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• 首发|首席商业洞察
• 作者|首席商业洞察

引言：A股“烘焙第一股”，日子不好过了。

这几年，盛产网红的烘焙市场正经历一场残酷的洗礼，甚至连被称为“烘焙第一股”的品牌，都没有躲过这场寒冬。

克莉丝汀历经32年的辉煌与波折，走向破产。

图源：上海市第三中级人民法院

而被称为A股“烘焙第一股”的元祖，也逐渐走下神坛。

说到这里，不知道还有没有人记得元祖蛋糕了？

别人老老实实卖蛋糕面包，而这个来自台湾省的品牌，则把烘焙做成了一门“送礼”的生意。

图源：网络

不仅做成了，而且还做上市了。2016年元祖登陆上交所，加冕A股烘焙第一股，一时间风光无限。

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它用45年的时间将雪月饼、慕斯蛋糕等产品打造成中国家庭的节令符号。

图源：网络

可符号还是那个符号，玩法却原地踏步了十几年。元祖守着“三节两季”的老本啃到了现在，就连那句“冰凉好个秋”的广告语都没怎么变。

然而，时移世易，如今时代已经变了，这一届消费者早就不买账了。

从不足20平米的小店

到上市公司

元祖这个名字，估计现在的年轻人已经很少听到了，甚至你说它是一个烘焙品牌，也没有人知道。

诞生于1981年的元祖，是创始人张秀琬拿出自己的10万“嫁妆”和丈夫在不足20平米的小店内开始的，主要是卖麻糬和一些糕点。

图源：网络

当时的张秀琬敏锐地发现，市面上的糕点普遍都是散卖的，门店都没有品牌的概念，于是为了打出差异化，她决定将这些传统食品精致化、礼品化，用精美包装提升产品附加值。

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不仅把传统食品抬高了一个档次，张秀琬还在当时前瞻性地开辟了烘焙门店全透明化生产的模式，顾客可以全程观看产品的制作过程。

这个模式在当时来说，可谓是降维打击。于是，元祖生意一炮而红。

张秀琬用3块钱的麻糬，创造出了百万元的月销售额。

图源：网络

在台湾开出了40多家门店，年营收达到了6亿新台币之后，张秀琬开始把目光放到内地市场，1993年，内地第一家元祖门店就在上海苏州河边的四川北路上开业了。

虽然一开始元祖无人问津，但后来推出了鲜奶油蛋糕新品，便迅速在上海打开局面，在此之后，张秀琬又再接再厉，推出了各种适应当地需求的新品，元祖食品也逐渐驶入发展快车道。

图源：网络

要说元祖最深入人心的招牌产品，那“雪月饼”一定有一席之地。这款冰淇淋月饼品类，是元祖首创。

在那个时候，冰淇淋馅儿的元祖雪月饼在整个月饼界，都是很震撼的存在。

图源：元祖

中秋前夕铺天盖地的电视广告，200多元一盒的价格，对于当年的小孩来说，雪月饼就是他们最心心念念的“奢侈品”。

但时代车轮滚滚向前，曾经的心心念念，终究变成了时代的眼泪。

如今在社交平台上，吃雪月饼已经算得上是在吃“情怀”，曾经那个时代的小孩长大了，雪月饼俨然成为了他们心中的白月光，吃雪月饼不是在吃，而是在吃一段再也回不去的童年。

图源：小红书

可白月光归白月光，生意场上不讲情怀。

营收净利双降

月饼也带不动盈利大盘

3月27日晚间，元祖股份发布2025年年度报告，数据可以说非常不好看。

公司实现营业总收入20.81亿元，同比下降10.08%；归母净利润为1.40亿元，同比大幅下滑43.88%，降幅较2024年的9.98%明显扩大。

图源：元祖股份2025年报

不仅营收规模退回到了2019年之前，甚至连盈利水准都跌到了上市初期，多年增长付诸东流。

2026年一季度，其归母净利润亏损更是已达到7024万元，和2023年同期亏损881万元相比，翻了八倍有余。

图源：股市通

作为一个看“节假日”吃饭的品牌，三季度一直是元组的销售旺季，也是支撑全年业绩的重要时段。

因为，一般中秋节都集中在公历9月，这个节假日对于元祖来说，是无可撼动的“C位”。

图源：元祖股份2025年报

财报数据显示，2022年至2024年，公司三季度营收占全年营收的比重依次约为42%、41%和41%。

更惊讶的还是利润表现，元祖三季度的归母净利润占全年归母净利润的比重极为惊人，2022年至2024年分别达到约89%、92%和88%。

也就是说，公司几乎全年的利润都依赖于第三季度的表现。一年里能不能赚到钱，基本就看雪月饼卖得好不好。

从经营数据看，蛋糕产品下降了12.8%，中西糕点下降了8.84%，考虑到中西糕点里还包含了二季度的粽子和青团，反推下来，主力产品雪月饼的实际下滑幅度应该是相对有限的。

