三只松鼠2025年和2026年一季度表现如何？网上大量的吐槽靠谱吗？

我看到好几个博主在说三只松鼠的财报问题，他们的主要数据基本上靠谱，但他们的解读确实是抓住其中很细小的一个点，而且是特意进行了单向夸张。我无意来纠正别人的说法和看法，但我愿意通过我的方式，展示一个相对客观和多视角的中性观点，供有需要的朋友参考。

三只松鼠是“国民零食第一股”，2019年7月在深交所创业板上市，主营坚果、果干、烘焙、肉制品等休闲零食，以线上品牌运营为核心优势，产品覆盖全渠道销售网络，是国内休闲零食行业代表性品牌之一。

2025年，三只松鼠再现4.1%的下跌，稳住了百亿规模。从2019年突破百亿营收规模之后，在疫情和经济大环境的共同影响下，三只松鼠的营收跌跌撞撞，总算在2024年再创新高。

从2025年再次下跌的表现看，百亿规模就是三只松鼠阶段性的一道坎。不是迈不过去，是迈过去，短期内再上台阶的可能性不大，甚至还时不时的要退回来。

2025年，“烘焙”、“肉制品”和其他业务有所增长，但核心的“坚果”业务在下跌，同样在下跌的还有“果干”和综合类的业务。

一半的业务增长，一半的业务下跌，最终就是整体业务微跌；运气好的话，也许就是微增。总之一句话，短期内就在百亿规模徘徊，进退幅度都不会太大。

线上和线下销售渠道都在下跌，跌幅差异不大，线下渠道跌幅略大，但下跌金额低于线上渠道。

7:3的线上线下渠道分布，没有发生大的变化。想通过线下渠道来摆脱对线上渠道的依赖，在现在的大环境下很难成功，甚至理论上就不太可行。

2024年的净利润追平了2021年，当大家以为三只松鼠已经摆脱了这几年的波动状态，业绩要全面回暖的时候， 2025年，超六成的下跌，又给这些期待来个当头一棒。

至于说2026年一季度表现较好，甚至一个季度就超过2025年全年的情况，这其实也是前面说过的这是旺季的原因。下面我们看分季度的情况时会发现，三只松鼠并非所有的季度都在盈利，在淡季是要亏损的。

分季度来看，2024年以来，只有一个季度出现过营收同比较低，那就是2025年四季度。由于2025年前三个季度的增长幅度有限，四季度的较大幅度下跌，竟然就导致了全年的微跌。

2024年还只有二季度，这个淡季在亏损；2025年二季度的亏损加深，四季度也是小幅亏损的状态，整个盈利形势确实是在大幅下滑的。

如果仅看主营业务，2024年和2025年都只有二季度出现过主营业务亏损，其他季度的主营业务都是盈利状态，只是盈利空间的波动幅度比较大。

导致盈利空间的波动幅度较大的原因，首先是营收的波动幅度就比较大，其次是毛利率和期间费用占营收比的波动幅度也不小。

在这种情况下，只有离保本点的安全距离比较远，才能保证每个季度都盈利。即使如此，仍然避免不了季度间的主营业务盈利空间差异较大。

2025年的毛利率比2024年小幅增长了0.1个百分点，最近三年在24%左右的平台，算是比较稳定的。2026年一季度的增长应该和淡旺季相关，如果是反弹的迹象，那倒是好事，但这种可能性不大。

2025年的销售净利率和净资产收益率都是最近7年中最低的，不过，净资产收益率仍然还算优秀级的水平。

几大单列业务的毛利率差异并不是太大，差不多一半的业务毛利率在增长，另外一半在下跌，综合后基本持平。

线上渠道的毛利率增长，线下渠道的毛利率下降，线上渠道的毛利率已经领先线下近1倍。现在的麻烦主要是，线上销售的费用比较高，而线下销售连毛利率都比较低，两条路都没有太大的发展空间了。

三只松鼠的主营业务盈利空间确实比较可怜，最近四年中，2024年最高也才3.8个百分点，最差的2022年和2025年都不到1个百分点。至于说2026年一季度的水平相当高，那是因为一季度要过年，是三只松鼠这类企业的传统旺季。

