蚂蚁花呗在互联网消费信贷市场的发展如火如荼，它的成长是十分迅速的。然而，2020年11月上交所发出通知，蚂蚁集团暂缓上市，主要的原因是蚂蚁花呗高杠杆的运作模式与监管环境的变化。

高杠杆的隐患导致监管层的关注，最终造成蚂蚁花呗暂缓上市，本文通过对蚂蚁金服暂缓上市事件的分析，希望能对蚂蚁花呗的监管提出合理化的建议。

一、蚂蚁集团暂缓上市事件回顾

2020年11月，蚂蚁集团被银保监会、证监会等监管机构联合约谈。

银保监会的《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，对网络小额贷公司的最低注资(10亿元)做出了约定，以及总贷款额中，自有资金比例不低于30%的要求；同时也对融资杠杆上限做出明确的约定。并暂缓了蚂蚁集团上市进程。

二、蚂蚁集团暂缓上市的原因分析

1.蚂蚁集团放贷资金杠杆过高

蚂蚁集团微贷企业注册资金30多亿元，以1:2从银行贷款60多亿元，这样企业自身可以放贷资金达90多亿元。

蚂蚁集团将90多亿元贷给借呗用户，并将其资产证券化，实现循环放贷，最终撬动3600多亿元资金，杠杆高达120倍。再通过助贷与联合贷款模式，以300多亿元的表内贷款出资促成了21500亿元信贷余额的发放。

蚂蚁花呗在发放网络消费贷款过程中，杠杆过高，同时将潜在风险转嫁给了投资者、联合贷款投资方等参与各方，可能因放贷不精准或经济波动等因素，造成坏账，情况严重时，有可能冲击整个金融系统，最终影响社会整体稳定。

通过资产证券化和联合贷款这两种方式，蚂蚁集团加大杠杆获取了经营资金，同时将风险分别转移给投资者、国有银行和金融体系。近年来，监管政策限制了蚂蚁集团的资产证券化规模，蚂蚁集团就只能通过联合放贷的方式筹集资金。

通过这种方式，大部分资金来自银行系统，蚂蚁集团依据平台优势，只需部分资金，以极低的风险，就能获得可观的收益。

蚂蚁集团特有的经营模式，造成其无论在杠杆率还是资本金方面，都已突破了监管限制；对于银行的表外资产，《巴塞尔协议》也有限制，蚂蚁集团同样超出了标准。

蚂蚁集团的客户数量庞大，导致集团现金流滚动迅速，与其有关的机构与客户也越来越多，金额也愈加庞大，增大了宏观杠杆，其稍有变动就很可能会扰乱金融市场秩序，干扰金融市场的稳定。

2.不符合当下金融监管环境

蚂蚁集团拥有一定的金融机构的合作基础，合作伙伴包括信托公司和约100家银行。在联合贷款模式中，蚂蚁集团的合作伙伴提供98%的贷款资金，蚂蚁集团自有资金仅占贷款资金的2%左右，蚂蚁集团的收益非常可观。

它的暂缓上市，是因为违反了金融监管的相关规则。2020年的《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，规定了小额贷公司的最低注资要求(10亿元)，以及总贷款额中自有资金比例不低于30%的要求，

同时也对融资杠杆上限做了限制，这是蚂蚁集团暂缓上市的根本原因。蚂蚁集团的自有资金比例，远低于《暂行办法》的规定，不符合当前金融科技监管要求。同时，《暂行办法》对融资杠杆率上限也做了规定。于是蚂蚁集团的上市进程被暂缓了。

3.寡头垄断地位引发关注

国内头部的两家互联网消费信贷公司是京东数科和蚂蚁集团。京东金融发展壮大后成为了京东数科,据相关数据，2020 年上半年京东数科营收为一百多亿元。而蚂蚁集团营收达到七百多亿元，可见蚂蚁集团的盈利能力非常强大。

