天风证券：给予九阳股份增持评级

天风证券股份有限公司孙谦近期对九阳股份进行研究并发布了研究报告《22H2核心品类增长有所修复，毛利率水平稳步提升》，本报告对九阳股份给出增持评级，当前股价为16.6元。

九阳股份(002242)

事件：公司2022年实现营业收入101.77亿元，同比-3.45%，归母净利润5.3亿元，同比-28.98%；其中2022Q4实现营业收入32.52亿元，同比-7.32%，归母净利润0.25亿元，同比-69.79%。公司利润分配预案为以股本7.63亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3元（含税）。

核心品类增长修复，新兴渠道加速增长。分品类看，22年食品加工机/营养煲/西式电器/炊具收入同比分别为-7.5%/-3.3%/+5%/-15.6%，其中22H2各品类收入同比分别为-5.3%/+2.9%/-13.5%/-25.4%。核心品类食品加工机降幅收窄，营养煲增速转正；西式电器增速环比下降，我们认为主要由于空气炸锅增速下半年放缓所致，此外炊具销售也略显疲软。分地区看，22年内/外销收入增速分别为-2.6%/-9%，其中22H2内/外销收入增速分别为-4.4%/-13.4%，由于国内疫情的影响和外需疲软，公司下半年降幅环比有所扩大。分渠道看，22年内销线上/线下收入同比分别为-0.2%/-8%，货架电商业务实现了稳健发展，以抖音为代表的内容电商渠道高速增长，其通过短视频、直播种草等方式营销，有效提升了厨房小家电产品的使用和购买频率。

新品与降本增效带动公司毛利率提升。2022年公司毛利率为29.09%，同比+1.3pct，净利率为5.13%，同比-1.52pct；其中2022Q4毛利率为29.84%，同比+6.35pct，净利率为0.75%，同比-1.16pct。分品类看，22年食品加工机/营养煲/西式电器毛利率同比分别为+1.5/+0.9/+1.4pct，其中22H2各品类毛利率同比分别为+4.7/+4.5/+2pct，产品结构升级、新品的拉动、整体供应链的降本增效以及原材料价格的下降带来毛利率的提升。

公司2022年销售、管理、研发、财务费用率分别为15.65%、3.7%、3.83%、-0.64%，同比+0.66、+0.37、+0.44、-0.47pct；其中22Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为17.63%、4.14%、4.49%、-0.15%，同比+2.13、+0.71、+0.76、-0.25pct。单季度销售费用率增长较大主要由于会计准则变动，从毛销差看，公司22Q4的毛销差为12.2%，同比+4.2pct，环比-2.8pct（22Q3毛销差同比-1.9pct）。

此外，公司发布第一期员工持股计划修订稿，此次将持股计划总人数由不超过30人提升至不超过50人；其中持有人列表新增副董事长韩润女士与总经理郭浪先生，核心管理人员也由原来的不超过27人增加至不超过45人，进一步扩大了激励范围。

投资建议：公司在22年主推太空系列后经营情况环比向好，主推品类如电饭煲、空气炸锅等产品带动营收增长。我们认为23年公司将保持在收入端更加均衡发展的态势，同时补足在22年增速较缓慢的炊具、清洁电器等品类；此外，新总经理的加入或将为公司带来发展新动能。随着宏观环境逐步好转，公司未来有望走出低谷。根据公司的年报，我们适当降低了公司的收入增速和业绩，预计公司23-25年归母净利润分别为7.7/9.11/10.18亿元（23-24年前值为9.27/10.97亿元）；对应动态估值分别为17.9x/15.1x/13.5x。我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；新品销售和推出不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司何伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.62%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.66亿，根据现价换算的预测PE为16.6。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级11家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为19.52。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，九阳股份（002242）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2.5星，好价格指标3.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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