（报告出品方/分析师：天风证券 缪欣君）

1. 政务云领军者，产业价值凸显

1.1. 品高股份：专注私有云，第三方 IaaS 产品化公司

公司创立于 2003 年，是国内专业的云计算及行业信息化服务提供商。

其面向轨交、政府、电信、公安、汽车、金融、教育、军工等行业客户提供从 IaaS 基础设施层、PaaS 平台层、DaaS 数据层到 SaaS 软件层的全栈企业级云平台和信息化服务。

经过多年的研发，公司目前拥有以云计算为核心的基础产品 BingoCloudOS、BingoFuse、BingoInsight 和 BingoLink 等。

公司业务包括云计算业务和行业信息化业务两大类：

云计算：公司长期专注于企业级私有云平台，公司先后研发出 BingoLink、BingoInsight 和 BingoFuse 等产品，形成了涵盖从 IaaS 基础设施层、PaaS 平台层、DaaS 数据层到 SaaS 软件层的企业级云平台，面向私有云的应用场景，使云计算的深入到客户的应用中；

行业信息化：主要是以公司开发的行业信息化系统及应用模块为基础，通常基于客户现有 IT 架构，为客户提供信息系统和应用开发，解决客户业务应用层面的需求，具体业务类型为解决方案。

公司主要客户为政府事业单位和大型企业客户，采用直销为主的销售模式，主要通过招投标的方式获取订单，少量产品销售业务通过分销商实现销售。

公司云计算业务主要是为政府事业单位和行业客户提供私有云和混合云服务（2021 年公司政务事业单位营收占比 42.12%），根据客户需求及对其业务的了解，为其提供涵盖云计算、大数据和行业信息化的整体解决方案，我们认为公司客户的粘性和业务的稳定性高，并在下游行业领域形成了一定的品牌影响力。

1.2. 云产品销售、云解决方案、云租赁服务全方位布局

专注私有云业务，IaaS、PaaS、DaaS、SaaS 全覆盖。公司云计算业务的具体业务类型包 括云产品销售、云解决方案（定制开发、系统集成、咨询或运维服务）和云租赁服务。

公司专注私有云业务，先后推出 BingoCloudOS、BingoInsight、BingoFuse 和 BingoLink 等核心产品，云计算从 IaaS 基础设施层、PaaS 平台层、DaaS 数据层到 SaaS 软件层企业级云平台做到全覆盖。

云计算生态主要涉及硬件、软件、服务、网络和安全五个方面，公司的云计算业务主要是软件和服务。公司在行业信息化业务中为客户开发的应用软件也可能上云。

1.3. 行业信息化系统及应用模块为基础，提供信息系统和应用开发等服务

行业信息化业务是指公司以自行开发的行业信息化系统及应用模块为基础，为客户提供信息系统和应用开发等服务，解决客户业务应用层面的需求。

具体工作内容包括 IT 架构和信息系统的咨询、业务架构和技术架构的设计、详细设计、开发、测试及部署等，并为有需要的客户提供系统运维等技术服务。

1.4. 根据公司业绩快报，疫情影响下 22 年实现收入稳定增长；人均利润持续提升

疫情影响下 22 年公司实现营收 5.02 亿元，同比增长 6.63%。22 年归母净利润 0.45 亿元， 同比减少 18.74%。新冠疫情的反复对公司业务的开展造成了一定的影响，由于疫情的反复 增加了项目实施的周期，也延后了项目验收的进度，使得公司利润下降。此外，公司近年人均创利持续提升，21 年人均创利 6.66 万元，同比增长 18.29%。

2021 年，公司云计算收入 3.06 亿元，同比增长 8.87%，在主营业务收入中的占比增长至 65%，其中政务云 2021 年租赁业务营收过亿，主要原因为公司“行业+云”的发展战略，加速在已布局的政务、公安、军工、金融、轨交等行业的深度融合。企业信息化服务(行业):2019-2021 年，公司企业信息化服务(行业)营收分别为 1.83、1.80、1.65 亿元，同比增长-1.23%、-1.53%、-8.67%。

21 年综合毛利率恢复平均水平达 46.55%，同比增长 6.43pct。其中主营业务云计算产品及 服务、企业信息化服务(行业)毛利率分别为 54.95%、31%。公司 21 年毛利率增加，主要原 因为公司在政府、电信等行业毛利率提升所致。

21 年公司期间费用率 30.67%，其中销售费用率 6.09%，管理费用率 13.06%，研发费用率 9.70%。21 年公司研发费用为 0.46 亿元，较上年同期增加 0.12 亿元，增幅 34.57%，主要 系公司继续加大研发投入,提升产品功能和质量。销售费用较 20 年增幅 17.32%，主要系招 投标费用、交通差旅费、市场费用和售后费用增加。