图源：元祖股份2025年报

换句话讲，月饼这款节令食品的护城河还是比较深的，只是可惜中秋节就那么短短十来天的旺季，而公司的其他产品却没一样能打，在它们集体扑街的情况下，月饼纵然再强，也撑不住整个盘子。

客观地说，在消费低迷的大环境下，营收下降10.08%，其实还算在可接受范围之内，净利润下滑这么多，主要还是因规模效应坍塌所致。

元祖的模式是用淡季扛费用、旺季赚利润，但现在淡季不但扛不住，反而开始亏钱，所有缺口都得靠月饼来补。

图源：元祖2025年报

当一款产品既要当矛又要当盾的时候，利润表就只能很难看了。

而反观同样是主打月饼的广州酒家，人家的业绩表就好看很多了。

根据年报数据，2025年广州酒家共实现营业收入53.82亿，同比增长5.04%；净利润4.88亿，同比下降1.19%；扣非净利润4.52亿元，基本与上年持平。

图源：百度股市通

究其原因，是广州酒家没有像元祖那样，把鸡蛋放在一个篮子里，广州酒家除了月饼业务外，还有速冻食品和餐饮服务两大重磅业务。

这两项业务在2025年分别同比增长了2.67%和5.79%。

图源：广州酒家2025年年度经营数据的公告

所以，不难看出，其实月饼是利基市场下的高壁垒品种，尤其是头部玩家凭借供应链和渠道优势构建了事实上的壁垒，基本盘相对稳固。

但是其他的业务就不一样了，由于广州酒家有食品制造业务、餐饮服务业务以及速冻食品作为底盘，这些业务始终是必选消费，不管经济好坏，吃饭这件事不会消失，所以消费低迷对它的冲击有限。

图源：网络

而元祖的蛋糕，则是典型的可选消费，蛋糕不是天天吃，也不是必须吃的，再加上元祖的蛋糕也没有什么特色，在当下网红品牌层出不穷的烘焙赛道，它的烘焙产品明显不够看。

所以在大环境下，一旦大家捂紧钱包，这类“非必要支出”首当其冲被砍掉，元祖的业绩就很容易溃不成军。

不是同行

元祖是被自己打败的

虽然烘焙赛道已经变天了，但是最大的“病灶”还在于元祖本身。

好利来靠半熟芝士等爆款营收破百亿，鲍师傅、泸溪河等新中式品牌凭借肉松小贝、桃酥爆款产品在社区和商圈狂飙。

图源：网络

而元祖呢？

这么多年，能拿得出的还是雪月饼，研发费用常年不足不足销售费用的零头，费率约1%。

图源：元祖股份2025年报

重营销、轻研发几十年，产品还依然停留在重油重糖的传统节庆礼盒，低脂低糖轻量化布局基本空白。

图源：网络

更尴尬的是，作为一家走中高端路线的烘焙品牌，元祖在产品的出品上却顶着“预制蛋糕”的争议。

社交媒体上，不少网友吐槽元祖的蛋糕卷、三明治等日常产品分量较小，更有消费者抱怨买到的蛋糕到手还是冻货，需要解冻一小时才能食用。

图源：小红书

还有人直言：“不理解一个中高端品牌，怎么全是预制。”甚至出品也被网友质疑，定位配不上产品品质。

图源：小红书

然而最让人费解的是，元祖对于开店这件事的“执着”。今年的5月份，元祖大张旗鼓地宣告门店正式突破800家。

然而，扩张的代价在财报上“显而易见”。

2025年线下门店营收仅6.01亿元，销售费用却高达9.56亿元，其中大头正是门店租金与员工薪酬。一季度亏损急剧扩大的重要原因之一，便是门店薪资上调导致的人力成本攀升。

对于一个坚持直营为主的品牌来说，这意味着总部必须承担全部房租与人工成本，而新店又有一个“过渡期”，没有那么快能带来利润，所以，元祖这压力不可谓不大。

写在最后

不得不承认，元祖的崛起很大程度上是其精准踩中了“送礼”这门生意最肥厚的红利期，但是之后却一直困在“送礼”的场景，没能及时转身。

现在的烘焙赛道早不是以前了，活得好的品牌各有各的路数，唯独元祖还站在原地。

图源：网络

在烘焙这条赛道上，唯有深耕长期主义，回归产品主义的初心，把心思花在好吃而不是好看上，把预算投在研发而不是包装上，当潮水褪去后，才能有“真本事”在这场寒冬中活下来。

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