蚂蚁集团的子公司，如支付宝、淘宝等，在一定程度上造成了垄断局面。随着第三方支付规模不断增长，国内面向个人的支付市场形成支付宝与财付通双巨头格局。

下表显示的是中国数字支付的市场份额，其他的第三方支付平台总计的市场份额远不及支付宝与微信财付通，财付通的市场份额又比支付宝低30%多。

从蚂蚁集团的营收和市场地位两方面看，在网络信用消费领域里，蚂蚁集团的地位是无法取代的。从反垄断经验来看，“超大型企业”会打压其他中小型企业，使得市场不能形成自由竞争的环境。

蚂蚁集团凭借其强大的营收能力在市场占据寡头地位，不利于互联网金融市场中各企业进行充分竞争，即新公司的发展会受到阻碍而难以进入该市场。

蚂蚁集团自成立以来一直坚持“普惠金融”的理念，未来不论把市场做得多大，营收能力提高多少，蚂蚁集团都不能忘记其充分关注小微企业、更普惠地服务实体经济的初衷。

三、蚂蚁集团暂缓上市的反思

蚂蚁金服事件的问题在于阿里巴巴集团利用旗下淘宝、天猫用户的购物习惯和支付宝支付记录等大数据，为每个用户个体形成芝麻信用，再利用芝麻数据给每个用户不同的借呗、花呗额度，并利用其大数据优势，进行超高杠杆高息放贷，且可能利用内部大数据进行各种自己产品与外部关联产品的精准营销。

像花呗、借呗这样低门槛的高息信用金融产品，很容易裹挟有些自控力低的群体，特别是年轻人，在追逐物欲和盲目攀比的过程中，不知不觉遁入信用风险之中。其高杠杆率，一旦出现意外，将影响整个社会的稳定，也就是所谓的金融系统性风险。

1.降低高杠杆率的风险

ABS 是资产信用的证券化产品。网络消费信用贷款的资产证券化，作为一种具有降低成本、提高效率的外部融资渠道，为众多互联网消费信贷平台所采用。

因业务的需要和自有资金的限制，互联网消费信贷平台只能使用杠杆，通过资产证券化来提高融资额度。蚂蚁花呗通过资产证券化的方式，初期实际资本只有38 亿元，向各金融机构贷款后，再把网络消费贷款资产证券化，几个循环以后，达了三千六百亿元的发行量。

2020年，蚂蚁集团资本金 237 亿元，贷款额两万亿元，按照《办法》规定的自有资金 30%限度，自有资金达到六千多亿元才得以支持。

在资产证券化方面，投资者将承受蚂蚁花呗过高的杠杆率所带来的全部风险，杠杆率不符合《暂行办法》的规定，会导致风险放大，蚂蚁花呗利用资本和监管漏洞向社会极速扩大金融风险，这种风险是不可控的风险，也可能发展成为政治风险、社会风险。

因此，蚂蚁花呗需要降低其杠杆率，这是防控风险和稳定增长的重要基础。通过增加资本金、缩小贷款规模和横向业务合作等主要方式和途径，可以将蚂蚁花呗的杠杆率降到合理水平，保证其符合《暂行办法》的要求。

2.降低垄断风险

2020 年的《反垄断指南（意见稿）》，约定了不得滥用市场支配地位，对不公平的低价购买、高价销售商品或服务等做出了规定。针对高科技企业的反垄断监管纳入了正轨。

通过下表，我们可以看出，蚂蚁集团与银行相比，其利润增长的速度更是天壤之别，这应该和蚂蚁集团的平台和系统垄断相关。

蚂蚁花呗还面临着两个反垄断的核心问题：数据隐私归属和平台中立性问题。蚂蚁金服、淘宝和天猫是绑定合作的，各自又是独立核算的公司。

公司之间的战略合作通常是能让人接受的，但当几个有支配地位的企业联合左右市场经营时，会出现垄断现象，必将引起监管部门的关注。为何只有蚂蚁金服能在淘宝和天猫平台上使用，其它金融公司却不能在这些平台使用，与蚂蚁金服进行公平竞争，这正体现了平台缺乏中立性。