现金流方面，2021 年公司销售商品、提供劳务收到的现金约 4.53 亿元，占营收比例约 96.08%，经营性现金流净额约 0.65 亿元，占净利润比例约 1.21%。

应收账款方面，2021 年公司应收账款 3.15 亿元，占营业收入比例约 66.98%。

2. 云计算行业景气度高，国产替代成为趋势

2.1. 21 年中国云计算市场规模达 3229 亿元，疫情下继续保持高速增长

自云计算发展以来，一直得到我国政府的大力支持，而云计算软件又是云计算与软件行业相结合，在我国各个行业的应用渗透明显，也得到了大力支持。

在我国“十四五”规划中，云计算是数字中国建设的重点产业，其中提到要加快云操作系统迭代升级，推动超大规模分布式存储、弹性计算等技术创新，提高云安全水平。

云计算软件细分种类包括 IaaS 层、PaaS 层及 SaaS 层。

IaaS 层是内部系统和公共云之间的软件和硬件层，其融合了许多不同的工具和解决方案，是成功实现云计算部署的重要系统。平台即服务(PaaS)是一种云计算产品，包括开发工具，编程语言，数据库，数据库管理系统等资源，以及来自提供商的其他工具。

全球云计算市场回暖，21 年增速达 32.5%。2021 年，全球云计算市场规模达 3307 亿美元，增速达到 32.5%。随着经济回暖，全球云计算市场所受到影响正在逐步减弱，2021 年已基本恢复疫情前增长水平。

疫情下中国云计算市场规模继续保持高增速增长。

2021 年中国云计算总体处于快速发展阶 段，市场规模达 3229 亿元，同比增长 54.4%。其中公有云市场规模高速增长，达 70.8%， 市场规模达 2181 亿元，有望成为未来几年中国云计算市场增长的主要动力。

此外，私有云市场也同样保持稳定增长的状态，2021 年中国私有云市场突破了千亿元大关达到 1048 亿元，同比增长 28.7%。

我国云计算产业近年来快速发展，已成为推动经济增长、加速产业转型的重要力量，云计算服务正日益演变成新型的信息基础设施，我国云计算呈现出以下发展趋势和特点：

1）向行业垂直化、属地化发展，私有云混合云成为新的增长点 2）国产软硬件生态初步形成竞争态势，进口替代成为趋势 3）云计算政策从推动“云优先”向关注“云效能”转变 4）云端开发及运维一体化趋势 5）云原生技术快速发展 6） 混合云及多云部署趋势 7）云网融合服务能力体系逐渐形成，并向行业应用延伸

2.2. 公司独立第三方身份，信创下私有云底层代码自研优势明显

云计算行业竞争格局清晰。云计算产业经过十多年的发展，技术、产品和业务模式逐渐成 熟，形成了较为清晰的竞争格局：在公有云领域，各云服务提供商提供固定规格的产品服务，而无需根据客户需求进行定制开发，因此行业集中度较高。

截至 2021 年 12 月，我国公有云市场主要由阿里、腾讯、中国电信、AWS、华为等云服务提供商占据，其合计市场占有率超过了 75%。

在私有云和混合云领域，由于不同行业不同客户上云的需求各不相同，且需要在客户的基础设施上进行部署，可能还需要提供上云解决方案，或者根据企业需求进行定制开发，因此私有云和混合云需要一定的实施和开发人员。

基于上述特点，目前私有云和混合云的行业集中度较低，云服务提供商呈现一定的行业和区域属性，但尚无占据市场垄断地位的云服务提供商。

公司核心优势：私有云底层代码自研。

与业内云计算公司相比，公司是少有的私有云底层代码采用原始创新的研发方式，自主可控性更高，决定了公司的云代码安全可靠；

同时,公司的云产品技术路线优先考虑硬件中立性和选型多样性，具备高兼容性，可支持几乎全部国产芯片和操作系统，有益于客户上云不受硬件限制，且能够较好利用原有基础设施资源；

与新华三、华为等利用 OpenStack 开源技术进行改造相比，公司采用自主研发的技术架 构，能够快速适配各类国产芯片，在国产芯片及整机的支持方面优于其他竞争对手，有利于进口替代推广与应用，目前已经支持包括 X86、ARM、MIPS、ALPHA、OpenPower 的国产芯片以及 NVidia GPU、寒武纪 NPU、华为 Atlas、FPGA、至强 PHI 等加速部件。

2021 年 3 月私有云 IaaS 服务能力等级评价中，小市值公司中唯一私有云服务能力一级厂 商。

2016 年，公司作为首批试点单位通过了 ITSS 组织的云服务能力评估，成为全国 8 家获得增强级符合性证书的私有云厂商之一。2019 年，公司再次通过测评，测评能力调整为一级至四级。2021 年 2 月，公司获得私有云 IaaS 服务一级证书，成为获得该一级证书的 9 家云厂商之一。公司通过了软件能力成熟度最高级别的国际 CMMI5 认证。

