天风MorningCall·0916 | 策略8月M1、经济数据点评/银行-关于MPA考核

来源：天风研究

1、社融脉冲回落，新增政府债券同比转负，新增人民币贷款少增走阔。8月社融脉冲回落，8月社会融资规模增量为1.66万亿元，比上年同期少9083亿元，结构上新增政府债券同比转负，新增人民币贷款少增走阔，表外三项同比转负。贷款结构方面，新增居民贷款、新增居民短贷转负，新增居民中长贷少增走阔；企业方面，企业新增中长贷、新增短贷转负，新增票据融资转正，信贷结构走弱。2、静待联储揭开底牌。普林格周期先行指标、同步指标回升，滞后指标回落。8月制造业PMI回升，PPI、CPI同步回升，进出口同比继续维持两位数增长，且均高于预期，但社融脉冲、M2回落，社融结构走差。在油价波动、联储9月议息等外部宏观因素扰动下，市场量能收缩、成交清淡，板块轮动下、主线尚不明晰，但随着宏观事件逐步落地，关注中美会晤、AI产业链新催化带来的机会等。

风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。

8月直接融资的支撑作用继续凸显，而信贷角色重定位，“降速提质”或是新常态。1、社融增速小幅回落。（1）受去年同期高基数影响，8月政府债券转为同比少增；（2）企业融资月度增量环比收窄，企业债券月度增量2712亿元，企业股票融资月度增量639亿元，但继续构成社融同比主要支撑。（3）新旧动能切换大背景下，信贷结构性回落，“降速提质”或将成为新常态。2、票据融资同比多增。往后看，随着政府债供给提速、新型政策性金融工具的加速投放，或阶段性提振企业中长贷，但居民融资意愿的修复或仍需等待收入预期和资产负债表的改善。3、M2-M1剪刀差收窄。M2增速继续小幅下行，或反映信贷派生节奏放缓，M1小幅上行，可能与企业直接融资的活跃有关，M2-M1剪刀差收窄。非银存款同比大幅少增，构成人民币存款少增的主要拖累项，或意味着存款“搬家”节奏放缓，也可能反映资金通过非银配置行为流向企业或财政，同时可能也与去年同期的高基数有关。风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

1、不暖的内需，不惊的债市。8月经济延续“生产端偏强、内需端偏弱”的分化格局。工业增加值在高端制造与出口链带动下超预期回升，但消费增速继续放缓、投资降幅进一步扩大，房地产市场跌幅加大。同时，金融数据进一步强化了“弱现实”的基本面图景，8月新增信贷低于预期，政策端虽在发力，但微观主体的融资意愿和支出意愿尚未实质性回暖。我们认为，综合基本面、通胀、货币政策和海外因素四个维度，当前债市的多空力量对比呈现“短期扰动因素增加、中期看多逻辑未变”的特征。2、工业生产边际回升，高技术制造延续高增。8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较前值加快0.7个百分点。3、消费修复仍弱，汽车与地产后周期品承压。8月社零同比增长0.4%，较前值下降0.2个百分点。4、投资降幅继续扩大，资金到实物量仍有时滞。制造业投资累计同比-2.3%，降幅扩大0.6个百分点。基建投资累计同比-4.0%，降幅有所加大。8月新增专项债虽发行加快，但暑期高温、汛期降雨等季节性因素对施工进度形成制约，资金落地转化为实物工作量仍存在一定时滞。

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

第一，MPA考核有7大指标体系，并会根据市场和银行经营变化，动态新增细分指标，最终基于得分情况将金融机构划分为A、B、C三档。第二，MPA考核对得分落入A、B、C档的机构，执行了差异化的奖惩措施。我们推测，目前，国有大行或基本都处于A档，而大部分股份制银行、城农商行则为B档，少部分问题金融机构或为C档。第三，MPA考核主要是基于市场和金融机构资产负债行为特征，总结出的限额指标，其目的在于“筑牢防火墙”，确保风险不再进一步恶化，而非通过“一刀切”对市场形成增量冲击。第四，MPA考核体系中，影响相对显著的，是一票否决指标，后续若新增细分指标，只要不在一票否决指标体系中，即便存在部分机构“超限”行为，也有一定灵活应对空间。首先，约束力相对较强的，是资本和杠杆情况、定价行为这两项一票否决指标。其次，其他五大指标体系中，每个指标均设定了若干分项，包括加分项和减分项，即便有部分指标因超限而扣分，只要确保整体得分达标，也能满足MPA考核要求。最后，对于中小行而言，如前所述，落入C档的条件为两项“一票否决”指标任一不合格，或剩余五项指标有任意两项不合格。

风险提示：MPA考核规则改变、银行考核不达标风险上升、货币政策呵护力度不足。

客户认为科技内部仍然有机构性机会，近期比较关注PCB、存储芯片。

1、国家发展改革委、市场监管总局聚焦低价无序竞争问题突出的重要工业品生产领域，对涉嫌低价无序竞争的经营者进行提醒告诫，必要时组织开展成本调查，核算经营者相关成本。成本核算原则上以经营者生产特定产品的个别成本为基础。在无法核算个别成本时，参考该产品的行业平均成本并考虑一定下浮幅度进行核算。个别成本是指经营者生产特定产品的单位成本。核算经营者个别成本应当坚持合法性、相关性、合理性原则。2、本周重点产品价格跟踪点评。本周WTI油价上涨9.4%，为100.05美元/桶。重点关注子行业：本周醋酸/尿素/橡胶/固体蛋氨酸/DMF价格上涨10.6%/5.9%/4.4%/3.9%/3.3%；乙二醇/烧碱分别下跌2.2%/0.3%；粘胶长丝/VA/重质纯碱/氨纶/纯MDI等价格维持不变。3、本周化工板块行情表现。基础化工板块较上周下跌1.56%，沪深300指数较上周下跌0.83%。基础化工板块跑输沪深300指数0.73个百分点，涨幅居于所有板块第14位。4、重点关注子行业观点。供需逆转：2025年政策、资本开支拐点已现；“反内卷”的提出提供了对后续行业盈利改善、长期走向更健康发展的预期。产业重构：化工行业迎来战略窗口期：海外高成本边际产能退出，全球化工秩序重构。价值重估：供需格局重构与产业属性升级共同促使传统化工企业价值重估、资源价值重估、产品属性重估。

风险提示：原油价格大幅波动风险；安全环保风险；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；报告中提及的“相关标的”仅为对相关公司的罗列，不构成任何投资建议。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。