财报的秘密：石化行业终于雄起了

2020年2月，国际原油价格不断的击穿一个个心理防线。到了4月，甚至出现了负油价的离奇现象。

但一年之后的2021年，中国经济的强力增长带动下，全球范围内，疫苗的效果不断展现，市场信心修复，对于大宗之王—原油的期待越来越强。

WTI原油和布伦特原油纷纷刷新去年1月以来高位，其中布伦特原油顺利突破60美元关键心理关口。今年前六周WTI原油主力合约累计上涨23.1%，布伦特原油主力合约累计上涨21.1%。

原油复苏了，石油化工行业复苏了。

中国对进口原油依赖度极高，目前大约75%的原油来自进口，其中又有60%左右被用作炼制成品油。

海关数据显示，2020年，中国原油进口54238.6万吨，同比增长7.3%；进口金额12217.6亿元，受益于低油价，中国原油进口成本大幅下降，同比减少26.8%。

回到A股市场，受到国际原油价格影响最大的，莫过于石化双雄。保守估计，因为原油价格暴跌的原因，两桶油2020年的业绩至少腰斩。

国内的化工行业，受油价影响的情况不尽相同，先看看中石油中石化这种产业巨无霸的情况。

有一种陈旧的错误观点：中石油和中石化的产业结构不同，中石油以油田为主，中石化以炼化为主，所以油价对二者的影响是截然相反的。

事实上，两桶油二十年多前分道扬镳，初期曾经是产业结构不同的，但随着经济的发展，如今的两桶油无论是产业结构还是盈利能力，都已经非常接近了。油田板块自己产油能力有限，炼油化工板块主要靠进口原油进行炼制，销售板块一家2.5万座加油站，另一家3万座加油站。

除了两桶油，在石油化工行业能够排的上号的，还有A股两家巨头：恒逸石化和荣盛石化。

虽然规模相对小了许多，但2020年销售收入也都在千亿上下。

荣盛石化是一家从事PTA、聚酯纤维相关产品的生产和销售的公司，恒逸石化的核心业务和荣盛石化类似，两家公司从事的行业虽然也属于石化类产品，在2020年之前并没有在两桶油的核心利益—炼油领域构成威胁。

但2020年之后，就变得不太一样了。

根据两家公司近年来的公告，我们得知，荣盛石化和桐昆股份合作注资浙江石化，投产4000万吨的炼化大项目；恒逸石化则在文莱投资了炼化项目，包括1,400万吨/年炼油、200万吨/年对二甲苯、下游250万吨/年PTA、100万吨/年PET、165万吨/年乙烯及下游深加工，以及配套储运、公用工程和相应辅助设施。

这都是两桶油的传统领域，在国家政策的不断放开的情况下，民营企业开启了挑战巨头的混战模式。

一、石化行业的关注点：存货

石化行业最应该关注的指标是什么呢？

存货。

2018年12月，一则消息成为年度最后黑天鹅，中国石化旗下全资子公司联合石化被曝原油期货交易可能巨亏，据推测，损失可能高达数十亿美元。一时间，成为热门话题。

之后中国石化发布了声明，联合石化两名高管已经停职，公司正在评估损失。

之后发布的2018年年报中，恰逢当时业绩不错，掩盖掉了这部分损失。

对于石化行业来说，巨额库存里，藏着行业最大的秘密：存货跌价准备。

据公司财报（已经披露的2020年三季报），中国石化账面存货高达1731亿，中国石油账面存货则达到了1591亿，恒逸石化体量小，存货也达到了129亿，荣盛石化的存货为279亿，其中接近一半左右是原油。存货周转率大约一个月，也就是说，原油从购进到加工成产成品销售，一般是一个月的时间。

在价格变动频繁的时候，高额的存货就成了风险。

举个例子，在原油价格暴跌的时候，买入的存货还未加工成汽油，价值就已经下跌了，那么根据会计准则，这部分存货要计提存货跌价准备。除了销量下滑，存货减值准备的计提，也是石化行业2020年上半年业绩暴跌的主要原因之一。

但是，随着油价的上涨，形势变得不一样了。这些巨额存货里的原油，都成了财富，成了未来利润的来源。

二、夕阳行业也会枯木逢春

众所周知，石油化工行业已经是夕阳产业。作为曾经各地引进项目的“香饽饽”，因为环境污染、供大于求等原因，炼化项目如今在很多城市受到了约谈搬迁的待遇。

但是除了炼制汽油柴油，这个行业还和人民生活息息相关，衣食住行都离不开化工品。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

从行业整体情况看，这属于一个低附加值的产业，两桶油尚能维持在20%左右的毛利率，但它们的净利率只有3%左右，荣盛石化和恒逸石化大约在8%左右，正常年份，净利率也大都在3%上下。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

2020年疫情的影响难以预测，受到油价反弹的影响，荣盛石化的毛利率和净利率提高比较大，恒逸石化略有提升，而两桶油比较稳健，没有太明显的波动。

可见石化行业缺乏技术门槛，类似的情况也出现在美国。油服巨头贝克休斯数据显示，美国钻机数量已从六个月前的五年低位172台增加到上周的306台，页岩油产量从去年5月低点675万桶/日回升到761万桶/日。看起来，这个行业赚钱的时候就可以来，不赚钱的时候就可以走。

从资产负债结构看，整个行业的资产负债率都比较高。两桶油的融资比较方便，也容易借到便宜的贷款，而荣盛石化和恒逸石化作为民企，资金使用成本非常高。财报显示，荣盛石化每年的利息支出高达30亿左右，恒逸石化利息支出也15亿左右，对于企业来说，资金链非常紧张。

重资产经营是石化行业的一个特点，这也算是行业门槛。

随着国际原油价格的回升，整个行业开始充满了机遇。沉迷已久的传统行业，开启了强劲的复苏势头。

三、化工行业更值得投资

特斯拉的市值超过7700亿美金的时候，已经数倍于丰田，成为世界第一大市值的汽车公司。在A股，除了比亚迪市值高涨以外，宁德时代的市值也超过中国石油，差不多是中国石化的两倍。

这说明中外投资者都对新能源行业的未来充满期待，也预示着传统能源行业逐渐退出投资者的视野。

这应了前沙特石油部长的一句话：石器时代的结束，并不是因为石头用完了。

原油还远远没有采光，投资者对传统能源的耐心已经消耗光了。

然而，需要提醒投资者的是，石化行业不仅仅只是生产汽油柴油的企业。

就算是全部汽车都使用新能源了，石化企业依然有大量的合成树脂等化工业务。比如，新能源车的轮胎，依然是石化产品制造的。

为了避免在成品油这条路上走到黑，石化企业也正在进行新能源的转型，中石化正在布局加氢站。

荣盛石化、恒逸石化这类民营企业，在投身成品油的同时，还是以化工业务为主。

所以在在选择石化行业进行投资的时候，汽油柴油之外的业务越多，这样的企业越具有投资价值。

四、总结

无论是投资者的倾向，还是行业的发展趋势，从事成品油生产的形势越来越严峻。

随着民营资本的杀入，以及对外资的放开，中国的石油化工行业即将迎来一场腥风血雨。

两桶油是否有能力迎接挑战呢？

近年来的财务数据看，毛利率不算高，净利率接近盈亏平衡点，各石化企业的体量虽大，但抵御风险的能力并不强。

从需求端来说，即便是成品油的需求不断下降，只要经济发展，对化工原料的需求是日益庞大的。相关的企业只要做好多元化转型发展，就有望趁着经济复苏的春风，收获更多的效益。

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