人民币资产还有吸引力吗？

本文转自作者 | 周茂华 中国光大银行金融市场部宏观分析师

上周A股大幅波动，恐慌情绪升温并形成股债汇“三杀”，投资者为何如此恐慌，是否受外资“抽逃”影响？

受近期出台校外培训机构整治、房地产调控升级、互联网专项整治及香港股市重挫、亚马逊封号风波及海外病毒变异等多重负面因素共振影响，上周A股遭遇“黑色星期一”，周跌幅近5%。这与外资抽离有关吗？

从本周股市走势看，在经历上周大幅波动后市场恐慌情绪有所舒缓，但走势反复，反映市场仍在消化利空因素，本身较为敏感，近期有传言“美国可能限制美国基金在中国投资……”（截至目前尚未得到证实），加之，港股暴跌，引发市场恐慌，外资夺路而逃，出现踩踏现象，导致股债汇三个市场同步下跌，这种解释似乎有一定合理性。但问题在于，以上周二为例，当日北上资金净流出仅41.7亿元，相对于外资持有股票存量1.4万亿元，规模不大，并且2020年7月14日当日就曾净流出173亿元，这个资金量对于万亿成交额的市场影响相对有限；同时，从以往经验看，北上资金操作本身就灵活，日间盘中买卖较为频繁。整体看外资还是背不起国内市场剧烈波动的“锅”。市场剧烈波动更可能原因是在于国内投资者恐慌抛盘，一些资金量大的投资机构和带有杠杆的资金，一旦出现一致性看空回撤，就可能引发盘面巨震。

而之所以市场短期形成一致性看空预期，主要原因：一是部分板块估值已经不便宜。去年3月以来，国内股市热点主要集中在大消费、高科技等板块和龙头个股，导致国内股市各板块估值出现一定结构失衡，部分有故事讲的个股板块估值已处于高位，投资者（包括机构、外资）开始犹豫，股市本身存在一定估值修正需求；二是市场“惊魂未定”。投资者在经历周一剧烈波动后，市场情绪本身不够稳定，至少短期还没有形成股市右侧共识，市场仍在消化此前“利空”因素，加之市场传言与港股暴跌，短期引发市场恐慌情绪蔓延；另外，不排除外资连续三日净流出对部分投资者预期产生一定负面影响。
★ 人民币资产还吃香吗？
短期市场波动不会影响人民币资产中长期吸引力。中国是全球第二大经济体，超大规模经济体量和巨大市场潜力，并保持稳健增长态势，并且国内不失时机推动金融业高水平对外开放，人民币国际化进程也在加快，中国市场是全球投资者无法忽视的；人民币资产不仅丰富全球投资者资产组合，同时，为全球投资者参与国内经济发展，分享经济改革成果提供难得机遇。

部分投资者喜欢从股市历史走势中寻找指引，认为接下来股市走势可能会“复制”此前某一段历史走势，这种可能性是存在的。但需要留意“历史不会简单重复”，当下的国内外宏观经济、政策、市场形势与之前大相径庭，需要警惕其中风险。从历史经验看，某一经济体发生金融危机或市场出现趋势大幅下跌，一般是内外因素叠加共振的结果，外部负面因素冲击，导致该经济体内部积累已久的风险集中暴露，尤其是对小型经济体影响更为猛烈，有的经济体出现经济、金融结构失衡问题，有的经济体内部股市、楼市等资产泡沫风险已集聚到一定程度，有的是因为地缘政治等。但从国内宏观经济环境看，国内股市并不具备趋势大幅下跌基础：

一是国内基本面稳固，经济结构优化。近几个月数据显示，国内经济保持稳步恢复态势，从工业制造业产出、投资和外贸出口结构，国内产业持续转型升级；国内最终消费连续六年成为国内经济第一引擎，意味着国内经济应对海外经济影响韧性在增强。

二是国内宏观风险趋于收敛。国内防范化解金融风险和影子银行治理取得实质性进展，宏观风险整体趋于收敛；尽管部分个股板块估值偏高，但整体股市并未出现系统性估值风险，不少板块估值仍处于低位；同时，金融乱象治理与深化改革，将推动金融市场配置资源效率、韧性提升。

三是政策环境友好。由于中国经济复苏不平衡问题依然存在，海外防疫与经济复苏仍存在一定不确定性，国内政策不会急转弯，稳健货币政策保持灵活适度，在确保资金面合理充裕情况下，加大实体经济短板弱项支持力度，加快推动经济步入稳定可持续扩张轨道，经济稳步恢复，企业盈利有望持续改善。

部分国家以国家安全为由，继续采取单边主义、保护主义措施，干预国际金融资源配置，短期内可能对外资投资国内造成一定阻力。但资本是逐利的，哪里能为资本带来长期稳定、可预期的利润，资本将会流向那里；从长期看，这些行政干预阻止不了这些资本在全球范围配置资产步伐。
★ 起跳之前需要“深蹲”
股市、个股不可能只涨不跌，个股涨多了、贵了，偏离基本面太远了，在特殊时点和负面消息夹击下出现波动调整是正常的，当中也不乏少数曾经大牛股，因为公司经营失败而被迫退市的情况，这在资本市场优胜劣汰机制下都是投资者要面对的。无数例子告诉我们，有故事可讲的股票成长性更好，投资者愿意给予更高估值，但没有基本面支撑的股票，股价最终可能会跌的很惨，整体上，个股最终还是要回归基本面。

从目前国内基本面、政策面、整体估值看，短期市场波动并未改变国内股市中长期结构慢牛格局，短期调整是为后续更好的前进。短期看，国内疫苗持续推广、托底政策支持、海外经济复苏，国内经济尚未出现逆转恶化迹象；央行继续实施稳健货币政策，资金面保持合理充裕，同时，也没有潜在系统性风险需要释放问题；从中长期看，国内深化改革开放，国内经济效率提升，经济市场潜力释放，国内金融市场未来发展潜力巨大，人民币国际化步伐也在加快，人民币资产吸引力在不断增强。

近期出台一系列政策“短空长多”，为何这么说？近期国内监管部门“重拳”整治校外培训机构。主要是近年来，校外培训机构野蛮生长，弱化了学校教书育人主阵地作用，增加学生课业负担、家长精神焦虑与经济压力，此前也曝出不少校外培训乱象问题等；国内出台政策整治，有助于构建良好教育生态，促进学生健康发展。进一步讲，校外培训治理也有助于减轻未来三胎家庭的经济等方面负担。

房地产调控升级，主要是去年中国局部热点城市房价上涨过快，也出现局部炒房现象出现，实际上，国内部分热点城市楼价相对普通民众购买力已经很高，若房地产价格持续过快上涨将透支区域经济未来发展潜力。房地产企业负债经营模式也将损害自身长期健康发展基础，同时，也不利于局部金融系统长期稳定。近期国内陆续有城市加码调控政策，但这些政策仍是结构性调控政策，国内房地产稳仍是主基调。

另外，近期互联网重启强监管基本是此前互联网乱象治理的政策的延续，近年来国内互联网治理与监管明显加强，这也是国内互联网、金融领域乱象及潜在风险确实到了不治理不行的地步，从出台的相关政策看，互联网强化监管初衷主要在维护中国国家安全情况下，治理互联网各种乱象、防范化解潜在风险、保护消费者合法权益，促进行业有序竞争、健康发展等。这些政策短期对个股及部分板块利空，但有利于中国经济中长期健康发展。

近期股市剧烈波动打破二季度以来市场“闷局”，投资者操作时需要留意短期风险是否释放较为完全。