研发成果方面，截止 2021 年 10 月，公司累计获得发明专利 29 个，软件著作权 247 个。 发明专利和软件著作权数量远高于青云科技，软件著作权与阿里云和深信服相近（新华三、 深信服和华为云的专利数量较多，主要是其包含了网络通讯与基础硬件等相关专利）。

私有云场景数据湖技术的行业应用具备优势。竞争对手阿里云、华为云主要面向公有云数据湖场景，新华三、深信服、青云等尚没有独立的数据湖产品，公司 BingoInsight 数据湖管理平台面向私有化部署。

3. 深耕行业+云，政企私有云市场进一步打开

3.1. 多文件推动政务云加速建设，22-25 年复合增速有望超 29%

多文件发布推动政务云建设。

大力推进信息化发展，已成为我国经济社会发展新阶段重要而紧迫的战略任务，以“放管服”深化改革为导向的“互联网+政务服务”已进入全方位多层次推进的新阶段。

《“互联网+政务服务”技术体系建设指南》、《进一步深化“互联网+政务服务”推进政务服务“一网、一门、一次”改革实施方案》、《加快推进全国一体化在线政务服务平台建设的指导意见》等文件的发布，把推进“互联网+政务服务”作为“放管服”改革推向纵深的关键环节，要建成一体化网上政务服务平台，实现互联网与政务服务深度融合，建成覆盖全国的整体联动、部门协同、一网办理的“互联网+政务服务”体系，大幅提升政务服务智慧化水平。

据华经产业研究院统计，2021 年中国政务云市场规模 565 亿元，增长速度为 24.7%。随着 政务云的快速渗透，市场增长率开始放缓，华经产业研究院预计到 2025 年达到 1571 亿元， 22-25 年复合增长率 29.1%。主要增长动力来自于已建政务云的改造扩充及运营管理。

3.2. 公司深度布局政务云，积极开拓外省新市场

按行业看，2021 年政府及事业单位行业营收 1.98 亿元，营收占比 42.12%，在收入中占比 最高；其他行业营收 0.98 亿元，同比 2020 年增长 79.04%，占总营收 20.84%；轨交行业实现营收 0.85 亿元，占比 18.02%;电信行业营收 0.35 亿元，占比 7.43%；教育&金融行业营收 0.33 亿元，占比 7.04%。

在政务云领域，公司依靠政务领域实践经验，辅以国内领先的基础架构云、大数据平台、移动应用平台产品，实现从底层平台到上层应用和数据分析展现的一体化支撑，打造一体化互联网+政务云解决方案。

公司已建设多个广东政务云项目，未来业务有望向全国推广。

从智慧城市的基础设施层，提供云平台和大数据平台服务，在民生服务层提供包括警民通、政务一体化办理门户等多样的智慧服务，在精细管理层提供包含交通、质监、食药监等垂直线条的互联网+政务服务。

截至 2021 年底，品高云已建设包含广州市政务云平台、东莞政务云、惠州政务云、中山政务云以及芜湖政务云等在内的大批政务云项目。此外，22 年公司已在积极开拓外省新市场，我们认为，未来政务云业务有望从广东向全国推广。

3.3. 公司有望与电信合作共建“国家云”生态体系

三大运营商在云计算领域发力，高投入高增长。

天翼云加速实现产数业务、生态能力与云能力的全面融合且持续强化云底座产品技术创新和丰富度；中国移动结合行业属性深度磨合云和上层软件服务，构建不同场景不同云服务；中国联通以专属定制、经济实用、多云协同的云服务为目标，持续打造产业数字赋能解决方案。

“国家云”横空出世，电信牵头建设，多家央企参与。在 2022 年 7 月 12 日国资委召开的中央企业深化专业化整合工作推进会中，中国电信将引入多家中央企业战略投资者打造国家云公司。

22 年 7 月底，国内首个国资监管云服务正式上线。作为云计算国家队，国资监管云背后主要由中国电信牵头，中国电子、中国电科等多家央企共同组建。

政企私有云市场有望进一步打开，公司已与电信联合运营广州市电子政务云平台多年，未来可期。

公司自 2014 年开始与中国电信联合运营广州市电子政务云平台，截至 22 年 5 月，已服务市区各级各级委办局单位 300 多家，运行的业务系统超过 1200 套，交付主机达 7000 台以上，存储达 10 PB 以上。我们认为，未来公司有望和中国电信合作参与“国家云”生态体系建设。