另一个是数据隐私归属问题。对于消费者与平台共有的隐私信息，平台可以整理、分析、运用，为用户提供更加人性化的服务，不应向蚂蚁集团以外的第三方和相关方开放。

因此，国家有关部门对蚂蚁集团实施反垄断措施。反垄断、反不正当竞争是完善市场经济体制的内在要求，有利于市场公平竞争，推动创新，进一步保护消费者权益，有效促进网络消费金融的健康发展。

3.国家完善对金融科技的监管

2020年11月银保监会发布《暂行办法》。在监管层方面，将网络小贷公司按金融类公司监管，分区域管理。注册资金50亿元，能跨省经营的全国性网络贷款公司，由银保监会监管；

注册资金10亿元地方性网络贷款公司，由证监会监管。京东、阿里、腾讯这些互联网金融企业，其业务将覆盖全国，且走向全国。

银保监会发布的《暂行办法》，填补了监管的漏洞，降低了高杠杆可能导致的社会风险，完善了金融监管体系。

只有加强国家层面的金融监管，才能引导蚂蚁花呗朝向更加合规与健康的方向发展，才有利于我国互联网消费信贷市场的稳定与公平，才能促进我国互联网金融的可持续发展。

国家的金融监管需要适应市场。一方面，市场是风云变幻的，因此金融监管部门需要经常更新和完善监管措施。监管部门要把研究重点放在不适合金融科技发展的规则上，并对其进行修改和完善。

另一方面，对于金融科技的发展动态，金融监管部门要及时知晓，并评估金融创新技术对市场带来的影响，通过外部技术的方式，对各种创新业务作出准确的定位，并制定相应的监管措施。

数字经济为我国国民经济发展带来活力，但也引发了新的监管问题。防范金融科技系统性风险的扩大，所带来的后续风险控制,是我国金融科技监管的重中之重。

蚂蚁集团上交所的上市被暂停，反映出我国金融科技监管还很欠缺，相关法律法规还不完善。2021 年政府工作报告提及“强化金融控股公司和金融科技监管，确保金融创新在审慎监管的前提下进行”，因此，要把金融科技监管作为未来的监管重点。

4.蚂蚁花呗的贡献

虽然蚂蚁花呗受到了很多的质疑，也不能对其全盘否定。在网络支付体系、网络结算效率和网络购物场景方面，蚂蚁花呗给 B 端商户、C 端消费者双方带来意想不到的便利，在观念到实际操作上也给传统金融界的巨大影响。

同时，在高频海量金融交易方面，蚂蚁金服的分布式技术架构、金融安全防护和区块链等方面，都是独特的创新。

因为阿里的努力，中国在支付领域百花齐放，费率在全球都极度优惠，而对客户体验的极致要求也在不断促进传统银行提升自身的服务。蚂蚁花呗推动了中国利率市场化改革的进程，也推动了中国金融服务的革命。

除了使银行感受到竞争压力之外，蚂蚁集团还帮助许多银行扩大自己的业务，并通过合作的联合贷款协议提高效率。这些安排源于银行与蚂蚁集团的优势互补。

通过一百多家合作伙伴，蚂蚁集团推介给银行许多信誉良好的借款人，这些借款人是以前银行看不到的或者服务成本太高的。蚂蚁集团的发展带来了许多正面的社会效益，而且这些社会效益具有可持续性。

小结

蚂蚁集团的暂缓上市，根本问题是自身的，也是多方面的。如放贷资金杠杆过高、支配地位等内因,客观上也不符合当下金融监管环境。蚂蚁集团应主动整改，积极配合监管,合法合规经营,促进网络消费信用行业健康发展。

整改是一个非常复杂的过程，因为涉及对产品的界定、数据、个人信息、隐私保护和商业秘密等问题。中国鼓励金融创新，同时又要依法合规、公平竞争。