作者/星空下的锅包肉

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的小鱼

股市里，资本扎堆再正常不多了。不过，400多倍的市盈率依然让人惊叹！

这家公司是爱博医疗（688050），上市刚满一年。2021年一季度，爱博医疗（688050）利润暴增900%+，其后股价也跟着翻了一番。巅峰时期市盈率超过400倍，现在回落后依然接近300倍（静态）。

其实一季度的财务数据说明不了太大问题，毕竟去年同期受疫情影响严重。真正让资本给出这么高估值的，是爱博医疗在做的事：人工晶状体，以及2019年刚起步的OK镜。

人工晶状体是用来治疗白内障的。所谓白内障，就是眼里原有的晶状体浑浊了，看不清东西。而治疗方法，就是把浑浊的抽出来，再注入人工晶状体。

OK镜是治疗近视的。类似于隐形眼镜，可以戴到眼睛里，把眼角膜压平。但是OK镜不是从根本上治疗近视，眼角膜有记忆，一旦不戴就会慢慢恢复原有的形状。不过借助外力，可以减缓度数增长。所以主要面向青少年人群。

这两项业务有个共同点，都算国内的新赛道，正处在高速增长过程中，而且暴利。爱博医疗毛利率80%+，净利率也有40%以上。

果然，眼睛里的都是钱。

赛道是不错，但爱博医疗并非一家独大。占其营收85%的人工晶状体业务，国内销量大户是昊海生科（688366），而且昊海生科还是医美三剑客之一，跨着炙手可热的玻尿酸赛道。即便如此，昊海生科市盈率也就120倍。相当于，昊海生科的投资热度还不到爱博医疗一半。

上百倍的市盈率，要说昊海生科被低估，也不太合适。那么爱博医疗凭啥这么贵？

一.并购与研发

如果用一句话来形容昊海生科和爱博医疗，那就是一个财大气粗买买买，一个踏踏实实搞研发。

昊海生科成立于2007年。成立之初，啥也没有，就是有钱，虽然没查到哪来的。注册资本2000万，初始实缴才400万。但是花了一个多亿买了几家公司，最终形成了四大业务板块：眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血。

这几项业务，看着不搭边，但其实都是围绕玻尿酸展开的，具备典型的资本偏爱属性，高增长且赚钱。所以2015年，昊海生科靠买来的业务，成功在港交所上市，且引起了资本关注。有钱之后，昊海生科开始向人工晶状体领域扩张。当然，也是靠买。

通过这种并购融合，昊海生科的人工晶状体业务成长飞快。一边自己生产，一边代理国外品牌，到2017年，昊海生科就坐稳了国内老大的位子。

而爱博医疗，创始人是眼科器械研发背景出身，所以公司也是靠研发起步。但研发就得长周期投入。爱博医疗2010年创立，到2016年，跟刚进入的昊海生科销售规模一个水平。之后一直是稳步增长的状态，被快速扩张的昊海生科甩开了距离。

所以说，昊海生科走并购扩张这条路，虽然有点投机取巧，但不可否认，很有效。故事如果这样讲下去，好像昊海生科应该更胜一筹。但问题是，昊海生科的并购埋下了隐患，而爱博医疗的研发，种下了希望。

二.隐患与希望

人工晶状体面向的是白内障人群，老年人居多。虽然手术的渗透率在提高，但市场空间真不大。2020年整个国内市场还不到30亿。而且随着医改政策的推动，人工晶状体正逐渐被纳入国家集中采购的范畴。虽然可以进驻医院增加销量，但问题是一定会降价。

这就说明，人工晶状体这条赛道存在两个问题，第一，蛋糕太小，市场存在天花板。第二，盈利空间会被压缩。压力之下，爱博医疗的优势就显现了。

1.技术研发，加速进口替代

人工晶状体市场不仅小，还被国外品牌垄断了80%。国内外确实存在技术差距，国内只有较低端的单焦点（良好远程视力）人工晶状体，昊海生科的双焦点（良好远程、进程）产品代理的还是国外品牌。不过爱博医疗的双焦点晶状体已经报产即将问世，叠加散光矫正功能的也已经在研发。目前来看，爱博医疗是唯一有希望成为进口替代的。

而昊海生科，如果依托买回来的公司，实现技术研发升级，那么市场应该还是一个良性扩张的状态。但实际情况是，昊海生科并购即巅峰，之后市场份额已经开始下滑。

随着爱博医疗的技术研发逐步转化为成果。昊海生科不进则退，原有的市场正在逐渐被爱博医疗吞噬。

2.举一反三，市场横向扩张

爱博医疗最宝贵的财富就是研发团队，已经掌握了人工晶状体的材料合成技术。具备基础能力的研发团队，2019年又成功推出了新品OK镜。

如果用一个词来形容爱博医疗的研发能力，那就是举一反三。或许不应该把爱博医疗简单当做一个研究人工晶状体的公司，更应该称之为一个眼科技术创新平台。人工晶状体只是这个平台研究的第一项产品，OK镜是第二个，未来或许还有第三个第四个。

其实昊海生科也有布局OK镜业务。而方式毫不意外，又是买。早在2017年昊海生科就把爱博医疗的OK镜原材料供应商 Contamac收购了。不过到现在昊海生科的OK镜还没有问世。

3.高盈利，高压缩弹性

技术研发，缺点是前期需要大量投入，赚不到钱，不过一旦开始转化为成果，反而能够最大程度的节约成本。爱博医疗的人工晶状体业务毛利率可达87%。相比之下，昊海生科人工晶状体业务的毛利率还不到70%。

另外因为昊海生科的业务都是收购而来，而收购的公司业务又横跨玻尿酸、人工晶状体、OK镜等不同领域，公司之间很难进行有效的整合。日常经营费用成倍增加，昊海生科销售净利率直线下降。

若集采导致行业利润被压缩，爱博医疗凭借较高的盈利能力，依然有更大的生存空间。

三.大而浅，小而深

看上去，昊海生科永远处在追热点的最前沿。这也形成了循环。因为赛道备受关注，就能够吸引资金投入，有了钱就可以继续去搞并购。所以昊海生科，虽然一路买买买，但资产负债率还不到10%。没有债务压力，就没有破产风险。

但是这种模式下，昊海生科的研发始终是短板。其结果就是每个领域都涉猎，就是每个领域都不太成功。

爱博医疗则正相反。人工晶状体市场虽然不大，不过爱博医疗的纵深研究，成了进口替代的希望。最关键的是，爱博医疗以研发为中心，开始推进业务横向扩张。

不过现在OK镜刚起步，还谈不上有多大的市场份额。渠道建设也需要时间的积累。现在这个领域，国产老大是欧普康视（300595），市占率近30%，年销售额几乎是爱博医疗的20倍。虽然目前爱博医疗成长飞速，但也有很大一部原因是基数还不大。

同样翻10倍， 1到10容易，10到100难。

能不能长成优秀的公司，还得看爱博医疗的技术触角能伸多远。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。