3.4. 军工领域：多项技术认证优势，国防装备应用领域

公司依托云计算核心技术，不断增强对龙芯、飞腾、申威、鲲鹏等国产自主可控芯片以及各类国产应用软件的支持，在军工科研、人才实训、智慧军营等业务领域提供包括基础架构云、数据湖和共性支撑平台在内的国产自主可控的全栈云解决方案，协助军工领域客户打造—条可演进的自主可控云计算应用的发展路线，并且提升利用云计算、大数据等技术研制国防装备的科技水平。

公司核心云产品已获得《军用信息安全产品认证》，公司还获得《装备承制单位资格证》、 《武器装备质量管理体系认证证书》、《武器装备科研生产单位二级保密资格证书》。

21 年，公司核心基础架构云平台、数据湖平台已形成多军兵种进口替代的应用，预计未来 在国防装备应用领域存在较大增长空间。

4. 盈利预测与估值分析

前提假设：

1）考虑各地政务云及数字政府加速落地，且公司私有云底层代码自研，优势突出，我们预计公司政府及事业单位营收或将保持高速增长，23、24 年毛利率提升；

2）公司的云产品在一些关键技术层面，以及多样国产芯片异构融合技术层面拥有的领先优势，为公司进一步在公安、政府等关键行业带来更大的发展空间，我们预计公安行业营收或将高速增长，毛利率稳定提升；政务基本保持稳定的增速，毛利率基本稳定；

3）考虑公司积极布局军工，且预计未来在国防装备应用领域存在较大增长空间，我们认为营收或将保持高速增长，毛利率提升；

4）22 年轨交行业受疫情影响，预计收入有所下滑，毛利率有所下降。考虑新冠疫情影响减弱，以及未来随着轨交订单的验收，我们认为 24 年收入将迎来增长，23、24 年毛利率提升；

5）公司深化“行业+云”战略，增强行业客户粘性，提高市场覆盖的广度和深度，预计公司电信、教育&金融和汽车行业营收基本保持稳定增长，毛利率基本稳定。

6）综合来看，公司 22 年疫情对公司业务的开展造成了一定的影响，由于疫情的反复增加 了项目实施的周期，也延后了项目验收的进度，毛利率预计有所下滑，但随着 23、24 年疫情对公司影响的减弱及公安、军工的毛利率提升，综合毛利率有望提升。

估值分析：

我们预计公司2022-2024年营业收入分别为5.02、6.58、9.12亿元，同比增长6.63%、31.06%、38.52%；毛利率分别为 44.94%、49.97%、52.92%。

我们测算公司 2022-2024 年归母净利润 分别为 0.45、0.90、1.40 亿元，对应当前股价 P/E 分别为 79.17、39.72、25.55 倍。

基于可比公司平均估值，考虑公司政务云、军工、公安等行业带来的增速，给予 23/24 年 62.2/40 倍 PE，对应市值 56 亿元。目标价 49.56 元。

5. 风险提示

1）市场竞争加剧风险：

随着公有云市场竞争日趋激烈，越来越多的云计算厂商投入到私有云和混合云的竞争中。随着市场竞争加剧，如果公司未来在技术创新、产品及服务升级、销售服务体系建设等方面不能及时满足市场动态变化，或持续保持并增强自身竞争力，公司可能面临竞争力下降的风险。

2）技术升级迭代风险：

随着云计算、大数据、人工智能和区块链等新兴技术的深入发展，软件基础平台相关技术升级迭代加快。若公司未能及时把握或跟随技术发展趋势，将可能面临核心技术落后、产品升级迭代滞后和创新能力不足的风险，进而对公司市场竞争和业务发展带来不利影响。

3）行业季节性风险：

公司客户主要为政府事业单位和大型国有企业，通常该类客户在上年年底或次年年初进行信息化建设的预算和采购，年底前完成资金使用计划，因此项目验收主要集中在年底，可能会造成公司季节性亏损。

4）成长性风险：

软件与信息技术服务行业处于快速发展阶段，是国家鼓励发展的新兴产业，公司未来能否保持持续成长，受到宏观经济、产业政策、行业竞争态势、技术研发、市场推广等多个方面的影响，同时，公司也必须持续保持较强的市场竞争力，培育新的业务增长点。如果上述影响公司持续成长的因素发生不利变化，且公司未能及时采取措施积极应对，将导致公司存在成长性下降或者不能达到预期的风险。

5）核心竞争力风险：

随着市场竞争加剧，如果公司未来在技术创新、产品及服务升级、销售服务体系建设等方面不能及时满足市场动态变化，或持续保持并增强自身竞争力，公司可能面临竞争力下降的风险。

6）预测假设具有一定主观性：云计算市场随着参与者增加，未来市场变化难以完全预知， 文中测算具有一定主观性，仅供参考。

7）22 年财务数据为业绩快报数据，是初步测算结果，具体以公司披露的年报为准。

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报告来自【远瞻智库】