麦芽行业：迎来景气周期

　　23年大麦价格大概率稳中有降，增厚麦芽行业的利润。 22年中以来，中国大麦进口价格与全球大麦价格走势背离，致二者价差大幅增加，达到 08 金融危机后最大值。我们判断二者价差将有望收敛。历史数据观察，中国大麦进口价滞后全球价格 1-2 个季度，因此判断中国大麦进口价回落时间或将出现在23Q1。中国大麦现货价格已经较前期高点明显回落，同比增速更是大幅降低。23 年全球大麦价格亦没有上涨的基础。 21、 22 年全球大麦价格异常的上涨，主要由于连续两年的黑天鹅事件。我们判断，即使俄乌冲突在 23 年延续，只要不额外发生黑天鹅事件，全球大麦产量大概率稳中有增，大麦价格预计企稳回落。

　　23 年啤酒麦芽长协价格+15~20%，使麦芽/大麦价差走阔，麦芽行业获益。 啤酒行业多数公司已经在 22 年末签署了 23 年的麦芽长协，锁定的价格较 22 年同比增加 15%~20%。在大麦成本可能企稳回落的背景下，这将显著增厚麦芽公司利润水平。

　　为什么大麦价格下行，而麦芽长协反而提价？ 1.麦芽长协在上一年 3、 4 季度签订，尤其在年底居多。 22 年底大麦价格仍处在高位，有利于签订更高的麦芽价格。 2.我们判断啤酒集团出于长期商业合作考虑，允许麦芽公司在连续承压 2 年后，在 23 年适度盈利。 3.行业内长期稳定的合作关系，不会轻易更换重要麦芽供应商。

　　相关标的：永顺泰、燕京啤酒、青岛啤酒、惠泉啤酒、珠江啤酒、乐惠啤酒、重庆啤酒、品渥食品、亚盛集团、皇氏集团、兰州黄河。