年的梭罗沟金矿等，未来将发挥协同优势，致力于将矿产资源优势转变成经济优势，引领川发龙蟒高质量发展。

4.2 发展磷石膏项目，拥有技术与地域双重优势

磷石膏的无害化、资源化利用已成为影响磷化工企业发展的关键环节。磷石膏是磷化工行业湿法磷酸生产过程中的主要副产物和固体废物，每生产一吨湿法磷酸就会副产4-5吨磷石膏。

2019年我国磷石膏的年排放量约为7500万吨，使用量约为3000万吨，磷石膏综合利用率仅40%，磷石膏堆存量超过3亿吨。磷石膏渗滤液不仅总磷浓度极高（部分高达4000-8000mg/L）呈强酸性，且往往含有氟及重金属等污染物。

虽然有一部分磷石膏产品被制成磷石膏制品进行再利用，但是绝大部分磷石膏固体废物都被露天堆放，如处置不当可能造成堆积地及附近区域严重污染，对地下水、饮用水安全造成一定隐患。

2018年，贵州省全面实施磷石膏“以用定产”，从尾端处理磷石膏的措施，进一步限制了磷化工的扩张。磷石膏的无害化、资源化利用已成为影响磷化工企业发展的关键环节。磷石膏产能当前产能利用率不足，未来有望迎来广阔发展空间。

在建筑施工中，非承重墙体砌筑、墙（顶）面抹灰、地面找平等应用方面均可使用石膏建材产品替代传统水泥。但我国受传统建筑结构及建材使用习惯、资源分布不均、优质资源匮乏、传统天然石膏建材附加值和品位低、装配式建筑发展滞后等因素影响，石膏建材使用占比远低于欧美发达国家，欧美发达国家水泥和石膏用量比是6:1，而我国则为70:1。

我国水泥年产量约23亿吨，未来随着石膏使用渗透率提升，磷石膏建材行业有望迎来广阔的发展空间。碳中和背景下，相较水泥应用，磷石膏凭借其低污染性，符合国家对环境保护的要求，未来使用量有望逐步提升。

公司磷石膏项目具备地域与技术双重优势。

虽然磷石膏处理前期会有一定亏损，但相比同行来讲，由于公司在四川绵竹基地靠近成都，相对于湖北、贵州、云南这三个磷化工大省而言，成都经济体量更大、房地产发展速度更快，因此预计公司磷石膏建材未来市场容纳的空间也有更大的优势。

同时对比规模较小的磷化工厂商，按照国家“以渣定产”的要求，如果解决不了磷石膏的尾渣问题，生产可能性较低。

川发龙蟒“磷石膏综合利用工程项目”变废为宝，目前实现年产200万吨的磷石膏的 建材化，实现对磷石膏的综合利用，预计将实现年产90万吨水泥缓凝剂、175万吨建筑石膏粉、1200 万㎡石膏墙板、800万㎡石膏砌块、20万吨抹灰石膏、20万吨石膏腻子的生产能力。

同时，公司通过开发α石膏粉等市场前景好、附加值较高的高端石膏建材系列产品，提高磷石膏业务板块综合毛利率，实现资源综合利用和绿色可持续发展。

2020年上述项目部分装置已经逐渐投入运营，同时公司积极推进与国内外顶级涂料企业间的产业合作，为磷石膏及其深加工产品未来发展奠定基础，为公司发展提供新的利润增长点。

4.2 向下游拓展，深耕西南地区，拥抱正极材料大赛道

（一）西南地区锂资源丰富

西南地区锂矿资源丰富，开发成本优势明显。我国锂矿资源主要集中于青海、西藏、 四川等省，其中青海锂矿储量约占49.6%，西藏锂矿储量约占28.4%，四川锂矿储量约占7.7%。

四川锂矿储量虽然不及青海和西藏，但其储量多是锂辉石形式，开发成本明显低于盐湖锂矿，特别是甘孜州的甲基卡矿区不仅储量大，还大多具备露天开采条件。

我国金属锂主要产能集中于青海、四川、江西和新疆等省市。根据百川盈浮数据显示，2021 年 6 月，青海锂产能为 3000 吨，占比为 39%，其次是四川，占比为 24%。

（二）西南地区水电资源丰富，有利降低能源成本

西南地区水电资源丰富，工业电价相比东部较低。西南地区处于长江中上游，有长江等多条河流，水电资源特别丰富，锂矿资源集中的四川和云南的电力中水电占比都超过80%。

2020年整个西南地区水利发电量占全国水力发电量的58.51%。生产锂电池材料的多个环节，如三元正极烧结、三元前驱体用到的烧碱等都是耗电量特别大的过程。水电属于天然的可持续能源，而且成本较低。

西南地区的工业电价不贵，很多企业的外购电价都在 0.4 元/度，比东部工业电价便宜许多。

（三）西南地区新建大量电池产能，未来正极材料需求较大

锂电企业向西南聚集，四川或将成为三大锂电生产基地之一。根据国内锂电企业的产能和区域规划，未来国内锂电产能将集中在华东、华南和西南三个区域。

华南地区规划产能为312GWh，约占全部产能的28%，华东地区规划产能320GWh，约占全部产能的28%，西南地区规划产能246GWh，约占全部产能的22%，合计占比将达到78%。

与华东和华南不同，西南地区没有原生的锂电企业，相对的也没有市场优势，完全是后起之秀，但这反而吸引了多家企业在西南布局。

（四）电池材料产业链健全，产业协同效应明显

西南地区产业链愈发健全，产业聚集有望产生协同效应。四川省拥有较大的锂矿储量与较低的开发成本，拥有全国独一无二的锂电资源，吸引了新能源产业链各个环节的 优秀企业来此投资建厂。

新能源电池龙头宁德时代于2021年5月13日与四川省宜宾市达成协议，投资10亿元共同设立宜宾晨道新能源产业股权投资合伙企业，基金体量达到34亿元。

化工行业龙头万华化学，投资11.6亿元建设眉山二期1万吨正极材料项目，建成后可年产三元正极材料10000吨，三元前驱体5000吨。

除此之外，三元正极材料、磷酸铁锂、正极前驱体、负极、电解液等各种电池材料及电池生产和汽车生产项目及相关配件企业也逐渐在西南地区落地。

5 盈利预测与报告总结‍

考虑公司磷酸铁项目尚处于环评阶段，预计公司2021-2023年归母净利润分别为9.83、8.23、9.70亿元，同比增速为47.0%、-16.3%、17.9%。对应 PE 分别为23、28、24倍。

6 风险提示 ‍

（1）项目投产进度不及预期；

（2）产品价格大幅波动；

（3）装置不可抗力的风险；

（4）资产收购进度不及预期。

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作者、分析师：华安证券 刘万鹏 王强峰

报告原名：《深耕西南资源一体化，布局磷酸铁锂大赛道》

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