2025年的销售费用占营收比并不是最高的，2022年还要高上不少。从这两年的主营业务盈利空间是最低和次低的情况看，销售费用的开支过度，当然是重要影响因素，网友们吐槽得没错。

2025年营收下跌4.3亿元，营业成本的下跌幅度比营收还高。但是其他费用基本都在增长，特别是销售费用1.4亿元的增长，是总成本不能够同步下降的重要原因。

销售费用中的“平台服务及推广费”，2025年同比增长7.2%，在营收下跌的情况下，还有如此的增幅，确实让人意外。其支出金额超过13亿元的水平，占销售费用的85%，占线上渠道收入的18.3%，当然已远远高于三只松鼠自己的净利润。网上那些朋友说，他们给平台支付的远高于自己赚的，这是事实。

职工薪酬的增长幅度更高，扣除劳务外包下降之后，仍然是增长的状态。也就是说，2025年多用了人工，或者说涨了工资，平台的投入也加大了，最终的销售业绩却不是那么理想，反而下降了。

2025年其他收益方面较2024年略有下降。这些年，在这方面一直都是净收益的状态。不过收益水平在2023年达到1.6亿元之后，就开始下降了。

政府补助类的收益有1亿元，这也和网上那些朋友说的一致。但是这方面还有投资收益和资产减值损失等影响，不能简单就说，净利润扣除政府补助，就基本不赚钱。

“经营活动的现金流量净额”2025年有明显下降，这方面的波动相对较大，但已经有6年多都是净流入的状态。在营收增长变慢后，经营活动现金流方面的表现反而会更好一些。

“经营活动的现金流量净额”高于净利润的主要原因是应收、应付项目和存货的影响。三只松鼠的固定资产规模不大，折旧回收资金和财务费用的影响都不是很大。

“应收票据及应收账款”在2023年末达到峰值后，持续两年都在下降。“应付票据及应付账款”在2024年末才达到峰值，2025年末和2026年一季度末也开始了下降。

预收性质的款项，在2025年末大幅增长，从2026年一季度末回落的情况看，这并非是因为市场好转，而大量囤货，而可能是为了应对春节需求量的增长，短期内做的备货安排。

存货的规模也是在2024年末达到峰值，2025年末有所下降，2026年一季度末大幅下降。这方面仍然有季节性因素的影响。但可以看出来，三只松鼠已经逐步习惯了现有规模的经营环境，在存货的安排上相对从容，而不是盲目生产，形成较高的库存。

三只松鼠的资产负债率不高，特别是在2026年一季度末大幅缩表后。短期偿债能力大幅增长，由于其持续多年均在盈利，是有条件把资产负债结构安排在一个兼顾效率和安全的水平。

三只松鼠确实是销售费用，特别是其中的平台推广之类的费用，花费太高。同时，工资类支出等逆势增长，也严重挤压了其主营业务盈利空间。

和很多从事消费品业务的同行一样，以线上销售为主的企业，都避免不了平台和广告费增长的问题。以前处在增量的市场中，这些开支的增长，是可以通过扩大销售规模赚回来的。

但是，现在市场形势变化了，营收多年来在百亿规模打转，严重的时候甚至远不到百亿规模。此时的营销投入就非常关键，稍有不慎就成了这种给渠道白打工的状态。

是继续通过增加销售方面的投入，来扩大营收；还是通过收缩销售费用等方面的开支，来提升盈利能力？对三只松鼠都是一道极难选择的严肃问题，稍有不慎，就有可能形成恶性循环。

互联网放大了品牌宣传和促销的效果，成就了一批企业。甚至都不需要换另外一批企业，互联网就会通过高昂的收费反噬他们曾经成就的那些企业，让这些企业左右为难，进退失据。

只有试着向左边调整一下，不行就向右边再调整一下。运气好的话，可能在几轮调整中找到相对的平衡；运气差的话，就会在调整中取得相反的效果，最终导致比调整前更难看的结果。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！

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